【正文】 ，請見下表分析：A公司的5年自由現(xiàn)金流量預(yù)測這種情形“扭虧為盈”需要企業(yè)經(jīng)營決策、甚至企業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行重大調(diào)整，應(yīng)當(dāng)十分謹(jǐn)慎，評估實(shí)踐應(yīng)視不同的評估目的，不同的價值類型等評估項目的具體情況，進(jìn)行判斷。 p 權(quán)益現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，直觀上看似簡單，其實(shí)除了對于金融機(jī)構(gòu)評估外，沒有企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型簡單易用。 b. 典型性資本結(jié)構(gòu)更便于股權(quán)口徑的使用。 業(yè)外認(rèn)為：收益額預(yù)測的責(zé)任應(yīng)由注冊資產(chǎn)評估師承擔(dān)。從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，進(jìn)行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性。更為嚴(yán)重的是，根據(jù)盈利預(yù)測做出投資決策而發(fā)生損失的廣大投資者完全可以依據(jù)有關(guān)法律，追究注冊會計師過失或欺詐責(zé)任，要求注冊會計師及其所在會計師事務(wù)所賠償他們的經(jīng)濟(jì)損失并對其追究必要的刑事責(zé)任。u 確信企業(yè)預(yù)測合理的結(jié)論得出，必然首先需要分析確信預(yù)測假設(shè)的合理性，而不是評估師“采用不合理假設(shè)”的問題，u 再換一句話說，既然評估師利用了企業(yè)的預(yù)測結(jié)果，就意味著評估師承認(rèn)企業(yè)使用了合理的假設(shè)，再規(guī)定“采用合理假設(shè)”是否有必要呢？《中國注冊會計師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號——預(yù)測性財務(wù)信息的審核》審計師審核的是企業(yè)提供的《預(yù)測性財務(wù)信息》p 就我國上市公司而言，盈利預(yù)測是企業(yè)對外披露的重要信息，一般是由公司對上市后的一個會計年度內(nèi)的經(jīng)營成果的預(yù)計和測算，并在公司上市前的《招股說明書》中進(jìn)行披露。 四、關(guān)注監(jiān)管政策2011年8月1日中國證券監(jiān)督管理委員會第73號令《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定》《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第三十四條規(guī)定：資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等基于未來收益預(yù)期的估值方法對擬購買資產(chǎn)進(jìn)行評估并作為定價參考依據(jù)的，上市公司應(yīng)當(dāng)在重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后3年內(nèi)的年度報告中單獨(dú)披露相關(guān)資產(chǎn)的實(shí)際盈利數(shù)與評估報告中利潤預(yù)測數(shù)的差異情況，并由會計師事務(wù)所對此出具專項審核意見；交易對方應(yīng)當(dāng)與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)不足利潤預(yù)測數(shù)的情況簽訂明確可行的補(bǔ)償協(xié)議。無論誰做預(yù)測、無論爭議如何，評估結(jié)論采用的是預(yù)測結(jié)果是不爭的現(xiàn)實(shí)；p 確信企業(yè)預(yù)測合理性也好、自已做的預(yù)測一也罷，都表明評估師的執(zhí)業(yè)判斷p 因此，評估預(yù)測的方法技術(shù)，以及應(yīng)注意的問題，是評估師必須關(guān)注并掌握的問題。 假設(shè)是為了突出主要變量而鎖定其他變量是社科常用的方法。216。評估對象——四家公司20062008年銷售情況與預(yù)測數(shù)時期2006年2007年2008年預(yù)測數(shù)(萬元,1012月)實(shí)際數(shù)(萬元)預(yù)測數(shù)(萬元)實(shí)際數(shù)(萬元)預(yù)測數(shù)(萬元)實(shí)際數(shù)(萬元)A9134553153113042252633665B119839414694287851243250C43367121847152729867D44312677三、假設(shè)類型 p 基本假設(shè)216。 如果預(yù)測高于行業(yè)增長，應(yīng)分析公司的策略、能力和競爭情況是否支持168?？紤]的角度公司的歷史財務(wù)比率和變動趨勢168。 公司管理層的看法如果調(diào)高預(yù)測周轉(zhuǎn)率，應(yīng)當(dāng)考慮公司的策略和行業(yè)情況是否支持有關(guān)假定168。 行業(yè)平均水平，如每單位生產(chǎn)能力/累計的資本性投資，累計資本性投資/每條電話線路評述n 確定財務(wù)模型的各種假定需要我們進(jìn)行大量的分析，并作出大量的主觀判斷。 行業(yè)增長分析216。2000年12月，邁克爾需考慮的關(guān)鍵問題業(yè)內(nèi)競爭的方式：價格競爭/差別競爭168。 產(chǎn)品差別大小168。 資本要求168。（4）供應(yīng)商和購買者的談判能力n 供應(yīng)商和購買者的談判能力指兩者是否能夠通過取得訂價的權(quán)利來瓜分行業(yè)創(chuàng)造的利潤。 替代產(chǎn)品（四）競爭對手分析n 競爭對手分析基本類似于公司分析，包括分析其策略、觀察其行動、確定其優(yōu)勢、發(fā)現(xiàn)其弱點(diǎn)等。清算——資產(chǎn)變現(xiàn)凈值n 對于到期清算時擁有大量固定資產(chǎn)，尤其是房屋、土地等不動產(chǎn)的企業(yè)，其固定資產(chǎn)的期末變現(xiàn)值金額較大，甚至?xí)ζ髽I(yè)整體價值評估產(chǎn)生重大影響?！贬槍@種情況，我們在判斷股東權(quán)益價值時，外方的權(quán)益現(xiàn)金流終值計算中不含經(jīng)營期末固定資產(chǎn)變現(xiàn)值；而中方的權(quán)益現(xiàn)金流終值計算中則包含經(jīng)營期末所有固定資產(chǎn)變現(xiàn)值。因此，評估實(shí)踐中，應(yīng)當(dāng)首先考慮國家有關(guān)法律法規(guī)、企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前，特別是國家規(guī)劃，以及行業(yè)產(chǎn)業(yè)政策，考慮確定收益期。企業(yè)經(jīng)營期依賴于耗竭性資源所謂耗竭性資源指耗竭性的、不可再生的自然資源、礦產(chǎn)資源，如石油、天然氣、煤、鐵、銅等等。企業(yè)正常經(jīng)營所必須的主要生產(chǎn)資料的取得是否存在不確定性此類企業(yè)中最有代表性的即為房地產(chǎn)企業(yè)。對于企業(yè)擁有多種不同期限資產(chǎn)的情況，最長期限資產(chǎn)的收益期限作為企業(yè)的收益期限，可能更為合理。通常，一個行業(yè)的發(fā)展要經(jīng)歷起步、擴(kuò)張、成長、成熟和衰退幾個階段。穩(wěn)定狀態(tài)——企業(yè)具有企業(yè)的投資回報率接近市場平均水平；企業(yè)的風(fēng)險水平達(dá)到市場平均水平；企業(yè)的資本性支出較??；企業(yè)營運(yùn)資金相對穩(wěn)定，沒有新增部分或極小的部分；企業(yè)的財務(wù)杠桿接近行業(yè)平均水平等特征。實(shí)例3：市場價格劇烈波動、行業(yè)收益狀況極不穩(wěn)定，企業(yè)未來現(xiàn)金流穩(wěn)定期，不但取決于企業(yè)本身的生命周期所處階段，更重要的是還要充分考慮政府為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)波動不斷出臺的包括財稅政策、貨幣政策、消費(fèi)和投資政策在內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策。對于處于50%和100%之間的權(quán)益而言，調(diào)整取決于所占的百分比以及相關(guān)法律給予控股股東多少相關(guān)的權(quán)力。它并不是真正意義上的負(fù)債，而是變相的股權(quán)。在這種情況下，不足資產(chǎn)量通常加以資本化從企業(yè)價值中扣除。評估集團(tuán)型企業(yè)中的其他股權(quán)投資時，在不重不漏的前提下，應(yīng)當(dāng)針對各種業(yè)務(wù)類型的收益及其風(fēng)險進(jìn)行逐項分析，確保評估結(jié)論涵蓋的凈資產(chǎn)范圍與評估對象的一致性，以及風(fēng)險規(guī)模與收益口徑的匹配性。廣義的營運(yùn)資金又稱總營運(yùn)資本，是指一個企業(yè)投放在流動資產(chǎn)上的資金，具體包括現(xiàn)金、有價證券、應(yīng)收賬款、存貨等占用的資金。值得注意的是，計算預(yù)測期內(nèi)固定資產(chǎn)折舊和無形資產(chǎn)攤銷時，也應(yīng)分別考慮在建工程轉(zhuǎn)固后所增加的固定資產(chǎn)規(guī)模和無形資產(chǎn)規(guī)模。這種方式比較簡單，但只適用于有分紅的被投資企業(yè)，并且被投資企業(yè)與集團(tuán)公司本部的業(yè)務(wù)性質(zhì)和風(fēng)險基本相同。c. 確定非經(jīng)營性資產(chǎn)和負(fù)債的公平市價，因?yàn)樵摴绞袃r反映出與這些項目的銷售相關(guān)聯(lián)的稅收和交易費(fèi)用。 b. 非經(jīng)營性資產(chǎn)可以從企業(yè)中提出并且在不損害企業(yè)運(yùn)營的情況下單獨(dú)進(jìn)行出售。 這種方法不需要對收入流做出太多的調(diào)整，因?yàn)樯贁?shù)股東無法真正影響或是改變控股股東制訂的政策。一般普遍的做法是：采用5年為具體的預(yù)測期限，但是采用5年的做法并不是一個固定的模式，也并不是說4年6年或其他幾年就不可以。需要根據(jù)評估對象的實(shí)際情況進(jìn)行專業(yè)判斷，考慮收益法是否適用。③ 當(dāng)收益期“持續(xù)”但“有限”時，存在終值或連續(xù)價值的估算問題。則其收益期限應(yīng)截止2012+2=2014年。因此，從評估角度的理解，不像其他行業(yè)，采掘業(yè)或采選聯(lián)合企業(yè)的收益年限，直接取決于資源儲量的大小，資源儲量大，礦山服務(wù)年限長，企業(yè)收益年限長?！薄秶鴦?wù)院批轉(zhuǎn)發(fā)展改革委、能源辦關(guān)于加快關(guān)停小火電機(jī)組若干意見的通知》（國發(fā)〔2007〕2號）計劃“‘十一五’期間，在大電網(wǎng)覆蓋范圍內(nèi)逐步關(guān)停以下燃煤（油）機(jī)組（含企業(yè)自備電廠機(jī)組和躉售電網(wǎng)機(jī)組）：單機(jī)容量5萬千瓦以下的常規(guī)火電機(jī)組；運(yùn)行滿20年、單機(jī)10萬千瓦級以下的常規(guī)火電機(jī)組；按照設(shè)計壽命服役期滿、單機(jī)20萬千瓦以下的各類機(jī)組；供電標(biāo)準(zhǔn)煤耗高出2005年本?。▍^(qū)、市）平均水平10%或全國平均水平15%的各類燃煤機(jī)組；未達(dá)到環(huán)保排放標(biāo)準(zhǔn)的各類機(jī)組；按照有關(guān)法律、法規(guī)應(yīng)予關(guān)?；驀鴦?wù)院有關(guān)部門明確要求關(guān)停的機(jī)組。p 評估實(shí)務(wù)中，大多數(shù)正常經(jīng)營的企業(yè)，均沒有信息證明企業(yè)經(jīng)營的有限期限制，適用于永續(xù)經(jīng)營假設(shè)，收益期限為無限期限；但對部分相對特殊的企業(yè)而言，由于生產(chǎn)經(jīng)營受到一些因素的制約，無法維持永續(xù)經(jīng)營，其收益期限是有限的。n 對清算時點(diǎn)時經(jīng)濟(jì)壽命已到期的資產(chǎn)，可根據(jù)其殘值估算變現(xiàn)價值。u KSFs是公司在行業(yè)層面上的概念，是公司取得利潤的必要條件。 產(chǎn)品差別和價格差別168。 政府監(jiān)管：業(yè)務(wù)牌照、知識產(chǎn)權(quán)、污染控制168。 行業(yè)退出成本（2）進(jìn)入壁壘n 進(jìn)入壁壘是指潛在競爭對手進(jìn)入行業(yè)的難易程度。 業(yè)內(nèi)競爭的激烈程度168。波特五力是分析行業(yè)利潤前景的有力工具；認(rèn)為行業(yè)利潤率受五種力量的影響?；谛袠I(yè)對周期的反映，可將行業(yè)分為三種類型：（二）行業(yè)增長分析基于前面的步驟，對行業(yè)增長的分析可考慮下列因素：行業(yè)增長經(jīng)濟(jì)增長市場細(xì)分行業(yè)周期外部因素相關(guān)產(chǎn)品下游鏟平行業(yè)預(yù)測的基本分析方法包括：— 自上而下：利用行業(yè)歷史增長與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系進(jìn)行外推— 分析行業(yè)周期— 分析外部因素— 客戶分析和市場細(xì)分— 供給鏈和投入產(chǎn)出分析市場細(xì)分指基于客戶的特點(diǎn)將整個市場區(qū)分為不同的部分。財務(wù)模型中的各種假定都應(yīng)以行業(yè)分析和公司分析為基礎(chǔ)。n 在資本性支出假設(shè)的基礎(chǔ)上，我們可以根據(jù)公司固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的攤銷政策，計算各年的折舊和攤銷。 如考慮規(guī)模效應(yīng)，應(yīng)當(dāng)看同行業(yè)公司是否存在先例思考：稅費(fèi)是假設(shè)還是預(yù)測內(nèi)容？營運(yùn)資金假設(shè)通常，我們利用營運(yùn)資金各項目相對于銷售收入、銷貨成本、原材料采購等的周轉(zhuǎn)率來預(yù)測營運(yùn)資金各項目的變動。 采礦業(yè)和石油業(yè)＝資源儲量開采能力開采比例價格168。 產(chǎn)權(quán)狀況假設(shè)216?！? 實(shí)際情況是：截至評估基準(zhǔn)日，被評估企業(yè)市場占有率大幅萎縮，各地區(qū)市場占有率很低或基本無銷售；大股東也陷入資金鏈條斷裂困境，導(dǎo)致被評估企業(yè)運(yùn)營資金不足。 假設(shè)條件發(fā)生明顯變化：如2008年，石油從147美元降至40美元，股指6100點(diǎn)到1600點(diǎn)216。另一方面，假設(shè)條件的變化，通常會引起收益預(yù)測結(jié)果的變化，因此收益預(yù)測的假設(shè)條件，在一定程度上比預(yù)測結(jié)果本身更重要。企業(yè)提供的這些資料也足以支持評估師的收益指標(biāo)預(yù)測。接受公司委托，對其所編制的盈利預(yù)測文件進(jìn)行審核，對盈利預(yù)測的編制質(zhì)量發(fā)表審核意見，已是注冊會計師一項重要的法定業(yè)務(wù)。（評估規(guī)定“不得采用不合理假設(shè)”，實(shí)際上是否是：評估師做的“假設(shè)”呢？）我們不得不考慮這樣一個事實(shí)：u 評估中的預(yù)測結(jié)果，直接決定了評估結(jié)論；u 評估師在確信企業(yè)預(yù)測合理性的同時，同時將其形成評估最最重要的依據(jù)，及其以此形成的結(jié)果u 根據(jù)《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——基本準(zhǔn)則》： 注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)對評估結(jié)論的合理性承擔(dān)責(zé)任。盈利預(yù)測與未來實(shí)際結(jié)果出現(xiàn)偏差，無論在理論上還是在實(shí)際上，都是難以避免的。 預(yù)測趨勢與實(shí)際差異時，分析原因及合理性，并披露《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見》應(yīng)當(dāng)從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測”——預(yù)測是企業(yè)做的，并提供給評估師。 b. 小股東權(quán)益—此時股權(quán)口徑更為適用，因?yàn)樯贁?shù)股東不得不接受現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和分配政策。 對于某一特定企業(yè)而言，在選擇一種收入流進(jìn)行折現(xiàn)或資本化時還需考慮的因素，包括：1. 該企業(yè)的性質(zhì)和規(guī)模 a. 資本密集型的企業(yè)折舊費(fèi)用也高，因此通常使用凈現(xiàn)金流進(jìn)行價值評估。是通過估算被評估資產(chǎn)的未來預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評估資產(chǎn)價值的一種資產(chǎn)評估方法。u 對于暫時性虧損，對待估公司而言，如是非經(jīng)常性損益導(dǎo)致的虧損（如雇員罷工、巨額產(chǎn)品退貨、不利于公司的重大訴訟判決等），可能只是一次性的而不會影響未來盈利的預(yù)測；對所在行業(yè)而言，如是產(chǎn)品價格的下跌、所需原材料的價格上漲。（一）會計虧損（或報表虧損）誤區(qū)l 在評估實(shí)踐中，當(dāng)注冊資產(chǎn)評估師遇到“會計虧損”或“企業(yè)報表虧損”時，往往簡單做出收益法不適用的結(jié)論，而采用成本法對企業(yè)整體價值進(jìn)行評估。b. 它所代表的目標(biāo)公司的價值面向該公司的所有股東，在公司投入股權(quán)的投資者，以及向公司提供債務(wù)資本的債權(quán)人。 利潤貼現(xiàn)模型：利潤作為收益指標(biāo)216。（2）同一行業(yè)中的不同企業(yè)之間，無論所在地的所得稅率有多大差異，或是資本結(jié)構(gòu)有多大的差異，都能夠用EBIT更為準(zhǔn)確的比較盈利能力。但當(dāng)時投資者更多的將它視為評價一個公司償債能力的指標(biāo)。他們認(rèn)為：EBITDA剔除了容易混淆公司實(shí)際表現(xiàn)的那些經(jīng)營費(fèi)用，因此能夠清楚的反映出公司真實(shí)的經(jīng)營狀況。其中凈損益調(diào)整法是現(xiàn)金預(yù)算編制的重要方法之一，它是以預(yù)計損益表中按權(quán)責(zé)發(fā)生制原則確定的凈利潤作為現(xiàn)金編制的出發(fā)點(diǎn)，通過逐筆調(diào)整處理各項影響損益和現(xiàn)金余額的會計事項，把本期凈利潤調(diào)整為凈現(xiàn)金流量的方法。存貨的增加，在購入付款時是一種現(xiàn)金流出，只有以后在售出而取得凈利潤時才能沖銷。經(jīng)濟(jì)收益力圖計量實(shí)際收益而非名義收益，是以現(xiàn)行價值或公允價值為基礎(chǔ)的。計量的可靠程度不同。會計收益則只有當(dāng)價值變化在某項交易中確實(shí)發(fā)生時才加以確認(rèn)。希克斯對收益的結(jié)論概括了經(jīng)濟(jì)學(xué)家的經(jīng)濟(jì)收益觀。斯密在其著名的《國富論》中最早提出收益的概念，將收益定義為“財富的增加”、“那部分不侵蝕資本（包括固定資本和流動資本）的可予消費(fèi)的數(shù)額”。（一）經(jīng)濟(jì)收益與會計收益經(jīng)濟(jì)收益u 經(jīng)濟(jì)收益是一個經(jīng)濟(jì)學(xué)的概念。然而，上述定義和相關(guān)說明中并沒有進(jìn)一步對企業(yè)整體價值和股東全部權(quán)益價值進(jìn)行區(qū)分，從專業(yè)的角度來看，確切的評估對象依然是含糊不清的。n 從2006年起，這種模式?jīng)]徹底打破。收益預(yù)測主體及責(zé)任問題P4收益法評估相關(guān)問題分析本課件中描述的概念和實(shí)務(wù)：u 不是評估師唯一使用或考慮的評估概念；u 不是唯一的、單獨(dú)的方法；u 不是對所有的評估項目均合適。預(yù)測假設(shè)及其合理性問題P5