金融市場微觀結(jié)構(gòu)理論及在中國的發(fā)展-文庫吧
2025-07-29 02:01 本頁面
【正文】 本，做市商設(shè)定了買賣價(jià)差。因此，導(dǎo)致買賣報(bào)價(jià)價(jià)差產(chǎn)生的原因是擁有股票和現(xiàn)金的存貨而產(chǎn)生的存貨成本，更進(jìn)一步說，是買賣指令之間存在的不平衡性。 存貨模型 ? Demsetz的 《 交易成本 》 （ 1968）奠定了金融市場微觀結(jié)構(gòu)理論的基礎(chǔ)，第一次提出了一個(gè)買賣差價(jià)的模型。 ? 交易指令的不確定性 —— 即時(shí)交易服務(wù) —— 做市商 —— 買賣報(bào)價(jià) —— 買賣差價(jià) ★ 按照 O’Hara（ 1995）的分類，存貨模型分為三類 ? 第一類存貨模型以 Garman為代表，著重分析指令流的性質(zhì)在證券交易價(jià)格決定中的作用。 ★ Garman(1976)首先考察了市場指令到達(dá)情況與做市商定價(jià)行為之間的關(guān)系，并正式提出 “ 市場微觀結(jié)構(gòu)理論 ” 一詞。 Garman認(rèn)為由每個(gè)交易主體根據(jù)自身最優(yōu)化而決定的指令流在市場上匯集時(shí)會產(chǎn)生量上的不相等，指令流被假定服從泊松過程，存貨狀況決定了做市商是否會破產(chǎn)，但不直接影響做市商的價(jià)格決策。 交易指令流與價(jià)格形成 I ★ Amihud和 Mendelson （ 1980）拓展了 Garman的分析，假定指令流為半馬爾可夫過程，考慮了做市商的報(bào)價(jià)如何隨存貨頭寸的變化而變化。研究結(jié)論表明： 寸單調(diào)負(fù)相關(guān)； 平，如果實(shí)際存貨偏離了這一存貨頭寸，做市商會通過修改報(bào)價(jià)以使存貨頭寸恢復(fù)到所偏好的水平；。 交易指令流與價(jià)格形成 II 做市商最優(yōu)化決策與價(jià)格形成 I ? 第二類存貨模型以 T. Ho、 Stoll等人為代表，通過分析做市商的最優(yōu)化決策問題來考察交易成本 (包括存貨成本 )對證券價(jià)格行為的影響。由于市場買賣報(bào)價(jià)由做市商設(shè)定，因此可以將做市商的買賣報(bào)價(jià)設(shè)定問題看作是選擇最優(yōu)定價(jià)策略以使效用最大化的過程，市場報(bào)價(jià)是做市商的最優(yōu)化行為結(jié)果。 ? 依據(jù)做市商在決策中所考慮時(shí)期數(shù)的不同，可分為單時(shí)期最優(yōu)化模型和多時(shí)期最優(yōu)化模型。 ★ Stoll（ 1978）首先采用一個(gè)兩期模型考察存貨對做市商最優(yōu)化決策的影響。 Stoll認(rèn)為，市場價(jià)差反映了做市商承擔(dān)由做市行為所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，買賣價(jià)差與真實(shí)價(jià)值的百分比和交易規(guī)模成線性關(guān)系 。做市商的存貨頭寸不會影響價(jià)差，但會影響買賣報(bào)價(jià)的設(shè)定。換句話說， 存貨將只會影響買賣報(bào)價(jià)的位置，而不會影響買賣報(bào)價(jià)價(jià)差的大小 。 ? 在 Garman模型中，價(jià)差是做市商避免破產(chǎn)的必要條件；在 AM模型中，價(jià)差被認(rèn)為是做市商市場壟斷力量的體現(xiàn)；而 Stoll模型，價(jià)差是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的做市商的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。 做市商最優(yōu)化決策與價(jià)格形成 II ★ HoStoll (1981) 模型在 多期內(nèi) 研究做市商定價(jià)行為和價(jià)格特征，證明了做市商最優(yōu)定價(jià)策略的三個(gè)重要性質(zhì)： ? 第一，做市商設(shè)定的買賣報(bào)價(jià)價(jià)差取決于交易的時(shí)期。 HoStoll證明，買賣報(bào)價(jià)價(jià)差可以被分解成風(fēng)險(xiǎn)中性價(jià)差和針對風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)整兩部分之和。 ? 第二，價(jià)差中針對風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)整部分取決于做市商的相對風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)、交易規(guī)模的大小以及股票的風(fēng)險(xiǎn)程度。但是，交易的風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)上并不直接影響價(jià)差，而是通過影響做市商整
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