【正文】 54 升華拜克 云維股份 .20 17岳陽長興 保定天鵝 燕化高新 1 粵華電 1 .009 .68 25 萬杰實業(yè) 凌橋股份 1 廈門大學吳世農 位于１９９８年低負債比例前２０名的燕京啤酒和虹橋機場，今仍 居榜首。盈利能力較強的燕京啤 酒和虹橋機場分別采取配股和可轉換債券融資。2022年配股所獲資金１０億多元將投入啤酒和相關 行業(yè)（礦泉水、飲料）及生化。虹橋發(fā)行可轉換債券的原因 是：發(fā)行可轉換債券的利息（票面利率 %，年利息１０８０萬元）比 向銀行貸款的利息（５年期貸款利率６ .03%，年利息８１４０ .5萬元） 少。 廈門大學吳世農 根據 2022年 《 新財富 》 對 2022年 1033家上市公司的排名研究發(fā)現(xiàn)： 在有息負債率（ D/E）最低的 100家上市公司中，最高的 D/E是 %， 并有 49家上市公司的 D/E等于 0。具體地說，在 ROA最高的 100家上市公司中（ ROA不低于 %)， D/E低于 80%的上市公 司多達 80家； D/E低于 10%的有 39家； D/E=0的有 16家。以下是成長性 100強上市公司有關指標的中位數(shù)： 基本成長性 % 股利支付率 % ROA % 主營業(yè)務利潤率 % D/E % 主營業(yè)務利潤現(xiàn)金含量 % 應收款占總資產比例 % 凈利潤現(xiàn)金含量 % 廈門大學吳世農 關于我國上市公司負債比例如此之低的原因，決不是企業(yè)經濟效益象微 軟或 3M公司那樣很好而不需要負債，即使是微軟公司，近年來最低負債比 例也約在 15%以上，最低凈資產收益率在 35%以上。如何解釋我國上市公司這種低負債 現(xiàn)象呢？以下是幾種常見的說法： 股東的錢為零成本，可以不還本付息； 沒有資本結構政策的意識； 配股和增發(fā)新股被視為“經濟效益高”或“經營、財務、管理狀況 良好”的嘉獎； 不懂得使用合適的融資工具，造成配股成為“唯一的”融資工具； 對高負債懷有“恐懼癥”，實行穩(wěn)健的財務政策； 廈門大學吳世農 募股和配股的投資計劃形同虛設，無法落實，造成資金閑置； 利用募股和配股資金，轉還銀行貸款； 主業(yè)發(fā)展受限，一時難于尋找到高效益的投資項目； ９、上市公司的收益率低于銀行貸款利息率（６個月＝５ .58%。 Practice (WSN/XMU) 案例分析： （ 一 ） 公司股票發(fā)行和上市動機 正面效應 （ 1） 增加資本來源 ， 擴大資本規(guī)模 （ 2） 增加權益資本 ， 改善資本結構 ？？？ （ 3） 規(guī)范公司管理 ， 改善治理結構 ？？ （ 4） 樹立公司形象 ， 擴大公司影響 負面效應 （ 1） “ 權益資本成本 ” 高于 “ 債務資本成本 ” （ 2） 公司需要披露更多的信息 （ 3） 公司高管人員受到更多外部約束 （ 4） 管理成本相應提高 廈門大學吳世農 廈門大學吳世農 （ 二 ） 三個有爭議 的問題 ： （ 1） 中國上市公司為什么“ 偏好權益資本融資 ” ？ （ 2） 上市公司的股權結構是否導致 “ 圈錢行為 ” ，或認為 “ 股東的錢為零成本 ” ？ （ 3） 上市公司是否給股東創(chuàng)造價值 ？ 第六模塊 股票定價理論與實踐 （吳世農 /廈門大學） Module 6 Approaches to Assets Pricing: Theory amp。 備忘錄： 海內外上市公司： 1400多家；其中，境內： 1190家； 籌集資金： 7978億元；其中，境內： 6600億元； ROE=%； 市價總值 /GDP： %； 流通市值 /GDP： %。 Practice (WSN/XMU) （ 三 ） 小結和啟示 （ 1） 小結 * 長期負債比例偏低 ——中國上市公司偏好股權融資； * 短期負債占總負債比例偏高 ——中國上市公司偏好短期負債 。 （ 3） 為什么 ？ * “ 大股東控制 ” 和 “ 國有股一股獨大 ” 的股權結構導致公司治理結構 缺陷 ， 導致大股東視小股東的錢為 “ 免費午餐 ” ！ 第五講 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農 /廈門大學） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) （ 2）股利政策反映的問題 * 企業(yè)和股東面臨的當前利益與未來利益的矛盾； * 企業(yè)和股東面臨的短期與長期的矛盾； * 企業(yè)和股東面臨的分配與增長的矛盾。M股利政策無關論（ Dividend Irrelevancy） （ b）有關論 ——高登手中鳥理論 （ BirdinHand Theory） （ c） 有關論 ——稅差論（ Tax Differential） （ d） 客戶效應論 ——根據投資者類型制定分紅政策 第五講 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農 /廈門大學） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) （ 4）為什么要或為什么不支付股利？ 支付理由： — 有利于表明企業(yè)業(yè)績良好； — 有利于支持和穩(wěn)定股票價格； — 有利于吸引偏好現(xiàn)金股利的機構投資者； — 有利于提升股票價格，因為企業(yè)股票價格常常伴隨著其宣布 增加或提高股利而上升，伴隨其宣布降低或減少股利而下跌； — 有利于吸收消化剩余現(xiàn)金，減少引發(fā)經營管理者與股東之間 沖突的代理成本。 第五講 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農 /廈門大學） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 美國公司 19291991年凈利潤和股利支付（億美元） 年份 29 33 39 40 41 42 45 50 55 60 凈利潤 82 21 40 59 67 83 90 170 251 268 股利 58 20 38 40 44 43 46 88 103 129 支付率 % nm 95 年份 65 70 75 80 81 82 83 84 85 86 凈利潤 504 417 839 1523 1454 1065 1304 1461 1278 1153 股利 191 225 296 547 636 669 715 790 833 913 支付率 % 年份 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 凈利潤 1484 1805 1726 2187 2107 na na na na na 股利 982 1100 1240 1493 1465 na na na na na 支付率 % na na na na na 第五講 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農 /廈門大學） Chapter 5 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 股利支付率低，財務狀況影響顯著（ 2022年）： （ 1） ROA于股利支付率成正比， ROA越高，派現(xiàn)越多，反之越少。 ROA最高的 10個行業(yè)，平均股利支付率大于 18%； ROA最小的 10個行業(yè)，平均股利支付率小于 15%。 最為典型的行業(yè)是“運輸基礎設施”：主營業(yè)務利潤率 %（行業(yè)第 1）； %（行業(yè)第 6）；應收帳款占總資產比重 %（行業(yè)最低）；有息負債率 %（行業(yè)第 3低），其股利支付率最高%（行業(yè)第 1）。 Practices (WSN/XMU) 行 業(yè) 股利 行 業(yè) 主營業(yè)務 行 業(yè) ROA 行 業(yè) 負債率 行 業(yè) 凈利潤 支付率 利潤率 現(xiàn)金含量 運輸基設 % 運輸基設 % 軟件 % 石油燃汽 % 電力 % 生物技術 % 旅游休閑 % 通訊設備 % 酒業(yè)飲料 % 零售綜合 151% 建筑產品 % 生物技術 % 金屬礦業(yè) % 運輸基設 % 運輸基設 % 電力 % 醫(yī)藥 % 石油燃汽 % 旅游休閑 % 化工制品 % 金屬礦業(yè) % 酒業(yè)飲料 % 電力 % 建筑工程 % 旅游休閑 % 計算機 % 汽車制造 % 機械制造 % 林機造紙 % 電力設備 % 房地產 % 零售綜合 % 計算機 % 通訊設備 % 通訊設備 % 通訊設備 % 石油燃汽 % 工業(yè)綜合 % 綜合零售 % 貿易 % 綜合工業(yè) % 分銷商 % 家用消品 % 房地產 % 建筑工程 2648% 分銷商 %