【正文】 投資評(píng)級(jí) .................................................................................... 23 1. 20xx 年醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)變中趨穩(wěn) . 行業(yè)高位運(yùn)行，效益增速放緩 20xx 年，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在調(diào)整和競(jìng)爭(zhēng)中穩(wěn)步增長(zhǎng)，但是受產(chǎn)業(yè)政策和 經(jīng)營(yíng)環(huán)境的影響，行業(yè)增幅整體趨緩。但 根據(jù)南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所的預(yù)測(cè)， 20xx 年醫(yī)藥工業(yè)總值將達(dá)到 4300億元以上（按現(xiàn)價(jià)計(jì)算），增長(zhǎng)率僅為 18％左右，而20xx 年這一數(shù)據(jù)將放緩到 17%。 同時(shí) 南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測(cè) 20xx 年 藥品的銷售額將達(dá)到 2500 億元人民幣，同比增長(zhǎng) 14％。 圖 3 醫(yī)藥制造業(yè)毛利率、銷售收入和利潤(rùn)總額增速趨勢(shì) 0%10%20%30%40%Feb04 Apr04 Jun04 Aug04 Oct04 Dec04 Feb05 Apr05 Jun05 Aug05毛利率 銷售收入同比增減 利潤(rùn)總額同比增減 數(shù)據(jù)來(lái)源：巨源數(shù)據(jù)，國(guó)泰君安研究 所收集整理 . 行業(yè)虧損面增大，重點(diǎn)企業(yè)表現(xiàn)不佳 醫(yī)藥工業(yè)利潤(rùn)總額在經(jīng)歷高速增長(zhǎng)后明顯回落，行業(yè)延續(xù)了 20xx 年以來(lái)的調(diào)整發(fā)展態(tài)勢(shì) 受成本上升、價(jià)格下降影響，醫(yī)藥制造業(yè)毛利率呈現(xiàn)下滑趨勢(shì) 20xx 年前三季度行業(yè)虧損總額 億元，同比增長(zhǎng)18％。這些數(shù)據(jù)部分佐證了醫(yī)藥上市公司利潤(rùn)增長(zhǎng)落后于行業(yè)整體表現(xiàn)。 20xx 年，原料和能源價(jià)格居高不下；GMP、 GSP 認(rèn)證增大了企業(yè)的營(yíng)運(yùn)成本；日益提高的環(huán)境保護(hù)標(biāo)準(zhǔn)和安全生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)也提高了企業(yè)營(yíng)運(yùn)成本。 20xx 年 9 月 ， 22 個(gè)品種 400 多個(gè)劑型規(guī)格的藥品實(shí)施新的限價(jià)方案，涉及金額達(dá)到 40 多億人民幣。 圖 4 藥品零售價(jià)格指數(shù)走勢(shì) 1001051101151201995 1997 1999 20xx 20xx Sep05模擬指數(shù)6%3%0%3%6%9%指數(shù)增減幅度模擬指數(shù) 指數(shù)增減幅度 20xx 年前三季度行業(yè)虧損面增大，股份制企業(yè)虧損額占據(jù)首位，國(guó)有重點(diǎn)企業(yè)表現(xiàn)不佳 20xx 年醫(yī)藥行業(yè)影響因素整體偏空；成本居高不下，藥品再次降價(jià)，人民幣升值等都增大了醫(yī)藥行業(yè)的經(jīng)營(yíng)壓力 今后醫(yī)療體制改革將轉(zhuǎn)變 為以體現(xiàn)社會(huì)公益性數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，國(guó)泰君安研究所收集整理；模擬指數(shù)以 1995 年為基期 醫(yī)改調(diào)整方向 。隨著國(guó)家新醫(yī)改方案的推進(jìn)，針對(duì)藥價(jià)、醫(yī)院藥品加價(jià)、藥品回扣等問(wèn)題的政策將 陸續(xù)出臺(tái)，藥品生產(chǎn)、流通、醫(yī)療服務(wù)等領(lǐng)域?qū)⒚媾R新的變革。 20xx 年 7 月匯改后人民幣的實(shí)際升值幅度達(dá)到 ％，目前仍然存在一定的升值壓力。相關(guān)出口型企業(yè)可以通過(guò)降成本以及產(chǎn)品議價(jià)部分抵消小幅度升值的負(fù)面影響，但是長(zhǎng)期升值趨勢(shì)對(duì)醫(yī)藥產(chǎn)品的出口仍會(huì)形成相當(dāng)?shù)膲毫Γ貏e是毛利率較低、成本轉(zhuǎn)嫁能力差的大宗原料藥。 禽流感一方面考驗(yàn)我國(guó)的公共衛(wèi)生防疫體系，另一 方面增加了對(duì)相關(guān)藥物和疫苗的需求。 國(guó)家對(duì)國(guó)內(nèi)重大疾病預(yù)防控制的重視，對(duì)疫苗等生預(yù)防性物制品的研發(fā)生產(chǎn)和市場(chǎng)化將產(chǎn)生長(zhǎng)期促進(jìn)。業(yè)內(nèi)企業(yè)應(yīng)對(duì)毛利下降的主要手段是通過(guò)研發(fā)創(chuàng)新進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)行挖潛降耗，通過(guò)管理和營(yíng)銷創(chuàng)新提升企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)效率，控制費(fèi)用 支出。月度行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，化學(xué)制劑行業(yè)整體毛利率較為穩(wěn)定，但是銷售費(fèi)用比率有上升趨勢(shì)，說(shuō)明在變革的過(guò)程中，多數(shù)企業(yè)通過(guò)加大流通環(huán)節(jié)的投入來(lái)確保收入和利潤(rùn)水平。 20xx 年新一輪的藥品降價(jià)方案出臺(tái)，化學(xué)制劑仍然受影響最大。 目前形勢(shì)下， 化學(xué)制劑行業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新顯得尤為重要，只有通過(guò)自主創(chuàng)新和推出差異化品種，才能穿越政策迷霧，在激烈競(jìng)爭(zhēng)中勝出。 20xx 年 大宗原料藥延續(xù)了激烈的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，以青霉素、維生素為代表的大宗原料藥市場(chǎng)持續(xù)低迷。華北制藥、魯抗醫(yī)藥、東北藥、新華制藥等老牌企業(yè)陷入困境，積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，升級(jí)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及引入戰(zhàn)略投資者成為企業(yè)擺脫困境的選擇。 在國(guó)際分工日益細(xì)化和產(chǎn)業(yè)大轉(zhuǎn)移的背景下，我國(guó)的原料藥產(chǎn)業(yè)面臨較大的外包生產(chǎn)機(jī)遇。調(diào)整的誘因一方面在于國(guó)內(nèi)跟進(jìn)入者增多，加劇了內(nèi) 部競(jìng)爭(zhēng)；另外來(lái)自印度的競(jìng)爭(zhēng)也逐漸加大，領(lǐng)頭的特色原料藥出口企業(yè)，則承受更多的壓力。 圖 12 我 國(guó) 歷 年 取 得 DMF 證書(shū)數(shù)量 圖 13 中印取得 COS認(rèn)證情況對(duì)比 010203040501 99 5年1 99 6年1 99 7年1 99 8年1 99 9年2 00 0年2 00 1年2 00 2年2 00 3年2 00 4年2 00 5H全部文件號(hào) 有效文件號(hào) 02040608020xx年 20xx年 20xx年 20xx年 20xxE中國(guó) 印度 數(shù) 據(jù) 來(lái) 源 ： 國(guó) 泰 君 安 研 究 所 收 集 整 理 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安研 究所收集整理 歐美藥廠大規(guī)模產(chǎn)業(yè)整合仍在進(jìn)行之中，其并購(gòu)將降低委托生產(chǎn)的需求，給整個(gè)外包市場(chǎng)帶來(lái)急劇的變化。 20 世紀(jì) 90 年代，印度領(lǐng)先企業(yè)Ranbaxy、 Sun 制藥就通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入了歐美市場(chǎng)，通過(guò)積累已經(jīng)建立了海外制造體系， 20xx 年他們加快了進(jìn)軍規(guī)范市場(chǎng)的步伐， Sun 制藥擴(kuò)大其在匈牙利和美國(guó)的工廠規(guī)模，而 Ranbaxy 則準(zhǔn)備收購(gòu) Roche 在墨西哥的原料藥基地。印度企業(yè)在中國(guó)的投資傾向于利用國(guó)內(nèi)的低成本優(yōu)勢(shì)，而其在全球的擴(kuò)張步伐加速意在擴(kuò)大規(guī)范市場(chǎng)的份額，對(duì)于國(guó)內(nèi)原料藥行業(yè)來(lái)講，由于產(chǎn)業(yè)鏈條不完整，無(wú)法有效延伸到規(guī)范市場(chǎng)制劑藥領(lǐng)域，印度企業(yè)對(duì)市場(chǎng)控制的加強(qiáng)會(huì)增大行業(yè)發(fā)展的阻力。 在目前的形勢(shì)下，國(guó)內(nèi)原料藥企業(yè)積極提升技術(shù)創(chuàng)新水平，尋求產(chǎn)業(yè)鏈延伸，進(jìn)行產(chǎn)品和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)已經(jīng)刻不容緩。20xx 年非典以來(lái)，中藥工業(yè)增速明顯放緩，但是整體發(fā)展較為穩(wěn)定。近年來(lái)隨著國(guó)家推進(jìn)中藥現(xiàn)代化工程，行業(yè)創(chuàng)新開(kāi)始加速，中藥新藥技術(shù)含量不 斷增加，種植－提?。苿┱麄€(gè)流程的認(rèn)證實(shí)施和中藥指紋圖譜使行業(yè)逐漸建立起整套規(guī)范。但是值得注意的是中藥行業(yè)產(chǎn)品仿制現(xiàn)象也較為嚴(yán)重，由于較少受到國(guó)家限價(jià)和 OTC 營(yíng)銷效果明顯，多數(shù)企業(yè)加速了中藥產(chǎn)品的申報(bào)。 圖 14 中藥 工 業(yè) 總 產(chǎn) 值 完 成 情 況 和 增 速 圖 15 20xx年前三季度中藥出口情況 0200400600800100012001999年 20xx年 20xx年 20xx年 20xx年 20xx年0%5%10%15%20%25%30%35%中藥工業(yè)總產(chǎn)值 億元 增速 中藥行業(yè)憑借品牌議價(jià)能力獲得了穩(wěn)定增長(zhǎng)，隨著中藥現(xiàn)代化推進(jìn)，產(chǎn)品創(chuàng)新提速，企業(yè)市場(chǎng)意識(shí)也不斷增強(qiáng)；但是中藥行業(yè)相對(duì)寬松的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境也引來(lái)了大量的仿制，短期內(nèi)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有加劇的可能 出口總額 植物提取物 中藥材 中成藥10%0%10%20%30%40%50%出口數(shù)據(jù) 億美元 同比增幅 數(shù) 據(jù) 來(lái) 源 ： 國(guó) 泰 君 安 研 究 所 收 集 整 理 數(shù)據(jù)來(lái)源：醫(yī)保商會(huì)，國(guó)泰君安研究所收集整理 20xx 年我國(guó)中藥出口 億美元，增速 ％，扭轉(zhuǎn)了長(zhǎng)期徘徊不前的局面。但是從中藥出口構(gòu)成看，資源性、附加值較低的中藥材比例最大，植物提取 物則增長(zhǎng)最快，高附加值中成藥出口困難，目前出口市場(chǎng)主要面向亞洲國(guó)家，得到歐美國(guó)家市場(chǎng)的認(rèn)可還需要一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間。企業(yè)規(guī)模零散、區(qū)域性分割造成競(jìng)爭(zhēng)格局較為混亂，市場(chǎng)集中度很低。在醫(yī)療改革推進(jìn)過(guò)程中，藥品降價(jià)和招標(biāo)采購(gòu)對(duì)流通企業(yè)造 成較大的壓力， GSP 認(rèn)證加大了企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，而零售藥店的低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)策略更是極大壓縮了企業(yè)的盈利空間。 表格 3 中美醫(yī)藥商業(yè)狀況對(duì)比 中國(guó) 美國(guó) 市場(chǎng)規(guī)模（億美元） 310 2400 批發(fā)企業(yè)7400 70 多 中藥出口增速提高，出口結(jié)構(gòu)需要改善 我國(guó)醫(yī)藥商業(yè)行業(yè)市場(chǎng)集中度較低，缺乏規(guī)模效應(yīng)，同時(shí)物流配送技術(shù)水平低，造成行業(yè)進(jìn)入微利時(shí)代，有待整合 家數(shù) 配送費(fèi)率 ％ ％ 凈利潤(rùn)率 ％ ％ 數(shù)據(jù)來(lái)源：《醫(yī)藥商業(yè)協(xié)會(huì)》，國(guó)泰君安研究所收集整理 . 生物制藥行業(yè)技術(shù)、 市場(chǎng)能力雙不足 20xx 年前三季度生物制藥產(chǎn)業(yè)收入和利潤(rùn)同比增幅分別為 31%和 32%，顯示行業(yè)發(fā)展形勢(shì)良好。前期產(chǎn)品重復(fù)建設(shè)嚴(yán)重，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，銷售過(guò)億的企業(yè)屈指可數(shù)。 SARS 和禽流感事件，引發(fā)了對(duì)干擾素、疫苗等生物醫(yī)藥產(chǎn)品的關(guān)注，行業(yè)投資逐漸上升，部分企業(yè)多年的研發(fā)積累也開(kāi)始顯現(xiàn)成效。 . 醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展水平有待提高 20xx 年前三季度醫(yī)療器械行業(yè)收入增速 26%，但是利潤(rùn)總額同比下滑 18%，顯示行業(yè)狀況不容樂(lè)觀。但是國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展水平仍然較低，難以在中高端產(chǎn)品市場(chǎng)有出色表現(xiàn)。 3. 醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)雙驅(qū)動(dòng)：國(guó)內(nèi)需求和出口貿(mào)易 國(guó)內(nèi) 醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平雖然較落后，但是在中國(guó) 巨大的市場(chǎng)潛 力和充滿 活力的經(jīng)濟(jì)載體上顯示出了高成長(zhǎng)速度 。 生物制藥企業(yè) 規(guī)模普遍較小，創(chuàng)新投入不足，行業(yè)在技術(shù)產(chǎn)品、生產(chǎn)管理和銷售等方面還需要進(jìn)一步積累 圖 16 國(guó)內(nèi) GDP 增速、醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)值增速和世界醫(yī)藥市場(chǎng)增速對(duì)比 0510152025301991 1993 1995 1997 1999 20xx 20xx 20xxE增長(zhǎng)速度 ％中國(guó)醫(yī)藥工業(yè)總產(chǎn)值增速 中國(guó)G D P 增速全球醫(yī)藥市場(chǎng)規(guī)模增速 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安研究所收集整理 . 國(guó)內(nèi)需求保持旺盛 國(guó)內(nèi)人口老齡化、城鎮(zhèn)化加快和醫(yī)療保健意識(shí)的加強(qiáng)造就了對(duì)醫(yī)藥產(chǎn)品的巨大需求，但是醫(yī)療保障覆蓋不完善等原因造成了“看病難、看病貴”的現(xiàn)象，在一定程度上抑制了需求釋放。為了改善這種狀況，20xx 年以來(lái)政府加大了對(duì)醫(yī)療衛(wèi)生體系和醫(yī)療保險(xiǎn)體系的投入，政府預(yù)算在衛(wèi)生費(fèi)用支出中的比例開(kāi)始上升（見(jiàn)圖 18）。在這種形勢(shì)下，醫(yī)保推進(jìn)將面臨加速， 新方案試點(diǎn)工作擬在 20xx年初展開(kāi)，以基本醫(yī)療系統(tǒng)覆蓋 90％的人群，并為其至少負(fù)擔(dān)一半的醫(yī)療費(fèi)用為整體目標(biāo)。 圖 17 中 美 衛(wèi) 生 費(fèi) 用 占 GDP 比 例 對(duì) 比 圖 18 中國(guó)衛(wèi)生費(fèi)用支出構(gòu)成 人口老齡化、城鎮(zhèn)化加速和醫(yī)療保健意識(shí)加強(qiáng)造就了醫(yī)藥產(chǎn)品的增量市場(chǎng)；醫(yī)保覆蓋面的擴(kuò)寬和醫(yī)保目錄品種增加將釋放對(duì)藥品的需求 0%5%10%15%20%1 99 31 99 41 99 51 99 61 99 71 99 81 99 92 00 02 00 12 00 22 00 3中國(guó)衛(wèi)生費(fèi)用占 GDP 的比例 (%)美國(guó)醫(yī)療支出占 GDP 比例 0%20%40%60%80%100%1980 1991 1993 1995 1997 1999 20xx 20xx政府預(yù)算支出 社會(huì)衛(wèi)生支出 居民個(gè)人衛(wèi)生支出 數(shù) 據(jù) 來(lái) 源 ： 國(guó) 泰 君 安 研 究 所 收 集 整 理 數(shù)據(jù)來(lái)源：衛(wèi)生部，國(guó)泰君安研究所收集整理 . 第一終端 —— 醫(yī)院市場(chǎng)快速增長(zhǎng) 由于藥品的特殊性，消費(fèi)者的選擇權(quán)力受到限制，國(guó)內(nèi)藥品消費(fèi)大部分仍然產(chǎn)生在醫(yī)院市場(chǎng)，大約占 70%～80%比例。預(yù)測(cè) 20xx 年全國(guó)醫(yī)院購(gòu)藥總金額將達(dá)到 1200億元以上，較 20xx年 增長(zhǎng) 20%以上。 圖 19 醫(yī)院用藥總體銷售金額季度變化（億元） 10015020025030035020 02 Q120 02 Q320 03 Q120 03 Q320 04 Q120 04 Q320 05 Q120 05 Q3 E 藥品消費(fèi)第一終端醫(yī)院市場(chǎng)將保持 20％～ 30%的增長(zhǎng) 數(shù)據(jù)來(lái)源：南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所，國(guó)泰君安研究所收集整理 . 第二終端 —— 藥店市場(chǎng)日漸活躍 隨著醫(yī)療保健意識(shí)增強(qiáng)和自我診療增多，藥品銷售第二終端藥店市場(chǎng)日漸活躍，零售 藥店的藥品銷售比例已經(jīng)從過(guò)去的 10％上升到 20%～ 30%左右。國(guó)務(wù)院要求 20xx 年初藥品分類管理基本達(dá)到初步目標(biāo)，將對(duì)零售藥店的處方藥銷售產(chǎn)生負(fù)面影響，但是長(zhǎng)期看醫(yī)療保健意識(shí)的加強(qiáng)，自療市場(chǎng)擴(kuò)大以及處方藥物向 OTC 的轉(zhuǎn)化都給零售業(yè)發(fā)展帶來(lái)