【正文】 民族證券研發(fā)中心Research＆Resulting日期：2008年 2月29日研究員：張景Tel.: 01059355917Email:zhangjing@堅定看好銀行業(yè)長期投資價值■ 銀行業(yè)為國民經(jīng)濟各個部門提供信貸資金，在我國金融體系中處于主導(dǎo)地位。在非金融部門融資結(jié)構(gòu)中，80%以上的融資都來源于銀行體系，因此銀行業(yè)是與國民經(jīng)濟關(guān)聯(lián)最為緊密的行業(yè)。我國GDP增速連續(xù)五年超過10%，經(jīng)濟的快速增長為銀行業(yè)發(fā)展帶來了機遇，銀行業(yè)的規(guī)模、質(zhì)量和盈利能力都有了很大提高。雖然2008年明確提出實行從緊的貨幣政策，但總體經(jīng)濟的持續(xù)向好為銀行業(yè)的發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)?！?007年以來11次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率后，目前存款準(zhǔn)備金率達到15%。上調(diào)存款準(zhǔn)備金率主要從流動性和盈利性對商業(yè)銀行產(chǎn)生影響。經(jīng)測算，即使用收益率最高的貸款劃撥至存款準(zhǔn)備金， 對08年上市銀行的平均影響不超過1%，實際影響應(yīng)更小。2007年的幾次加息都使得商業(yè)銀行的凈利差有所擴大，以12月21日加息為例，此次利率調(diào)整后定期存貸款的利差縮小，而活期存款與短期貸款的利差卻在擴大。靜態(tài)來看，大多數(shù)上市銀行的存貸款利差有所擴大，對于存款利差擴大的銀行，存貸比越高，受到的正面影響越大?！鰪哪壳扒闆r來看，％。雖然2008年對貸款增長實行規(guī)模和節(jié)奏控制，貸款增速雖有所放緩，但對銀行盈利的影響不必過于悲觀。銀行對貸款的投放更加謹慎和嚴(yán)格，有利于對貸款質(zhì)量的控制，提高了安全性。貸款增速放緩，提高了銀行的議價能力，獲得更高的收益率。同時，固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)行業(yè)、居民消費貸款仍有著較大的貸款需求。重點公司評級工商銀行買入招商銀行買入浦發(fā)銀行買入民生銀行買入■稅率降低帶來實質(zhì)性利好。2008年內(nèi)外資企業(yè)所得稅合一，法定稅率降為25%，對商業(yè)銀行的業(yè)績產(chǎn)生最直接的影響。2008年內(nèi)外資所得稅統(tǒng)一和員工工資稅前抵扣政策實施后，銀行業(yè)的實際稅率會大幅降低，將對上市銀行的業(yè)績提升10%以上。我國商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)有著大的提升空間。目前開辦的中間業(yè)務(wù)涉及結(jié)算、代理、銀行卡、擔(dān)保承諾、資產(chǎn)托管、電子銀行等品種，業(yè)務(wù)種類上仍處于初級階段。招商銀行中間業(yè)務(wù)的占比最高，達到了16%。建行、中行等國有銀行中間業(yè)務(wù)占比在12%以上。行業(yè)指數(shù)與上證綜指對比■雖然宏觀經(jīng)濟和從緊的貨幣政策帶來一定的不確定性，近期銀行股股價下跌正是反映了銀行可能遭受到的負面影響。但我們認為，人民幣長期升值的趨勢對銀行經(jīng)營的積極作用是可持續(xù)的，商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的提高，中間業(yè)務(wù)的發(fā)展和所得稅率的降低等有利因素，提升了我國銀行的綜合競爭力。我國銀行業(yè)正處于高成長階段，對銀行股的股價構(gòu)成了強有力的支撐，維持銀行業(yè)的“買入”評級。重點關(guān)注工商銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、民生銀行。一、銀行業(yè)處于有利的宏觀環(huán)境中（一）充分分享經(jīng)濟增長的成果銀行業(yè)在我國金融體系中處于主導(dǎo)地位，80%以上的融資都來源于銀行體系，宏觀經(jīng)濟的持續(xù)向好為銀行業(yè)的發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。銀行業(yè)為國民經(jīng)濟各個部門提供信貸資金，在我國金融體系中處于主導(dǎo)地位。在非金融部門融資結(jié)構(gòu)中，約80%的融資都來源于銀行體系，因此銀行業(yè)是與國民經(jīng)濟關(guān)聯(lián)最為緊密的行業(yè)。我國GDP增速連續(xù)五年超過10%，經(jīng)濟的快速增長為銀行業(yè)發(fā)展帶來了機遇，銀行業(yè)的規(guī)模、質(zhì)量和盈利能力都有了很大提高。雖然2008年明確提出實行從緊的貨幣政策，但總體經(jīng)濟的持續(xù)向好為銀行業(yè)的發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。圖1：GDP高速增長數(shù)據(jù)來源：民族證券、wind資訊 表1：非金融部門融資結(jié)構(gòu)（億元） 2007年2006年融資量比重融資量比重融資總量49705%39874%貸款39205%32687%股票6532%2246%國債1790%2675%企業(yè)債2178%2266%數(shù)據(jù)來源：民族證券，中國人民銀行銀行業(yè)金融機構(gòu)總資產(chǎn)達到506163億元，發(fā)展迅速。國有銀行市場份額穩(wěn)中略降，股份制商業(yè)銀行和城商行正處于資產(chǎn)和業(yè)務(wù)擴張期，市場份額會繼續(xù)上升。截至2007年末，%。，%。其中，%，%，%。 隨著中小商業(yè)銀行的迅速發(fā)展，五大國有銀行市場份額逐步下降，但依然居于市場主導(dǎo)地位。以資產(chǎn)總額計算，%%；全國性股份制商業(yè)銀行通過現(xiàn)有機構(gòu)積極的業(yè)務(wù)擴張和繼續(xù)增設(shè)分行網(wǎng)點，%%；%%。預(yù)計未來幾年，五大國有銀行的市場份額仍會略有降低，股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行正處于資產(chǎn)和業(yè)務(wù)擴張期，市場份額會繼續(xù)上升。圖2：銀行業(yè)金融機構(gòu)市場份額銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量明顯改善，%，%%。數(shù)據(jù)來源：民族證券，中國銀監(jiān)會景氣的宏觀經(jīng)濟，企業(yè)盈利能力的增強，銀行資產(chǎn)質(zhì)量得到了明顯改善。截至2007年末，%%。其中股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行的不良貸款均較年初實現(xiàn)了不良貸款額和不良貸款率的雙降。表2：商業(yè)銀行資產(chǎn)明顯提高（億元）　2007年一季度末2007年四季度末余額不良貸款率余額不良貸款率 商業(yè)銀行％％ 國有商業(yè)銀行10610％％ 股份制商業(yè)銀行％％ 城市商業(yè)銀行％％數(shù)據(jù)來源：民族證券，中國銀監(jiān)會（二）人民幣升值對銀行業(yè)利大于弊2008年匯率將更富有彈性，截至1月31日，人民幣仍將處于較長時間的漸進式升值軌道。在2005年之前我國人民幣匯率相對較為平穩(wěn)，2005年7月21日，我國宣布實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度，當(dāng)日人民幣對美元一次性升值2%，其后人民幣匯率浮動的幅度逐漸增大。2007年下半年人民幣對美元升值速度加快，2008年匯率將更富有彈性，截至1月31日，人民幣仍將處于較長時間的漸進式升值軌道。圖3：人民幣升值速度加快數(shù)據(jù)來源：民族證券、wind資訊人民幣升值會使以人民幣計價的資產(chǎn)價值得到重估，我國商業(yè)銀行以人民幣為主要經(jīng)營對象，人民幣升值期間銀行的價值也會得到提升。同時長期漸進的人民幣升值將持續(xù)吸引國外資金流入，銀行擁有較充裕的資金，有利于銀行各項業(yè)務(wù)的開展。此外，人民幣購買能力的增強，投資活躍和財富增加帶來了旺盛的金融服務(wù)需求，對銀行業(yè)向中間業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型帶來了機遇。 長期漸進的人民幣升值將持續(xù)吸引國外資金流入，聚集在銀行體系，有利于銀行各項業(yè)務(wù)的開展，為中間業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型帶來發(fā)展機遇。 由于多數(shù)銀行美元敞口在資產(chǎn)中的占比都低于1%，因此總體上，銀行外匯資產(chǎn)規(guī)模仍然較小，人民幣升值帶來的負面影響有限。綜合來看，人民幣升值對銀行業(yè)利大于弊。但另一方面，人民幣對美元升值將導(dǎo)致以美元計價的資產(chǎn)負債價值發(fā)生變化。我國商業(yè)銀行的外匯資產(chǎn)普遍大于外匯負債，形成匯率風(fēng)險正缺口，人民幣的持續(xù)升值增加了我國銀行匯率風(fēng)險管理的難度，在海外上市的中行、建行、交行和工行，面臨的外匯敞口風(fēng)險較大。以美元資產(chǎn)為例，中國銀行的美元敞口無論絕對額還是在資產(chǎn)中的占比都是最高的，該行已加強外匯風(fēng)險管理，2007年較2006年風(fēng)險敞口有所減少。由于多數(shù)銀行美元敞口在資產(chǎn)中的占比都低于1%，因此總體上，銀行外匯資產(chǎn)規(guī)模仍然較小，人民幣升值帶來的負面影響有限。 表3：上市銀行美元風(fēng)險敞口比較（億元）20062007H美元敞口占比美元敞口占比中國銀行6187 %5142 %工商銀行2158 %2831 %建設(shè)銀行2515 %2353 %交通銀行233 %196 %中信銀行1 %266 %華夏銀行6 %7 %浦發(fā)銀行52 %8 %深發(fā)展2 %16 %民生銀行30 %33 %興業(yè)銀行30 %38 %數(shù)據(jù)來源：民族證券，各公司報表（三）流動性過剩對銀行的影響流動性過剩來自于外部。2007 年12 月末，廣義貨幣M2 萬億元，%， 個百分點；狹義貨幣M1 萬億元，%。圖4：M1M2數(shù)據(jù)來源：民族證券，wind資訊，我國流動性過剩主要來自于外部，尤其是在人民幣升值期間，大量資金流入我國，為維持匯率穩(wěn)定，央行投放了大量的外匯占款，成為投放基礎(chǔ)貨幣的主要渠道之一。自2006年以來貨幣供應(yīng)量快速增長，外匯儲備的變化以及由此導(dǎo)致的外匯占款的變化是影響整個金融體系資金供給的重要因素。由于人民幣升值期間大量資金的流入以及巨額貿(mào)易順差，使得外匯儲備增長迅速，2007年12月末我國外匯儲備余額達15282億美元。央行為了維持匯率穩(wěn)定對外匯進行收購，高額的外匯占款使得央行向市場投入了大量的基礎(chǔ)貨幣。并且外匯占款項目通過貨幣乘數(shù)的擴大效應(yīng)，造成貨幣供應(yīng)量大幅增長。2007年12月末我國外匯占款達128377億元，%，而這些外匯占款大部分都進入了商業(yè)銀行，造成銀行流動性過多。此外，我國存款尤其是居民儲蓄存款的高儲蓄率特征，也是造成銀行體系流動性過多的重要原因。而央行的貨幣政策多屬于對沖性質(zhì)，因此在2008年流動性過剩仍將突出。圖5：高額的外匯儲備（億美元）數(shù)據(jù)來源：民族證券，wind資訊圖6：外匯占款增長較快（億元）數(shù)據(jù)來源：民族證券，wind資訊緊縮的貨幣政策下，銀行體系流動性有所緩解，但從存貸比、存貸差和銀行間市場交易來看，總體上資金仍較為充裕。銀行體系流動性有所緩解，但總體仍較充裕在2007年頻繁出臺的緊縮性政策調(diào)控下，對銀行體系流動性過剩起到了一定作用，尤其去年下半年金融機構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金呈現(xiàn)逐步下降趨勢。圖7：金融機構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金率下降數(shù)據(jù)來源：民族證券，wind資訊國有銀行由于規(guī)模大，控制風(fēng)險的能力比較強，資金來源渠道較多，因此超儲率比較低。但小銀行由于網(wǎng)點少、資金來源渠道少為了應(yīng)對央行頻繁的上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的政策，只能保留較高的超儲率。但總體上看，目前銀行體系資金仍然充裕，這主要表現(xiàn)在：（1）自2005年起存貸差逐步擴大，存貸比大幅降低。雖然07年信貸投放較多，但存貸比仍未明顯提升，并且存貸差逐步擴大。截至去年12月末，%，與年初相比基本未出現(xiàn)變化。，可以看