【正文】 付。交易性需要是指滿足日常業(yè)務(wù)的現(xiàn)金支付需要。一部分流動資產(chǎn)包括為日常所需而持有的貨幣資金、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款（非應(yīng)收賬款凈額）、其他應(yīng)收款（非其他應(yīng)收款凈額）、預(yù)付賬款、存貨（非存貨凈額）及待攤費用。在新的現(xiàn)金流量表格式 (2020 年 以后 )中出現(xiàn)了“預(yù)提費用增加 (減 :減少 )”項目。 預(yù)提費用的處理類似于待攤費用。 待攤費用攤銷額在 報告期內(nèi) 沒有發(fā)生增加待攤費用事項的情況下可根據(jù)資產(chǎn)負債表“待攤費用”項目的期初與期末余額的差額填列。實際上， 固定資產(chǎn)折舊數(shù)額已列示在財務(wù)狀況變動表或現(xiàn)金流量表“固定資產(chǎn)折舊”項目中。另外，提取的預(yù)提費用也屬于非現(xiàn)金支出。由于計提固定資產(chǎn)時并沒有發(fā)生現(xiàn)金 流出，因此要加回來?！?計提的 資產(chǎn)減值 準備”項目可能包括了計提的 八項減值準備，但 計提的壞帳準備數(shù)據(jù)可 在資產(chǎn)負債表附表“資產(chǎn)減值 準備明細表”中取得。 當年計提的壞帳準備在年內(nèi)沒有發(fā)生壞賬轉(zhuǎn)銷的情況下，也等于其賬戶 期末與期初余額的差額。實際上，從 2020 年起 計提的存貨跌價準備數(shù)據(jù)可 在資產(chǎn)負債表附表“資產(chǎn)減值準備明細表” （ 2020 年以后開始編制） 中取得。見下表。 1998 年上市公司年報按頒布的《股份有限公司會計制度》及補充規(guī)定要計提四項減值準備。因為各種準備的提取不過是將有關(guān)款項從資產(chǎn)負債表的一些會計科目中轉(zhuǎn)到利潤 表的某些會計科目中，并不涉及現(xiàn)金的支出。 167。遞延稅款的產(chǎn)生主要是因為：由于會計制度與稅法在收益、費用或損失的確認和計量原則方面的不同而采用不同的折舊方法，從而導(dǎo)致利潤表中報告的所得稅數(shù)額并不等與實際的現(xiàn)金納 稅額。（ 9）從事港口、碼頭建設(shè)的中外合資企業(yè)第 1 年至第 5 年免征所得稅，第 6 年至第 10 年減半征收所得稅，即稅率為 15%。（ 5）對于生產(chǎn)性外商投資企業(yè)實行“二免三減半”的政策，即第 1 年和第 2年免征所得稅，第 3 年至第 5 年減半征收。（ 2）高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)的高新技術(shù)企業(yè)可減按 15%的稅率征收。而內(nèi)含利息費用可用內(nèi)含本金乘以銀行同期貸款利率。而 至于經(jīng)營租賃要不要像 融資租賃作為一項負債來處理，可依情況而定。因此，企業(yè)將融資租入固定資產(chǎn)作為一項資產(chǎn)計價入賬，同時確認相應(yīng)的負債（長期應(yīng)付款）。然而，一個實 際問題是若沒有內(nèi)部信息，通常無法將資產(chǎn)與負債產(chǎn)生的匯兌損益分開。 另外，我國上市公司企業(yè)會計制度有三次比較大的改動使得利潤表的格式變化也較大。因此，當以母公司會計報表數(shù)據(jù)調(diào)整計算自由現(xiàn)金流量時是必須要考慮到投資收益的。 此外，前已提及，本文中還將長短期投資所獲得的投資收益列入非經(jīng)常性收益。筆者在后文中用息稅前利潤指代營業(yè)利潤這一概念，以免引起誤解。 稅后凈營業(yè)利潤的計算 稅后凈營業(yè)利潤（ NOPAT）是自由現(xiàn)金流量測算中重要的概念之一。在合并報表中母公司的長期投資與子公司的權(quán)益相互抵銷，母公司與子公司之間、子公司與子公司之間的重大內(nèi)部交易和內(nèi)部往來也都予以抵銷，更能真實客觀地反映上市公司（母公司）財務(wù)狀況和經(jīng)營成果。所以，從銷售收入（主營業(yè)務(wù)收入）開始預(yù)測與直接從稅后凈營業(yè)利潤或經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量相比更可行，也更有效。例如企業(yè)每個年度 都要編制全面預(yù)算（ Comprehensive Budget）以反映控制全部生產(chǎn)經(jīng)營活動。盡管當某項交易或事項變更會計政策時，如同該交易或事項初次發(fā)生時就采用新的會計政策并以此對本期相關(guān)項目進行調(diào)整， 可是對往年會計科目的數(shù)據(jù)沒有調(diào)整，或者說至多是在提供比較會計報表時對上年的會計科目進行了調(diào)整。 另外，我國會計政策頻繁變更也對 自由現(xiàn)金流量的計算造成了一定的困難。 另外，我國上市公司企業(yè)會計制度有三次比較大的改動（見附表），即從 1993 年 7 月 1日執(zhí)行到 1997 年 12 月 31 日的《股份制試點企業(yè)會計制度》，從 1998 年 1 月 1 日起實施到2020 年 12 月 31 日的《股份有限公司會計制度》以及從 2020 年 1 月 1 日開始實施的《企業(yè)會計制度》。 正如自由現(xiàn)金流量是通過對會計科目的調(diào)整而得出的，盡管我國會計準則越來越向國際慣例靠攏，但中美之間還是存在著比較大的會計差異。過去的歷史情況提供對未來預(yù)測的一種指導(dǎo)。 其實，對歷史自由現(xiàn)金流量的計算和對未來自由現(xiàn)金流量的預(yù)測是緊密聯(lián)系在一起的。但通過對自由現(xiàn)金流量的計算則較好地處理了這個問題（在第 2 章中有具體的闡述）。若公司不對產(chǎn)生持續(xù)經(jīng)營現(xiàn)金流量的資產(chǎn)進行再投入，必然會導(dǎo)致競爭能力下降，主營出現(xiàn)萎縮，最后直至破產(chǎn)倒閉。廣 發(fā)證券的何榮天、林國春（ 2020）通過對基于自由現(xiàn)金流量（自由現(xiàn)金流量簡化為經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量與資本支出之差）的投資組合方案進行實證分析得出：無論是事后檢驗還是投資理財實際組合的表現(xiàn)都證明了基于穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量、低財務(wù)杠桿和低自由現(xiàn)金流量乘數(shù)（公司市值除以自由現(xiàn)金流量均值）的投資策略能獲得高于市場平均水平的回報率。因為自由現(xiàn)金流量指的就是在不影響公司持續(xù)發(fā)展的前提下，可供分配給股東和債權(quán)人的最大現(xiàn)金額。比如， 在會計計量上 6 天或 60 天的 “存貨”時間對利潤的影響是沒有差別的 。為調(diào)整利潤進行的關(guān)聯(lián)交易通常也不使用現(xiàn)金，同樣會導(dǎo)致應(yīng)收賬款及其他應(yīng)收款（其他應(yīng)收款體現(xiàn)企業(yè)與正常 經(jīng)營業(yè)務(wù)無關(guān)的有關(guān)各方的資金往來，在某種程度上可以反映企業(yè)與關(guān)聯(lián)方的資金關(guān)系，比如出售投資給關(guān)聯(lián)方后應(yīng)收回的款項等）的增加。首先，針對于企業(yè)可利用增加投資收益等非營業(yè)活動操縱利潤的缺陷，自由現(xiàn)金流量認為只有在其持 續(xù)的、主要的或核心的業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的營業(yè)利潤才是保證企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的源泉，而所有因非正常經(jīng)營活動所產(chǎn)生的非經(jīng)常性收益（利得）是不計入自由現(xiàn)金流量的。上市公司隨便編造個故 事就把錢從投資者的銀行帳戶中拿出來，然后反手存在自己的銀行里。 會計方法上 盡管債務(wù)資本的成本在計算時以利息費用的形式扣除了，但 通常不扣減因使用權(quán)益資本而產(chǎn)生的成本，認為留存收益、通過發(fā)新股獲得的資金是可以無償使用的。發(fā)生在資本市場最成熟、會計準則最完善的美國的安然（ Enron）公司破產(chǎn)事件帶給我們的啟示之一就是：僅靠單一會計盈利數(shù)字為重心的財務(wù)報表模式弊端愈來愈顯現(xiàn)。這些指標中包含了與企業(yè)正常經(jīng)營無關(guān)的、缺乏穩(wěn)定性的一次性收益內(nèi)容。這幾乎成了一個公開的秘密。 自由現(xiàn)金流量的現(xiàn)實意義 自由現(xiàn)金流量的作用除了體現(xiàn)在它是公司價值評估體系中最為重要的環(huán)節(jié)之一外，其在衡量公司經(jīng)營業(yè)績及投資價值上的表現(xiàn)更是優(yōu)于凈利潤、市盈率、經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量等指標。只有投入正常經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量才能增加自由現(xiàn)金流量的數(shù)值。 表 事 項 現(xiàn)金流量活動分類 美國 中國 收到的股利 經(jīng)營活動 投資活動 支付的股利 籌資活動 籌資活動 收到的利息 經(jīng)營活動 投資活動 支付的利息 經(jīng)營活動 籌資活動 而且 ， 美國利潤表中列示的凈收益不僅包括本年盈利還包括 會計政策變更對以前年度的累積影響額。 具體項目調(diào)整如下： 經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量 =凈收益 +折舊及攤銷 非常項目引起的 收入（減：損失） +會計政策變更的累積影響額+遞延所得稅 經(jīng)營性資產(chǎn)的增 加 +經(jīng)營性負債的減少 （ ） =持續(xù)經(jīng)營活動凈收益 +遞延款項 [ 非常項目導(dǎo)致的 收入（減：損失） 會計變更的累積影響額 ]所得稅率 +折舊、攤銷及減損準備 營運資本增加 =稅后凈營業(yè)利潤 +[ 利息收入 利息支出 +股利 收入 +非常項目導(dǎo)致的 收入（減：損失）會計變更的累積影響額 ]所得稅率 +折舊、攤銷及減損準備 營運資本增加 （ ） 故： 自由現(xiàn)金流量 =（稅后凈營業(yè)利潤 +折舊及攤銷） （ 營運資本增加 +資本支出） = 經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量 資本支出 [ 利息收入 利息費用 +股利 收入 +非常項目導(dǎo)致的 收入（減：損失） 會計變更的累積影響額 ]所得稅率 （ ） 因此，自由現(xiàn)金流量可以近似地認為是經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量與資本支出之差。所謂直接法是指通過現(xiàn)金收入和現(xiàn)金支出的主要類別來反映來自企業(yè)經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量。然而，有些 公司將現(xiàn)金或有價證券作為儲藏多余資金的一種方式。而且，因為庫存、應(yīng)收款項的增加而占用的資金不能用作他途，所以它的變化會影響公司的現(xiàn)金流量。資本支出不光是指購置固定資產(chǎn)，還包括無形資產(chǎn)及其他營業(yè)性資產(chǎn)的支出。只不過折舊還同時使固定資產(chǎn)的價值減少。企業(yè)用現(xiàn)金購買固定資產(chǎn)，固定資產(chǎn)的價值在使用中逐步減少，減少的價值額稱為折舊費。當然，營業(yè)利潤與利得的區(qū)分在很大程度上依企業(yè)業(yè)務(wù)性質(zhì)而定。稅后凈營業(yè)利潤即扣除實付所得稅稅金之后的營業(yè)利潤，也就是扣稅之后的息稅前利潤（ Earning Before Interest and Tax, EBIT）。 自由現(xiàn)金流量 =（稅后凈營業(yè)利潤 +折舊及攤銷） （ 資本支出 +營運資本增加） 企業(yè)持續(xù)發(fā)展靠的是其具有核心競爭力的產(chǎn)品或服務(wù)。應(yīng)該看到的是，利息費用是屬于債權(quán)人的自由現(xiàn)金流量，盡管它作為費用從收入中扣除。企業(yè)通過債務(wù)方式獲得的資本與通過股東投入及留存的方式獲得的資本雖然來源有別，但在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中發(fā)揮的作用是相同的。下一節(jié)對此將有詳細的說明。由于排除資本支出及證券投資以外來自投資活動的其他現(xiàn)金流量較小。在美國，有不少投資者這樣計算自由現(xiàn)金流量：自由現(xiàn)金流量等于稅前利潤加折舊減資本支出。但越來越多的投資專家開始關(guān)注公司的現(xiàn)金流量。 綜上所述，不同的學者對自由現(xiàn)金流量的理解不盡相同。 股權(quán)自由現(xiàn)金流量 =（營業(yè)利潤 +股利 收入 +利息收入 利息支出） （ 1所得稅率） +遞延所得稅增加 +折舊 資本支出 營運資本增加 優(yōu)先股股利 +新發(fā)行債務(wù) 償還本金 （ ） =經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量 資本支出 優(yōu)先股股利 +新發(fā)行債務(wù) 償還本金 （ ） 自由現(xiàn)金流量 =股權(quán)自由現(xiàn)金流量 +債權(quán)自由現(xiàn)金流量 （ ） 漢克爾（ K. S. Hackel）（ 1996）（系統(tǒng)金融管理公司（ Systematic Financial Management, .）的創(chuàng)始人兼總裁）則提出自由現(xiàn)金流量等于經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量減資本支出，再加上資本支出和其他支出中的隨意（ discretionary）支出部分?！? 自由現(xiàn)金流量 =（稅后凈營業(yè)利潤 +折舊及攤銷） （ 資本支出 +營運資本增加） （ ） 康納爾 (Bradford Cornell)教授（ 1993）（美國 FinEcon 咨詢公司的創(chuàng)立者兼總裁）對自由現(xiàn)金流量的定義與之類似：“投資者的利益（自由現(xiàn)金流量）是由公司所創(chuàng)造的現(xiàn)金流入量減去公司所有的支出，包括在工廠、設(shè)備以及營運資本上的投資等，所形成的凈現(xiàn)金流量。企業(yè)管理當局可能出于自身利益等方面的考慮，采取的企業(yè)行為會背離股東的利益，這種利益損失即為代理成本。在其理論中，自由現(xiàn)金流量定義為企業(yè)在“滿足所有以相關(guān)的資金成本折現(xiàn)的凈現(xiàn)值為正的所有項目所需資金后剩余的現(xiàn)金流量”?，F(xiàn)金流出是因為增加了固定資產(chǎn)和營運資本投資。 受 益于他們的思想，西北大學的拉巴波特教授（ 1986）構(gòu)建了拉巴波特價值評估模型（ Rappaport Model），并通過創(chuàng)辦 ALCAR 公司將其價值評估理論付諸于實際應(yīng)用。這部分現(xiàn)金流量是在不影響 公司持續(xù)發(fā)展的前提下可供分配給企業(yè)資本供應(yīng)者的最大現(xiàn)金額。 上市公司自由現(xiàn)金流量的計算 作者：羅云 1 自由現(xiàn)金流量總論 167。簡單地講，自由現(xiàn)金流量就是企業(yè)產(chǎn)生的在滿足了再投資需要之后剩余的現(xiàn)金流量。他們（ 1961）還首次闡述了公司價值和其他資產(chǎn)價值一樣也取決于其未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的思想，并通過建立米勒 —— 莫迪格利尼公司實體價值評估公式對公司整體價值（ Business Valuation）進行評估?，F(xiàn)金流入來自于企業(yè)的經(jīng)營，是稅后現(xiàn)金流量，但是在支付融資借款利息之前（即不扣減利息費用）。 （ ） （ ） 式中： FCF— 自由現(xiàn)金流量 S— 年銷售額 g— 銷售額年增長率 p— 銷售利潤率 T— 所得稅率 F— 銷售額每增長 1 元所需追加的固定資產(chǎn)凈投資（即固定資產(chǎn)投資扣除折舊） W— 銷售額每增長 1 元所需 追加的營運資本投資 — t 時刻目標企業(yè)的 連續(xù)價值 WACC— 加權(quán)平均資本成本 t— 預(yù)測期內(nèi)某一年度 TV— 目標企業(yè)價值 詹森教授（ 1986）則是提出了自由現(xiàn)金流量理論 (Free Cash Flow Theory)，用來研究公司代理成本（ Agency Cost）的問題。詹森指出，企業(yè)管理當局之所以保留現(xiàn)金而不分發(fā)給股東，在某種程度上是