【正文】 凈資本性支出。經(jīng)濟(jì)收益力圖計(jì)量實(shí)際收益而非名義收益，是以現(xiàn)行價(jià)值或公允價(jià)值為基礎(chǔ)的。但很快受到?jīng)_擊，首先面臨的是通貨膨脹的沖擊。計(jì)量的可靠程度不同。會(huì)計(jì)收益則強(qiáng)調(diào)已實(shí)現(xiàn)收入與相關(guān)的歷史成本相配比，其差額代表收益，體現(xiàn)的是以歷史成本原則和實(shí)現(xiàn)原則為基礎(chǔ)的“收入－費(fèi)用觀”。會(huì)計(jì)收益則只有當(dāng)價(jià)值變化在某項(xiàng)交易中確實(shí)發(fā)生時(shí)才加以確認(rèn)。它具有六個(gè)特征：（1）以實(shí)際發(fā)生的交易為基礎(chǔ)，不確認(rèn)資產(chǎn)、負(fù)債市價(jià)的變化或預(yù)期的價(jià)值變化；（2）建立在會(huì)計(jì)分期的假設(shè)之上。?？怂箤?duì)收益的結(jié)論概括了經(jīng)濟(jì)學(xué)家的經(jīng)濟(jì)收益觀。1946年，約翰斯密在其著名的《國(guó)富論》中最早提出收益的概念，將收益定義為“財(cái)富的增加”、“那部分不侵蝕資本（包括固定資本和流動(dòng)資本）的可予消費(fèi)的數(shù)額”。u 經(jīng)濟(jì)收益=預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值凈投資的現(xiàn)值u 經(jīng)濟(jì)收益比會(huì)計(jì)收益更接近真實(shí)收益，更能反映客觀實(shí)際；經(jīng)濟(jì)收益與經(jīng)濟(jì)學(xué)概念一致，容易被管理人員和投資者理解。（一）經(jīng)濟(jì)收益與會(huì)計(jì)收益經(jīng)濟(jì)收益u 經(jīng)濟(jì)收益是一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)的概念。《資產(chǎn)評(píng)估操作規(guī)范意見(試行)》對(duì)全部資產(chǎn)和負(fù)債所進(jìn)行的資產(chǎn)評(píng)估。然而，上述定義和相關(guān)說(shuō)明中并沒(méi)有進(jìn)一步對(duì)企業(yè)整體價(jià)值和股東全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行區(qū)分，從專業(yè)的角度來(lái)看，確切的評(píng)估對(duì)象依然是含糊不清的。2006年：國(guó)資委274號(hào)文第二十三條 注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)評(píng)估對(duì)象、價(jià)值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場(chǎng)法和成本法三種資產(chǎn)評(píng)估基本方法的適用性，恰當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評(píng)估基本方法。n 從2006年起，這種模式?jīng)]徹底打破。財(cái)務(wù)報(bào)表的調(diào)整P8收益預(yù)測(cè)主體及責(zé)任問(wèn)題P4像“大夫”手中的“患者”一樣，評(píng)估師手中的每一個(gè)評(píng)估項(xiàng)目，都是一個(gè)“課題”，絕不存在完全一致的評(píng)估項(xiàng)目，完全“跟風(fēng)”式的減少審核問(wèn)題、降低執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，是不可能的,充其量是借鑒！ ——提高執(zhí)業(yè)水平、減少或避免執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的根本，在于理論、原理的理解與正確運(yùn)用。收益法評(píng)估相關(guān)問(wèn)題分析本課件中描述的概念和實(shí)務(wù)：u 不是評(píng)估師唯一使用或考慮的評(píng)估概念；u 不是唯一的、單獨(dú)的方法；u 不是對(duì)所有的評(píng)估項(xiàng)目均合適。本課件內(nèi)容，力圖體現(xiàn)這一思想………P1預(yù)測(cè)假設(shè)及其合理性問(wèn)題P5追加資本的確定P9代之于三種方法的同時(shí)進(jìn)行n 應(yīng)當(dāng)清楚:企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的市場(chǎng)法、收益法和成本法，以及由以上三種基本評(píng)估方法衍生出來(lái)的其他評(píng)估方法共同構(gòu)成了資產(chǎn)評(píng)估的方法體系。財(cái)政部91號(hào)文件：整體資產(chǎn)評(píng)估收益現(xiàn)值法評(píng)估驗(yàn)證說(shuō)明 2008年：上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法 兩種方法：國(guó)務(wù)院國(guó)資委274好文/企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見收益法驗(yàn)證：資產(chǎn)評(píng)估操作規(guī)范意見（試行）/資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告基本內(nèi)容與格式的基本規(guī)定（試行）二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估對(duì)象的認(rèn)識(shí)與描述（一）“整體企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估”傳統(tǒng)理解——在我國(guó)，明確涉及整體企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估的相關(guān)規(guī)范文件目前主要是1996年原國(guó)家國(guó)有資產(chǎn)管理局頒布的《資產(chǎn)評(píng)估操作規(guī)范意見（試行）》：u 第109條：對(duì)“整體企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估”給出了定義，即“整體企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估是指對(duì)獨(dú)立企業(yè)法人單位和其他具有獨(dú)立經(jīng)營(yíng)獲利能力的經(jīng)濟(jì)實(shí)體全部資產(chǎn)和負(fù)債所進(jìn)行的資產(chǎn)評(píng)估。 （二）與國(guó)際趨同化的認(rèn)識(shí)與描述企業(yè)價(jià)值評(píng)估，是指注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值或部分權(quán)益價(jià)值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過(guò)程。整體評(píng)估的范圍為企業(yè)的全部資產(chǎn)和負(fù)債”（四）整體資產(chǎn)評(píng)估對(duì)象圖解股東全部權(quán)益價(jià)值＝（A＋B＋F）－（C＋D）＝E，企業(yè)整體價(jià)值＝（A＋B＋F）－C＝（A－C）＋B＋F＝D＋E， 即股東全部權(quán)益價(jià)值和付息債務(wù)的價(jià)值之和。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中占主導(dǎo)地位的經(jīng)濟(jì)收益是指他在保持期末與期初同樣富有的情況下，可能消費(fèi)的最大金額，包括了已實(shí)現(xiàn)的收益和未實(shí)現(xiàn)的收益。u 企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流量的數(shù)量和時(shí)間的確定，折現(xiàn)率的確定都是困難問(wèn)題，不容易很準(zhǔn)確，因此，在實(shí)務(wù)中，經(jīng)濟(jì)收益的計(jì)量是不精確的，并且是不易驗(yàn)證的。此后，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)一步完善了收益的概念。?？怂乖谄洹秲r(jià)值與資本》一書中明確指出收益是指在保持期末和期初同樣富有的情況下，可能消費(fèi)的最大金額。會(huì)計(jì)收益會(huì)計(jì)收益是指會(huì)計(jì)學(xué)上的收益概念。早期的會(huì)計(jì)收益基于收付實(shí)現(xiàn)制，現(xiàn)代的會(huì)計(jì)收益基于權(quán)責(zé)發(fā)生制；（3）以歷史成本為基礎(chǔ)；（4）遵循收益確定的實(shí)現(xiàn)原則和穩(wěn)健原則；（5）有賴于期間收入和費(fèi)用的合理配比。因此會(huì)計(jì)收益將收益確認(rèn)時(shí)點(diǎn)推遲到有更實(shí)質(zhì)性的證據(jù)證明收益已經(jīng)實(shí)現(xiàn)之時(shí)，結(jié)果導(dǎo)致會(huì)計(jì)收益只確認(rèn)和計(jì)量已實(shí)現(xiàn)的收益。資本保持的概念不同。經(jīng)濟(jì)收益是面向未來(lái)的，基于對(duì)現(xiàn)在尚未發(fā)生但將來(lái)可能發(fā)生的交易的估計(jì)，因此是主觀的、易變的。盡管各國(guó)可以采取各種措施解決通貨膨脹問(wèn)題，但通貨膨脹的陰影一直縈繞在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)上，會(huì)計(jì)界必須找到解決這一難題的良方。（二）凈利潤(rùn)和現(xiàn)金流區(qū)別　凈利潤(rùn)現(xiàn)金流量定義差異企業(yè)一定時(shí)期實(shí)現(xiàn)的用貨幣表現(xiàn)的最終財(cái)務(wù)成果是企業(yè)現(xiàn)金的實(shí)際進(jìn)出。資本性支出在付款時(shí)是一種現(xiàn)金流出，但以后以折舊形式在其估計(jì)的使用年限內(nèi)作為利潤(rùn)的沖銷。因此，在一個(gè)會(huì)計(jì)時(shí)期，如果庫(kù)存增加，現(xiàn)金流量就低于凈利潤(rùn)，其所低的金額就是這一增加額；當(dāng)然，如果庫(kù)存或在制品減少，則正好相反　應(yīng)收、應(yīng)付款的存在。有額外資金進(jìn)入企業(yè)，或企業(yè)償還借款，這些都是現(xiàn)金流量，但只對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表有某些影響，對(duì)凈利潤(rùn)并無(wú)影響。現(xiàn)金流量與凈利潤(rùn)的差異，可揭示凈利潤(rùn)品質(zhì)的好壞。（三）EBITDA/EBIT/權(quán)益現(xiàn)金流 EBITDA：是Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization的縮寫，稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)。原因是：u 利息：會(huì)受公司管理層融資決策影響很大，所以在EBITDA中被排除在外。 3. EBITDA比利潤(rùn)顯示更多的利潤(rùn)，它已經(jīng)成為了資本密集型行業(yè)、高財(cái)務(wù)杠桿公司在計(jì)算利潤(rùn)時(shí)的一種選擇。隨著時(shí)間的推移，EBITDA開始被實(shí)業(yè)界廣泛接受，因?yàn)樗浅＿m合用來(lái)評(píng)價(jià)一些前期資本支出巨大，而且需要在一個(gè)很長(zhǎng)的期間內(nèi)對(duì)前期投入進(jìn)行攤銷的行業(yè)，比如核電行業(yè)、酒店業(yè)、物業(yè)出租業(yè)等。 　　 EBITDA=EBIT+折舊+攤銷。舉例：收益計(jì)量 總收入 $23,000扣除 銷售成本 (15,000)等于 毛利 $8,000扣除 經(jīng)營(yíng)性費(fèi)用 (4,500)等于 EBITDA $3,500扣除 折舊和攤銷 (2,000)等于 EBIT $1,500扣除 利息費(fèi)用 (300)等于 稅前收入 $1,200扣除 所得稅 (480)等于 凈收入 $720 凈收入 $720加 非現(xiàn)金項(xiàng)目（如折舊和攤銷） 2,000等于 股權(quán)總現(xiàn)金流量 $2,720扣除 營(yíng)運(yùn)資本增加 (800)扣除 資本支出 (1,000)加 負(fù)債本金增加 150等于 股權(quán)凈現(xiàn)金流 $1,070四、收益口徑與折現(xiàn)率口徑一致性問(wèn)題評(píng)估規(guī)范《資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則——企業(yè)價(jià)值評(píng)估》：第三十二條 注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師可以選擇收益法的其他具體方法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估。 現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型：現(xiàn)金流作為收益指標(biāo)252。 紅利貼現(xiàn)模型：紅利作為收益指標(biāo)自由現(xiàn)金流量(Free Cash Flow)是指公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流入減去公司所有的支出，包括經(jīng)營(yíng)成本開支、資本性支出增量、營(yíng)運(yùn)資本的增量、利息、稅收支出等所形成的凈現(xiàn)金流量，這種凈現(xiàn)金流量是可以被投資者(即收購(gòu)方)自由支配的資金。b. 它所代表的目標(biāo)公司的價(jià)值只面向該公司的股權(quán)股東。自由現(xiàn)金流量分為企業(yè)自由現(xiàn)金流量和股權(quán)自由現(xiàn)金流量：企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝息稅前利潤(rùn)（1－稅率） ＋折舊 －資本性支出 －追加營(yíng)運(yùn)資本股權(quán)自由現(xiàn)金流量則是企業(yè)支付所有營(yíng)運(yùn)費(fèi)用、再投資支出、所得稅和凈債務(wù)支付（即利息、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額）后可分配給企業(yè)股東的剩余現(xiàn)金流量： 股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝ 凈利潤(rùn) ＋折舊 －資本性支出 －營(yíng)運(yùn)資本追加額 －債務(wù)本金償還 ＋新發(fā)行債務(wù)對(duì)應(yīng)權(quán)益現(xiàn)金流的折現(xiàn)率——資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAMP)式中 r 權(quán)益資本報(bào)酬率 Rf 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 Rm 市場(chǎng)報(bào)酬率 223。首先，是企業(yè)的歷史經(jīng)營(yíng)情況。l 通過(guò)上述分析，收益法著眼于“現(xiàn)金流”，而現(xiàn)金流與凈利潤(rùn)并不是一個(gè)概念，數(shù)字也不一定等同。20072008200920102011銷售收入5,0006,0007,0008,0008,500減：產(chǎn)品銷售成本(4,000)(4,800)(5,400)(6,100)(6,500) 銷售及管理費(fèi)用(1,200)(1,300)(1,350)(1,450)(1,500) 財(cái)務(wù)費(fèi)用(100)(100)(80)(80)(80)20052006200720082009凈利潤(rùn)(300)(200)114248281加：折舊和攤銷550600620610580減：凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)150100(100)40(200)減：資本性支出(300)(350)(350)(600)(450)加：利息費(fèi)用X(1－所得稅稅率)100100545454企業(yè)自由現(xiàn)金流量200250338352265從上表可以看出，通過(guò)進(jìn)一步分析企業(yè)的盈利能力和現(xiàn)金流量，我們發(fā)現(xiàn)A公司的自由現(xiàn)金流量指標(biāo)為正。這種情況下，我們預(yù)期隨著問(wèn)題的化解，它們的盈利會(huì)很快而非緩慢的恢復(fù)。u 對(duì)于周期性行業(yè)來(lái)說(shuō)，一個(gè)公司的虧損可能并非因其經(jīng)營(yíng)方式引起，而是由企業(yè)所處的生命周期的階段引起。從資產(chǎn)購(gòu)買者的角度出發(fā)，購(gòu)買一項(xiàng)資產(chǎn)所付的代價(jià)不應(yīng)高于該項(xiàng)資產(chǎn)或具有相似風(fēng)險(xiǎn)因素的同類資產(chǎn)未來(lái)收益的現(xiàn)值。企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型既可應(yīng)用于整個(gè)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估，也可應(yīng)用于業(yè)務(wù)部門的價(jià)值評(píng)估，尤其是對(duì)于多種業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)。 b. 對(duì)于高增長(zhǎng)性公司而言，凈收入和凈現(xiàn)金流量會(huì)表現(xiàn)出不同的發(fā)展態(tài)勢(shì)，此時(shí)應(yīng)當(dāng)更多地關(guān)注凈現(xiàn)金流量。3. 評(píng)估的目的是 a. 為了兼并，凈現(xiàn)金流量是最為普遍的選擇。 P3：收益預(yù)測(cè)主體及責(zé)任預(yù)測(cè),不單純是專業(yè)操作問(wèn)題，在很大程度講，是執(zhí)業(yè)責(zé)任界定問(wèn)題，或執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。 首先，科學(xué)預(yù)測(cè)是保證評(píng)估結(jié)論科學(xué)有效的基礎(chǔ)，將預(yù)測(cè)的工作和責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給企業(yè)管理層，是工作職責(zé)和義務(wù)的缺失； 其次，企業(yè)管理層預(yù)測(cè)所考慮的因素、出發(fā)點(diǎn)與評(píng)估時(shí)收益預(yù)測(cè)不同，這就是企業(yè)管理層只能預(yù)測(cè)短期收益，而評(píng)估師可以預(yù)測(cè)未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期收益的區(qū)別。而評(píng)估師做什么呢? ——進(jìn)行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測(cè)的合理性。一、借用會(huì)計(jì)師的做法（類似于會(huì)計(jì)師的盈利預(yù)測(cè)審核的做法，可能更存在執(zhí)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）——有實(shí)質(zhì)性區(qū)別《獨(dú)立審計(jì)實(shí)務(wù)公告第4號(hào)—盈利預(yù)測(cè)審核》p 合并編制并充分披露盈利預(yù)測(cè)是被審核單位的責(zé)任。但是如果這種偏差是由于盈利預(yù)測(cè)本身存在的問(wèn)題，而注冊(cè)會(huì)計(jì)師在審核工作中又未能盡職盡責(zé)，使盈利預(yù)測(cè)信息的使用者決策錯(cuò)誤而遭受了損失，那么注冊(cè)會(huì)計(jì)師的審核責(zé)任就有可能上升為法律責(zé)任?！吨袊?guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號(hào)——預(yù)測(cè)性財(cái)務(wù)信息的審核》u 注冊(cè)會(huì)計(jì)師接受委托對(duì)預(yù)測(cè)性財(cái)務(wù)信息實(shí)施審核并出具報(bào)告，可增強(qiáng)該信息的可信賴程度。 “ 遵守相關(guān)法律、法規(guī)和資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，對(duì)評(píng)估對(duì)象在評(píng)估基準(zhǔn)日特定目的下的價(jià)值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見，是注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師的責(zé)任”。p 盈利預(yù)測(cè)是廣大投資者據(jù)以作出投資決策的重要參考指標(biāo)，是社會(huì)公眾評(píng)價(jià)公司的重要依據(jù)，其質(zhì)量如何，直接影響到廣大投資者的利益。p 會(huì)計(jì)領(lǐng)域的盈利預(yù)測(cè)：審核目標(biāo)是：就此，也構(gòu)成了會(huì)計(jì)師的職業(yè)責(zé)任（1）判定被審核單位編制盈利預(yù)測(cè)所依據(jù)的基本假設(shè)是否合理； （2）判定編制盈利預(yù)測(cè)所選用的會(huì)計(jì)政策是否適當(dāng)； （3）判定盈利預(yù)測(cè)是否根據(jù)其基本假設(shè)等編制基礎(chǔ)適當(dāng)編制； （4）判定盈利預(yù)測(cè)資料是否已恰當(dāng)表達(dá)和充分披露。第五十六條規(guī)定：重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后，凡不屬于上市公司管理層事前無(wú)法獲知且事后無(wú)法控制的原因，上市公司或者購(gòu)買資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)未達(dá)到盈利預(yù)測(cè)報(bào)告或者資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告預(yù)測(cè)金額的80%，或者實(shí)