中國證券市場收益反轉(zhuǎn)研究畢業(yè)論文-文庫吧資料
2025-08-02 05:51本頁面
【正文】 成交量的大小變化表明了市場的活躍程度、股價波動的劇烈程度以及買賣交易是否頻繁。每年500%的換手率意味著50個交易日左右全體流通股東就要進(jìn)行一次“大換班”。20世紀(jì)90年代左右美國紐約證券交易所的年平均換手率約在20%—50%之間，即股票每2年至5年換手一次，即使到了格林斯潘所謂的“非理性狂躁”的1999年也就74%多，而滬、深股市的年平均換手率要達(dá)到400%—500%。即使是完全無投機(jī)的證券市場也有一定的換手率，投資者甚至是長期投資者也需要一定的資金流通，所以證券市場應(yīng)該存在一定的換手率。換手率是證券市場所必需的，也就是說，有流通市場，有股票交易。中國證券市場的高投機(jī)性主要可以從以下三方面來說明。這種價格回調(diào)所引發(fā)的反轉(zhuǎn)效應(yīng)可能會給許多股票投資者帶來痛苦，因而應(yīng)該引起投資者的注意。這是股市發(fā)展過程的必然現(xiàn)象。本文的研究證實(shí)了這一結(jié)論。資本資產(chǎn)定價模型CARM理論認(rèn)為，股票的價值是由股票的未來收益和風(fēng)險所決定的, 該公司股票風(fēng)險系數(shù)β越大，要求的投資于該股票的收益也就越高。當(dāng)股票泡沫破裂時，股票價格向價值的回調(diào)導(dǎo)致股票收益的反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，這種價格回調(diào)也造成了當(dāng)年的股票收益不反映當(dāng)年發(fā)布的利潤信息中的未預(yù)期利潤(UE97的系數(shù)不顯著)。1998年因此作了回調(diào),導(dǎo)致1995年度利潤率高的公司當(dāng)年的(1998年) 股價下跌了( ROAi95 的系數(shù)為負(fù)，即1998年CAR與1995年ROA成負(fù)相關(guān))。股票投資者觀念的轉(zhuǎn)變，市場的進(jìn)一步發(fā)展，必然導(dǎo)致股票價格對以前市場過度反映所產(chǎn)生的價格偏離作出調(diào)整。加上1996年CAR對ROA的回歸系數(shù)顯著為正，說明1996年的股票價格確實(shí)是過度地反映了當(dāng)年發(fā)布的總資產(chǎn)利潤率指標(biāo)，這很可能是受所謂配股權(quán)概念的影響，當(dāng)年上市公司獲得配股權(quán)被認(rèn)為是利好消息?；貧w的結(jié)果為:CAR198=0. 353533βR2= adj R2= F=回歸的結(jié)果表明,1998年的超額股票收益確實(shí)是1996年CAR 的反轉(zhuǎn)，因?yàn)镈1 的系數(shù)在10%的顯著水平下為負(fù), 說明當(dāng)1996年的CAR為正時, 1998年的CAR就為負(fù)；反之亦然。UE197為公司1997年度未預(yù)期利潤率,UE197= ROA197ROA196。 D1為虛擬變量,當(dāng)1996年CAR為正時取1,否則取0。CAR198=α0+α1ROA197+α2D1+α3D2+α4UEi97+αsβ+ε張人驥,朱平方,王懷芳.《上海證券市場過度反應(yīng)的實(shí)證研究》.經(jīng)濟(jì)研究,:29頁其中: CAR198表示公司1998年的超額股票收益。于是我們對以下模型進(jìn)行回歸:表1: 相對市場的超額股票收益CAR作為未預(yù)期利潤率UE和風(fēng)險系數(shù)的函數(shù)系數(shù)估計(jì)CAR1=γ1+γ2UE1+γ3β1+ε楊朝軍,邢靖.《現(xiàn)代資產(chǎn)定價模型(CARM) 的實(shí)證檢驗(yàn)》.上海：學(xué)林出版社, :47頁年份γ1γ2γ3AdjR sqF1996 0. 7477333. 3794030. 7124030. 201213. 4701997 0. 4683313. 6442210. 475120. 12017. 75619980. 5248940. 952483 0. 3985440. 5633. 955資料來源：張人驥,朱平方,王懷芳.《上海證券市場過度反應(yīng)的實(shí)證研究》,經(jīng)濟(jì)研究,:29頁γγγ3分別表示常數(shù)額、UE1的系數(shù)、β1的系數(shù)；ε為干擾項(xiàng),是用線性方程不能解釋的部分。如果說1998年股票收益對1996年超額收益的反轉(zhuǎn),那么當(dāng)1996年的超額股票收益為正(某種股票獲得了超過平均水平的收益)時,1998年持有該股票會遭受超過平均水平的損失(超額收益為負(fù))；反之亦然。若果真如此,那么1998年的超額股票收益與1996 年發(fā)布的利潤率( 用ROA95表示)會有相關(guān)關(guān)系。1998年超額股票收益對風(fēng)險系數(shù)β的回歸系數(shù)顯著為負(fù)(γ3 = %水平下顯著),說明1998 年股票價格是對以往年度股票價格過熱的調(diào)整, 也就是股票的收益反轉(zhuǎn)。廈門大學(xué)管理學(xué)院的吳世農(nóng)、吳超鵬在2003年對1997年到2002年我國上海股市342家上市公司發(fā)行的A股進(jìn)行價格慣性策略和盈余慣性策略的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)樣本股票存在短期慣性現(xiàn)象。徐寒飛2002年在其碩士論文《慣性策略和逆向策略——中國股票市場的實(shí)證研究及其應(yīng)用》中驗(yàn)證得出，中國證券市場在很短時間里股價是存在慣性趨勢；而股票收益率出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的時間比國外股票市場要短。張永東、畢秋香在2002年對我國證券市場日內(nèi)價格行為與短期過度反應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)中國證券市場顯示出“強(qiáng)者不強(qiáng)??弱者恒弱”的現(xiàn)象。 馮春平1999年在其碩士論文《上海證券市場過度反應(yīng)實(shí)證研究》中，通過研究驗(yàn)證了中國上海證券市場存在股價反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，并且進(jìn)一步證明了收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象是由投資者的非理性的過度反應(yīng)造成的。根據(jù)各股在各形成期期的表現(xiàn)歸入贏家組合和輸家組合，得到15組贏家組合和輸家組合在各形成期的累積超常收益率，對它們進(jìn)行回歸分析，得出結(jié)論拒絕上海證券市場存在收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的假設(shè)，市場表現(xiàn)的是一種“強(qiáng)者不強(qiáng)，弱者恒弱”格局。2．收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的國內(nèi)研究現(xiàn)狀隨著國外對于證券市場收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的研究關(guān)注，近年來國內(nèi)一些學(xué)者也開始對中國證券市場是否存在收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象開始進(jìn)行研究。行為金融理論支持者對于價格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的產(chǎn)生原因，從行為金融的角度出發(fā)認(rèn)為是由于投資者心理及行為決策影響導(dǎo)致對信息或事件過度發(fā)應(yīng)所引起的。也有部分學(xué)者提出了不同的解釋原因。Ball和Kothari等學(xué)者認(rèn)為價格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象所產(chǎn)生的超額收益是對風(fēng)險變化的合理反應(yīng)。對于收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象進(jìn)一步的研究集中從理論上解釋這一現(xiàn)象發(fā)生的原因。Vermanele和Verstringe采用與Bondt和Thaler相同的方法檢驗(yàn)了比利時的證券市場，Alonso和Rubio檢驗(yàn)了美國和西班牙的證券市場,Costa用巴西股市1986—1998的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)巴西證券市場，這些學(xué)者的研究結(jié)果都支持證券市場長期內(nèi)存在價格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的假設(shè)。（二）收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的研究現(xiàn)狀1．收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象的國外研究現(xiàn)狀國外最早對證券市場收益反轉(zhuǎn)現(xiàn)象進(jìn)行系統(tǒng)的實(shí)證研究的是美國學(xué)者De Bondt和Thaler。股票長期的價格反轉(zhuǎn)會導(dǎo)致投資者收益的反轉(zhuǎn)，而股票收益的反轉(zhuǎn)是指，個股的收益在未來某一段時
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