【正文】 ersifiable risk, unique risk, or assetspecific risk. For a welldiversified portfolio, the unsystematic risk is negligible. For such a portfolio, essentially all of the risk is systematic. Definition of the market equilibrium portfolio Much of our analysis thus far concerns one investor. His estimates of the expected returns and variances for individual securities and the covariances between pairs of securities are his and his alone. Other investors would obviously have different estimates of the above variables. However, the estimates might not vary much because all investors would be forming expectations from the same data on past price movements and other publicly available information. Financial economists often imagine a world where all investors possess the same estimates on expected returns, variances and covariances. Though this can never be literally true, it can be thought of as a useful simplifying assumption in a world where investors have access to similar sources of information. This assumption is called homogeneous expectations. If all investors had homogeneous expectations, would be the same for all individuals. That is, all investors would sketch out the same efficient set of risky assets because they would be working with the same inputs. This efficient set of risky assets if represented by the curve XAY. Because the same riskfree rate would apply to everyone, all investors would view point A as the portfolio of risky assets to be held. This point A takes on great important because all investors would purchase the risky securities that it represents. Those investors with a high degree of risk aversion might bine A with an investment in the riskless asset, achieving point 4, for example. Others with low aversion to risk might borrow to achieve, say, point 5. because this is a very important conclusion, we restate it: In a world with homogeneous expectations, all investors would hold the portfolio of risky assets represented by point A. If all investors choose he same portfolio of risky assets, it is possible to determine what that portfolio is. Common sense tells us that it is a market value weighted portfolio of all existing securities. It is the market portfolio. In practice, financial economists use a broadbased index such as the standard amp。 poor’s (Samp。該收益取決于股票持有人在該股票上鎖擁有的信息。這里所說的實際收益與期望收益是有所不同的。 收益的未期望部分，即由驚奇引起的那部分收益，其實是任何投資的真正風(fēng)險?；仡櫱懊嫖覀兲岬降囊幌盗杏嘘P(guān)信息。 系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性風(fēng)險 第一種類型的驚奇對絕大多數(shù)的資產(chǎn)產(chǎn)生影響，我們將它稱為系統(tǒng)性風(fēng)險。非系統(tǒng)性風(fēng)險 只對某一種資產(chǎn)或一小類資產(chǎn)產(chǎn)生影響。這些經(jīng)濟(jì)狀況在某種程度上都將對幾乎所有的公司產(chǎn)生影響。 它不大可能對整個石油市場產(chǎn)生很大的影響，也不會對石油行業(yè)以外的公司產(chǎn)生很大的影響，因此這樣的事件是非系統(tǒng) 性事件。相對于其他風(fēng)險，一些風(fēng)險的影響更直接，涉及的范圍也更廣。也就是說，它與其他大多數(shù)資產(chǎn)的非系統(tǒng)性部分是不相關(guān)的。我們將再次考察股票市場的歷史數(shù)據(jù)，并通過在美國資本市場的實際投資來加強對上述問題的理解。 為了考察組合規(guī)模與組合風(fēng)險二者之間的相關(guān)關(guān)系，表列示了各個等權(quán)組合年度的平均標(biāo)準(zhǔn)差，這些組合包含了從 紐約證券交易所隨機抽取的不同數(shù)量的股票。 需要注意的是，表中一個很重要的內(nèi)容是組合的標(biāo)準(zhǔn)差隨著組合中所包含的股票數(shù)量個數(shù)的增加而降低。 多元化原理 圖顯示了我們正在討論的要點。當(dāng)組合中股票的數(shù)量進(jìn)一步增加到 30 只甚至更多時，所增加的多元 化收益幾乎沒有了。多元化原理告訴我們，將投資從單一資產(chǎn)投資擴展至多個資產(chǎn)投資將消除部分風(fēng)險。綜合而言，這兩個要點是資本市場歷史給予我們的另一個重要啟示：多元化可以減少風(fēng)險，但它存在一個限度。正如我們在前面章節(jié)看到的，這代表著對大公司股票組合而言， 2020 年是非常美好的一年。 對比 2020 年， 2020 年道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)跌了近 17%。由此可見，多元化可以減少極端結(jié)果的暴露風(fēng)險，不管該結(jié)果是好還是壞的。例如，如果我們所考察的資產(chǎn)是某公司的股票，那么公司披露一些凈現(xiàn)值為正的投資項目將增加該公司股票的價值。然而，相比而言，這些事件對整個組合全部價值的凈影響將很小，因為這些事件的影響有正有負(fù)，相互之間可以抵消。那么，什么是系統(tǒng)性風(fēng)險呢？它能否通過多元化進(jìn)行消除呢？答案是：不能。 我們已經(jīng)介紹了很多個不同的專業(yè)術(shù)語，因此在繼續(xù)新內(nèi)容之前有必要對前面的討論做個總結(jié)。但是，因為投資者都是從相同的歷史價格變動數(shù)據(jù)和其他公開的可獲得信息對上述變量進(jìn)行估計，因此這些估計量不可能出現(xiàn)太大的差異。 如果所有投資者都具有相同的期望，對所有投資者來說都是相同的。 因為所有的投資者都將購買 A點所代表的風(fēng)險資產(chǎn)組合，所以 A點具有十分重要的意義。 如果所有的投資者選擇相同的風(fēng)險資產(chǎn)組合，他們就有可能確定這一投資組合到底是什么。但是，我們知道大多數(shù)投資者持有多元化組合，特別是那些共同基金和養(yǎng)老基金。 研究人員已經(jīng)指出在一個大規(guī)模的投資組合中，單個證券最佳的風(fēng)險度量是 該證券的貝塔系數(shù)。 因為投資者要求對風(fēng)險給予補償，所以風(fēng)險溢價假定是正值。 。正如前面所列示的，伊博森和新科菲爾德發(fā)現(xiàn)在 19262020 年間，大公司普通股的收益率是 %，同期的平均無風(fēng) 險利率是 %，二者的平均差異是 %%=%。需要注意的是：上述公式指的是市場的期望收益，不是特定某月或某年的實際收益。 風(fēng)險的定義：當(dāng)投資者持有市場組合時 之前我們闡述了許多投資者持有類似綜合指數(shù)的多元化組合。 在實踐中，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家運用具有廣泛基礎(chǔ)的綜合指數(shù)， 如將標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)作為市場組合的代表。其 他風(fēng)險厭惡程度低的投資者可以通過以無風(fēng)險利率借款，增加對風(fēng)險資產(chǎn)組合的投資，例如選擇 5點。這個風(fēng)險資產(chǎn)有效集表示為曲線 XAY。雖然這確實是不可能的 ，但是可以認(rèn)為這是如下 一個簡化的假設(shè)：全世界的投資者可以獲得相似的信息來源。他對單個證券期望收益和方差的估計，以及對各種證券兩兩之間協(xié)方差的估計都是他個人的事。因此無論我們將多少種資產(chǎn)放入組合中，系統(tǒng)性風(fēng)險都不會消失。當(dāng)我們將不同資產(chǎn)構(gòu)建成各個組合時，特有事件不管是積極的還是消極的，只要組合中的資產(chǎn)足夠多，這些事件所產(chǎn)生的影響都將會沖洗掉 這是值得再一強調(diào)的要點 本質(zhì)上，非系統(tǒng)性風(fēng)險可以通過多元化進(jìn)行消除，因此，一個由多個資產(chǎn)組 成的組合幾 乎不存在非系統(tǒng)性風(fēng)險。 這里有一個重要的觀察結(jié)果：如果我們僅僅持有一只股票，難么我們所投資的價值將有很大波動，這是因為公司特有的事件會經(jīng)常對該公司的股票價值產(chǎn)生影響。為什么會這樣？答案就在于我們早先對系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險所作出的區(qū)別。在這一年，下跌最多的股票依次是美國家得寶公司和英特爾。但是，并不是所有的 30 只股票價格都上漲。 舉一個最近有關(guān)多元化影響的例子，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)是跟蹤美國股票市場中 30 只著名大公司股票的指數(shù)。 第二個要點同樣很重要，那就是存在一個最低水平的風(fēng)險，該風(fēng)險不能簡單的通過多元化進(jìn)行消除。第一個要點是，單個資產(chǎn)的部分風(fēng)險可以通過構(gòu)建組合得以消除。需要注意的是，隨著我們往組合中加入越來越多的股票，因組合中股票數(shù)量增加而帶來的多元化收益將逐漸減少。當(dāng)我們隨機抽取 500 只股票時，該組合的標(biāo)準(zhǔn)差為 %，近似于我們前面章節(jié)中大公司普通股組合的標(biāo)準(zhǔn)差。這意味著：如果你隨機抽取紐約證券交易所中的某只股票，并將全部資金投資該股票，你所獲得收益的標(biāo)準(zhǔn)差每年平均是 49%，這是一個很大的數(shù)字。這是否意味著在這個組合中單只股票年度收益的標(biāo)準(zhǔn)差也大約為 20？答案是：不是。