【正文】 投資單一股票按股份數(shù)額計(jì)，不得超過該上市公司流通股數(shù)量的10%，對(duì)投資非流通股則另作要求。另外，隨著《基金法》對(duì)基金投資債券比例限制的取消，部分基金開始醞釀修改基金章程，根據(jù)國泰君安統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)分析，取消債券比例限制最多可釋放的資金量約為300億左右，這部分資金將可能為市場(chǎng)提供長期的資金支持。正如我們?cè)凇?004年9月基金組合投資策略》中分析的，部分基金開始“攢錢”應(yīng)對(duì)市場(chǎng)底部和新的詢價(jià)機(jī)制。據(jù)統(tǒng)計(jì)，％，％；封閉式基金整體倉位從2季度末的68．16％，％。李融榮中央企業(yè)負(fù)責(zé)人會(huì)議加快中央企業(yè)股份制改革步伐,可以借助于上市公司的平臺(tái),使一部分具備上市條件的中央企業(yè)做到主營業(yè)務(wù)整體上市。證監(jiān)會(huì)在與其他機(jī)構(gòu)的博弈中進(jìn)行了讓步，暗示大規(guī)模擴(kuò)容。同時(shí)，使市場(chǎng)預(yù)期保險(xiǎn)資金入市產(chǎn)生變數(shù)。證監(jiān)會(huì)制造利好，暫時(shí)緩解了擴(kuò)容問題。資本市場(chǎng)問題受到國務(wù)院重視，并提出保護(hù)投資者利益，政策正在發(fā)生變化。投資者應(yīng)把握行情和股票的波段，結(jié)合政策面的變動(dòng)進(jìn)行投資選擇。我們認(rèn)為，以本次會(huì)議精神構(gòu)成導(dǎo)火索，出現(xiàn)中級(jí)反彈行情的概率很大，但反彈的高度決定于政策的力度。我們無法斷定何時(shí)出臺(tái)何種政策，但我們認(rèn)為9月－10月出臺(tái)積極政策的可能性非常大，證券市場(chǎng)將以政策出臺(tái)為契機(jī)展開反彈，投資者應(yīng)當(dāng)做好積極的準(zhǔn)備?？梢钥闯?，市場(chǎng)的極度低迷使融資功能大大削弱，倒逼證監(jiān)會(huì)之外的部委和更高的管理層的政策基調(diào)。但隨著證券市場(chǎng)的進(jìn)一步下挫，證監(jiān)會(huì)通過股票發(fā)行詢價(jià)制度的征求意見，制造利好，暫時(shí)緩解了擴(kuò)容壓力。兩種力量影響證券市場(chǎng)政策。證監(jiān)會(huì)的基本立場(chǎng)是解決歷史遺留問題，壯大機(jī)構(gòu)投資者。我們認(rèn)為，長期以來市場(chǎng)對(duì)升息的預(yù)期已經(jīng)得到了充分的反映，加息固然會(huì)引起市場(chǎng)資金面和部分公司業(yè)績的變化，但加息政策的明朗化反而有助于穩(wěn)定投資者的信心。對(duì)于銀行業(yè)來說，加息的影響取決于存貸款加息的幅度和利差。加息一方面使資金成本上升，理論上將導(dǎo)致股票估值的下降；另一方面貸款利率的提高將增加公司的融資成本，影響部分行業(yè)上市公司的業(yè)績。美元兩次加息，為人民幣的加息打開了政策空間 長期以來，管理當(dāng)局對(duì)加息問題比較謹(jǐn)慎是出于人民幣升值壓力的考慮，但今年以來美元的兩次加息，使得人民幣與美元的利差有所縮小，為人民幣的加息緩解了外部壓力；另一方面，管理當(dāng)局對(duì)人民幣升值問題態(tài)度也有所緩和，多位官方學(xué)者表示要探討新的匯率形成機(jī)制，這也為加息進(jìn)一步提供了政策空間。過多的分流將會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展產(chǎn)生諸多不良的影響：使貨幣供應(yīng)量增幅下降過快，引起商業(yè)銀行信貸緊縮；導(dǎo)致資金形成體外循環(huán)，加劇金融風(fēng)險(xiǎn)；增加了人們向固定資產(chǎn)投資的侵向，推動(dòng)了人們的投資沖動(dòng)，在目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下造成一個(gè)惡性循環(huán)：一方面過低的利率促使人們尋找新的投資方向，增強(qiáng)了向固定資產(chǎn)投資的沖動(dòng)，另一方面固定資產(chǎn)投資的高速增長又推動(dòng)了貸款的高速增長。這主要包括中東目前不穩(wěn)定的政治局勢(shì)，俄羅斯最大的石油生產(chǎn)商尤科斯公司的財(cái)務(wù)危機(jī)，美國煉油生產(chǎn)能力的不足，以及其他可能發(fā)生的恐怖事件等等； 負(fù)利率造成居民儲(chǔ)蓄的明顯下降我國居民1年期儲(chǔ)蓄存款實(shí)際利率(名義利率扣除利息所得稅和通貨膨脹率)從去年10月份起為負(fù)，今年%，%，實(shí)際貸款利率也已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月幾乎為零。短期內(nèi)我們認(rèn)為油價(jià)仍將在高位徘徊，這主要是基于以下原因：從世界范圍來看，未來兩年對(duì)石油的需求持續(xù)旺盛。%，已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月超過5％。（二）加息壓力增大油價(jià)高居不下，通貨膨脹壓力增大 我國目前已是繼美國之后的第二大石油進(jìn)口國，對(duì)石油的依存度高達(dá)23％，我國經(jīng)濟(jì)的增長與國際原油的關(guān)系越來越緊密。國資委《關(guān)于加強(qiáng)中央企業(yè)收購活動(dòng)監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知》，嚴(yán)格控制中央企業(yè)今后收購鋼鐵、電解鋁、水泥等目前投資過熱行業(yè)。9月9日發(fā)改委繼續(xù)保持宏觀調(diào)控的力度，鞏固已經(jīng)取得的成果，警惕和防止鋼鐵等行業(yè)盲目投資的反彈。表1 2季度以來有關(guān)宏觀調(diào)控政策或講話時(shí)間講話人/部門內(nèi)容9月13日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，繼續(xù)向宏觀調(diào)控預(yù)期目標(biāo)發(fā)展，國民經(jīng)濟(jì)總體形勢(shì)是好的。我們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控將持續(xù)。如何加強(qiáng)黨的執(zhí)政能力建設(shè)，當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、宏觀調(diào)控的效果一級(jí)未來宏觀調(diào)控的取向。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的起伏，相關(guān)部門對(duì)宏觀調(diào)控的意見產(chǎn)生分歧。％， 8月份，％，這是繼今年3月份國家宏觀調(diào)控政策出臺(tái)以來，工業(yè)生產(chǎn)增加值首次出現(xiàn)回升；自6月上旬，作為宏觀調(diào)控嚴(yán)控對(duì)象的鋼材價(jià)格已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月開始回升；而％，％，我國的宏觀經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了6月份的快速下滑后，經(jīng)濟(jì)增長又出現(xiàn)了企穩(wěn)跡象。一旦市場(chǎng)在政策刺激下反彈，次新股很有可能取得較好的收益。 基于目前的宏觀環(huán)境、投資者結(jié)構(gòu)，我們考慮到從持續(xù)的業(yè)績?cè)鲩L能力強(qiáng)、目前的估值水平較低、具有較好的分紅歷史、流動(dòng)性好的上市公司中自下而上的選擇一定量的公司進(jìn)入股票池；詳見P15。l l 從行業(yè)選股角度，我們看好港口、民航、煤炭開采、醫(yī)藥、食品飲料等行業(yè)，部分行業(yè)的龍頭公司具有長期的投資價(jià)值。進(jìn)入升息周期后，股價(jià)的變化取決于企業(yè)盈利能力的提升能否抵消估值水平的降低，因此我們建議重點(diǎn)考慮業(yè)績有持續(xù)增長潛力的行業(yè)上市公司；l l 投資要點(diǎn)：我們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控將持續(xù)，但宏觀調(diào)控并不是影響四季度證券市場(chǎng)的主要因素。l l策略研究 2004年09月15日2004年4季度投資策略對(duì)于越來越明確的升息預(yù)期，我們認(rèn)為長期以來市場(chǎng)對(duì)升息的預(yù)期已經(jīng)得到了充分的反映，加息固然會(huì)引起市場(chǎng)資金面和部分公司業(yè)績的變化，但加息政策的明朗化反而有助于穩(wěn)定投資者的信心；l l 我們認(rèn)為9月－10月出臺(tái)積極政策的可能性非常大，證券市場(chǎng)將以政策出臺(tái)為契機(jī)展開反彈，投資者應(yīng)當(dāng)做好積極的準(zhǔn)備，但需要注意的是反彈的高度決定于政策的力度；l l 雖然目前市場(chǎng)的資金面比較脆弱，但是以基金和保險(xiǎn)資金為代表的長期資金依然彈藥充足，是股市長期發(fā)展的主要支持力量；另一方面，從以往的歷次經(jīng)驗(yàn)看，市場(chǎng)缺乏的從來不是資金，而是信心，只要市場(chǎng)向好，必然有大筆資金進(jìn)入，形成有力的資金面支持；l l 目前A股市場(chǎng)的估值水平無論是橫向和縱向都處于較低水平，平均市盈率與紐約、香港等主要市場(chǎng)的差異已不明顯。但由于行業(yè)內(nèi)公司的分化加劇，因此必須慎重選擇公司；詳見P11。l l 我們認(rèn)為在低迷市場(chǎng)環(huán)境下，次新股受到的關(guān)注較少，市場(chǎng)壓力較小。我們也挑選一部分基本面優(yōu)良，估值合理，跌幅較深或漲幅不大的次新股進(jìn)入股票池，詳見P17。一、宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控繼續(xù)，加息壓力增大（一）固定資產(chǎn)投資增速8月份又有反彈，宏觀調(diào)控將繼續(xù)宏觀調(diào)控的效果在6月份以后出現(xiàn)了反復(fù)的局面。我們認(rèn)為出現(xiàn)投資反彈的原因主要因?yàn)榍捌谝种雇顿Y過熱主要采取的是行政手段，而隨著6月份投資速度的下滑放松了過熱行業(yè)的控制力度，部分被行政手段限制的投資需求又有抬頭趨勢(shì)。十六屆四中全會(huì)將在9月16－19日召開，據(jù)報(bào)道四中全會(huì)有兩個(gè)議題。會(huì)議精神將對(duì)當(dāng)前的宏觀調(diào)控作出更明確的意見。但宏觀調(diào)控并不是影響四季度證券市場(chǎng)的主要因素。”“防止投資反彈”，包括繼續(xù)控制固定資產(chǎn)投資規(guī)模在內(nèi)的8項(xiàng)工作。8月19日溫家寶在四川考察強(qiáng)調(diào)宏觀調(diào)控仍是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)工作重點(diǎn)7月國務(wù)院辦公會(huì)議宏觀調(diào)控已經(jīng)取得了“顯著成效”。今年以來，國際油價(jià)一直在高位運(yùn)行，使我國的通貨膨脹壓力加大。預(yù)計(jì)9月的CPI漲幅仍將超過5％。根據(jù)國際能源機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)，2004年全球石油需求量為8060萬桶/日，這意味著全球原油需求的增長幅度將創(chuàng)下16年來的最高點(diǎn)；原油供應(yīng)不穩(wěn)定。負(fù)利率現(xiàn)象的長期存在，直接造成了居民儲(chǔ)蓄的明顯下降，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)，1－7月份我國居民儲(chǔ)蓄存款同比減少1309