第二類代理問題——控股股東代理問題(掏空(已修改)
2025-08-17 15:32 本頁面
【正文】 專題二 第二類代理問題——控股股東代理問題（掏空）一、 起源從公司治理研究的發(fā)展過程來看，早期的研究主要關(guān)注由于股權(quán)高度分散而導(dǎo)致的管理者與外部股東之間的代理問題。近年來，關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)研究的最新證據(jù)發(fā)現(xiàn)，世界上大部分國家的企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)不是高度分散而是相當(dāng)集中的。由于企業(yè)股權(quán)主要集中在控股大股東手中，控股大股東有足夠的權(quán)力控制上市公司，并通過影響上市公司的各種決策來為其謀取私利?？毓纱蠊蓶|與中小股東之間的利益沖突由此而來，這就是所謂的“控股大股東代理問題”，也有人稱之為“第二類代理問題”?；谖覈F(xiàn)實(shí)情況而言，中國企業(yè)上市是強(qiáng)制性制度變遷的產(chǎn)物，因此大部分上市公司是由國有企業(yè)改制而來，這導(dǎo)致了國有股“一股獨(dú)大”并高度集中的特征。同時也使中國上市公司控股大股東既有“父愛主義”積極的一面，又有“掏空”上市公司、侵占中小股東利益的消極一面。二、 定義從Shleifer和Vishny（1997）的著名論述開始，有關(guān)控股股東與中小股東代理問題的研究便如雨后春筍般不斷涌現(xiàn)，隨后LLSV等也從各個不同的視角對這些問題進(jìn)行了研究。Johnson, La Poorta, LopezDeSilanes and Shleifer（2000）首次用“Tunneling”一詞來形容控股股東從通過隱蔽的渠道從上市公司攫取私人利益，侵占公司財(cái)產(chǎn)的行為，即掏空行為。他們指出控股股東對上市公司的掏空主要有兩種形式：一種是控股股東通過關(guān)聯(lián)交易的方式轉(zhuǎn)移公司資源，包括合法的資產(chǎn)出售、轉(zhuǎn)讓和非法的欺詐等；另一種是采用攤薄股東權(quán)益、內(nèi)部交易等不用轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的方式，實(shí)現(xiàn)公司利益向控股股東的轉(zhuǎn)移。三、 產(chǎn)生機(jī)理（一） 表現(xiàn)形式在2007年股權(quán)分置改革完成以前，我國上市公司的股份被人為地設(shè)置為“流通股”與“非流通股”兩部分。由于非流通股不能上市流通，股票市場價格的波動與非流通股股東沒有任何利益關(guān)系，股價的漲跌也不會給非流通股股東造成任何直接的影響。而流通股股東，由于大多是中小投資者，屬于證券市場上的散戶，因此，流通股股東更直接關(guān)心股價的任何變化。由于流通股股東與非流通股股東的獲利渠道不同，導(dǎo)致二者行為的偏好不同。由于非流通股的不流通，股價的漲跌與其沒有任何關(guān)系，他們只能關(guān)心賬面凈資產(chǎn)的變化。因此，控股大股東此時更傾向于采取非公允關(guān)聯(lián)交易、非法直接占用上市公司資金、為大股東提供擔(dān)保、超額分派現(xiàn)金股利等直接的、赤裸裸的、非理性的利益侵占行為。2. 全流通條件下控股大股東代理行為（掏空行為）的變化全流通以后，控股大股東和中小股東同股同權(quán)。如果控股大股東繼續(xù)采取直接占用上市公司資金、關(guān)聯(lián)交易等赤裸裸的利益侵占行為，必然會導(dǎo)致上市公司的經(jīng)營業(yè)績下滑、財(cái)務(wù)估值指標(biāo)下降，導(dǎo)致證券市場價格下降，最終使控股大股東遭遇不可避免的價格下降損失。因此，控股大股東采取了與股權(quán)分置改革之前截然不同的掏空方式與路徑：（1）控股大股東在IPO階段造假上市。這些造假的手段主要有：粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表、夸大募投項(xiàng)目前景、關(guān)聯(lián)交易、故意瞞報(bào)內(nèi)部控制事故、隱藏實(shí)際控制人等。萬福生科，是我國創(chuàng)業(yè)板市場揭露出來的IPO造假第一例。(2)控股大股東利用“大非減持”、擇機(jī)贏利。控股大股東有動力在股票減持前，會采取一切可能的手段，影響股票價格。其具體做法是：控股大
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