【正文】 化的背景下，在人民幣緩步升值和以加工貿(mào)易為主的貿(mào)易結(jié)構(gòu)下，中國出口的快速增長格局仍將持續(xù)，貿(mào)易順差局面不會(huì)改變。雖然美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)溫和減速，會(huì)使國際貿(mào)易增長率有所回落。上下游價(jià)格將出現(xiàn)明顯分化：受投資增速回落和國際商品價(jià)格調(diào)整的影響，上游生產(chǎn)資料價(jià)格漲幅可能放緩；受公用事業(yè)價(jià)格改革、消費(fèi)啟動(dòng)的推動(dòng)，下游消費(fèi)價(jià)格漲幅會(huì)有所提高。l 預(yù)期年將呈穩(wěn)中趨升態(tài)勢我們預(yù)期年物價(jià)水平將穩(wěn)中趨升。l 預(yù)期年消費(fèi)增速將比年略有增長考慮到近年來收入水平的大幅增長和政府鼓勵(lì)消費(fèi)的政策效果逐漸顯現(xiàn)，同時(shí)，年是十一五第二年，財(cái)政向農(nóng)民的轉(zhuǎn)移支付將進(jìn)一步推進(jìn)，農(nóng)民的保障機(jī)制將逐步推行，這將提升農(nóng)民的消費(fèi)能力；另外，股市的大幅上漲和房價(jià)相對穩(wěn)定也將增強(qiáng)消費(fèi)者信心。l 預(yù)期年固定資產(chǎn)投資增速仍將維持較高增長，其趨勢將呈前低后高態(tài)勢在中國經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行出現(xiàn)周期延長和波動(dòng)幅度減小的趨勢。而不同投資群體的心理預(yù)期將決定市場資金的供給狀況，從而直接影響市場估值體系。股票的市場價(jià)格是在一定時(shí)間內(nèi)，投資者在對股票內(nèi)在價(jià)值認(rèn)識(shí)的基礎(chǔ)上，通過市場交易行為所產(chǎn)生的被市場認(rèn)可的價(jià)格。同時(shí)，人們對股票價(jià)值的主觀認(rèn)識(shí)都是階段性的，隨著經(jīng)濟(jì)條件、市場的變化，企業(yè)的發(fā)展將動(dòng)態(tài)變化，人們對企業(yè)價(jià)值的認(rèn)識(shí)也動(dòng)態(tài)變化。所以在確定股票既定價(jià)值時(shí)，我們還要看到股票的價(jià)值又是一個(gè)不斷變化的數(shù)值。而我們說的基本面分析，研究的宏觀經(jīng)濟(jì)與上市公司業(yè)績，都是對市場價(jià)值的理解。一、 我們的投資邏輯我們認(rèn)為證券市場的本質(zhì)同樣遵循經(jīng)濟(jì)學(xué)的本質(zhì)規(guī)律：價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)。堅(jiān)持價(jià)值成長原則優(yōu)選公司；在市場整體趨勢不變的情況下保持高比例股票投資；在估值與成長的權(quán)衡中調(diào)整股票組合；采取嚴(yán)格的“自上而下”和“自下而上”相結(jié)合的風(fēng)險(xiǎn)防范策略。整體市場輪動(dòng)脈絡(luò)將在價(jià)值與成長之間尋找平衡，資金將在相對估值泡沫與估值洼地之間輪動(dòng)，市場整體估值水平將在不同行業(yè)估值水平的交替上升中不斷提升。整體市場運(yùn)行趨勢將呈寬幅震蕩上行格局。l 在經(jīng)濟(jì)長期繁榮趨勢確立、人民幣升值驅(qū)動(dòng)中國資產(chǎn)估值持續(xù)提升、奧運(yùn)會(huì)催生大國情結(jié)、投資者情緒逐漸樂觀等因素推動(dòng)下，我們繼續(xù)看好年證券市場趨勢。年股市場投資策略報(bào)告 研究部 張凈 年元月日投資要點(diǎn)：l 隨著政府宏觀調(diào)控水平日益提高，宏觀政策的穩(wěn)定性、連續(xù)性和前瞻性得到了充分的強(qiáng)調(diào)，中國經(jīng)濟(jì)全球化也部分熨平了經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)，未來宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)將呈減小趨勢。與此同時(shí)，微觀經(jīng)濟(jì)潛在增長率日益提高，企業(yè)盈利能力提升，我們預(yù)計(jì)年可能推出的一系列宏觀調(diào)控政策將對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生直接或間接的影響，但不會(huì)改變中國經(jīng)濟(jì)長期向好的運(yùn)行趨勢。同時(shí)，由于年市場存在諸如經(jīng)濟(jì)外部需求波動(dòng)、階段性擴(kuò)容壓力釋放、制度創(chuàng)新等不確定性因素的影響，我們預(yù)計(jì)年市場震蕩將顯著加劇。l 我們預(yù)期年市場將繼續(xù)演繹指數(shù)欣欣向榮，個(gè)股兩極分化局面，市場仍將呈結(jié)構(gòu)性牛市特征。l 面對年寬幅震蕩、多元化的市場格局，我們的總體投資策略是“堅(jiān)持價(jià)值成長、把握趨勢投資、策略調(diào)整倉位、嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)控制”。、l 年我們將從三條主線中尋找投資機(jī)會(huì)：一是宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中尋找成長引擎；二是價(jià)值重估中尋找投資品種；三是在制度性變革中尋找投資機(jī)會(huì)。我們看到的指數(shù)運(yùn)行趨勢，研究的估值水平，都是市場價(jià)格的反映。因此，我們的投資邏輯及年趨勢判斷是：資金供給股市政策宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)企業(yè)盈利周期業(yè)績驅(qū)動(dòng)年價(jià)值中樞波動(dòng)上移中長期趨勢市場心理預(yù)期藍(lán)籌與成長輪動(dòng)估值螺旋提升年價(jià)格中樞震蕩上行中短期波動(dòng)理性理解市場價(jià)值與價(jià)格的變動(dòng)股票的價(jià)值與萬物俱變同理，也處于永恒的變化之中。股票價(jià)值變化的根本原因是因?yàn)樯鐣?huì)生產(chǎn)力在不斷發(fā)展，企業(yè)在市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境中不斷的波動(dòng)變化。因此，我們對股票的價(jià)值理解的辨證原則是：階段性穩(wěn)定、長期動(dòng)態(tài)變動(dòng)。股票市場價(jià)格代表了所有投資者的主觀定價(jià)，更多的是體現(xiàn)市場群體的心理預(yù)期。二、 年證券市場運(yùn)行趨勢分析（一）上市公司業(yè)績驅(qū)動(dòng)市場價(jià)值中樞波動(dòng)上行、年穩(wěn)健運(yùn)行的宏觀經(jīng)濟(jì)決定了企業(yè)盈利仍將處于上升周期年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)部環(huán)境：從總需求看，重工業(yè)化、城鎮(zhèn)化、全球化和消費(fèi)升級作為驅(qū)動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)增長的原動(dòng)力依然強(qiáng)勁； 投資、出口仍將繼續(xù)增長；從要素供給角度看，原材料、能源、運(yùn)輸?shù)燃s束瓶頸有較大改觀，勞動(dòng)力資源充裕，資金成本仍處于低位，將使經(jīng)濟(jì)繼續(xù)高速發(fā)展具備堅(jiān)實(shí)的物質(zhì)基礎(chǔ)。年在十一五規(guī)劃的全面實(shí)施下，良好企業(yè)盈利、寬裕的資金環(huán)境以及地方政府的投資意愿，都使得投資高增長不會(huì)發(fā)生方向性變化；同時(shí)，國家鼓勵(lì)自主創(chuàng)新的配套政策有望在年集中出臺(tái)，將成為經(jīng)濟(jì)增長新的推動(dòng)力量；因此，我們預(yù)期年固定資產(chǎn)投資增速仍將維持較高增長，其趨勢將呈前低后高態(tài)勢。因此，我們預(yù)期年消費(fèi)在年基礎(chǔ)上將有更高增長。在商品供過于求和糧食價(jià)格基本穩(wěn)定的情況下，我國出現(xiàn)通膨的可能性進(jìn)一步降低。高增長低通脹的中國經(jīng)濟(jì)：資料來源： 資訊 年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的外部環(huán)境： 和，對 年整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)的增長仍然看好。但發(fā)達(dá)國家增長的小幅放緩并不意味著其經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)入下降通道?？紤]到我國出口結(jié)構(gòu)的升級和進(jìn)口替代能力的增強(qiáng)，未來全球經(jīng)濟(jì)的放緩對中國經(jīng)濟(jì)的影響將減小。目前宏觀經(jīng)濟(jì)基本面非常良好，宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行處于高增長、低通脹態(tài)勢。目前外需下滑的風(fēng)險(xiǎn)雖然在加大，但不宜估計(jì)過高，因此，我們預(yù)期年整體宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將支持企業(yè)盈利的上升周期、預(yù)期年政策環(huán)境將支持企業(yè)盈利增長l 預(yù)期年宏觀政策依然偏緊依據(jù)我們對年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行維持高位運(yùn)行的判斷，我們預(yù)期年宏觀調(diào)控政策依然任重道遠(yuǎn)。展望 年的貨幣政策，我們依然維持年一、二季度可能有進(jìn)一步緊縮的判斷。從具體的政策工具來看，公開市場操作、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、加息都是可能的手段。在靈活的宏觀調(diào)控下，如果沒有嚴(yán)重的外在沖擊，宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)將呈減小的趨勢。l 上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率意味著市場流動(dòng)性非常充裕在持續(xù)的信貸緊縮中，提高法定存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)成為一種常規(guī)的調(diào)控手段，我們理解是：提高法定存款準(zhǔn)備金率的本質(zhì)是整體市場流動(dòng)性泛濫，只要上調(diào)準(zhǔn)備金的預(yù)期一直存在，則流動(dòng)性充裕的局面將一直維持。l 上調(diào)利率意味著實(shí)體經(jīng)濟(jì)盈利能力的高增長針對中長期貸款快增、防止過多資金流向非實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門以及銀行資產(chǎn)負(fù)債期限不匹配等結(jié)構(gòu)性問題，除加強(qiáng)窗口指導(dǎo)外，不排除可能進(jìn)一步加息可能。短期利率調(diào)整本質(zhì)上就是一個(gè)通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長之間權(quán)衡。我們認(rèn)為，升息對股市影響關(guān)鍵要看升息時(shí)所處的經(jīng)濟(jì)周期及整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況：如果升息在經(jīng)濟(jì)處于景氣上升階段，則升息的負(fù)面影響將被強(qiáng)健的經(jīng)濟(jì)增長所替代，企業(yè)贏利的高增長所代來的估值上升超過了加息形成的估值下降壓力，股市將繼續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)景氣周期上行。從美國的歷程看，加息周期中美國股市趨勢是向上的，而在減息周期股市走勢卻是震蕩向下的。目前美國的利率維持穩(wěn)定狀態(tài)，說明美國央行也處于觀望期，對美國經(jīng)濟(jì)未來走向也處于觀察期。資料來源：美國聯(lián)邦儲(chǔ)備局網(wǎng)站、友邦華泰基金整理一般情況下，經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇常伴隨著利率的回升，因此，我們認(rèn)為，在目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的上行階段中，只要加息的預(yù)期一直存在，企業(yè)盈利就將處于上升周期。l 匯率的穩(wěn)步升值意味著經(jīng)濟(jì)體綜合實(shí)力的提升人民幣將伴隨著中國國力的迅速增長而國際地位不斷加強(qiáng)，同時(shí)其自主波動(dòng)幅度也將會(huì)逐步擴(kuò)大。l 宏觀緊縮政策方向性改變是我們判斷經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的先行指標(biāo)我們認(rèn)為在準(zhǔn)備金率的調(diào)整、利率和匯率變動(dòng)對經(jīng)濟(jì)未產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響之前，宏觀層面對基本面和流動(dòng)性的支持邏輯不會(huì)改變，在年甚至更長時(shí)間，小幅的利率和匯率上升，都不會(huì)對經(jīng)濟(jì)增長和貨幣供應(yīng)格局產(chǎn)生根本性影響；短期甚至?xí)哟笊殿A(yù)期，進(jìn)而加大資金的流入，繼續(xù)成為推動(dòng)資產(chǎn)的關(guān)鍵。一旦市場趨勢形成，無論是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的趨勢，還是流動(dòng)性充裕的趨勢，我們很難也無法去判斷頂部在何位置，而我們需要密切跟蹤的是改變趨勢的本質(zhì)性因素是否出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，我們的關(guān)注點(diǎn)是宏觀調(diào)控政策的方向是否出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。具體的宏觀調(diào)控政策只能造成經(jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)，不會(huì)改變經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的上升趨勢。兩稅并軌改革將如期推進(jìn)；資源稅將全面上調(diào)；財(cái)政政策將進(jìn)一步向消費(fèi)傾斜，醫(yī)療和教育開支的增長將按照十一五的