【正文】 第四章 投資決策與風(fēng)險(xiǎn)分析 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)準(zhǔn)則 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)：一個(gè)示例 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析 學(xué)習(xí)目標(biāo) ?掌握凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、獲利指數(shù)、投資回收期的計(jì)算與評(píng)價(jià)方法 ?理解附加效應(yīng)、沉沒成本、機(jī)會(huì)成本的基本含義 ?掌握項(xiàng)目現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)方法 ?熟悉項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)敏感性分析和情景分析 ?悉風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基本方法 第一節(jié) 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè) 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則 一 項(xiàng)目現(xiàn)金流量計(jì)算方法 二 一、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則 現(xiàn)金流量 ——在一定時(shí)期內(nèi) ， 投資項(xiàng)目實(shí)際 收到或 付出 的現(xiàn)金數(shù) 現(xiàn)金凈流量＝現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出 現(xiàn)金流入 由于該項(xiàng)投資而增加的現(xiàn)金收入或 現(xiàn)金支出節(jié)約額 現(xiàn)金流出 由于該項(xiàng)投資引起的現(xiàn)金支出 現(xiàn)金凈流量 （ NCF ） ——一定時(shí)期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額 ◆ 計(jì)量投資項(xiàng)目的成本和收益時(shí)，是用現(xiàn)金流量而不是會(huì)計(jì)收益。 ◆ 增量現(xiàn)金流量是與 項(xiàng)目決策相關(guān) 的現(xiàn)金流量。在評(píng)估這個(gè)項(xiàng)目時(shí)，年銷售收入額應(yīng)該是多少？為什么？ 預(yù)計(jì)新產(chǎn)品 輕便型車的銷售額為： 引進(jìn)新產(chǎn)品導(dǎo)致的原有房車增加的銷售額為： 引進(jìn)新產(chǎn)品導(dǎo)致的原有摩托艇減少的銷售額為： 1 1 1 21 , 000 12 , 000 252 , 000 , 000Sale s Q P? ? ? ? ?2 2 2 5 , 000 45 , 000 225 , 000 , 000Sale s Q P? ? ? ? ?3 3 3 1 , 300 85 , 000 110 , 500 , 000Sale s Q P? ? ? ? ?根據(jù)相關(guān)現(xiàn)金流確認(rèn)原則中的 “ 增強(qiáng)作用 ” 與 “ 侵蝕作用 ” ，在評(píng)估這個(gè)項(xiàng)目時(shí)，相關(guān)年銷售收入額為： S = 252,000,000 + 225,000,000 – 110,500,000 = 366,500,000 沉沒成本（ Sunk Cost） 沉沒成本是指由于過去的決策已經(jīng)發(fā)生了的，而不能由現(xiàn)在或?qū)淼娜魏螞Q策改變的成本。 ● 主要內(nèi)容： （ 3） 原有 固定資產(chǎn)的變價(jià)收入 （ 2） 凈 營(yíng)運(yùn)資本 （ 1）項(xiàng)目初始投資 （ 4） 所得稅效應(yīng) ① 形成固定資產(chǎn)的支出 ② 形成無形資產(chǎn)的費(fèi)用 ③ 形成其他資產(chǎn)的費(fèi)用 資產(chǎn)售價(jià)高于原價(jià)或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅量 售價(jià)低于原價(jià)或賬面凈值發(fā)生損失，抵減當(dāng)年所得稅流入量 （一）初始現(xiàn)金流量 例題： A公司正在考慮一條安裝費(fèi)用為 390 000美元的香腸生產(chǎn)線。 ● 主要內(nèi)容： ① 增量稅后現(xiàn)金流入量 —— 投資項(xiàng)目投產(chǎn)后增加的 稅后現(xiàn)金收入（或成本費(fèi)用節(jié)約額）。這條生產(chǎn)線每年可以為公司節(jié)約 120 000美元的稅前運(yùn)轉(zhuǎn)成本，但是需要 28 000美元的初始凈營(yíng)運(yùn)資本性投資。這條生產(chǎn)線每年可以為公司節(jié)約 120 000美元的稅前運(yùn)轉(zhuǎn)成本，但是需要 28 000美元的初始凈營(yíng)運(yùn)資本性投資。使用新設(shè)備后公司每年的銷售額可從 150萬元上升到 165萬元 ,每年的付現(xiàn)成本將要從 110萬元上升到 115萬元 .該企業(yè)的所得稅率為 33%,資金成本率為 10%.要求 : 各年的現(xiàn)金流量？ （ 1）初始現(xiàn)金流量增加額 =40+= （ 2）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量增加額 : 舊設(shè)備折舊 =()/5= 新設(shè)備折舊 =()/5= 項(xiàng)目 更新前 更新后 差額 銷售收入 150 165 15 經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 110 115 5 折舊費(fèi) 稅前利潤(rùn) 所得稅 稅后利潤(rùn) 營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量 終結(jié)現(xiàn)金流量增加額 =0 第二節(jié) 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)準(zhǔn)則 凈現(xiàn)值準(zhǔn)則 一 內(nèi)部收益率準(zhǔn)則 二 獲利指數(shù)準(zhǔn)則 三 投資回收期準(zhǔn)則 四 會(huì)計(jì)收益率準(zhǔn)則 五 一、凈現(xiàn)值準(zhǔn)則 （ 一 ） 凈現(xiàn)值 ( NPV present value )的含義 ▲ 是反映投資項(xiàng)目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動(dòng)態(tài)標(biāo)準(zhǔn) 。 表 42 A、 B 投資項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流量 萬元 0 1 2 3 1 項(xiàng) 目 NCF0 NCF1 NCF2 NCF3 2 A 10 000 8 000 4 000 960 3 B 10 000 1 000 4 544 9 676 根據(jù)表 41的數(shù)據(jù)，項(xiàng)目 A 的凈現(xiàn)值計(jì)算如下： ? ? ? ? ? ?)(59915991100010%81960%810004%8100080001032萬元????????????N P V（三）項(xiàng)目決策原則 ● NPV≥0時(shí) ，項(xiàng)目可行； NPV＜ 0時(shí) ，項(xiàng)目不可行 。 ◆ 凈現(xiàn)值準(zhǔn)則假定一個(gè)項(xiàng)目所產(chǎn)生的 中間現(xiàn)金流量（即發(fā)生在項(xiàng)目初始和終止之間的現(xiàn)金流量）能夠以最低可接受的收益率（通常指 資本成本 ）進(jìn)行再投資。 （五） 凈現(xiàn)值準(zhǔn)則的缺點(diǎn) （ 4）采用凈現(xiàn)值準(zhǔn)則進(jìn)行投資決策 隱含的假設(shè) 是：以當(dāng)前預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率進(jìn)行項(xiàng)目投資與否的決策，無論是 “ 現(xiàn)在就投資 ” ，如果 NPV大于零，還是 “ 永遠(yuǎn)不投資 ” ，如果 NPV小于零，都是一種當(dāng)期的決策，而與決策后可能出現(xiàn)的新信息無關(guān)，從而忽略了隨著時(shí)間的流逝和更多的信息的獲得導(dǎo)致項(xiàng)目發(fā)生變化的各種因素，否認(rèn)了決策的靈活性。該項(xiàng)目有效期為三年，項(xiàng)目結(jié)束收回流動(dòng)資金 600元。 過程分析： (1) IRR是 NPV=0 r越大， NPV越小 rIRR NPV0 不可行 (2) r=最低收益率或 資本成本 IRR r 還未達(dá)到資本成本，不可行 ?? ??ntttrNCFNP V0 )1(（四）關(guān)于 IRR的其他問題 （ 1）投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率與資本成本是不同的， IRR是根據(jù)項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流量計(jì)算的， 反映項(xiàng)目投資的預(yù)期收益率 ；資本成本是投資者進(jìn)行項(xiàng)目投資要求的 最低收益率 。 第二 , 內(nèi)部收益率準(zhǔn)則 不能識(shí)別 投資（資本貸放）和融資（資本借入）。 如果公司存在資本限額，內(nèi)部收益率準(zhǔn)則是一種較好的標(biāo)準(zhǔn)。 ◆ 缺點(diǎn) ：忽略了互斥項(xiàng)目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會(huì)對(duì)決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。 ● 在互斥項(xiàng)目比較分析時(shí)，應(yīng)以 靜態(tài)投資回收期最短 的方案作為中選方案。 ● 多個(gè)互斥方案的選擇中，應(yīng)選擇 會(huì)計(jì)收益率最高 的項(xiàng)目。為了解保健產(chǎn)品的潛在市場(chǎng)，公司支付了 50 000元，聘請(qǐng)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明這一產(chǎn)品市場(chǎng)大約有 10%～ 15%的市場(chǎng)份額有待開發(fā)。 （ 3）保健品生產(chǎn)設(shè)備購(gòu)置費(fèi)（原始價(jià)值加運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)等）為 110 000元，使用年限 5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值 10 000元，按直線法計(jì)提折舊，每年折舊費(fèi) 20 000元；預(yù)計(jì) 5 年后不再生產(chǎn)該產(chǎn)品后可將設(shè)備出售，其售價(jià)為 30 000元。 （ 6）公司所得稅率為 34%，在整個(gè)經(jīng)營(yíng)期保持不變。因此，它解決的是“ 如果 ......會(huì)怎樣 ”的問題。 表 410 各項(xiàng)因素變化對(duì)凈現(xiàn)值的影響 單位：元 解析： 因素變化百分比 銷售量 單位付現(xiàn)成本 資本成本 15% 84 136 19 901 43 788 110% 75 393 32 570 48 356 100% 57 908 57 908 57 908 90% 40 423 83 246 68 052 85% 31 680 95 915 73 360 圖 44 項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值對(duì)銷售量、單位付現(xiàn)成本和資本成本的敏感度 020 00040 00060 00080 000100 000120 000115% 110% 100% 90% 85%因素變動(dòng)百分比凈現(xiàn)值（元） 臨界值 —— 不改變某一評(píng)價(jià)指標(biāo)決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動(dòng)的上限或下限 【 例 42】 假設(shè)某企業(yè)正在考慮一項(xiàng)投資，有關(guān)資料如表所示 。敏感性分析只考慮了第一種情況，情景分析可以同時(shí)考慮這兩種情況。為分析方便，假設(shè)分析人員確信，除銷售收入和變動(dòng)成本以外，影響現(xiàn)金流量的其他因素都是確定的。情景分析可以為提供項(xiàng)目特有風(fēng)險(xiǎn)的有用信息，但這種方法只考慮項(xiàng)目的幾個(gè)離散情況，其分析結(jié)果有時(shí)不能完全反映項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)狀況。 標(biāo)準(zhǔn)離差率特定項(xiàng)目的險(xiǎn)收益