【正文】 支出不到中央財(cái)政的 10％，加拿大 39％、日本 37％、澳大利亞 35％n 穩(wěn)定成長(zhǎng)溢價(jià)n 美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)體由周期波動(dòng)明顯的制造業(yè)過(guò)渡到比較穩(wěn)定的消費(fèi)推動(dòng)，市場(chǎng)估值傾向于提升。 人口老齡化216。但是他們是小行業(yè)中的巨人、低壁壘行業(yè)中的名牌。p 航空航天工業(yè)n 尋找二線籃籌躍遷到一線籃籌的機(jī)會(huì)F 可能存在的行業(yè)，高增長(zhǎng)或者存在巨大整體上市計(jì)劃的行業(yè)，比如鐵路中的大秦鐵路、航空工業(yè)重組中的西飛國(guó)際（ “龐巴迪 ”）、鋼鐵行業(yè)的整合（寶馬合并）？醫(yī)藥整合中定點(diǎn)生產(chǎn)的普藥企業(yè)（華北制藥、新華制藥）？F TDSCDMA產(chǎn)業(yè)等掌握行將大面積應(yīng)用技術(shù)的企業(yè)F 存在巨大品牌優(yōu)勢(shì)的企業(yè)F 新創(chuàng)品牌，如同美國(guó)的 STARBUCKSF 代表中國(guó)文化在世界范圍內(nèi)的普及的品牌，比如同仁堂、茅臺(tái)、普洱茶、壽山石；影視作品F 互聯(lián)網(wǎng)（鼠標(biāo)＋水泥）中的品牌，攜程、阿里巴巴等n 其他高增長(zhǎng)的股票，它們永遠(yuǎn)都難以成為大市值籃籌。除非是 150年以上的代表中國(guó)文化的品牌，比如茅臺(tái)、同仁堂等等。F 一個(gè)牛市需要打破尋常估值、高增長(zhǎng)的龍頭。我們暫時(shí)不做這樣的假設(shè)。n 滬深 300中的大市值指標(biāo)股二線籃籌股的投資策略n 我們認(rèn)為一線指標(biāo)股，尤其是滬深 300前10名將保持 20－ 30％的溢價(jià)。n 股指的利益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于指數(shù)波動(dòng)帶來(lái)的利益。n 滬深 300行業(yè)權(quán)重保持對(duì)哪些一線籃籌股的基準(zhǔn)配置n 滬深 300的大指標(biāo)股本身就由機(jī)構(gòu)高度持倉(cāng)，股指期貨提高了對(duì)這些股票的 “黏性 ”；由于剩余流通在外的股票市值有限，在目前基金發(fā)行大型化、保險(xiǎn)投資 A股比例、 QFII量擴(kuò)張的情況下，我們不排除有機(jī)構(gòu) “重倉(cāng) ”把守指標(biāo)股為股指期貨作準(zhǔn)備的情況。n 我們估計(jì)溢價(jià)可以接受的范圍將進(jìn)一步提高滬深 300權(quán)重前 30名對(duì)一次籃籌股的投資建議n 大盤(pán)股保持溢價(jià)的情況下，一線籃籌股的投資策略：F 首先我們認(rèn)為應(yīng)保持滬深300前八大行業(yè)的配置，比如金融服務(wù)、交通運(yùn)輸、黑色金屬和房地產(chǎn)等（見(jiàn)右表）F 我們認(rèn)為在明年 3－ 4月份股指期貨推出前，金融、交通運(yùn)輸、電力、房地產(chǎn)的行業(yè)權(quán)重將繼續(xù)增加；明年內(nèi)信息服務(wù)的權(quán)重也將增加，因此這些行業(yè)需要保持基準(zhǔn)配置。F 高盛的中國(guó) A股策略建議提前買(mǎi)入 A股中特有的品種，包括航天與國(guó)防工業(yè)F 高盛對(duì)比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)后認(rèn)為，高配醫(yī)療保健、教育、食品飲料、房地產(chǎn)金融（銀行、保險(xiǎn)與資產(chǎn)管理）n 大盤(pán)指標(biāo)股溢價(jià)能夠持續(xù)多久？我們對(duì)指數(shù)的跟蹤顯示，股指期貨的因素近期持續(xù)主導(dǎo)市場(chǎng)，造成市場(chǎng)大中小盤(pán)的顯著差異；我們認(rèn)為還有很多估值非常好的二線公司，該采取怎樣的投資策略呢？F 我們認(rèn)為指標(biāo)股將持續(xù)保持溢價(jià)，除非成長(zhǎng)性顯著低于二線公司F 我們認(rèn)為 2023年滬深 300指標(biāo)股仍舊保持20％以上成長(zhǎng)性，個(gè)別例外，比如中石化，預(yù)測(cè)為 18％。F 我們估計(jì)有稅收方面的原因。這與我們前期的預(yù)測(cè)不符。指標(biāo)股溢價(jià)n 目前市場(chǎng)對(duì)交通運(yùn)輸?shù)膽B(tài)度明顯轉(zhuǎn)變，轉(zhuǎn)為看好。p 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)優(yōu)于鋼鐵行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)構(gòu)p 與電解鋁鋼鐵同樣屬于產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)低p 全行業(yè)產(chǎn)能利用率在聯(lián)系保持 89％的水平上， 2023年繼續(xù)上升，可望達(dá)到93％F 我們預(yù)期股指期貨可以帶來(lái)大流通市值的股票保持一個(gè)相對(duì)的溢價(jià)水平。F 我們預(yù)期市場(chǎng)將繼續(xù)遵循這樣的脈絡(luò)，尋找下一個(gè)有預(yù)見(jiàn)性的高增長(zhǎng)或者強(qiáng)烈復(fù)蘇的行業(yè)。n 10月市場(chǎng)有兩條典型的脈絡(luò)F 首先對(duì)電解鋁鋼鐵等等處于 “估值洼地 ”的股票進(jìn)行了集中吸納。F 市值考核和股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施n 我們認(rèn)為減利的因素主要在于：F 宏觀因素，主要擔(dān)心在于全球經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致需求的滑坡，對(duì)中國(guó)的大宗原材料工業(yè)出口的壓力F 匯率對(duì)出口部門(mén)的壓力增加目前市場(chǎng)估值水平2023年股票回報(bào)預(yù)測(cè)，介于 10％－ 20％之間n 假設(shè)目前估值結(jié)構(gòu)合理，而估值不發(fā)生變化，按照目前預(yù)測(cè)的增長(zhǎng)率以及股息率，我們認(rèn)為 2023年股票的漲幅平均為 23％，即相當(dāng)于上證指數(shù)2350點(diǎn)n 按照 20％的波動(dòng)率， 2023年股票的收益范圍為 %%，相當(dāng)于上證指數(shù) 2250－ 2420點(diǎn)F 波動(dòng)率取滬深 300成分股自 2023年 1月始的周波動(dòng)率，高 22％，低 8％，中值％，均值 %n 我們認(rèn)為在目前點(diǎn)位（上證指數(shù) 2130）股票的預(yù)期收益率已經(jīng)有所衰減，但是仍舊在一個(gè)較高的水平 [%,%]n 考慮到股指期貨帶來(lái)的成分股溢價(jià)，我們給予股指 10％－ 15％的溢價(jià)，目前點(diǎn)位對(duì)應(yīng)的收益率提高到 [21%,25%,]F 按照滬深 300指標(biāo)股溢價(jià) 20%30％計(jì)算，目前滬深 300占總流通市值的 ％，對(duì)應(yīng)指標(biāo)股溢價(jià)為 10%15％n 然而隨著股指的上升，預(yù)期波動(dòng)率的上升，將降低股票對(duì)部分投資者的吸引力n 謹(jǐn)慎估計(jì) 2023年股票收益率中值為 10％，考慮到指標(biāo)股溢價(jià)因素為 20％5家證券公司重點(diǎn)推薦股票的預(yù)期漲幅籃籌溢價(jià)與二線股投資估值洼地與指標(biāo)股溢價(jià)n 本期市場(chǎng)趨勢(shì)明朗。我們假設(shè)凡是 2023年所得稅率高于 25％以上的企業(yè)的所得稅率均下降為 25％，其他不變。因此對(duì)每年成長(zhǎng)性區(qū)間的預(yù)測(cè)是非常重要的n 第三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 22％，剔除非經(jīng)常項(xiàng)目影響，為 14％n 三季報(bào)后研究員紛紛提高 2023年以及 2023年業(yè)績(jī)n 申萬(wàn) 304組合的平均增長(zhǎng)率 %；2023年全部上市公司 2023年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率為 15％ n 建信 358 預(yù)測(cè) 2023年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率為%n 中金 179 預(yù)測(cè) 2023年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率為％n 國(guó)泰君安 257 預(yù)測(cè) 2023年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率為 %n 高盛：企業(yè)的盈利能力可能正在接近歷史高位，盡管如此，我們?nèi)灶A(yù)測(cè)今后兩年企業(yè)利潤(rùn)將保持 15％左右的增長(zhǎng)，并且蘊(yùn)含進(jìn)一步上升的可能（鄧體順 , 9月 22日）n 機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)彼此接近n 股改承諾中許多公司給出的 06－ 07或－ 08年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)承諾平均超過(guò)20％n 如果現(xiàn)行估值結(jié)構(gòu)合理， 2023年漲幅將超越 20％，指數(shù)將創(chuàng)出新高n 筆者估計(jì) 2023年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將超越上述預(yù)期成長(zhǎng)性預(yù)測(cè)n 我們認(rèn)為明年存在很多的業(yè)績(jī)驚喜的機(jī)會(huì)F 新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施，對(duì)出租性房地產(chǎn)允許市價(jià)重估入帳；對(duì)科技開(kāi)發(fā)費(fèi)允許利息資本化，我們羅列了申萬(wàn)的研究成果作為附件。 30億勞動(dòng)人口進(jìn)入市場(chǎng)市場(chǎng)使得資本相對(duì)稀缺p 如果能夠有效降低波動(dòng)率，則股票的回報(bào)足以吸引人n 流動(dòng)性過(guò)剩、全球資金配置與中國(guó)股票的溢價(jià)F UBS 中國(guó)股票相對(duì)地區(qū)溢價(jià) 4％，低于印度的 28％和新加坡的 14％，存在上調(diào)盈利的潛力F 繼續(xù)保持高配，但是降低高配比例（由 5％下降為 %）企業(yè)回報(bào)保持高位，仍有提高回報(bào)的空間n 上市公司的回報(bào)將更高，來(lái)自于F 注資F 企業(yè)家精神F 股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施F 運(yùn)營(yíng)效率與資本管理效率的改善F 持續(xù)高的研發(fā)投入將結(jié)出碩果p 國(guó)際經(jīng)合組織：中國(guó) 2023年研發(fā)投入高達(dá) 1360億美元，僅次于美國(guó)的3000億美元，超過(guò)日本成為第二大國(guó)p 可持續(xù)的成長(zhǎng)趨勢(shì)成長(zhǎng)性與 2023股指的新高n 成長(zhǎng)性不僅僅影響未來(lái)漲幅而且影響估值結(jié)構(gòu)。 例如煤炭行業(yè)明年開(kāi)征出口稅 3－ 6％不必對(duì)經(jīng)濟(jì)的周期循環(huán)那么驚惶失措n OECD領(lǐng)先指標(biāo)的短期波動(dòng)，長(zhǎng)期看，只是一個(gè)小小漣漪；由OECD導(dǎo)出的種種短期回避等建議，長(zhǎng)期看，沒(méi)有多少價(jià)值n 預(yù)計(jì) 2023年第一季度利潤(rùn)增長(zhǎng)率非常高F 市場(chǎng)整體：同比增長(zhǎng) 40％F 投資品行業(yè)：增長(zhǎng)最快p 鋼鐵： 139％p 石化： 109％p 有色金屬： 81％p 建材： 76％n 然而短期因素畢竟對(duì)投資者乃至我們自己情緒產(chǎn)生影響n 我們更關(guān)注長(zhǎng)期因素；n 不能迷失長(zhǎng)期趨勢(shì)n “像自然界一樣，我們的經(jīng)濟(jì)體系，從長(zhǎng)期來(lái)看，是穩(wěn)定而有秩序的，因此在它處于暫時(shí)低谷的時(shí)候，我們沒(méi)有必要害怕什么…… ，我們對(duì)自然界的四季變化處之坦然，而對(duì)經(jīng)濟(jì)的周期循環(huán)卻驚惶失措，多么愚蠢啊！ ”（約翰 鮑威爾， 《共同基金常識(shí)》）n 針對(duì)由宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的明年第一季度的波動(dòng)，中長(zhǎng)線投資者可以不必做倉(cāng)位調(diào)整；除非股指沖出合理估值期間的上限而發(fā)生的調(diào)整股市上升空間已經(jīng)打開(kāi)n 企業(yè)利潤(rùn)繼續(xù)保持高增長(zhǎng)勢(shì)頭，源于F 良好的內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境為企業(yè)贏得國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)；p 國(guó)內(nèi)：城市化的快速推進(jìn)、西部大開(kāi)發(fā)、新農(nóng)村、技術(shù)進(jìn)步、社會(huì)保障加大覆蓋面等等p 海外市場(chǎng)的獲得F 運(yùn)營(yíng)效率的提升與運(yùn)營(yíng)資本管理的改善空間；F 股票的長(zhǎng)期回報(bào)＝股息率＋企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率p 估計(jì)回報(bào)高于 GDP的情況可以繼續(xù)持續(xù)，p 美國(guó)也是如此，資本的回報(bào)持續(xù)高企216。 擴(kuò)大優(yōu)惠稅率到所有自主創(chuàng)新的企業(yè)216。F 07年仍存在基準(zhǔn)利率上調(diào)（加息）可能p 中長(zhǎng)期貸款增速仍然處在高位，增加調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)p CPI潛在風(fēng)險(xiǎn)：糧價(jià)上升、資源類(lèi)產(chǎn)品價(jià)格改革深化、勞動(dòng)力工資上升p 投資反彈我們的觀點(diǎn)n 自上而下的幾大投資主題F 科學(xué)發(fā)展觀p 限制高能耗工業(yè)的發(fā)展，分解能耗指標(biāo)；國(guó)家能源平衡戰(zhàn)略，不直接或間接出口能源，促使政府限制原材料工業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)：帶來(lái)上游行業(yè)利潤(rùn)的復(fù)蘇和投資回報(bào)的快速上升p 保護(hù)環(huán)境，使資源成本顯性化216。但中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在高速增長(zhǎng)區(qū)間內(nèi)F 前期調(diào)控雖然頗見(jiàn)成效，但國(guó)內(nèi)投資反彈壓力尚存F 城市化建設(shè)、較好的企業(yè)盈利支持 20％以上的投資增長(zhǎng)F 和諧社會(huì)的大背景下消費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)可期F 人民幣升值、出口退稅調(diào)整環(huán)境下順差增長(zhǎng)率不及 06年，但絕對(duì)數(shù)仍可能高企。工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益綜合指數(shù) ，比去年同期提高 。（ 2） 1－ 10月，順差超過(guò) 1300億， 10月創(chuàng)出 。可見(jiàn)前期調(diào)控對(duì)地方投資影響較大。（ 4）大部分經(jīng)濟(jì)體 2023年顯著增長(zhǎng)注意 OECD對(duì) 08年主要經(jīng)濟(jì)國(guó)的增長(zhǎng)預(yù)期亦高于 07年。未來(lái) BRICs 占世界經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度將越來(lái)越大（即美國(guó)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響降低）。（ 2）德國(guó)和英國(guó)經(jīng)濟(jì)體仍處增長(zhǎng)勢(shì)頭中。中國(guó)在 07年上半年由于緊縮政策的效果持續(xù)和順差較之 06年增幅將有所回落，經(jīng)濟(jì)將較 06年增速放緩，但從 07年下半年開(kāi)始將恢復(fù)較高增速。某年 A股市 場(chǎng) 展望建信基金管理有限公司研究部本期要點(diǎn)與熱點(diǎn)問(wèn)題n 市場(chǎng)環(huán)境分析F 20232023年世界和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)展望p 我們預(yù)期 2023年股票回報(bào)率介于 10％－ 20％之間n 行業(yè)配置建議F 我們保持當(dāng)期乃至較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)對(duì)機(jī)械制造、金融服務(wù)類(lèi) (證券類(lèi)）、醫(yī)藥以及醫(yī)療保健、食品飲料、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的高配F 我們建議對(duì)原材料行業(yè)諸如水泥、電解鋁、鋼鐵等復(fù)蘇趨勢(shì)明顯的行業(yè)保持較高配置F 我們建議保持對(duì)信息技術(shù)行業(yè)的高度關(guān)注，主要由于來(lái)自企業(yè)信息技術(shù)方面的資本開(kāi)支增加、消費(fèi)類(lèi)電子穩(wěn)定以及微軟新操作系統(tǒng)帶來(lái)的換機(jī)高峰（預(yù)計(jì) 2023年 PC增長(zhǎng) 12％）F 我們建議的低配行業(yè)主要是化工、家電、紡織和金屬非金屬n 各行業(yè)投資建議07年世界和國(guó)內(nèi) 經(jīng)濟(jì) 展望OECD世界經(jīng)濟(jì)展望： 07年將有所回落OECD11月 28日發(fā)布的經(jīng)濟(jì)展望預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)：　 GDP增長(zhǎng) 2023 2023 2023 2023美國(guó) 日本 歐洲 OECD 中國(guó) OECD關(guān)于世界經(jīng)濟(jì)評(píng)述： 07年預(yù)計(jì)美國(guó)和日本總需求僅僅溫和超過(guò)總供給，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的勢(shì)頭不強(qiáng)，加上美國(guó)房地產(chǎn)明顯降溫，因此 0