【正文】 第四章　　風險與收益本章主要學習內(nèi)容1． 風險及其分類2． 單項資產(chǎn)的風險和報酬3． 投資組合的風險和報酬4． 資本資產(chǎn)定價模型第一節(jié)　風險及其分類一、風險的概念與類別（一）風險的概念在財務(wù)學中，風險則是指在一定條件下和一定時期內(nèi)預期結(jié)果的不確定性或?qū)嶋H結(jié)果偏離預期目標的程度。這種偏離或不確定性是由于經(jīng)濟、社會中的各種不能預期的變化引起的，如企業(yè)在每年初都會確定該年度的計劃銷售額和利潤，但在實際實施過程中可能由于其他新產(chǎn)品的引進而沖擊本企業(yè)的產(chǎn)品市場，或者由于原料供應(yīng)商未能及時供貨而延誤生產(chǎn)，這些都可能引起企業(yè)利潤額的變化，使其偏離預期目標。實際結(jié)果對預期目標可能出現(xiàn)偏離的程度大，稱為高風險。相反，實際結(jié)果對預期目標可能出現(xiàn)偏離的程度小，稱為低風險。各種經(jīng)濟活動和經(jīng)濟行為都有各自不同的特點，因此風險有大有小。在絕大部分經(jīng)濟活動和經(jīng)濟行為中，風險是客觀存在的。（二）風險的類別，風險包括籌資風險、投資風險與收益分配風險等。（1）籌資風險指企業(yè)在籌集資本的過程中所具有的不確定性。籌資風險的影響因素包括籌資時間、籌資數(shù)量、籌資渠道和籌資方式。具體的影響為：籌資時間越長，不確定因素越多，籌資的風險越大，因此要在最短的時間內(nèi)籌集到所需要的資金。籌資數(shù)量越大，則籌資風險越大。另外，籌資渠道與籌資方式的不同，也會影響到籌資風險，如股票籌資與債券籌資其風險就顯著不同。（2）投資風險是指企業(yè)將籌集的資本投向某活動所具有的不確定性。投資風險主要由投資的行業(yè)和投資時間的長短來決定。一般企業(yè)的資本可選擇多種行業(yè)進行投資，每種行業(yè)的利潤率不同，決定了其投資風險不同。如投資于處于戰(zhàn)爭狀態(tài)有國家和投資于和平國家的石油業(yè)所面臨的風險會相關(guān)很大。一般來說，長期投資比中短期投資的風險要高。（3）收益分配風險是指企業(yè)在收益的形成與分配上所具有的不確定性。一方面，如果企業(yè)開發(fā)的是社會急需的且質(zhì)量過硬的商品，可以使企業(yè)收益擴大從而降低收益形成所面臨的風險。另一方面，就是企業(yè)如何分配收益的問題，即結(jié)轉(zhuǎn)成本費用和確認收益所產(chǎn)生的風險以及對投資者進行分配收益的時間、形式和金額所產(chǎn)生的風險。，風險分為市場風險和公司特有風險。（1）市場風險是指那些對所有的公司都產(chǎn)生影響的因素引起的風險，如戰(zhàn)爭、國家政策調(diào)整、利率變化、經(jīng)濟衰退、通貨膨脹等。系統(tǒng)風險源于公司之外，在其發(fā)生時，所有公司都受影響，表現(xiàn)為整個證券市場平均收益率的變化。由于這類風險涉及所有的投資對象，不能通過分散投資來加以分散，一般稱之為不可分散風險或系統(tǒng)風險。①經(jīng)濟周期風險，是指由于經(jīng)濟周期的變化而引起的證券市場行情變動的風險。因為是經(jīng)濟周期的變化決定了企業(yè)的景氣和效益，從而從根本上決定了證券行市，特別是股市的變動趨勢。證券市場行情隨經(jīng)濟周期的循環(huán)而起伏變化，總的趨勢可分為看漲市場（即多頭市場）和看跌市場（即空頭市場）兩大類。當然，看漲市場和看跌市場是股市行情變化的大趨勢，實際上，股價并非直線上升或直線下降，而是漲中有跌，跌中有漲，盤整、反彈和回檔不斷出現(xiàn)。②利率風險，是指由于市場利率變動而使投資者遭受損失的風險。證券價格與市場利率的關(guān)系極為密切，兩者呈反向變化。其原因在于，銀行利率提高，會吸引一部分資金流向銀行等儲蓄機構(gòu)，從而減少對證券的需求，致使證券價格下降；同時利率提高，企業(yè)融資成本提高，在其它條件不變的情況下，盈利減少，從而派發(fā)的股利也減少，于是便導致股價下跌，反之亦然。③購買力風險，又稱通貨膨脹風險，是指由于通貨膨脹而使貨幣的購買力下降的風險。在通貨膨脹期間，雖然隨著商品價格的普遍上漲，證券價格也會上漲，投資者的貨幣收入會有所增加，但由于貨幣貶值，購買力水平下降，投資者的實際收益可能沒有增加反而有所下降。購買力風險對于不同證券的影響不同，受影響最大的是固定收益類證券，因其名義收益固定不變，當通貨膨脹率提高時，按購買力計算的實際收益就會相對減少，尤其是長期債券，其購買力風險更大。與固定收益類證券相比，普通股的購買力風險相對較小，因為當發(fā)生通貨膨脹時，股份公司的產(chǎn)品售價會隨之上漲，名義收益會增加，特別是當公司的產(chǎn)品售價漲幅大于生產(chǎn)費用漲幅時，公司的凈盈利會增加，此時股利會相應(yīng)增加，股票價格也會提高，普通股股東的收益增加，從而可部分地減輕通貨膨脹帶來的損失。（2）公司特有風險是指發(fā)生于個別公司的特有事件造成的風險，如罷工、產(chǎn)品變質(zhì)、訴訟失敗等。公司特有險為某一行業(yè)或某一企業(yè)所特有，它通常是由某一特殊因素引起，只對個別或少數(shù)證券的收益產(chǎn)生影響，而與整個證券市場的價格沒有系統(tǒng)、全面的聯(lián)系。這類風險是隨機發(fā)生的，可以通過多元化投資來分散，即發(fā)生于一家公司的不利事件可以被其它公司的有利事件所抵銷，企業(yè)的收益不會受到更大的影響。又稱為可分散風險或非系統(tǒng)風險。非系統(tǒng)風險主要有經(jīng)營風險、財務(wù)風險、違約風險、流動性風險與再投資風險等。①經(jīng)營風險亦稱商業(yè)風險，是指因生產(chǎn)經(jīng)營方面的原因給企業(yè)盈利帶來的不確定性。企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動會受到來自于企業(yè)外部和內(nèi)部多方面的影響，具有很大的不確定性。外部的影響因素包括政治環(huán)境、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、資源環(huán)境、財政環(huán)境、金融環(huán)境、市場環(huán)境等；內(nèi)部的影響因素包括運營狀況、經(jīng)營管理狀況、內(nèi)部財務(wù)管理能力等。其中，內(nèi)部因素是公司經(jīng)營風險的主要來源，如決策失誤導致投資失敗，管理混亂導致產(chǎn)品質(zhì)量下降、成本上升，產(chǎn)品開發(fā)能力不足導致市場需求下降，市場開拓不力導致競爭力減弱等，都會影響公司的盈利水平，增加經(jīng)營風險。②財務(wù)風險是指由于舉債而給企業(yè)財務(wù)成果帶來的不確定性，是籌資決策所產(chǎn)生的，又稱籌資風險。公司的資本結(jié)構(gòu)，即公司總資本中負債與權(quán)益（即股本）之比決定了企業(yè)財務(wù)風險的大小。如果公司的資本全部為權(quán)益資本，則銷售收入的任何變動都會對股東的凈收益產(chǎn)生同樣的影響。而如果公司的資本中除普通股權(quán)益資本外，還有一部分來源于負債或優(yōu)先股，則這些負債和優(yōu)先股便使得公司有了財務(wù)杠桿，這種財務(wù)杠桿使公司股東凈收益的變化幅度超過營業(yè)收入變化的幅度。負債資本在總資本中所占比重越大，公司的財務(wù)杠桿效應(yīng)就越強，財務(wù)風險就越大。③違約風險，又稱信用風險，是指證券發(fā)行人無法按時還本付息而使投資者遭受損失的風險。違約風險是債券的主要風險。一般認為，在各類債券中，違約風險從低到高排列依次為中央政府債券、地方政府債券、金融債券、公司債券。當然，不同企業(yè)發(fā)行的公司債券的違約風險也有所不同，它受到各企業(yè)的經(jīng)營能力、盈利水平、規(guī)模大小以及行業(yè)狀況等因素的影響。所以，信用評估機構(gòu)要對中央政府以外發(fā)行的債券進行評價，以反映其違約風險。④流動風險，又稱變現(xiàn)力風險，是指無法在短期內(nèi)以合理價格賣掉證券的風險。投資者在出售證券時，有兩個不確定性：一是以何種價格成交，二是需要多長時間才能成交。若投資于像垃圾股或不知名公司的股票等流動性差的證券，當遇到另一更好的投資機會時，投資者想出售現(xiàn)有證券以便再投資時，往往在短期內(nèi)很難找到愿意出合理價格的買主，他要么將售價降得很低，要么要等很長時間才能找到買主，于是他不是喪失新的投資機會就是蒙受降價損失。而像政府債券這類流動性強的證券就可隨時變現(xiàn)。所以，投資者在投資于流動性差的資產(chǎn)時，總是要求獲得額外的收益以補償流動風險。⑤再投資風險。指所持證券到期時再投資時不能獲得更好投資機會的風險。如年初長期債券的利率為10%，短期債券的利率為8%，某投資者為減少利率風險而購買了短期債券。在短期債券于年底到期收回現(xiàn)金時，若市場利率降至6%，這時就只能找到收益率約為6%的投資機會，不如當初買長期債券，現(xiàn)在仍可獲得10%的收益率。二、收益的衡量投資者進行各種投資活動，按種類劃分可分為固定資產(chǎn)投資和金融資產(chǎn)（即證券）投資兩大類。無論屬于哪類，投資活動的根本目的是為了賺錢。衡量一項投資賺錢能力的大小，一般有兩項互相聯(lián)系的指標，即收益額和投資報酬率，其中投資報酬率即利潤率是單位投入資本贏得的利潤，這種對盈利能力大小的衡量，便于不同數(shù)額的投資進行比較，作用和地位尤為重要。本章我們主要考慮金融資產(chǎn)的投資問題，在資本市場上投資，其效益只能用報酬率來衡量。在一定期間（比如說一年）進行一項投資的收益率，就是基于所有權(quán)而收到的現(xiàn)金支付加上市價的變化，再除以初始價格1 這種持有期間收益率在投資期間為1年或少于1年時是有用的。對于更長的投資期間把投資報酬率(或內(nèi)部收益率)作為收益率更佳。收益率的計算以現(xiàn)值為計算基礎(chǔ)并考慮貨幣的時間價值。對于普通股，可以把一期的收益定義為；　　　　　　　　　　　　　?。ǎ┢渲校簉是實際的(預期的)收益；t指過去(未來)特定的時間段；Dt是第t期期末的現(xiàn)金股利；Pt是第t期的股價；Pt1是第t－1期的股價。例如，某甲先生年初購買了V公司的股票，價格為每股￥100。年末每股分得紅利￥5，分紅后每股市價為￥120，則不管甲先生年末是繼續(xù)持有或是賣掉其股票，如果不計交易費用，其投資報酬率為： 　U公司是—家上市只有五年歷史的大型制造業(yè)企業(yè)，在二級市場上其普通股投資收益率從20002004年報酬率觀測值如下：年份20002001200220032004報酬率%1015241833其平均年報酬率（rG）為：如果采用幾何平均法，則為：　　　　　　　（）如果采用算術(shù)平均法，則為：　　　　　　　　　?。ǎ┦街衦1 ~ r5分別代表2000 ~ 2004的報酬率。風險報酬又稱風險價值，是指企業(yè)承擔風險從事財務(wù)活動所獲得的超過貨幣時間價值的額外收益，一般用風險報酬率表示。一般投資者投資所要求的期望報酬率與風險是相對的，風險越高，投資者所要求的期望報酬率就越高。用數(shù)學公式表示，期望報酬率與風險的關(guān)系為：　　　　　　　　　　　　　?。ǎ┦街蠯表示期望投資報酬率，Rf為無風險報酬率，bQ為風險報酬率，b為風險報酬系數(shù)，Q為風險程度。通過上式可以看出，期望投資報酬率包括兩部分：一是無風險報酬率，現(xiàn)在一般把國債的收益率作為同期無風險報酬率，因為國債的風險幾乎接近于零。另一部分為風險報酬率，由投資項目風險的大小決定，風險越高，風險報酬率就越大。第二節(jié)　　單項資產(chǎn)的風險與報酬一、風險的衡量風險的衡量是計算風險報酬的先決條件，需要使用概率與統(tǒng)計方法，具體的風險衡量過程如下：在經(jīng)濟活動中，某一事件在相同的條件下可能發(fā)生，也可能不發(fā)生，這類事件稱為隨機事件。概率就