【正文】 （ 1）并購公司用以并購的自有資金與完成并購所需要的 全部資金相比很少，通常為后者的 10%~15%。 4/2/2023 10 5. 按是否利用目標企業(yè)本身資產作為支付手段并購分類 杠桿并購 （杠桿收購， Leveraged Buyout， LBO）：是指企業(yè)通過借入資本或發(fā)行股票（優(yōu)先股）而取得目標公司 產權，并且從目標企業(yè)資產經(jīng)營收入償還負債的并購方式。這種方式可以 減少并購現(xiàn)金流出，但要稀釋并購企業(yè)的股權結構。這種方式可以 減少并購企業(yè)并購時的現(xiàn)金支出 ，但有 可能影響并購企業(yè)的資本結構。 4/2/2023 3 2. 企業(yè)兼并與收購的差別 （ 1） 在兼并中，被兼并企業(yè)喪失法人資格，而在企業(yè)收 購中，被收購企業(yè)的法人地位仍可繼續(xù)存在； （ 2） 兼并后，兼并企業(yè)成為被兼并企業(yè)債權債務的承擔 者，是資產和債權、債務的一同轉讓。 企業(yè)兼并（ merger）和收購（ acquisition）統(tǒng)稱 企業(yè)并購 ，在英文中縮寫為 M＆ A。 第 2章 企業(yè)并購財務管理概述 學習目標： ? 掌握并購的形式與類型； ? 理解并購的動因和效應； ? 了解中外并購歷史。 4/2/2023 2 1. 企業(yè)兼并與收購的相似之處 （ 1） 兩者都是一種在市場機制作用下、具有獨立法人財 產企業(yè)的 經(jīng)濟行為 ，是企業(yè)對市場競爭的一種能動反應，一 般不是一種政府行為。而在收購后，收購企 業(yè)是被收購企業(yè)新的所有者，以收購出資的股本為限承擔被 收購企業(yè)的風險； （ 3） 兼并多發(fā)生在被兼并企業(yè)財務狀況不佳、生產經(jīng)營 停滯或半停滯之時，兼并后一般需要調整其生產經(jīng)營、重新 組合資產，而收購則一般發(fā)生在被收購企業(yè)正常經(jīng)營的情況 下。 ? 現(xiàn)金購買式并購 ：包括并購企業(yè)用現(xiàn)金購買被并購企業(yè)的資產和購買被并購企業(yè)的股權兩種情況。 4/2/2023 9 4. 按涉及被并購企業(yè)的范圍分類 ? 整體并購 ：是指資產和產權的整體轉讓，是產權的權益 體系或資產不可分割的企業(yè)并購方式。 非杠桿并購 ：是指并購企業(yè)不用目標企業(yè)自有資金及運 營所得或擔保支付并購價格的并購方式。 （ 2）并購公司的絕大部分收購資金通過負債方式籌集， 負債對象可能為金融機構、信托基金、個人甚至目標公司股 東。 “垃圾債券”則是并購公司發(fā)行的一種高利率高風險債券， 由此形成的巨額債務由未來被并購的目標公司的資產及收益來 償還。 4/2/2023 15 （ 3） 員工持股計劃 （ Employee Stock Ownership Plans， ESOP）：是目標公司所有員工都參與新企業(yè)的復合資本結 構，使得員工不但是勞動者，而且也是企業(yè)財產的所有者。 4/2/2023 16 補充資料：與并購有關的一些概念 ? 接管 (takeover)：一方完全取得另一方的控制權和經(jīng)營權的行為，與并購不完全一致； ? 管理層收購（ management buyout， MBO）； ? 杠桿收購（ Leveraged buyout， LBO）； ? 要約收購（ tender offer）：公開收購，標購。 4/2/2023 18 二、并購正效應理論 1. 效率效應理論（無效率的管理者理論） 該理論認為：通過企業(yè)并購來撤換不稱職的管理者將會 帶來管理效率方面的好處。 （波音公司與麥道公司的合并） 4/2/2023 20 3. 財務協(xié)同效應 該理論認為：通過并購可以 降低企業(yè)的資本成本 。此外，公司的商譽資本、客戶資源和供應商等無形資產也 可能通過多元化經(jīng)營而得到充分利用。 4/2/2023 23 6. 價值低估理論 該理論認為：當目標企業(yè)的市場價值由于某種原因未能反 映其真實價值或潛在價值時，并購活動就會發(fā)生。 4/2/2023 24 7. 信號傳遞理論 該理論認為：并購信息的發(fā)布可能會給市場參與者傳遞如 下信息： （ 1）被并購企業(yè)“坐在金礦上”，即企業(yè)價值被低估； （ 2）被并購企業(yè)原管理者受到了來自新管理者的“背后鞭 笞”； （ 3）并購企業(yè)雙方未來的現(xiàn)金流量和未來估價可能會增加 等。 4/2/2023 26 三、并購零效應與負效應理論 1. 過度自信或者盲目自信理論 該理論主要內容：并購企業(yè)管理層向目標企業(yè)出價過 高，投資于無投資價值的項目，投資并購成本大于并購收益 的項目。管理者重視企業(yè)規(guī)模增長率而忽視企業(yè)實際的投資收 益率，所以會做出對股東來說是負效應的并購決策。 因此，在這 個意義上，企業(yè)并購正是股東和管理者之間的利益沖突的一 種反映。 主要行業(yè)為鋼鐵、鐵路、通信和公用事業(yè)等。 * * * 金融帝國革命 * * * 4/2/2023 32 3. 第三次并購浪潮（ 20世紀 60年代） 特點： 以混合并購為主要形式， 多元化發(fā)展。 代表案例：美國國際電話電報公司，可口可樂公司。大規(guī)模的分拆活動成為企業(yè) 并購活動中的一個重要方面。并購涉及的行業(yè)非常廣泛。并購對象是國有企業(yè)。 規(guī)范的公司制現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和證券市場建立及發(fā)展 為企業(yè)并購創(chuàng)造了條件。 1994年，寶安集團收購延中實業(yè)，是第一例通過國內 證券市場進行的股權收購活動，標志著我國的企業(yè)并購活動 進行了一個新階段。 證監(jiān)會對并購信息的披露要求更加嚴格。 收購主體向境內外法人和自然人開放，大大吸引了外資 和國內私人資本參與上市公司收購的程度。 4/2/2023 41 三、中國企業(yè)并購的特殊動因 ? 1. 非市場化的并購動因：給國有企業(yè)解困 ? 2. 政府主導型的并購行為：政府的行政干預 ? 3. 并購是一種對破產的替代機制： ? 4. 強強聯(lián)合式的并購是應付激烈國際競爭的重要戰(zhàn)略： ? 5. 在國有資產存量效率低的情況下，并購又是實現(xiàn)國有資產 重組，實現(xiàn)資源優(yōu)化配置，提高存量資產運行效率運行的一個 重要機制。 ? 資本市場的發(fā)展為企業(yè)并購提供了交易場所和交易工具。 ? 規(guī)范企業(yè)并購的動因。 直接成本是指并購過程中直接支付的費用，如被并購企 業(yè)的并購價格。 4/2/2023 46 2. 并購整合成本 并購整合成本是指并購后使被并購企業(yè)健康發(fā)展而需要支 付的長期運營成本。 4. 并購機會成本 并購機會成本是指并購的實際支出相對于其他投資的未來 收益損失。 2. 信息風險 企業(yè)并購中因信息不對稱而導致并購失敗的情況即為信息 風險。 4/2/2023 50 5. 法律風險 各國關于并購的法律法規(guī)一般都通過增加并購成本而提高