【正文】 摘要有關(guān)資本結(jié)構(gòu)問題的研究一直是財(cái)務(wù)研究的重點(diǎn)。國內(nèi)外學(xué)者對資本結(jié)構(gòu)影響因素進(jìn)行大量的實(shí)證研究，一致認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)與行業(yè)分類密切相關(guān)。由于我國資本市場起步晚，發(fā)展不平衡，加之公司治理機(jī)制的缺陷，各行業(yè)法律體制也不健全，因此我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)影響因素是一個(gè)復(fù)雜的問題。房地產(chǎn)行業(yè)是關(guān)系我國國計(jì)民生的重要行業(yè)，因此研究房地產(chǎn)行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素，對于理解房地產(chǎn)企業(yè)的融資偏好和風(fēng)險(xiǎn)控制有重要指導(dǎo)意義。本文首先介紹資本結(jié)構(gòu)的主要理論，回顧中西方的研究現(xiàn)狀；并結(jié)合房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的特點(diǎn)，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)分析的方法，從融資渠道、資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)負(fù)債率方面對房地產(chǎn)上市公司進(jìn)行統(tǒng)計(jì)性分析；接著以資產(chǎn)負(fù)債率為因變量，從盈利能力、償債能力、成長性、公司規(guī)模、擔(dān)保比率、自由現(xiàn)金流量、股權(quán)集中度和獨(dú)立董事比率等方面選取自變量對資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行實(shí)證研究，實(shí)證分析表明房地行業(yè)上市公司的盈利能力、償債能力、公司規(guī)模和擔(dān)保比率與資產(chǎn)負(fù)債率的顯著相關(guān)，其他因素與資產(chǎn)負(fù)債率相關(guān)性不顯著，并進(jìn)一步就假設(shè)與實(shí)證結(jié)果不一致的地方進(jìn)行分析解釋。最后在規(guī)范分析和實(shí)證分析結(jié)果的基礎(chǔ)上，對優(yōu)化房地產(chǎn)行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)提出了一些合理化議，希望能對我國房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的進(jìn)一步發(fā)展起到借鑒作用。關(guān)鍵詞　房地產(chǎn)上市公司；資本結(jié)構(gòu)；影響因素AbstractThe research on capital structure has bee one of the most critical issues of corporate finance. Many famous academics did a lot of empirical researches about the factors which affect capital structure. It was proved that the capital structure had a direct bearing on the classification of the industries. It has been only a few years since China’s capital market came into been, the development of capital market was unbalanced, the corporate governance of listed panies was flawed，and there are still many faultinesses in the law system, it’s even more difficult to study the capital structure of China, listed panies. Real estate industry is closely related to the macro economy. Thus studying the determinants of capital structure of China，listed real estate panies can be very helpful，both in terms of academic research and financial practice.This paper summarizes the status of the west research by introducing the main theories of capital structure. In addition, the paper uses the method of statistical analysis via bining the characteristics of the real estate industry. Then the paper gives the readers a picture of China’ s real estate financial system and the characteristics , aspects from the financing channel asset liability ratio, and current debt ratio. Next，the dependent variable is set to assetliability ratio，the independent variables are set to profitability, debtpaying ability, growth, the firm size, guarantee, free cash flow , the share concentration ratio, and independent directors ratio. Empirical analysis shows that there is significant relationship between the asset liability ratio and the profitability, debtpaying ability, the firm size, guarantee of the real estate industry. And the other factors are no significant0. Further more it explains the inconsistencies of the critical hypotheses and empirical results. Finally，on the basis of the results of empirical analysis and normative analysis，the paper gives some reasonable suggestions of the capital structure of the real estate listed panies.Keywords　 Listed real estate panies；capital structure；factors不要?jiǎng)h除行尾的分節(jié)符，此行不會(huì)被打印44 / 48目錄摘要 IAbstract II第1章 緒論 1 問題的提出 1 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 2 國外研究現(xiàn)狀 2 國內(nèi)研究現(xiàn)狀 3 研究意義 4 研究思路 5第2章 理論基礎(chǔ) 6 早期資本機(jī)構(gòu)理論 6 凈收益理論 6 凈營運(yùn)收入理論 6 傳統(tǒng)理論 6 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論 6 MM理論 6 平衡理論 7 非信息對稱理論 7 優(yōu)序融資理論 8 資本結(jié)構(gòu)影響因素 8 公司盈利能力 8 公司償債能力 9 公司成長性 9 公司規(guī)模 10 公司擔(dān)保比率 10 公司自由現(xiàn)金流量 11 公司股權(quán)集中度 11 公司獨(dú)立董事比率 11第3章 我國房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析 13 我國房地產(chǎn)上市公司融資方式分析 13 我國房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析 14第4章 房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證分析 16 樣本選擇 16 研究假設(shè) 16 變量設(shè)計(jì)和模型建立 17 實(shí)證結(jié)果分析 17結(jié)論 26參考文獻(xiàn) 28附錄 30致謝 44千萬不要?jiǎng)h除行尾的分節(jié)符，此行不會(huì)被打印。在目錄上點(diǎn)右鍵“更新域”，然后“更新整個(gè)目錄”。打印前，不要忘記把上面“Abstract”這一行后加一空行第1章 緒論 問題的提出企業(yè)獲得資本的方式分為債權(quán)融資和權(quán)益融資。資本結(jié)構(gòu)定義為長期債務(wù)資本和權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)比例。資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)的資本成本和企業(yè)治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生深刻的影響，而且與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行密切相關(guān)。歐美和日本等發(fā)達(dá)國家對資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究取得了一定成果，但是并沒有獲得一致的研究成果。值得注意的是不同國家中企業(yè)資本結(jié)構(gòu)差異較明顯，同一國家不同產(chǎn)業(yè)的資本結(jié)構(gòu)亦存在差異，即使同一產(chǎn)業(yè)內(nèi)不同企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也存在不同程度的差異。但很多實(shí)證研究以全體上市企業(yè)為樣本存在問題，以總體概括個(gè)體，卻忽略產(chǎn)業(yè)特性，從而影響研究的代表性，降低了研究結(jié)果的理論價(jià)值和實(shí)用價(jià)值。我國資本市場發(fā)展不平衡、股權(quán)結(jié)構(gòu)較獨(dú)特、企業(yè)治理機(jī)制存在缺陷、投資者法律保護(hù)不健全等，使得我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素更加復(fù)雜。尤其是近幾年來，房地產(chǎn)行業(yè)又呈現(xiàn)出復(fù)雜的變化。2008年下半年，隨著中國樓市繼續(xù)趨冷，救市的呼聲也越來越高，也有越來越多的城市加入到“松綁”和“救市”的陣營中。隨著各地陸續(xù)出臺(tái)鼓勵(lì)住房消費(fèi)的政策，也得到了國家相關(guān)部委的支持。2009年房地產(chǎn)業(yè)率先走出低谷，各城區(qū)商品房銷量全線飄紅。在保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性的同時(shí)，加快保障性住房建設(shè)，加強(qiáng)市場監(jiān)管，穩(wěn)定市場預(yù)期，遏制部分城市房價(jià)過快上漲的勢頭。2010年4月底出臺(tái)“國十條”起，我國房地產(chǎn)市場遭遇一系列政策調(diào)控。地產(chǎn)政策越發(fā)嚴(yán)厲，二套房房貸首付比例和利率紛紛上調(diào)，三套及以上房貸全面叫?！鞯氐摹跋拶彙?、“限貸”政策不斷出臺(tái)。頻頻出臺(tái)的房地產(chǎn)的政策使2010年成為當(dāng)之無愧的調(diào)控年。復(fù)雜的宏觀因素和企業(yè)、行業(yè)特征究竟如何影響著其資本結(jié)構(gòu)？房地產(chǎn)行業(yè)如何調(diào)整資本結(jié)構(gòu)？亟待理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)，以便為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、治理結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)以及政府部門相關(guān)政策和企業(yè)財(cái)務(wù)政策的制定提供依據(jù)。 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 國外研究現(xiàn)狀Baxter和crag(1970)[1]將19501965年之間的美國129家工業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)為研究樣本，通過建立回歸模型，得到了以下結(jié)論：(l)規(guī)模越大的企業(yè)越傾向債權(quán)融資，而不傾向于利用股權(quán)融資，包括發(fā)行普通股和優(yōu)先股；(2)規(guī)模越業(yè)越傾向于多次發(fā)行債券或者股票來融資，而不是一次發(fā)行到位。Titman和wessels(1988)[2]的研究對于資本結(jié)構(gòu)影響因素理論學(xué)派的發(fā)展貢獻(xiàn)較大。他們選取了幾個(gè)普遍認(rèn)為對資本結(jié)構(gòu)影響比較大的因素進(jìn)行實(shí)證研究，主要包括企業(yè)的獲利能力、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)的資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、企業(yè)的成長性和企業(yè)的非負(fù)債稅盾，得到了以下的結(jié)論：(l)企業(yè)的獲利能力越強(qiáng)，就越容易傾向于內(nèi)部融資；(2)規(guī)模越大的企業(yè)，越傾向于內(nèi)部融資，而不喜歡利用財(cái)務(wù)杠桿來進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營；(3)資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值較大的企業(yè)偏好于債權(quán)融資；(4)成長性較好的企業(yè)，較傾向于債權(quán)融資，因?yàn)檫@樣能夠充分利用財(cái)務(wù)杠桿給企業(yè)帶來的好處；(5)非負(fù)債稅盾對于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響與對企業(yè)成長性帶來的影響是相反的。Harris和Raviv(l990)[3]以美國公司為樣本做了實(shí)證研究，結(jié)果表明：資本結(jié)構(gòu)與固定資產(chǎn)比例、非債務(wù)稅盾、投資發(fā)展機(jī)會(huì)、公司規(guī)模成正相關(guān)關(guān)系，與公司的變異性、廣告支出、破產(chǎn)可能性、產(chǎn)品特殊性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Booth(2001)[4]等學(xué)者通過對韓國、馬來西亞、巴基斯坦、印度、泰國、巴西、土耳其、墨西哥、津巴布韋和約旦這十個(gè)發(fā)展中國家的公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，影響發(fā)達(dá)國家企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素也同樣會(huì)影響發(fā)展中國家企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，只不過是在發(fā)展中國家這些影響因素的影響方式更為復(fù)雜。Frank和Goyal(2003)[5]選取了美國的非金融企業(yè)19502000年的龐大數(shù)據(jù)庫，運(yùn)用多重插補(bǔ)的方法來校正因數(shù)據(jù)缺失導(dǎo)致的實(shí)證結(jié)果的偏差，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司績效與賬面價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿比率之間呈正相關(guān)關(guān)系，與市場價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿比率之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。 Agyenim和Boateng(2004)[6]選取了從19651995年加納的合資公司，包括與西歐、北美和亞洲的合資公司，對資本結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行實(shí)證分析，分析結(jié)果表明資本結(jié)構(gòu)與公司規(guī)模、行業(yè)類型以及所有權(quán)狀況都有著顯著的正相關(guān)關(guān)系。Tarek和 Eldomiaty(2007)[7]以埃及99家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本，其中包括了非盈利機(jī)構(gòu)。分析得出的結(jié)論為：資本結(jié)構(gòu)與稅率呈顯著正相關(guān)關(guān)系，與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，與公司成長性呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，與贏利能力呈顯著正相關(guān)關(guān)系。 國內(nèi)研究現(xiàn)狀在國外的研究資料中，實(shí)證研究方法對評(píng)價(jià)、驗(yàn)證各種理論觀點(diǎn)以及啟發(fā)新思路都起著十分重要的作用。與國外發(fā)達(dá)的資本市場相比，我國的資本市場發(fā)展時(shí)間比較短，還處于不成熟的階段，我國學(xué)者對資本結(jié)構(gòu)的研究也相對比較滯后，尤其是針對我國現(xiàn)階段的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究資料比較少，但實(shí)證研究的重要性已日益被學(xué)者們所重視。陸正飛，童盼 (2005)[8]以1998年以前上市的公司為研究對象，主要考察了負(fù)債融資和融資來源對企業(yè)投資行為的影響。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，負(fù)債比例越高的企業(yè)，企業(yè)投資規(guī)模越小，且兩者之間的關(guān)系還和進(jìn)行新的項(xiàng)目投資前企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的大小以及進(jìn)行新的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)大小有關(guān)。林孔團(tuán)，李禮(2006)[9]在《資本結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績的行業(yè)特征：中國上市公司的實(shí)證研究》一文中，搜集了658家上市公司19972002的數(shù)據(jù)，以凈資產(chǎn)收益率為被解釋變量，以資產(chǎn)負(fù)債率為解釋變量進(jìn)行實(shí)證分析，得出結(jié)論是資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，且不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)價(jià)值的影響不同。丁江賢 (2007)[10]從財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)出發(fā)，結(jié)合我國實(shí)際情況，指出財(cái)務(wù)管理最優(yōu)目標(biāo)應(yīng)為企業(yè)價(jià)值最大化，并在分析影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化因素的基礎(chǔ)上，研究財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，對如何優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)以及在實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的過程中實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)的雙向辨證關(guān)系進(jìn)行了探討。萬平和陳共榮(2008)[11]以中小板上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：資產(chǎn)負(fù)債率與會(huì)計(jì)利潤、企業(yè)價(jià)值、代理成本顯著負(fù)相關(guān)，表明負(fù)債融資雖具有降低代理成本的作用，但更多地表現(xiàn)出負(fù)向治理效應(yīng)；而有息負(fù)債和長期負(fù)債則呈現(xiàn)出完全的負(fù)向治理效應(yīng)。這與己有理論的預(yù)期不完全一致，因此應(yīng)完善債務(wù)約束機(jī)制、拓寬融資渠道、深化銀行體制改革、強(qiáng)化股東監(jiān)督功能以優(yōu)化中小板上市公司資本結(jié)構(gòu)。于曉紅和張立（2009）[12]關(guān)于行業(yè)因素對資本結(jié)構(gòu)影響的研究中以三個(gè)維度（資源豐度、復(fù)雜性、動(dòng)態(tài)性）計(jì)量環(huán)境，研究結(jié)果表明：資源豐度與 Levera