【正文】 1 BFamp。CM 目前的格局下 如何進(jìn)行投資理財(cái) 王冀寧 南京工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 教授、院長助理 金融學(xué)系主任 中國社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所 博士后 南京大學(xué)工程管理學(xué)院 教授、博士后 江蘇省科技創(chuàng)新協(xié)會(huì) 副秘書長 江蘇省證券研究會(huì) 常務(wù)理事 江蘇省技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理現(xiàn)代化 常務(wù)理事 2 BFamp。CM 股票投資 房產(chǎn)投資（其他） 3 BFamp。CM 股票投資 4 BFamp。CM 金融證券產(chǎn)品到底是如何定價(jià)的 ？ 股票價(jià)格是否真實(shí)地反映了公司的價(jià)值 ？ 股票的定價(jià)是否是公平的 ？ 有沒有出現(xiàn)股票的高估或者低估的現(xiàn)象 ？ 有沒有內(nèi)幕交易或者莊家的操縱會(huì)使股票價(jià)格發(fā)生錯(cuò)位 ？ 社會(huì)的 、 經(jīng)濟(jì)的 、 文化的因素對(duì)證券價(jià)格的影響存在嗎 ？ 更為令人關(guān)注的是： 廣大個(gè)體股票投資者的行為是否存在認(rèn)知偏差（ cognitive biases)？ 這種心理偏差對(duì)股票價(jià)格的波動(dòng)有多大的影響 ？ 又會(huì)對(duì)投資者的投資收益產(chǎn)生何種重要的影響 ？ 五力模型 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 5 BFamp。CM 長期以來 ， 經(jīng)濟(jì)學(xué)將人假定為 “ 理性人 ” ， 即每個(gè)參與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的個(gè)體是理性的 ， 能依據(jù)對(duì)價(jià)格變化的理性分析推理 ， 合理地考察風(fēng)險(xiǎn)并由此決定自己的經(jīng)濟(jì)決策活動(dòng) 。 因此 ， 整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也是沿著理性的軌跡運(yùn)動(dòng)著 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 6 BFamp。CM 沿著傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)思想一脈相傳的思路 ，在現(xiàn)代金融證券領(lǐng)域居于統(tǒng)治地位的傳統(tǒng)主流金融理論認(rèn)為： 投資者是理性的決策者 ， 能夠按照自身最大效用原則來進(jìn)行個(gè)體的投資行為 ， 投資者能夠合理地分析風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn) ， 實(shí)現(xiàn)自己投資效用最優(yōu)化 。 金融證券產(chǎn)品的價(jià)格充分反映了對(duì)信息的理解 ， 價(jià)格是隨機(jī)漫步的 ， 具有不可預(yù)測(cè)性 ， 沒有人能持續(xù)的獲得利潤 ， 整個(gè)金融證券市場是有效的 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 7 BFamp。CM 傳統(tǒng)主流金融理論的思想方法及其理論體系構(gòu)成了金融市場定價(jià) 、 監(jiān)管和價(jià)格波動(dòng)研究及判斷的標(biāo)準(zhǔn)和基石 。該理論體系的主要核心有如下一系列理論：Samuleson(1956)、 Fama（ 1965） 等學(xué)者所創(chuàng)立并發(fā)展的“ 有效市場假說 ” （ EMH） 理論； Markowitz（ 1952） 等建立的 “ 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論 ” （ MPT） ； Williams（ 1938） 等建立的的 “ 凈現(xiàn)值估價(jià)模型 ” ； Sharpe、Linter及 Mossin（ 1966） 建立的 “ 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 ”（ CAPM） ； Ross（ 1976） 等建立的 “ 套利定價(jià)模型 ”（ APT） 及 BlackScholes（ 1973） 創(chuàng)立的 “ 期權(quán)定價(jià)理論 ” 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 8 BFamp。CM 傳統(tǒng)主流金融理論的核心有效市場假說 （ EMH） 是以一個(gè)完美的市場和完全理性的投資者為前提的 ， EMH認(rèn)為金融市場應(yīng)該表現(xiàn)為 3種形式：弱式有效市場：證券價(jià)格反映了所有的歷史信息 ， 投資者無法利用過去的信息獲利；半強(qiáng)式有效市場：證券價(jià)格包含了所有歷史信息和一切公開信息 ， 投資者不僅無法從歷史信息中獲利 ， 也不能從當(dāng)前公開信息中獲利；強(qiáng)式有效市場：證券價(jià)格不僅包含了上述兩類信息 ，還反映了一切私下及內(nèi)幕信息 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 9 BFamp。CM 以 EMH為代表的傳統(tǒng)金融理論研究的思路是先根據(jù)投資理性的假設(shè)創(chuàng)造一個(gè)理想的市場和完全理性的投資者 ， 然后探討證券市場在這種狀態(tài)下應(yīng)該發(fā)生什么 。 比如美國證券交易委員會(huì)（ SEC） 就是以 EMH原則進(jìn)行對(duì)內(nèi)幕交易行為進(jìn)行查處：因?yàn)橐罁?jù)有效市場推定 ， 股價(jià)應(yīng)該在一個(gè)合理的區(qū)間波動(dòng) ， 即和公司股票的長期走勢(shì)及股指的波動(dòng)想吻合的 ， 如果股票在某個(gè)重大事件或重要信息公布前出現(xiàn)了異動(dòng) ， 偏離了應(yīng)該維持了軌道 ，那么內(nèi)幕人即利用內(nèi)幕信息獲得了不當(dāng)?shù)美?， 就必須用 EMH理論推算其不當(dāng)?shù)美亩嗌?， 并處以剝奪和罰款 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 10 BFamp。CM 然而 ， 隨著金融證券市場的不斷發(fā)展 ， 傳統(tǒng)金融理論和金融證券市場的現(xiàn)實(shí)不斷發(fā)生著沖突 ， 人們并不總是以理性的態(tài)度做出決策 ， 在現(xiàn)實(shí)中存在諸多的認(rèn)知偏差 (cognitive bias， 所謂認(rèn)知偏差即心理 、 知識(shí)水平和行為均很正常的人會(huì)受到環(huán)境的影響對(duì)而事物的認(rèn)識(shí)產(chǎn)生一定程度的非理性偏離 。 )和不完 全 理 性 （ Less than perfectly rational） 的現(xiàn)象 ， 證券投資行為中會(huì)表現(xiàn)出各種偏激和情緒化特征 ， 在證券市場上則表現(xiàn)為股票價(jià)格的各種 “ 異象 ”（ anomalies） 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 11 BFamp。CM 如 :小盤股比大盤股收益更高 、一月效應(yīng) （ 股票在一月份表現(xiàn)出異常高的回報(bào) ） 、 周末 （ 周一 ） 效應(yīng)即股票通常在周一有較差的表現(xiàn) 、價(jià)值股的回報(bào)往往高于成長股的回報(bào)等 ， 而用 “ 有效市場假說 ” 等很難對(duì)這些 “ 異象 ” 給出合理的解釋 ，更多相關(guān)研究表明：傳統(tǒng)金融理論的某些基本假設(shè)與投資者在金融證券市場上的實(shí)際投資行為是不相符合的 ， 人們的實(shí)際投資決策并非如此 。 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 12 BFamp。CM 投資者總是過分相信自己的判斷 ， 對(duì)理性決策的偏離是系統(tǒng)性的 。 除此而外 ， 還有很多因素會(huì)主宰著投資者的投資行為和股票價(jià)格的波動(dòng) ， 也就是說 ， 理性投資人所導(dǎo)致的有效市場或者說公平的市場其實(shí)不存在的 ， 因?yàn)?，金融股票市場所面臨的環(huán)境因素實(shí)在太紛繁復(fù)雜了 ！ 大國崛起條件下如何進(jìn)行投資理財(cái) 13 BFamp。CM 由于心理學(xué)、社會(huì)科學(xué)及其他認(rèn)知科學(xué)對(duì)于非完美理性的人類行為研究已取得一定的成就，經(jīng)濟(jì)學(xué)家