【正文】 世紀(jì)80年代初的生產(chǎn)能力只有3000多噸。目前，公司擁有全國最大的窖房和世界最大的釀酒車間，行業(yè)內(nèi)最先進(jìn)的全自動包裝生產(chǎn)線，比國家專業(yè)檢測部門更先進(jìn)的質(zhì)量分析檢測儀器，這些先進(jìn)的硬件設(shè)施有力地保障了公司產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定提升，保證了不同批次產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定。 盡管規(guī)模不斷擴(kuò)大，但五糧液集團(tuán)公司始終堅(jiān)持只選取最好的8000噸作為五糧液酒，用規(guī)模提升質(zhì)量，為消費(fèi)者奉獻(xiàn)品質(zhì)最完美的五糧液酒?！痉治觯何寮Z液不僅有傳統(tǒng)的生產(chǎn)工藝，更有現(xiàn)代化的生產(chǎn)線投入，擁有全國最大的窖房和世界最大的釀酒車間。】問題二：參考貴州茅臺與五糧液20002012年度的相關(guān)財務(wù)報告（上海證券交易所和深圳證券交易所網(wǎng)站），并結(jié)合它們各自的財務(wù)狀況，分析五糧液為什么做不過貴州茅臺？（1） 財務(wù)狀況分析 償債能力（1） 短期償債能力①流動比率： 圖221流動比率即每一元流動負(fù)債有多少流動資產(chǎn)作為保障。茅臺公司的流動比率一直保持在2以上，12年來數(shù)據(jù)比較平穩(wěn)，達(dá)到12年來的最高點(diǎn)，說明公司短期償債能力很強(qiáng)。比較得五糧液公司短期償債能力弱于茅臺公司。茅臺公司近六年來速動比率均在2以上且穩(wěn)定增長，說明公司短期償債能力很強(qiáng)。（2） 長期償債能力——資產(chǎn)負(fù)債率 圖223資產(chǎn)負(fù)債率反映了總資產(chǎn)中有多大比例是通過負(fù)債取得的。國際上通行的標(biāo)準(zhǔn)為低于60%。 營運(yùn)能力（1） 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率： 圖224總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表明一年中總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的次數(shù)，一般來說，資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)次數(shù)越多，表明其周轉(zhuǎn)速度越快，營運(yùn)能力也就越強(qiáng)。（2） 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率： 圖225應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率表明一年中應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)次數(shù)，一般來說比率越高越好，表明公司收賬速度快，平均收賬期越短，壞賬損失少，資產(chǎn)流動快，償債能力強(qiáng)。2001年至2008年五糧液應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率高于茅臺，2009年兩者基本持平，2009年后茅臺后來居上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于五糧液。（3）存貨周轉(zhuǎn)率： 圖226存貨周轉(zhuǎn)率表明一年中存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)，一般來講，存貨周轉(zhuǎn)率越大，存貨周轉(zhuǎn)速度越快，存貨占用水平越低，流動性越強(qiáng)，存貨轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金或應(yīng)收帳款的速度就越快，這樣會增強(qiáng)企業(yè)的短期償債能力及獲利能力。 盈利能力（1） 銷售凈利率： 圖227銷售凈利率表明每一元銷售收入與其成本費(fèi)用之間可以“擠”出來的凈利潤。茅臺公司銷售凈利率遠(yuǎn)高于五糧液公司，且五年來一直保持在40%以上，%。 （2） 總資產(chǎn)凈利率： 圖228總資產(chǎn)凈利率反映每一元總資產(chǎn)創(chuàng)造的凈利率。總體來說，茅臺公司的總資產(chǎn)凈利率高于五糧液公司，但差距逐年減小，但現(xiàn)階段來說，茅臺的盈利能力比五糧液強(qiáng)。該指標(biāo)越高，說明投資帶來的收益越高；凈資產(chǎn)收益率越低，說明企業(yè)所有者權(quán)益的獲利能力越弱。五糧液公司2002年下降后一直逐年穩(wěn)步提升，2009年得益于銷售凈利率的提高，該指標(biāo)上升幅度變大。 成長能力分析 圖2210成長能力是指企業(yè)未來發(fā)展趨勢與發(fā)展速度，是對企業(yè)擴(kuò)展經(jīng)營能力的分析?對比銷售收入增長率、凈利潤增長率、每股收益增長率，2000年至2005年間，茅臺的成長能力強(qiáng)于五糧液，2006年之后兩者不分伯仲。影響股價的因素的因素有哪些？股價變動紛繁復(fù)雜，影響股價變動因素多種多樣的，譬如宏觀景氣、行業(yè)狀況、公司業(yè)績、資金供求、政策利好等都會影響股價變動。成長股股價與公司業(yè)績緊密相關(guān)，公司的成長性越好，股價上漲的可能性越大。（1）預(yù)期影響股價波動“買股票就是買預(yù)期”。因?yàn)橛蓄A(yù)期，投資者才會做出買入或賣出股票決策，并付諸實(shí)施，從而影響股價的波動。對未來股價走勢進(jìn)行判斷，投資者需要依賴一些消息。（2）價值判斷決定股價長期走勢股票是一種所有權(quán)憑證，本身并沒有價格，之所以能交易買賣交易，是因?yàn)樗芙o投資者帶來未來預(yù)期收益。對于股票價值判斷從來都是相對的，特別是關(guān)于未來收益估計，由于人們獲取信息及判斷能力差異，對于同樣股票，不同投資者會有不同估值?？偸兄凳侵冈谀程囟〞r間內(nèi)總股本數(shù)乘以當(dāng)時股價得出的股票總價值?？偸兄凳侵冈谀程囟〞r間內(nèi)總股本數(shù)乘以當(dāng)時股價得出的股票總價值。為什么五糧液做不過茅臺？（1）公司的財務(wù)狀況對比茅臺和五糧液公司12年來的財務(wù)比率，不難看出茅臺公司不管在償債能力還是營運(yùn)能力、盈利能力、成長能力都強(qiáng)于五糧液公司。【分析：從中可以看出五糧液的財務(wù)狀況以及增長性遠(yuǎn)不如茅臺，這就給了投資人一種預(yù)期：茅臺的收入能力和成長性高于五糧液。是什么導(dǎo)致了巨大差異？ 五糧液的資產(chǎn)重心是固定資產(chǎn)，貴州茅臺是流動資產(chǎn)。 【分析：五糧液的銷售成本高于茅臺，但每一元銷售費(fèi)用帶來的毛利貢獻(xiàn)卻僅僅是茅臺的1/2，所以運(yùn)營的效率遠(yuǎn)低于茅臺?！浚?）公司的定價能力貴州茅臺在白酒領(lǐng)域采用的單一品牌化策略，僅僅定位于高端，采取高價策略，控制產(chǎn)量，所有產(chǎn)品的定位都保持一致。為形成地域區(qū)隔而推出“一地一牌”策略也沒有產(chǎn)生預(yù)期的效果，嚴(yán)重破壞五糧液作為白酒之王的尊貴形象?！痉治觯嘿F州茅臺一直采用單一品牌策略，不斷鞏固其在消費(fèi)者心目中高端國酒的形象，但是五糧液盲目擴(kuò)張，又不加以高低端品牌間的差異化區(qū)分，混淆了消費(fèi)者對其品牌的定位，逐漸喪失與茅臺一樣的定價能力。因此投資者更傾向于茅臺。當(dāng)需求旺盛時，企業(yè)需要考慮如何增加生產(chǎn)能力，以滿足需求的增長；當(dāng)需求不足時，企業(yè)需要考慮如何縮小規(guī)模，避免能力過剩，盡可能減少損失。貴州茅臺被不少分析人士評論為現(xiàn)金太充沛，實(shí)則是貴州茅臺戰(zhàn)略略顯保守，而五糧液擴(kuò)張則太激進(jìn)?！痉治觯嘿F州茅臺拿著現(xiàn)金不利用，而五糧液擴(kuò)張，購置各種固定資產(chǎn)，導(dǎo)致產(chǎn)能閑置?！浚?）公司的股利分配狀況　 就中國上市公司的股利分配實(shí)踐而言，部分公司“鐵公雞”一毛不拔的同時，上市公司的“高分紅”現(xiàn)象也極為普遍。表222茅臺20082009201020112012權(quán)益凈利率%%%%%股利分配率%%%%%每股收益五糧液20082009201020112012權(quán)益凈利率%%%%%股利分配率%%%%%每股收益【分析：五糧液采取的剩余股利政策。茅臺采取的低正常股利加額外股利政策。大部分投資者比較喜歡現(xiàn)金股利，因?yàn)槟鞘菍?shí)際拿到手的現(xiàn)金，較能刺激投資者信心。第二，分析兩家公司的財務(wù)狀況看來，茅臺都是優(yōu)于五糧液的。第四，茅臺的股利分配政策比較誘人，相對來說五糧液的股利分配少，因此市場上買入茅臺的資金也相對更多。問題三：搜集相關(guān)資料，結(jié)合戰(zhàn)略分析、會計分析和財務(wù)分析的內(nèi)容，分別評估貴州茅臺和五糧液的公司價值，要求運(yùn)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算出具體股價。2）經(jīng)濟(jì)因素：一方面中國經(jīng)濟(jì)面臨著下行壓力加大、內(nèi)生動力不強(qiáng)、通脹壓力依然、市場信心不穩(wěn)、有效需求不足的種種風(fēng)險，白酒行業(yè)增速放緩不可避免。行業(yè)環(huán)境分析白酒行業(yè)產(chǎn)能過剩、市場需求及價格下跌、庫存增高等日益顯現(xiàn)，受經(jīng)濟(jì)下行壓力加大等因素的影響，白酒行業(yè)高景氣增長態(tài)勢結(jié)束，將進(jìn)入中低速發(fā)展的調(diào)整期，行業(yè)周期性波動和政策層面限制對白酒行業(yè)的調(diào)節(jié)將在2013 年完全顯現(xiàn)。競爭優(yōu)勢環(huán)境分析部分企業(yè)發(fā)展較快，營銷手段和模式不斷創(chuàng)新，競爭更加多維化、白熱化。大量資本進(jìn)入加劇了行業(yè)競爭，競爭壓力不斷加大。2）公司主要產(chǎn)品是國內(nèi)白酒市場上唯一獲“綠色食品”、“有機(jī)食品”稱號并受原產(chǎn)地域保護(hù)的優(yōu)質(zhì)白酒產(chǎn)品；3）作為白酒行業(yè)龍頭，公司已連續(xù)多年實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。 2）質(zhì)量管理體系健全，產(chǎn)品質(zhì)量廣受贊譽(yù) 。4）“十里酒城”規(guī)模，為生產(chǎn)高質(zhì)量產(chǎn)品提供堅(jiān)實(shí)保障。6） 自然生態(tài)環(huán)境得天獨(dú)厚 。8） 企業(yè)文化獨(dú)具特色，鑄就了競爭軟實(shí)力。3） 國酒釀造區(qū)及赤水河生態(tài)環(huán)境保護(hù)形勢不容樂觀5） 受國內(nèi)外各種酒類的競爭激烈1） 跨行業(yè)多元發(fā)展能力不強(qiáng)。%，但整個企業(yè)綜合毛利率2） 成本費(fèi)用較高。在五糧液集團(tuán)內(nèi)部，王氏家族的影響牢不可破，容易造成內(nèi)部管理的混亂，滋生腐敗。2009年9月23日，證監(jiān)會在通報中稱，經(jīng)初步調(diào)查，發(fā)現(xiàn)五糧液涉嫌存在三方面的違法違規(guī)操作，即為按照規(guī)定披露重大證券投資行為及較大投資損失，未如實(shí)披露重大證券投資損失，披露的主營業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)存在差錯等。2） 各級政府的重視和支持，為茅臺發(fā)展提供了保障。4） 貴州省委省政府對茅臺發(fā)展高度重視，把酒的發(fā)展作為“五張名片”之首，為茅臺的可持續(xù)發(fā)展提供了強(qiáng)大動力。2） 國家政策扶持。白酒企業(yè)是一個利稅大戶，所以各地政府爭相扶持。隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，人們生活水平的提高，消費(fèi)群體不斷壯大，對白酒的需求量也不斷增加。1）市場競爭激烈，產(chǎn)能結(jié)構(gòu)性過剩。而近十年，隨著白酒行業(yè)快速發(fā)展所形成較高景氣度，業(yè)外資本進(jìn)入加劇了行業(yè)競爭。從2012年白酒行業(yè)出現(xiàn)的諸多情況來看，宏觀政策和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，引導(dǎo)白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，高端白酒的消費(fèi)群體將會趨向多元化。會計分析：（1）茅臺資產(chǎn)負(fù)債表主要數(shù)據(jù)分析 表2322008年2009年2010年2011年2012年貨幣資金8,093,721,9,743,152,12,888,393,18,254,690,22,061,999,應(yīng)收賬款8,773,8,641,5,140,1,587,17,818,其他應(yīng)收款38,500,3,116,35,684,39,264,137,968,由上表得知茅臺最近五年的貨幣資金每年逐漸增加，主要原因是銷售增加所致，表明茅臺銷售業(yè)績良好。應(yīng)收賬款和其他應(yīng)收款期末金額很大，需要格外關(guān)注，公司應(yīng)該根據(jù)合理的方法計提壞賬準(zhǔn)備。4,000,759,4,552,888,5,339,761,9,250,323,14,008,450,每股收益①收入是企業(yè)利潤的來源，同時也反映該企業(yè)市場規(guī)模的大小。②凈利潤是它是衡量一個企業(yè)經(jīng)營效益的主要指標(biāo)。公司每年的凈利潤都在持續(xù)上漲，%，反映企業(yè)盈利能力強(qiáng)。它是測定股票投資價值的重要指標(biāo)之一，是分析每股價值的一個基礎(chǔ)性指標(biāo)，該比率反映了每股創(chuàng)造的稅后利潤、比率越高，表明所創(chuàng)造地利潤越多。（3）五糧液資產(chǎn)負(fù)債表主要數(shù)據(jù)分析 表23420082009201020112012貨幣資金5,925,396,7,543,588,14,134,459,21,550,861,27,845,507,應(yīng)收賬款5,170,102,759,89,308,75,620,80,997,其他應(yīng)收款25,692,68,864,37,700,42,779,25,692,由上表得知五糧液20082012年貨幣資金持續(xù)增加，表明五糧液經(jīng)營業(yè)績良好。（3） 利潤表主要會計數(shù)據(jù)分析表23520082009201020112012營業(yè)收入7,933,068,11,129,220,15,541,300,20,350,594,27,201,045,凈利潤②五糧液的每股收益雖然每年也在增長，但是增長的比率不大，每股收益也很低，在行業(yè)之中，每股收益處于較低水平。 財務(wù)分析杜邦分析法是利用幾種主要的財務(wù)比率之間的關(guān)系來綜合地分析企業(yè)的財務(wù)狀況。其基本思想是將企業(yè)凈資產(chǎn)收益率逐級分解為多項(xiàng)財務(wù)比率乘積，這樣有助于深入分析比較企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。2008年受金融的危機(jī)的影響，2008—2010年權(quán)益凈利率有所降低，10年開始回升，到2012年底增長到39% 。（2）將權(quán)益凈利率分解為總資產(chǎn)凈利率和權(quán)益乘數(shù)?？傎Y產(chǎn)凈利率從2001年的9% 逐年上升到2007年的27%，2008年到2010開始下降，12年上升到30% ，總體上為上升趨勢。以對股東產(chǎn)生正面的激勵效應(yīng)。圖234 圖235從茅臺的銷售凈利率可以看出2001到2012年，貴州茅臺的銷售凈利率有明顯的提高，提高率為150% ，表明銷售收入的收益水平有了較大幅度的提升。同時從茅臺的權(quán)益凈利率，銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以看出，銷售凈利率變化一個百分比對總資產(chǎn)凈利率的影響要大于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變化一個百分比對總資產(chǎn)凈利率的影響。 (4)五糧液權(quán)益凈利率圖236從上圖可以看出：五糧液的權(quán)益凈利率從2001年以來一直呈波動上升的趨勢，2001 年的權(quán)益凈利率為17% ，2012年已經(jīng)增長到32%。（5）將權(quán)益凈利率分解為總資產(chǎn)凈利率和權(quán)益乘數(shù)。而權(quán)益乘數(shù)從2001年到2008年持續(xù)下滑，08年到10年開始回升，但是10年后又恢復(fù)到負(fù)增長。企業(yè)應(yīng)當(dāng)重視權(quán)益乘數(shù)的變化，通過適當(dāng)提高權(quán)益乘數(shù)增強(qiáng)盈利能力。 圖238 圖239從五糧液的銷售凈利率可以看出2001到2012年，五糧液的銷售凈利率一直有較大幅度的提升，銷售狀況良好?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年下降說明企業(yè)采取降低總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度的政策