【正文】 Allowed to be used for Chinese Universities offering MBA program only 準(zhǔn)許具有 MBA授予權(quán)的院校使用 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (Wu Shinong/XiaMen University) 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) 一 、 證券資產(chǎn)定價的傳統(tǒng)思想 A cow is for her milk, A hen for her eggs, And a stock, by heck, for her dividends. An orchard for fruit, Bees for their honey, And a stock, besides, for their dividend. 證券資產(chǎn)的內(nèi)在價值由資產(chǎn) （ 證券 ） 種類 、 盈利程度 、 資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 、 公司經(jīng)營管理水平和增長狀況等因素所決定 ， 其中決定證券內(nèi)在價值的關(guān)鍵因素是公司未來的盈利能力 。 二 、 證券資產(chǎn)傳統(tǒng)定價的基本模型 股利定價模型：一般定價模型 Ｐ 0＝ ∑ nt=1 Ｄ t／（１＋Ｋ） t＋Ｐ n／（１＋Ｋ） n (t=1, 2, ..., n) 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) 其中：Ｄ t是第 t 期的收益； Ｋ是與某種證券的風(fēng)險相應(yīng)的資本費用。 Ｐ n是證券在第ｎ期的價格； 原理： Time Value of Money（貨幣的時間價值） DCF（現(xiàn)金流量折現(xiàn)） 含義：證券資產(chǎn)的價值取決于它未來能給投資者帶來的的現(xiàn)金流量，所以根據(jù)“貨幣時間價值”的基本原理，證券現(xiàn)行的內(nèi)在價值（Ｐ 0）是其今后所能為證券投資者創(chuàng)造或帶來的收益的現(xiàn)值。 影響定價的主要因素： （ 1）與證券未來各期的收益 —— 正比關(guān)系； （ 2）與證券資產(chǎn)風(fēng)險相對應(yīng)的資本費用 —— 反比關(guān)系； （ 3）與證券資產(chǎn)提供收益的時間或期數(shù) —— 正比關(guān)系； （ 4）與證券資產(chǎn)在最后一期的價格 —— 正比關(guān)系。 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) 三、威廉 — 高登定價模型 理論： P0=f（ Dt， t， Pn， K） （ 1） John Burr William， Evaluation by the Rule of Present Worth， Theory of Investment Value， Cambridge， Harvard University Press， 1938. （ 2） , The Investment, Financing Valuation of the Corporation, Irwin, Homewood III, 1962. 定價模型 Ｐ 0＝ ∑ ?t=1 Ｄ t／（１＋Ｋ） t 問題 對比一般定價模型，當(dāng) n—— ?， 威廉 — 高登定價模型中為何沒有 Pn？ Where is Pn in Wailliam— Gordon model? 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) 設(shè)： t=3 Dt P3 P0=?3t=1 + (1+K) t (1+K) 3 Dt+3 D4 D5 D? P3=??t=1 = + +…+ 代入上式得： (1+K) t (1+K) 1 (1+K) 2 (1+K) ? Dt D1 D2 D3 D4 D? P0=??t=1 = ++++…+ (1+K) t (1+K) (1+K) 2 (1+K) 3 (1+K) 3+1 (1+K) ? 由此可見：威廉 高登證明了當(dāng) n趨于無窮， P0 已經(jīng)包括 Pn！ 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) 威廉 高登定價模型的討論 （ 1） 股利變動對定價的影響 （ a） 固定紅利模型：每期紅利不變 ， Ｄ 1＝Ｄ 2＝ … ＝Ｄ ∞ ＝Ｄ ， 則有 Ｐ 0＝Ｄ 1／Ｋ （ b） 紅利增長模型：每期紅利 D 以 G 的比率增長 ， Dt=Dt1(1+G)， 則有 Ｐ 0＝Ｄ 1／ （ Ｋ－Ｇ ） （ 2） 股利政策對定價的影響 設(shè)： F=留存收益； （ 1F） =股利支付率； r=投資收益率 ， 則有 G = (Et/E t1) 1=[ E t1(1+Fr) E t1)]/ E t1 = Fr 所以 Ｐ 0＝Ｄ 1／ （ Ｋ－Ｇ ） = E1（ 1F） /（ KFr） 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) （ a）增長型公司（ rk）： Ｐ 0＝ E1（ 1F） /（ KFr） P0隨 F的增長而增長，所以多留少分，可以提高價格，反之降低價格。 （ b） 衰退型公司（ rk）： Ｐ 0＝ E1（ 1F） /（ KFr） P0隨 F的增長而下降，所以少留多分，可以提高價格，反之降低價格。 （ c） 正常型公司（ r=k）： Ｐ 0＝ E1（ 1F） /K（ 1F） = E1/K P0與 F的變化無關(guān)，所以分或留的比例變化對價格沒有影響。 公 司 類 型 F=60% F=20% 增長型： r=15%。 K=10%。 E=$5 P0=$200 P0=$ 衰退型： r= 5%。 K=10%。 E=$5 P0=$ P0=$ 正常型： r=10%。 K=10%。 E=$5 P0=$50 P0=$50 第二章 傳統(tǒng)定價理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 2 Traditional Approaches to Assets Pricing: Theory Practice (WSN/XMU) （ 3）小結(jié) （ a）分紅比例（ 1F）對定價的影響取決于公司的未來的盈利是否增長?！胺旨t越高，定價越高”之說未必正確！ （ b）衰退型公司力圖通過“借貸”來發(fā)放股利或提高股利，以穩(wěn)定或提高股價只是暫時的，長遠(yuǎn)看，只有當(dāng)尋求到高收益的投資項目，否則，拍賣