【正文】 貨。股指期貨之所以在2010年才正式推出，這并不是人為的結(jié)果，而是市場(chǎng)客觀需要選擇的結(jié)果。在股權(quán)分置改革之前，市場(chǎng)上是存在著制度障礙的，而且也不需要有股指期貨。而如今，市場(chǎng)發(fā)生變化了，推出股指期貨的條件也已經(jīng)成熟了，那么股指期貨產(chǎn)生的時(shí)機(jī)也就到了。股指期貨作為我國證券市場(chǎng)上的一顆“新星”，它是以金融衍生工具的身份進(jìn)入證券市場(chǎng)的，那么它的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制等功能能否在現(xiàn)有的市場(chǎng)環(huán)境下得到充分的發(fā)揮？再加上股指期貨合約是以股票指數(shù)為標(biāo)的的，那么勢(shì)必會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生某些影響，那么這種影響究竟是怎樣呢？無論是投資者還是政策監(jiān)管者，都十分關(guān)注以上的問題。對(duì)于投資者而言，只有他們能得到市場(chǎng)的充分信息，才能做出正確的投資決策，獲取收益；對(duì)于政策監(jiān)管者而言，只有充分認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)狀況的現(xiàn)狀，才能制定出正確的決策，推進(jìn)我國證券市場(chǎng)的進(jìn)一步健康發(fā)展?；谏鲜鲈颍瑥睦碚摵蛯?shí)證兩方面就引進(jìn)股期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響進(jìn)行分析，是十分必要的。希望通過理論和實(shí)證分析，能揭示股指期貨對(duì)股市的長期與短期的影響，對(duì)中國股指期貨研究有一定借鑒意義。（二）本文研究內(nèi)容和結(jié)構(gòu)1．研究內(nèi)容及方法2010年4月16日，中國推出滬深300股指期貨，這使得中國金融市場(chǎng)的發(fā)展向前邁進(jìn)了一大步。本文主要選擇滬深300指數(shù)合約中比較活躍的IF1303為標(biāo)的進(jìn)行研究，借助計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)平穩(wěn)檢驗(yàn)、格蘭杰因果檢驗(yàn)，對(duì)中國滬深300股指期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)時(shí)間序列數(shù)據(jù)作實(shí)證分析。得出結(jié)果表明，滬深300股指期現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)相互影響，互為格蘭杰因果關(guān)系；無論從長期還是短期來看，股指期貨市場(chǎng)對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的作用均較大；滬深300股指期貨是現(xiàn)貨下跌的引領(lǐng)者而非推動(dòng)者。2．文章結(jié)構(gòu)本文分為四個(gè)部分。第一部分為緒論主要介紹研究背景以及意義，文章的內(nèi)容和結(jié)構(gòu)。第二部分探討滬深300指數(shù)期貨合約要素及其特點(diǎn)，期貨與現(xiàn)貨的關(guān)系。第三部分是本文的核心部分，借助計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)平穩(wěn)檢驗(yàn)、格蘭杰因果檢驗(yàn)，對(duì)中國滬深300股指期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)時(shí)間序列數(shù)據(jù)作實(shí)證分析。第四部分是對(duì)本文研究和內(nèi)容的總結(jié)，并由此結(jié)論為個(gè)人以及機(jī)構(gòu)投資者提供合理的投資建議，為政策監(jiān)管者提供合理的政策監(jiān)管建議，以期我國證券市場(chǎng)更長遠(yuǎn)的發(fā)展。一、股指期貨及其相關(guān)的理論（一）股指期貨市場(chǎng)與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)關(guān)系的理論分析自1982年股票指數(shù)期貨作為股票交易的一種革新方式推出以來，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家投入極大的熱情，對(duì)這一新生金融衍生工具所帶來的各種經(jīng)濟(jì)影響進(jìn)行理論研究。其中，股票指數(shù)期貨市場(chǎng)與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的聯(lián)系問題，由于其強(qiáng)烈的現(xiàn)實(shí)性，成為一個(gè)普遍受到經(jīng)濟(jì)理論界、證券監(jiān)管部門以及投資大眾關(guān)注的熱點(diǎn)理論和現(xiàn)實(shí)問題。在股票指數(shù)期貨誕生五年之后的1987年，以美國紐約證券市場(chǎng)為起點(diǎn)，整個(gè)世界證券市場(chǎng)發(fā)生了一場(chǎng)大崩潰。這次股市崩潰如同一根導(dǎo)火索，在美國證券實(shí)務(wù)界、理論界引起了一場(chǎng)廣泛、激烈的關(guān)于指數(shù)套利、投資保險(xiǎn)等與股票指數(shù)期貨相關(guān)交易策略的批評(píng)，更是對(duì)股票指數(shù)期貨交易本身提出了嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)—這場(chǎng)爭(zhēng)論在很大程度上促進(jìn)了人們對(duì)股指期貨與股票現(xiàn)貨聯(lián)系研究的深入。直觀地看，由于股票指數(shù)期貨交易的標(biāo)的物是股票價(jià)格指數(shù)，股指期貨市場(chǎng)可以被看做是基于股票現(xiàn)貨交易市場(chǎng)的“衍生市場(chǎng)”，那么股票現(xiàn)貨市場(chǎng)中的交易價(jià)格作為股指期貨定價(jià)的基礎(chǔ)，其對(duì)股指期貨市場(chǎng)的運(yùn)行產(chǎn)生一定影響也在情理之中。然而，現(xiàn)實(shí)情況卻復(fù)雜的多。由于股指期貨的交易成本較股票的交易成本低很多，股指期貨市場(chǎng)出現(xiàn)后，真正的股票價(jià)格往往首先會(huì)在股指期貨市場(chǎng)中決定，而并不是如原先那樣單純由股票現(xiàn)貨市場(chǎng)來決定。因此，兩人市場(chǎng)之間就存在著所謂的“反作用”。而股指期貨對(duì)股票市場(chǎng)的這種“反作用”，就成為我們關(guān)注的重點(diǎn)。就其內(nèi)涵而言，股指期貨與指數(shù)現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的關(guān)系，無非是衍生市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間關(guān)系的一種特例—股指期貨市場(chǎng)僅僅是因?yàn)槠浣灰讟?biāo)的(股票價(jià)格指數(shù))比較特殊，且具有一些特殊的結(jié)算規(guī)則(現(xiàn)金清算)而顯得特殊。雖然股指期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)會(huì)表現(xiàn)出一些獨(dú)特的聯(lián)系，但實(shí)質(zhì)仍是相同的。因此，我們首先考察一般意義上期貨市場(chǎng)價(jià)格與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格之間的聯(lián)系，作為深入研究的基礎(chǔ)。在這一部分，我們忽略預(yù)期、保證金變動(dòng)等因素的干擾，單純從交易動(dòng)機(jī)著眼考察股指期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的一般均衡關(guān)系。持有成本模型一、模型的假設(shè)條件 無論是離散型的股票指數(shù)期貨定價(jià)模型還是以連續(xù)復(fù)利推導(dǎo)出的定價(jià)模型，對(duì)股票指數(shù)期貨定價(jià)都依賴于sutcliffe(1993)提出的以下主要假設(shè)條件： 、無初始保證金、無紅利風(fēng)險(xiǎn)、無稅收。 ，且借貸利率相等。 ，股票指數(shù)期貨對(duì)應(yīng)的標(biāo)的資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)）即指數(shù)所對(duì)應(yīng)的股票可以賣空，賣空所得資金可馬上付給賣出方。 ，可在交割時(shí)以交割價(jià)同時(shí)買賣指數(shù)對(duì)應(yīng)的股票和期貨合約，且構(gòu)成指數(shù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的股票及期貨合約都是無限可分的。 ，盈虧直到交割時(shí)才支付。 。 二．簡(jiǎn)單持有成本模型 在股票指數(shù)期貨交易中，對(duì)期貨合約的賣方來說，由于期貨交易需到期后才可交割，由此產(chǎn)，主了持有成本；期貨合約的買方則因由于延遲支付而紂出一定的融資費(fèi)用。此外，因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)是一籃子股票，合約的買方會(huì)因?yàn)檠舆t持有股票而失去這一時(shí)期的股息分紅。因此，期貨的價(jià)格可以用下列形式簡(jiǎn)單表達(dá)：F=S(1+r) 其中F為期貨價(jià)格，ｓ為現(xiàn)貨價(jià)格，r為無風(fēng)險(xiǎn)利率，Ｄ為期間股息收益。 套利、交易成本與市場(chǎng)均衡我們知道在現(xiàn)實(shí)生活中，市場(chǎng)并不總是均衡的，不均衡反而是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的常態(tài)，因此現(xiàn)實(shí)生活中期貨價(jià)格往往與其理論價(jià)格不一致。1958年，Modigliani和Miller在研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值關(guān)系中提出“無套利均衡分析”，正是由于期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)中的“套利”機(jī)制的存在，消除了期貨價(jià)格大幅偏離其理論價(jià)格的可能性。一旦期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的價(jià)格不均衡，且達(dá)到一定程度時(shí)，套利投資者們將會(huì)迅速做出反應(yīng)，使得市場(chǎng)之間恢復(fù)原有的均衡。如：當(dāng)Ft S0(1+r)D時(shí)，投資者可以在0期同時(shí)沽空期貨、買入現(xiàn)貨，在T期通過反向操作而獲利。當(dāng)FtS0(1+r)D時(shí)，投資者可以在0期同時(shí)沽空現(xiàn)貨、買入期貨，在T期通過反向操作而獲利（二）股指期貨市場(chǎng)對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的作用對(duì)股票市場(chǎng)流動(dòng)性的影響　　股指期貨推出對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的資金量和交易活躍程度存在著正反兩方面的影響。一方面，股指期貨與股票現(xiàn)貨之間存在一定的替代效應(yīng)，股指期貨的推出可能會(huì)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)資金產(chǎn)生一定的排擠效應(yīng)，尤其是部分投機(jī)者和被動(dòng)型投資者，會(huì)將部分資金從現(xiàn)貨市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到期貨市場(chǎng)，這可能會(huì)在一定程度上減少股市的交易活躍程度。而另一方面，股指期貨的推出又給投資者提供了一種風(fēng)險(xiǎn)管理工具，可以吸引大量的場(chǎng)外資金進(jìn)入股市和期市。無疑，大量的理性套利者的加入將會(huì)提高股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的規(guī)模和流動(dòng)性。因此綜合看來，股指期貨的推出對(duì)于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的影響應(yīng)是上述兩方面的綜合結(jié)果。　　從全球股指期貨市場(chǎng)來看，股指期貨推出后，現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)交易量均顯著增長；股指期貨推出不僅不會(huì)造成現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的下降，而且會(huì)促進(jìn)現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性的提高。如果從這個(gè)角度來看的話，股指期貨的推出是會(huì)減小股市流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)性的影響　　股指期貨作為一個(gè)依存于現(xiàn)貨市場(chǎng)的投資品種和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，本身是中性的，它的推出不會(huì)改變市場(chǎng)的長期趨勢(shì)。雖然在其推出后短期內(nèi)可能會(huì)對(duì)股市形成一定的擾動(dòng)，但主要仍將受市場(chǎng)總體態(tài)勢(shì)及內(nèi)在估值的影響，而且估值因素的影響更為重要。從長期來看，股指期貨推出不會(huì)增加現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)性，反而會(huì)減小市場(chǎng)波動(dòng)，起到穩(wěn)定現(xiàn)貨市場(chǎng)的作用。　　首先，市場(chǎng)制度和產(chǎn)品合約上的特別設(shè)計(jì)確保了股指期貨具有較好的抗操縱性。股指期貨選擇了采用自由流通量加權(quán)的滬深300指數(shù)，就市場(chǎng)的廣度、深度和編制方法等方面來說，在國內(nèi)最具抗操縱性。相比海外市場(chǎng)期指主要合約標(biāo)的物來說，滬深300的抗操縱性也非常突出?！　∑浯?，股指期貨交易的各項(xiàng)規(guī)則細(xì)節(jié)，也有助于防范操縱。比如，采用最后兩小時(shí)指數(shù)算術(shù)平均價(jià)作為最終結(jié)算價(jià)，進(jìn)一步增加了操縱的難度；啟動(dòng)了跨市場(chǎng)監(jiān)管協(xié)作機(jī)制建設(shè)，中國證監(jiān)會(huì)、中國金融期貨交易所、上海證券交易所、深圳證券交易所、中證登記公司、中國期貨保證金監(jiān)控中心一起研究部署跨市場(chǎng)協(xié)調(diào)監(jiān)管的多方面工作，防范惡意資金進(jìn)行跨市場(chǎng)操縱?！　〉谌?，交易所設(shè)置了嚴(yán)格的限倉制度，限定投資者最大允許持倉量，嚴(yán)防多空對(duì)峙?！　〉谒模灰姿⒘酥苊艿拇髴魣?bào)告制度。符合條件的大戶必須向交易所報(bào)告所有的重要信息，交易所則通過掌握大戶行為，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和處理問題。　　最后，各監(jiān)管單位將加強(qiáng)市場(chǎng)實(shí)時(shí)監(jiān)控，一旦發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)異常變化，將開展多方聯(lián)合調(diào)查，包括與商業(yè)銀行系統(tǒng)的合作，追查可疑賬戶中的資金流轉(zhuǎn)信息，直至追究惡意人士相應(yīng)責(zé)任。對(duì)股票市場(chǎng)趨勢(shì)性的影響　　股指期貨上市不一定會(huì)引起股市大跌。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，股指期貨推出后，股市上漲和下跌的市場(chǎng)都存在。上漲的包括美國、日本、香港特別行政區(qū)、英國、德國、法國等，而下跌的則有韓國和中國臺(tái)灣地區(qū)。總的來說，股指期貨推出對(duì)股票的大勢(shì)、走勢(shì)沒有影響。股市的漲跌主要取決于推出時(shí)點(diǎn)估值水平的高低