【正文】 ? 股東價(jià)值與基于價(jià)值的管理? 基于價(jià)值的公司治理? 基于價(jià)值的經(jīng)營? 基于價(jià)值的管理控制? 基本訓(xùn)練 股東價(jià)值與基于價(jià)值的管理1）股東價(jià)值的內(nèi)涵– （ 1）股東價(jià)值與企業(yè)價(jià)值– 股東價(jià)值 是指股東在其投資入股的企業(yè)所擁有的價(jià)值，是 股東對企業(yè)未來收益的所有權(quán) 。– 企業(yè)價(jià)值是由股東價(jià)值和債權(quán)人價(jià)值組成的，即 股東價(jià)值是企業(yè)價(jià)值與債權(quán)人價(jià)值之間的差額。– 股東價(jià)值與企業(yè)價(jià)值是緊密相關(guān)的。股東價(jià)值是企業(yè)價(jià)值的重要組成部分。 股東價(jià)值與基于價(jià)值的管理1）股東價(jià)值的內(nèi)涵– （ 2）市場價(jià)值與賬面價(jià)值– 市場價(jià)值是企業(yè)流通在外的普通股的市場價(jià)格與企業(yè)債務(wù)市場價(jià)值的總和。 在市場有效的情況下，市場價(jià)值是對企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確的反映和估計(jì)。– 賬面價(jià)值反映會計(jì)賬面上列出的投資者對企業(yè)的權(quán)益貢獻(xiàn) ，是所有過去投資、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營決策的反映，是一種重視過去事件影響而忽視未來前景因素的價(jià)值觀點(diǎn)。– 賬面價(jià)值不考慮現(xiàn)實(shí)市場價(jià)格的波動(dòng)，也不考慮資產(chǎn)的收益狀況，因此，賬面價(jià)值很可能不等于市場價(jià)值。5知識鏈接 ——市場的有效性6“如果市場是有效的，那它就是街頭一文不值的棄兒。 ” —— 沃倫 巴菲特“世界只有三種不相信市場有效的人：古巴人、朝鮮人和積極投資組合管理者 ”—— 萊克斯 辛菲德市場有效否市場有效否？？這是最近幾十年這是最近幾十年投資理財(cái)界辯論投資理財(cái)界辯論最多、爭議最大最多、爭議最大的話題的話題7 1 有效市場假說 有效市場是指這樣一種市場，在這個(gè)市場上，所有信息都會很快被市場參與者領(lǐng)悟并立刻反映到市場價(jià)格之中。 有效市場假設(shè)認(rèn)為在一個(gè)充滿信息交流和信息競爭的社會里，一個(gè)特定的信息能夠在股票市場上迅速被投資者知曉。隨后，股票市場的競爭會驅(qū)使股票價(jià)格充分且及時(shí)地反映該組信息，從而使得該組信息所進(jìn)行的交易不存在非正常報(bào)酬，而只能賺取風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的平均市場報(bào)酬率。只要證劵的市場價(jià)格能充分及時(shí)地反映了全部有價(jià)值的信息、市場價(jià)格代表著證劵的真實(shí)價(jià)值，這樣的市場被稱為 “ 有效市場 ” 。8有效市場理論的鼻祖？l 魏晉時(shí) “竹林七賢 ” 中最年輕的王戎，幼時(shí)即以聰慧出名：某日與玩伴同游，見路邊一李樹結(jié)滿熟透的果實(shí)，眾人一擁而上，唯獨(dú)王戎袖手不前。同伴招呼他，王戎卻回答，此樹長于路邊，來往行人眾多，尚遺有果實(shí)累累，其味必酸。眾人一嘗，果如其言l 王戎若活在今日，必為有效市場的擁護(hù)者竹林七賢飲樂圖9第一位市場有效性提出者尤金 法馬l 法馬（ Fama），意裔美國人， 1939年生于波士頓鄉(xiāng)下，是家中第一個(gè)大學(xué)生，在塔夫茲大學(xué)讀書時(shí)主修法文。l 為掙錢曾為一教授打工，幫教授選投資股票的時(shí)機(jī)并將信息印刷出售給客戶。l 他發(fā)現(xiàn)找不到一套可以獲利的交易法則。10l 他到芝大商學(xué)院讀博，后留校教。l 法馬研究股價(jià)的變動(dòng)問題，成果發(fā)表在 65年《商業(yè)期刊》上，全文長 70頁，法馬的研究對投資實(shí)務(wù)界產(chǎn)生了巨大的影響。l 他首次提出 “ 效率市場 ” 和 “ 市場效率 ” 的概念，并廣為流傳。l 1969年 12月，美國金融學(xué)會年會邀請他作為唯一的論文報(bào)告者 (往年是三位 )介紹他的理論及實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。11 2 三種有效市場l 信息集分類 l 不同的信息集對證券價(jià)格產(chǎn)生影響的速度不一樣。l 為了處理不同的反應(yīng)速度，把信息集分成不同的類別。l 最常用的一種分類方法：過去交易的信息、可獲得的公開信息、所有可獲得的信息。12 所有可獲得的信息 包括內(nèi)幕信息 與私人信息全部公開的信息全部交易信息13l 針對這三種信息集，有三種形式的有效市場的定義l 弱式有效市場l 半強(qiáng)式有效市場l 強(qiáng)式有效市場14弱式有效市場l 定義：如果股價(jià)已經(jīng)反映了全部能從市場 交易數(shù)據(jù) 得到的信息，則稱這樣的資本市場為弱式有效的或者滿足弱有效形式。l 市場交易數(shù)據(jù)中得到的歷史信息： 過去的股價(jià)、交易量等數(shù)據(jù)。l 股票價(jià)格的歷史數(shù)據(jù)是可以免費(fèi)得到的，如果這些數(shù)據(jù)里包含有用的數(shù)據(jù)，則所有的投資者都會利用它，導(dǎo)致價(jià)格調(diào)整，最后，這些數(shù)據(jù)就失去預(yù)測性。15l 股價(jià)的歷史記錄不含有對預(yù)測未來價(jià)格有用的信息，況且人人都可以獲得這樣的信息，沒有人更加高明。因此，利用歷史資料對市場未來的價(jià)格趨勢分析是徒勞的。l 弱式有效性是最弱類型的有效市場，則技術(shù)分析無異于占星術(shù)！16半強(qiáng)式有效假定l 定義：如果價(jià)格反應(yīng)了所有公開可得的信息，則市場是半強(qiáng)式有效的。l 公開信息l 除了歷史交易數(shù)據(jù)外，還有與公司生產(chǎn)有關(guān)的基本數(shù)據(jù)、管理的質(zhì)量、資產(chǎn)負(fù)債表、專利情況、收益預(yù)測、會計(jì)處理等經(jīng)營信息和宏觀方面的信息。l 證券的價(jià)格會 迅速、準(zhǔn)確地 根據(jù)可獲得的所有公開信息進(jìn)行調(diào)整。17強(qiáng)式有效假定l 一個(gè)市場是強(qiáng)有效的，如果價(jià)格反應(yīng)了所有的信息，不管是公共的、私有的。l 股價(jià)反映了全部與公司有關(guān)的信息，甚至包括僅為內(nèi)幕人士所知道的信息。l 意義和價(jià)值l 在于從理論上確定理想市場的標(biāo)準(zhǔn)，為內(nèi)幕交易的違法性提供理論上的根據(jù)。l 強(qiáng)式有效假定是一種理想狀態(tài)！183 EMH的意義若市場弱式有效，則技術(shù)分析是無用的若市場半強(qiáng)式有效，則基本分析也是無用的市場越有效，則資產(chǎn)組合的積極管理越無效。當(dāng)市場完全有效時(shí)， 市場組合 是最優(yōu)投資組合，這意味組合的被動(dòng)管理是有效的。l 市場組合是 “ 上帝 ” ——CML 。194 有效市場類型與投資策略l 有效市場假設(shè)對于投資者的意義l 市場弱式有效，技術(shù)分析無效l 市場半強(qiáng)式有效，基本面分析無效l 市場強(qiáng)式有效，暗箱操作無效 從凱恩斯的 “ 選美理論 ” 說起? “選美理論選美理論 ”是凱恩斯（是凱恩斯（ John Maynard Keynes）在研究不）在研究不確定性時(shí)提出的，他認(rèn)為金融投資如同選美。確定性時(shí)提出的，他認(rèn)為金融投資如同選美。? 在有眾多美女參加的選美比賽中，如果猜中了誰能夠得在有眾多美女參加的選美比賽中，如果猜中了誰能夠得冠軍，你就可以得到大獎(jiǎng)。你應(yīng)該怎么猜？凱恩斯先生冠軍，你就可以得到大獎(jiǎng)。你應(yīng)該怎么猜？凱恩斯先生告訴你，別猜你認(rèn)為最漂亮的美女能夠拿冠軍，而應(yīng)該告訴你，別猜你認(rèn)為最漂亮的美女能夠拿冠軍，而應(yīng)該猜大家會選哪個(gè)美女做冠軍。即便那個(gè)女孩丑得像時(shí)下猜大家會選哪個(gè)美女做冠軍。即便那個(gè)女孩丑得像時(shí)下經(jīng)常出入各類搞笑場合的娛樂明星，只要大家都投她的經(jīng)常出入各類搞笑場合的娛樂明星，只要大家都投她的票，你就應(yīng)該選她而不能選那個(gè)長得像你夢中情人的美票，你就應(yīng)該選她而不能選那個(gè)長得像你夢中情人的美女。這訣竅就是要猜準(zhǔn)大家的選美傾向和投票行為。女。這訣竅就是要猜準(zhǔn)大家的選美傾向和投票行為。? 金融市場上，不論是炒股、炒期，還是買基金、買債券金融市場上，不論是炒股、炒期，還是買基金、買債券， 不要去買自己認(rèn)為能夠賺錢的品種，而是要買大家普不要去買自己認(rèn)為能夠賺錢的品種，而是要買大家普遍認(rèn)為能夠賺錢的品種，哪怕那個(gè)品種根本不值錢遍認(rèn)為能夠賺錢的品種，哪怕那個(gè)品種根本不值錢 ，這，這道理同猜中選美冠軍就能夠得獎(jiǎng)是一模一樣的。道理同猜中選美冠軍就能夠得獎(jiǎng)是一模一樣的。 1936， “ 選美理論 ” 、 “ 空中樓閣” 理論 和股票投資? 凱恩斯最早強(qiáng)調(diào)心理預(yù)期在凱恩斯最早強(qiáng)調(diào)心理預(yù)期在投資的作用，他基于心理預(yù)期最投資的作用，他基于心理預(yù)期最早提出股市早提出股市 “選美競賽選美競賽 ”理論和理論和 “空空中樓閣中樓閣 ”理論（理論（ 1936）） ,強(qiáng)調(diào)心理強(qiáng)調(diào)心理預(yù)期在投資決策中的重要性，認(rèn)預(yù)期在投資決策中的重要性，認(rèn)為決定投資者行為的主要因素是為決定投資者行為的主要因素是心理因素，投資者是非理性的，心理因素，投資者是非理性的，其投資行為是建立在所謂其投資行為是建立在所謂 “空中樓空中樓閣閣 ”之上，證券價(jià)格決定于投資者之上，證券價(jià)格決定于投資者心理預(yù)期所形成的合力，投資者心理預(yù)期所形成的合力，投資者的交易行為充滿了的交易行為充滿了 “動(dòng)物精神動(dòng)物精神 ”(非非理性）及股市充滿了理性）及股市充滿了 “樂隊(duì)效應(yīng)樂隊(duì)效應(yīng) ”（盲從）（盲從） 超女節(jié)目曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)超女節(jié)目曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)，誰會是新一屆的超女，誰會是新一屆的超女冠軍常常成為茶余飯后冠軍常常成為茶余飯后的熱門話題。的熱門話題。 有些人的猜測并非完全有些人的猜測并非完全根據(jù)自己的審美品位或根據(jù)自己的審美品位或選手實(shí)力去判斷，而是選手實(shí)力去判斷，而是考慮粉絲支持度、揣摩考慮粉絲支持度、揣摩評委的心思。評委的心思。 提到凱恩斯就會聯(lián)想到提到凱恩斯就會聯(lián)想到超女，一評超女就會自然想超女，一評超女就會自然想起凱恩斯經(jīng)典的起凱恩斯經(jīng)典的 “選美理論選美理論 ”。1936， “ 選美理論 ” 和股票投資最早強(qiáng)調(diào)心理預(yù)期在投資決策中作用的經(jīng)濟(jì)學(xué)家?凱恩斯經(jīng)典的凱恩斯經(jīng)典的 “選美理選美理論論 ”：從：從 100張照片中選張照片中選擇你認(rèn)為最漂亮的擇你認(rèn)為最漂亮的 6張，張，選中有獎(jiǎng)。當(dāng)然最終是選中有獎(jiǎng)。當(dāng)然最終是由最高票數(shù)來決定哪張由最高票數(shù)來決定哪張最漂亮。你應(yīng)怎樣投票最漂亮。你應(yīng)怎樣投票 ?“ 選美理論 ” 和股票投資? 正確的做法不是選自正確的做法不是選自己真的認(rèn)為漂亮的那張己真的認(rèn)為漂亮的那張臉蛋，而是猜多數(shù)人會臉蛋，而是猜多數(shù)人會選誰就投她一票，哪怕選誰就投她一票，哪怕她丑得像時(shí)下出沒于各她丑得像時(shí)下出沒于各種搞笑場合，令人晚上種搞笑場合，令人晚上做噩夢的娛樂明星。做噩夢的娛樂明星。“ 選美理論 ” 和股票投資“選美理論選美理論 ”認(rèn)為，最終認(rèn)為，最終選出來的選出來的 6個(gè)人事實(shí)上并個(gè)人事實(shí)上并不一定是最美的，其中不一定是最美的，其中有有 “泡沫泡沫 ”；但由于人們；但由于人們一致認(rèn)為別人一致認(rèn)為別人 “都認(rèn)可都認(rèn)可 ”她們是最美的，所以這她們是最美的，所以這種種 泡沫泡沫 就是合理的。就是合理的。 1936， “ 選美理論 ” 和股票投資最早強(qiáng)調(diào)心理預(yù)期在投資決策中作用的經(jīng)濟(jì)學(xué)家 ? 凱恩斯認(rèn)為你不能按自凱恩斯認(rèn)為你不能按自己的審美觀來衡量，你須猜己的審美觀來衡量，你須猜測到大眾可能會喜歡的臉蛋測到大眾可能會喜歡的臉蛋，按照大眾選擇標(biāo)準(zhǔn)來判斷，按照大眾選擇標(biāo)準(zhǔn)來判斷，勝算較大。因此股票投資，勝算較大。因此股票投資時(shí)，就須盡可能預(yù)測到大眾時(shí)，就須盡可能預(yù)測到大眾將會投資的目標(biāo)，提前介入將會投資的目標(biāo)，提前介入，從而智勝大眾或其他投資，從而智勝大眾或其他投資者。者。 選美理論 ” 和股票投資? 凱恩斯的凱恩斯的 “選美理選美理論論 ”看似是一種盲目看似是一種盲目跟風(fēng)的投資行為，其跟風(fēng)的投資行為，其實(shí)是用來分析人們的實(shí)是用來分析人們的心理活動(dòng)對投資決策心理活動(dòng)對投資決策的影響。的影響。 ? “選美選美 ”就是選大眾情就是選大眾情人。說到大眾情人，自然免人。說到大眾情人，自然免不了要考慮大眾的文化背不了要考慮大眾的文化背景、審美情趣、流行偏好等景、審美情趣、流行偏好等因素。除了極少數(shù)以肥碩為因素。除了極少數(shù)以肥碩為美的民族之外，好在全世界美的民族之外，好在全世界的審美觀點(diǎn)大致相同。的審美觀點(diǎn)大致相同。? 瀟灑冷酷如瀟灑冷酷如 阿湯哥阿湯哥 不不僅在歐美、在亞洲，即使在僅在歐美、在亞洲，即使在非洲也是眾多女人心目中的非洲也是眾多女人心目中的白馬王子。白馬王子。 股東價(jià)值與基于價(jià)值的管理1）股東價(jià)值的內(nèi)涵– （ 3）賬面價(jià)值與票面價(jià)值– 票面價(jià)值是指印在有價(jià)證券票面上的價(jià)值 。發(fā)行有價(jià)證券是企業(yè)籌集資金的主要途徑，各種證券一般都有票面價(jià)值，票面價(jià)值的總數(shù)為企業(yè)形式上的資本。– 當(dāng)企業(yè)采用平價(jià)方式發(fā)行有價(jià)證券時(shí)，票面價(jià)值與賬面價(jià)值相等。但是很少有企業(yè)采用平價(jià)方式發(fā)行有價(jià)證券，普遍采用溢價(jià)發(fā)行，有時(shí)也采用折價(jià)發(fā)行。在這兩種發(fā)行方式下，有價(jià)證券的票面價(jià)值與賬面價(jià)值并不相等。 股東價(jià)值與基于價(jià)值的管理1）股東價(jià)值的內(nèi)涵– （ 4）公允價(jià)值與市場價(jià)值– 公允價(jià)值是指在公平交易中，熟悉情況的交易雙方，自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。– 公允價(jià)值是指市場參與者普遍認(rèn)同的、非個(gè)別的和特殊的價(jià)值，代表一定時(shí)間內(nèi)的市場價(jià)值。 但是，公允價(jià)值并不完全等同于市場價(jià)值，其大部分由市場價(jià)值組成，此外，以公允價(jià)值為計(jì)量目的的現(xiàn)值也是公允價(jià)值的一種。 股東價(jià)值與基于價(jià)值的管理1）股東價(jià)值的內(nèi)涵– （ 5）價(jià)值創(chuàng)造與價(jià)值實(shí)現(xiàn)– 價(jià)值創(chuàng)造（ creation）是指企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，即企業(yè)將要為其權(quán)益所有者創(chuàng)造的一系列期望的未來