【正文】 撮合而實(shí)現(xiàn)的。[6] [D].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué), 2009. 風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避從防范的角度看，公司并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)可以分為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)兩大類。這類風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要原因是缺少信息。至于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)救措施，是投資者在發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易違反政策、法規(guī)之際及早改弦易轍，或努力說(shuō)服管理當(dāng)局，以“創(chuàng)新”來(lái)認(rèn)可此類交易。一旦新公司發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，投資人作為公司股東，可以征得其他股東的同意通過(guò)股東大會(huì)對(duì)此公司的董事會(huì)施加影響，或改組董事會(huì)，彌補(bǔ)和挽救已造成損失，盡量避免再出現(xiàn)新危機(jī)。一旦資金來(lái)源受阻，可動(dòng)用后備資金和公司自有資金暫時(shí)的融通，以保證股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資金的及時(shí)交付。 對(duì)并購(gòu)后目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)作為并購(gòu)方，必須對(duì)投資的經(jīng)濟(jì)效果加以評(píng)價(jià)，一方面是評(píng)估并購(gòu)后己實(shí)現(xiàn)的資本經(jīng)營(yíng)收益，另一方面是評(píng)估目標(biāo)公司是否使并購(gòu)方股東獲得增值收益。二是剩余收益。三是市場(chǎng)增加值(MVA)。經(jīng)濟(jì)增加值指標(biāo)比較適合于評(píng)價(jià)某個(gè)年份的資本經(jīng)營(yíng)效益；而市場(chǎng)增加值是以未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流量作為計(jì)算依據(jù)，反映市場(chǎng)對(duì)公司整個(gè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)收益的預(yù)期，是一種價(jià)值評(píng)估指標(biāo)，更適合于評(píng)價(jià)公司的中長(zhǎng)期資本增加能力。 資本積累增加率評(píng)價(jià)通過(guò)并購(gòu)，分散的小資本凝聚成統(tǒng)一的較大的資本。并購(gòu)的所有動(dòng)因都在于獲取超常收益。5 我國(guó)上市公司并購(gòu)的主要問(wèn)題及對(duì)策建議 主要問(wèn)題從我國(guó)目前的實(shí)際情況來(lái)看，市場(chǎng)機(jī)制還不是很完善，現(xiàn)代企業(yè)制度還未完全建立，因此在實(shí)際的并購(gòu)定價(jià)問(wèn)題中還存在著諸多的問(wèn)題。表現(xiàn)為:無(wú)形資產(chǎn)在投資時(shí)，往往估價(jià)過(guò)高和違法處置，如把商譽(yù)、管理等無(wú)形資產(chǎn)都拿來(lái)作投資，而無(wú)形資產(chǎn)在轉(zhuǎn)讓買賣時(shí)又常常估價(jià)過(guò)低和嚴(yán)重流失。四是上市公司與控股公司之間并購(gòu)的資產(chǎn)評(píng)估存在不等價(jià)現(xiàn)象，如置換上市公司的低效益資產(chǎn)時(shí)的資產(chǎn)評(píng)估，控股公司注入產(chǎn)生較高效益資產(chǎn)時(shí)的資產(chǎn)評(píng)估，控股公司借殼上市時(shí)的資產(chǎn)評(píng)估等。 國(guó)有資產(chǎn)流失嚴(yán)重企業(yè)兼并重組中的國(guó)有資產(chǎn)流失主要發(fā)生在資產(chǎn)評(píng)估、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓收入上繳3個(gè)環(huán)節(jié)中，而國(guó)有資產(chǎn)流失的根本原因在于國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)主體“虛置”。而且評(píng)估方法也不科學(xué)，對(duì)企業(yè)商標(biāo)、專利權(quán)、商譽(yù)等無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估更是缺乏科學(xué)的根據(jù)，甚至不評(píng)估。對(duì)于目標(biāo)公司股東而言，可以推遲收益時(shí)間，達(dá)到合理避稅或延遲交稅的目的，亦可分享并購(gòu)公司價(jià)值增值的好處；對(duì)于并購(gòu)方而言，換股并購(gòu)使其減輕即付現(xiàn)金的壓力，不會(huì)擠占營(yíng)運(yùn)資金，比現(xiàn)金支付成本要小得多。公司債券的收益性、安全性、流動(dòng)性差，限制了公司債券的銷售。產(chǎn)權(quán)清晰是公司資產(chǎn)重組和并購(gòu)有效進(jìn)行和發(fā)展的前提條件。要嚴(yán)禁外在力量搞“拉郎配”。目前我國(guó)的證券公司及信托公司充當(dāng)了投資銀行的角色，應(yīng)鼓勵(lì)、扶持它們開(kāi)展并購(gòu)策劃業(yè)務(wù)，提倡證券商之間的并購(gòu)重組以壯大實(shí)力，發(fā)展股份制投資銀行。產(chǎn)權(quán)交易不規(guī)范主要表現(xiàn)為行政太多，產(chǎn)權(quán)交易作為一種市場(chǎng)行為，應(yīng)盡量避免使用行政手段管理控制，不管交易是在場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外，必須由取得資格的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)出讓產(chǎn)權(quán)的企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估。 實(shí)行并購(gòu)支付方式與融資的多元化目前，融資問(wèn)題是阻礙上市公司并購(gòu)活動(dòng)發(fā)展的原因之一。16。國(guó)家應(yīng)支持對(duì)有利于提高市場(chǎng)資源配置效率的并購(gòu)活動(dòng)所進(jìn)行的融資，并可采取以下積極措施解決上市公司并購(gòu)的資金問(wèn)題:一是允許上市公司發(fā)行新股、可轉(zhuǎn)換債券和公司債券籌集并購(gòu)資金，對(duì)原有法規(guī)的限制性條件作適當(dāng)調(diào)整，對(duì)所處行業(yè)需要并購(gòu)但行業(yè)性業(yè)績(jī)較差的如鋼鐵類、大型化工類上市公司等給予這方面的政策優(yōu)惠；二是允許通過(guò)組織銀團(tuán)貸款來(lái)為其提供大額融資服務(wù)；三是適當(dāng)放寬對(duì)“垃圾債券”在擔(dān)保和利率方面的限制，允許有市場(chǎng)需求并有還款保證的“垃圾債券”的發(fā)行；四是鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行杠桿并購(gòu)。因此不能認(rèn)為，為了防止國(guó)有資產(chǎn)流失，而規(guī)定產(chǎn)權(quán)交易價(jià)格不得低于資產(chǎn)評(píng)估價(jià)格。其中資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)的公正性非常重要，這是防止國(guó)有資產(chǎn)流失的重要環(huán)節(jié)。 健全中介組織，規(guī)范國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為作為中介組織的投資銀行不同于一般意義上的商業(yè)銀行，其作用是為資本供需雙方提供中介服務(wù)。因此，企業(yè)自主決策意味著企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，自由選擇符合自身發(fā)展需要的被并購(gòu)公司，自主決定并購(gòu)的價(jià)格，自主進(jìn)行談判、成交，不受任何外部勢(shì)力的千擾，不允許外部力量強(qiáng)制公司進(jìn)行并購(gòu)，也不允許任何外部力量阻礙公司進(jìn)行并購(gòu)。政府的主體作用應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)在:通過(guò)制定規(guī)則和秩序，為公司并購(gòu)重組創(chuàng)造良好的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和法律環(huán)境，政府應(yīng)當(dāng)制定有利于重組的產(chǎn)業(yè)政策、金融稅收政策，提供完善的信息咨詢服務(wù)，對(duì)兼并行為從更高層次上進(jìn)行規(guī)范。第三，由于現(xiàn)階段股票發(fā)行實(shí)行額度控制，并按地方、行業(yè)進(jìn)行額度分配，因此上市公司并購(gòu)非上市公司，如何解決新增部分的上市問(wèn)題，也使得為完成并購(gòu)而發(fā)行股票受到制約。 受并購(gòu)支付方式和融資約束第一，在我國(guó)上市公司的并購(gòu)中，由于A股中絕大部分股權(quán)的非流通性等原因，支付方式選擇上不得不較多的運(yùn)用了現(xiàn)金支付方式，而換股及其他支付方式用得很少。盡管《國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理辦法》明確規(guī)定國(guó)有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓必須經(jīng)省級(jí)以上國(guó)有資產(chǎn)管理部門認(rèn)可的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，評(píng)估結(jié)果要報(bào)國(guó)有資產(chǎn)管理部門確認(rèn)?；蛘哒块T尤其是地方政府為了減少虧損企業(yè)，或片面追求眼前的、局部的經(jīng)濟(jì)利益，從而大力撮合、“促進(jìn)”并購(gòu)交易時(shí)，經(jīng)常授意評(píng)估機(jī)構(gòu)低估被并購(gòu)公司的資產(chǎn)價(jià)值或?qū)υu(píng)估值進(jìn)行某種調(diào)整，以及干預(yù)公司的轉(zhuǎn)讓價(jià)格，甚至包辦。評(píng)估機(jī)構(gòu)往往根據(jù)聘請(qǐng)單位即并購(gòu)公司或被并購(gòu)公司的意志，大幅度地放大或縮小土地的評(píng)估價(jià)值。目標(biāo)公司的價(jià)格確定是并購(gòu)雙方交易是否公平的主要表現(xiàn)。確定并購(gòu)對(duì)上市公司價(jià)值的影響，主要有三種方法:[9] [J].財(cái)會(huì)通訊(學(xué)術(shù)版), 2010,(10).[10] ——目標(biāo)公司并購(gòu)的估價(jià)[J].財(cái)會(huì)通訊(版),2006,(07).[11] 高燕燕,黃國(guó)良. 并購(gòu)績(jī)效問(wèn)題研究述評(píng)[J].山東工商學(xué)院學(xué)報(bào), 2006,(01).[12] [J].西華大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版), 2005,(S1).一是以價(jià)格—收益比率為基礎(chǔ)，分析并購(gòu)對(duì)價(jià)格——收益比率和每股收益的影響；二是以剩余價(jià)值分析為基礎(chǔ)，分析并購(gòu)是否帶來(lái)非正常超額收益；三是以資本結(jié)構(gòu)理論為基礎(chǔ)，并購(gòu)是否使雙方的資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)狀態(tài)，從而使公司的價(jià)值最大化。尤其是杠桿收購(gòu)的興起，使得企業(yè)通過(guò)擴(kuò)大外部規(guī)模增加資本積累的速度大為加快。這里隱含的一個(gè)假設(shè)是兩家企業(yè)的現(xiàn)金流量不完全是正相關(guān)。而市場(chǎng)增加值是以資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的衡量。這個(gè)預(yù)期最低收益是