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企業(yè)估值實(shí)體價(jià)值培訓(xùn)教材-文庫(kù)吧資料

2025-01-16 20:17本頁(yè)面
  

【正文】 ? ( Invested Capital)指公司在核心經(jīng)營(yíng)活動(dòng)上已投資的累計(jì)數(shù)額。 會(huì)計(jì)的損益表 當(dāng)年 收入 1000 經(jīng)營(yíng)成本 700 折舊 20 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) 280 利息 20 非經(jīng)營(yíng)收入 4 稅前利潤(rùn) EBT 264 所得稅( 25%) 66 凈收入 198 NOPLAT 當(dāng)年 收入 1000 經(jīng)營(yíng)成本 700 折舊 20 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) 280 經(jīng)營(yíng)稅( 25%) 70 NOPLAT 210 稅后非經(jīng)營(yíng)收入 3 總收入 213 凈收入 198 稅后利息 15 所有投資者總收入 213 會(huì)計(jì)利潤(rùn)與 NOPLAT的比較 自由現(xiàn)金流量: FCF ? 自由現(xiàn)金流量是指所有投資者可獲得的稅后現(xiàn)金流,投資者包括股權(quán)人和債權(quán)人。與凈利潤(rùn)的區(qū)別在于它包含了股權(quán)人和債權(quán)人的可得利潤(rùn)總和。所以,杠桿公司的價(jià)值就等于這兩種貼現(xiàn)值之和: ? VL = E( EBIT)( 1 t) / ρ + kdDt / kb ? 由于年債券的市場(chǎng)價(jià)值 ? B = kdD / kb ? 所以,杠桿公司價(jià)值可表示為: ? VL = VU + tB 投入資本 ? 投入資本的本質(zhì)在于從實(shí)體價(jià)值考慮,不區(qū)分負(fù)債與權(quán)益,而是考慮二者資金在實(shí)體價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程中的相同作用,將兩方面的投資者結(jié)合起來(lái)平等對(duì)待。稅后現(xiàn)金流在債權(quán)人和股權(quán)人之間分割,股東得到息稅并置換投資后的凈現(xiàn)金流量 NI + de – I,債權(quán)人得到利息 kdD。 –股權(quán)自由現(xiàn)金流量 =凈收益+折舊-債務(wù)本金償還-營(yíng)運(yùn)資本追加額-資本性支出+新發(fā)行債務(wù)-優(yōu)先股股利 –如果公司的負(fù)債比率保持不變,僅為增量資本性支出和營(yíng)運(yùn)資本增量進(jìn)行融資,并且通過(guò)發(fā)行新債來(lái)償還舊債 股權(quán)自由現(xiàn)金流量( FCFE) ? 方法一: –公司自由現(xiàn)金流量=股權(quán)自由現(xiàn)金流量+利息費(fèi)用( 1稅率)+償還債務(wù)本金-發(fā)行的新債+優(yōu)先股股利 –方法二: –公司自由現(xiàn)金流量= 息稅前凈收益( 1稅率)+折舊 -資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本凈增加額 公司自由現(xiàn)金流量( FCFF) 公司價(jià)值推導(dǎo) ? 假定: ? R:收入; Vc:可變經(jīng)營(yíng)成本; Fc:固定成本; de:折舊; kd:利率; D:債務(wù)本金 ? T:所得稅; t:所得稅稅率; NI:凈收入 ? EAT = EBIT – t EBIT = EBIT( 1 t) ? 因 EBIT = R – Vc – Fc – de, ? EAT = ( R – Vc – Fc – de)( 1 t) ? OCF = ( R – Vc – Fc – de)( 1 t) + de ? 再假定,公司沒(méi)有成長(zhǎng),所有現(xiàn)金流量永遠(yuǎn)不變,因而要求投資能夠替代每年的折舊,即 de = I,則自由現(xiàn)金流量 ? FCF = ( R – Vc – Fc – de)( 1 t) + de I ? = ( R – Vc – Fc – de)( 1 t) ? 當(dāng)所有的現(xiàn)金流量都假定為永久時(shí), ? EBIT( 1 t) = FCF ? = ( R – Vc – Fc – de)( 1 t) ? = EAT ? 自由現(xiàn)金流量與稅后凈經(jīng)營(yíng)收益相同。 –公司自由現(xiàn)金流量是公司所有權(quán)利要求者,包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。第二章 企業(yè)估值 : 實(shí)體價(jià)值 一、 MM模型 ? 資本結(jié)構(gòu)模型-不考慮公司所得稅 ? 永續(xù)年金定價(jià)模型 ? 企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值=權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值+債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值 ? = E + B ? = D/ke + I/kd ? 資本結(jié)構(gòu)模型-考慮公司所得稅 一、 MM模型 ? 稅收豁免額 (tax shield amount)=i B t ? 稅收豁免現(xiàn)值= i B t/i ? = B t ? 運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值=不運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值+稅收豁免現(xiàn)值 ? 即: VL = Vu + tB 二、對(duì) MM模型的修正 ? 資本結(jié)構(gòu)模型-考慮公司所得稅、財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理費(fèi)用: ? 利用財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值=未利用財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值+稅收豁免現(xiàn)值-財(cái)務(wù)危機(jī)成本現(xiàn)值-代理費(fèi)用現(xiàn)值 ? 即: VL = Vu + tB – Cd – Ca ? ka = (E/(B+E))ke + (B/(B+E))kd(1t) ? = (E/(B+E))ke + (B/(B+E))ki The MM Propositions I II (No Taxes) ? Proposition I – Firm value is not affected by leverage – VL = VU ? Proposition II – Leverage increases the risk and return to stockholders – rs = r0 + (B / SL) (r0 rB) ? rB is the interest rate (cost of debt) ? rs is the return on (levered) equity (cost of equity) ? r0 is the return on unlevered equity (cost
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