【正文】 2/24/2023 28 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 杠桿資本調(diào)整或者杠桿現(xiàn)金支出 1985年由高盛公司設(shè)計(jì)的一種策略。股價(jià)需要回歸，從而導(dǎo)致公眾對目標(biāo)公司價(jià)值預(yù)期的降低。 3）統(tǒng)計(jì)表明： 附帶有停滯協(xié)議的定向回購發(fā)生后，常導(dǎo)致目標(biāo)公司股價(jià)的大跌，從而減少了股東財(cái)富。綠色郵件可作為收購者的假意報(bào)盤，當(dāng)收購者持有目標(biāo)公司股權(quán)達(dá)一定程度后，便向目標(biāo)公司報(bào)盤，并散布有關(guān)接管目標(biāo)公司的消息，目標(biāo)公司出于自衛(wèi)只有還盤，以較高的溢價(jià)從收購者手中購回股票。該條款的實(shí)施加強(qiáng)了公司的自我保護(hù)能力。在對目標(biāo)公司余下股權(quán)的收購中，目標(biāo)公司股東的股份被要求公平價(jià)格成交，太高的成本可能迫使收購公司放棄收購計(jì)劃。但資料表明：盡管公司保護(hù)傘規(guī)定的補(bǔ)償額絕對數(shù)較大，但通常只占 1%左右，其防御能力有限，它更多地表現(xiàn)為對公司管理層的激勵。這一措施被大公司普遍采納。但為了增加管理層在接管談判中的靈活性（如善意收購），該條款一般都有例外規(guī)定。這樣就降低了目標(biāo)公司對收購公司的吸引力。 1）錯開董事會成員的任期： 這種方式可以推遲公司控制權(quán)的實(shí)際轉(zhuǎn)移。 （ 3） 持異議集團(tuán)這種爭奪公司控制權(quán)的方式本身就表明其實(shí)力有 限。 （ 1） 公司股權(quán)越分散，持異議集團(tuán)爭奪代表權(quán)過程中支付的請求 費(fèi)用越高，而且相對多的小股東會對此漠不關(guān)心。 4） 統(tǒng)計(jì)表明 ：在代表權(quán)爭斗中，只有不到 1/3是以持有異議集團(tuán)獲 勝而告終，這就引發(fā)了代表權(quán)爭奪的有效性問題。這樣在召開董事會時，一名董事提出動議，另一名附議，該項(xiàng)動議就必須列入董事會的議程。但是如果持異議集團(tuán)的代表權(quán)爭奪活動失敗，即沒有在董事會獲得相應(yīng)的席位時，公司股價(jià)將會下跌。因?yàn)槌之愖h集團(tuán)及公司管理層要通過增持股份的方式來謀取支配地位，加上公眾預(yù)期，公司股價(jià)將會上漲。公司發(fā)布有關(guān)代表權(quán)爭奪的公告之前，有關(guān)持異議集團(tuán)爭奪代表團(tuán)的信息已被散布出去了。 2） 代表權(quán)爭奪對股東財(cái)富有重要影響。管理層一般都是通過在董事會中的滲透來加強(qiáng)對公司的控制，以減少來自內(nèi)部的威脅。 4） 在收購期間，股東可利用公開收購引起的股價(jià)上漲來出售所持有 的股權(quán)，從中獲得超額收益。 2） 目標(biāo)公司股東急于扭轉(zhuǎn)公司經(jīng)營現(xiàn)狀，保全股東財(cái)富的考慮，會 使收購要約在股東大會上易于通過。 收購： 公開市場上的并購多屬于惡意收購，收購之后目標(biāo)公司的管 理層會進(jìn)行較大的調(diào)整。大股東通過股東大會來控制董事會的構(gòu)成及其決策行為，甚至直接參與公司的管理。董事會通過行使職權(quán)，罷免公司最高層管理者，另聘高層管理者，新的高層管理者對整個管理層作出調(diào)整，并調(diào)整公司經(jīng)營戰(zhàn)略，提高公司經(jīng)營業(yè)績水平。在這種情況下，公司最高層會引入管理人員內(nèi)部的競爭機(jī)制，實(shí)現(xiàn)業(yè)績能力考核及競爭上崗等激勵手段，調(diào)整管理者的構(gòu)成，及時扭轉(zhuǎn)公司日常經(jīng)營中出現(xiàn)的不利局面，使公司回到正常軌道上來。我國上市公司經(jīng)常也進(jìn)行“資產(chǎn)剝離”，但這種剝離是依靠行政手段對上市公司非盈利資產(chǎn)進(jìn)行處置的一種方式，與本部分資產(chǎn)剝離有根本性的區(qū)別。 2/24/2023 18 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 4）中國情況： 目前我國企業(yè)規(guī)模過小，公司重組中，采取擴(kuò)張型的較多，尤其是上市公司之間的并購越來越頻繁。 3）統(tǒng)計(jì)表明： 大多數(shù)公司實(shí)施股權(quán)切離后都帶來較高的收益，但隨所處行業(yè)不同有所不同。 2/24/2023 17 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 2）與資產(chǎn)剝離相比： 共同之處： 交易都是以付現(xiàn)為條件。 不同之處： （ 1） 在交易方式上，分立實(shí)際上是母公司對老股東的送股，采用非現(xiàn)金流交易；通過股權(quán)切離，母公司以發(fā)售子公司部分股權(quán)的方式獲得現(xiàn)金收入。通過股權(quán)切離，公司對其部分資產(chǎn)以股權(quán)形式進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，從而實(shí)現(xiàn)收縮。 2/24/2023 15 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 股權(quán)切離 股權(quán)切離是介于分立和資產(chǎn)剝離之間的一種收縮方式。 （ 1）交易方式： 分立過程中，母公司與分立子公司之間沒有現(xiàn)金收付；資產(chǎn)剝離是對剝離資產(chǎn)的售出，以付現(xiàn)為條件。 （ 2）公司以往成功投資的反映，典型的例子是創(chuàng)業(yè)基金。公司需要把這些低盈利性的資產(chǎn)剝離，集中精力做好其他業(yè)務(wù)。大部分經(jīng)歷了高剝離率的公司，其股東收益率在較長時間內(nèi)都高于市場收益率水平。 統(tǒng)計(jì)表明： 公司實(shí)施資產(chǎn)剝離能夠?qū)崿F(xiàn)股東財(cái)富增值，增值幅度與公司宣布剝離方式及剝離資產(chǎn)的比例有關(guān)。 2/24/2023 12 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 資產(chǎn)剝離 若公司將其資產(chǎn)的一部分售予另一公司，以付現(xiàn)為條件，這種收縮方式稱為資產(chǎn)剝離。 （ 3）上述兩種分立方式結(jié)合使用： 比如 A公司看中 B公司的某一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，然后開始著手收集 B公司的股權(quán)，隨后提出以子股換母股的方式，將已有的 B公司股權(quán)向 B公司換取該項(xiàng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。比如，母公司將自身的幾塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)抽出來成立新公司優(yōu)先發(fā)展，以及為逃避本國政府管制而分立一個國外公司，這些分立辦法都能夠使母公司獲得較高的超額收益率。 統(tǒng)計(jì)資料表明： 母公司宣布公司分立后一般都能獲得超額收益率，其宣布影響的大小與分立出的子公司規(guī)模大小呈正比例變化。分立后母公司依然保留自己原有的法人地位也沒有收到任何來自于分立的現(xiàn)金流。 2/24/2023 9 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 三、公司收縮 （一）收縮的動機(jī)： 公司從自身經(jīng)營的需要出發(fā)，自發(fā)地進(jìn)行有計(jì)劃的收縮 公司迫于政府法令等外界因素的壓力，被動的進(jìn)行收縮 2/24/2023 10 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 （二）公司的收縮可以總稱為售出： 具體方式有分立、資產(chǎn)分離、股權(quán)切離 分立： 母公司將自身的部分資產(chǎn)和負(fù)債劃分出來，新設(shè)立一個或者多個公司，這種方式叫做分立。通過聯(lián)營，投資方擴(kuò)大了其業(yè)務(wù)的領(lǐng)域或行業(yè)范圍，獲得了一些必要的資金或知識技能，達(dá)到擴(kuò)張的目的 . 控股公司： 控股公司一般都通過股權(quán)收購的方式來進(jìn)行擴(kuò)張，如購得目標(biāo)公司 50%以上的股權(quán)即可取得目標(biāo)公司的控股權(quán)，使目標(biāo)公司成為其下屬的子公司。1993年寶延安中事件中，從 9月 20日到 10月 7日，隨著傳言散布、證實(shí)及寶安兩次公布對延中的持股比例，延中股價(jià)由 ，半個月上升了 3倍多 2/24/2023 8 川大工商管理學(xué)院：向朝進(jìn)博士 （三）分類組建聯(lián)營公司和控股公司： 并購和收購多以目標(biāo)公司的消亡告終，在公司擴(kuò)展的過程中也可采取其他的并購方式，使公司依然保持獨(dú)立的法人地位。發(fā)盤收購與收購有所不同，收購是指收購公司與目標(biāo)公司的管理層之間進(jìn)行產(chǎn)權(quán)交易以達(dá)到收購目標(biāo)公司的目的。 發(fā)盤收購（ Tender Offer):從性質(zhì)上講，發(fā)盤收購也是一種惡意收購。目標(biāo)公司在事先并不知道的情況下被迫在短期內(nèi)作出回應(yīng)。收購?fù)瓿珊螅繕?biāo)公司的管理層一般都留用。 公司收購實(shí)施的