【正文】 融 機 構(gòu)個 人 投 資 者交 易 所其 它數(shù)據(jù)來源：從各期限品種的存量結(jié)構(gòu)看，1 年期以下的短期品種存量增長幅度最大，本年末托管量達 萬億元，占到全市場托管余額的 39％，較去年的 萬億元增加了 1 倍；13 年期品種托管量和市場占比均有所增加，分別為 萬億元和 20％；35 年期品種托管量有大幅下降，年17 / 28末托管量 萬億元，較上年的 萬億元縮減了 2 倍多，托管占比也由原來的 39％下降到13％。圖 24： 2022 年各債券托管量占比16 / 28%%%%% %國 債央 行 票 據(jù)政 策 性 銀 行 債 券商 業(yè) 銀 行 債 券非 銀 行 金 融 機 構(gòu) 債 券證 券 公 司 債企 業(yè) 債 券短 期 融 資 券資 產(chǎn) 支 持 證 券外 國 債 券數(shù)據(jù)來源：從現(xiàn)有的債券結(jié)構(gòu)看，國債、央票和政策性銀行債三足鼎立，托管余額分別為 萬億、 萬億和 萬億元，分別各占市場 37％、30％和 23％；信用類債券余額則已突破萬億，占到剩余的 10％，包括由企業(yè)債（ 億元，％） 、短期融資券（ 億元， ％）和商業(yè)銀行債（ 億元，％） 。人民幣債券存量達 萬億元，比上年的 萬億元增加 萬億元，全年托管量增幅 33％。圖 23： 2022 年各期限債券發(fā)行量占比%%%%%%%1年 以 下 13年 35年 57年 710年 10年 以 上2022發(fā) 行 占 比2022發(fā) 行 占 比注：1 年以下，不含 1 年，13 年不含 3 年含 1 年,其他品種同理。本年長期債券品種隨著特別國債的發(fā)行，發(fā)行頻率和發(fā)行量較往年有了質(zhì)的飛躍，發(fā)行量占比全年接近市場三分之一（27％） 。與往年貼現(xiàn)式債券（主要是央票）占主流品種不同，本年固定利率債券品種占到一級市場的五成以上，同時，浮動利率債券在利15 / 28率上行通道下供給較往年更加充裕，全年發(fā)行 5406 億元，占到發(fā)行總量的 ％，為2022 年的 1603 億的 倍。本年，共發(fā)行 89 只，發(fā)行量 1720 億元，較上年的 49 只，995 億元，幾乎翻了一番。（三） 企業(yè)債券迎來政策春天，發(fā)行規(guī)模翻番。（二） 公開市場操作力度增大，央票發(fā)行量劇增。為配合人民銀行有效對沖流動性、降低外匯儲備規(guī)模，拓寬外匯運用渠道，財政部在今年分八次發(fā)行了 萬億元特別國債，用于購買約 2022 億美元外匯，作為中國外匯投資公司的資本金，其中有 萬億元被央行收入囊中，其余 萬億元則通過招標(biāo)向市場發(fā)行。央票、國債和政策性14 / 28銀行債仍然是一級市場的主要品種，三者發(fā)行量占到市場總發(fā)行量的 90％以上，分別為 萬億元、 萬億元和 萬億元， （三者占比分別為：52％、27％和 14％） ；信用類債券本年發(fā)行量雖然仍然占比較小，但較上年卻有較大突破，企業(yè)債和短期融資券發(fā)行規(guī)模繼續(xù)保持小步快跑態(tài)勢，本年企業(yè)債發(fā)行量 億元，較上年增長 73％，短期融資券發(fā)行量 億元，較上年增長 ％。收益率曲線整體維持不變，局部部分受發(fā)行影響，出現(xiàn)下調(diào)，如 10 年和 15 年點位（特別國債發(fā)行） 。在抵御了年內(nèi)連續(xù)加息的政策壓力后，債券市場終于重現(xiàn)回暖跡象。收益率曲線短端和中端出現(xiàn)調(diào)整，長端基本保持不變。本階段，CPI 數(shù)據(jù)再次超出市場預(yù)期，8 月 CPI 創(chuàng)下歷史新高 ％，9 月、10 月也都在6％以上，GDP 同比增速 ％，前三季度新增貸款余額已超過去年全年，經(jīng)濟過熱、流動性泛濫的警鐘再度被敲響，未來從緊貨幣政策方向進一步明朗。債券市場出現(xiàn)本年度首次小幅反彈，收益率曲線平坦化下行，同樣7 年期和 10 年期品種的發(fā)行再次發(fā)揮風(fēng)向標(biāo)作用，使中部收益率曲線提前出現(xiàn)凹陷。本階段，面對 CPI 數(shù)據(jù)繼續(xù)上行（6 月 ％，7 月 ％） ，央行再度收緊流動性，兩次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，一次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，調(diào)控力度空前。收益率曲線在此期間也不斷被重新定位，形成了平坦化上移態(tài)勢，其中中期和長期品種受一級市場發(fā)行影響加速調(diào)整，上移幅度較大，且利差不斷縮小，短端部分上移幅度較小，與長端利差增大。基于以上緊張態(tài)勢，央行加快了貨幣調(diào)控頻率，先后分別在三個月間上調(diào)了 3 次存款準(zhǔn)備金利率和一次存貸款利率，加息通道繼續(xù)延續(xù)。本階段，宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)高位徘徊，通脹陰云降臨。中債指數(shù)高位振蕩盤整，銀行間國債收益率曲線穩(wěn)步緩慢上行。圖 15：國債各品種發(fā)行利率20222520223520224520225520226520227520228520229520221052022115202212510年 1年 7年數(shù)據(jù)來源：三、全年債市階段性分析2022 年，結(jié)合影響債券市場的主要因素 CPI 走勢和主管部門加息頻率，可以將債券市場全年走勢大體劃為以下幾個階段：圖 16 ：2022 年中債綜合指數(shù)（財富）與各宏觀指標(biāo)走勢圖11 / 28數(shù)據(jù)來源：、中國人民銀行網(wǎng)站、中國統(tǒng)計局網(wǎng)站第一階段，13 月，債指高位振蕩盤整，收益率曲線陡峭化上行。圖 14： 長短期利差水平（10 年－2 年）走勢020406080100120140160202201042022012220220207202202282022031620220404202204202022051420220530202206182022070420220720202208072022082320220910202209262022101720221102202211202022120620221224（ 10年 2年 ） 點 差 （ BP)數(shù)據(jù)來源：（3） 一級市場發(fā)行利率“前低后高”債券一級市場發(fā)行利率全年表現(xiàn)為“前低后高，逐步上揚”態(tài)勢。中期品種走弱，長期品種逞強，一方面說明市場對未來宏觀調(diào)控緊縮預(yù)期已縮至 25 年，另一方面也說明，在熊市走勢下中期品種較易受到?jīng)_擊。截至年底，國債收益率水平為：1 年期 ％（本年上漲 160 個基點） ，5 年期 ％（漲 165 個基點） ，10 年期 ％（漲 140 個基點） ；政策性銀行債收益率水平為：1 年期 ％（漲 126 個基點） ，5 年期 ％（漲 170 個基點） ，10 年期 ％（漲 175 個基點） 。 圖 9：2022 年貨幣市場利率走勢數(shù)據(jù)來源：（2） 收益率曲線大幅上移，扁平化特征愈加顯著 2022 年，在債券市場走熊的情況下，收益率曲線高抬、變平的趨勢已經(jīng)形成。從各指標(biāo)的全年平均水平來看，R07D 本年受 IPO 影響較大，上漲幅度也較大，R01D 則基本保持穩(wěn)定，與上年基本持平。由于目前股市一級市場收益率過高，造成歷次大盤股發(fā)行都會引起資金面不均衡格局加劇，從而直接給銀行間債券市場的資金面造成緊張狀態(tài)，銀行間市場短期利率在 IPO 前后都會發(fā)生劇烈波動。7 / 28圖 7：2022 年中債綜合指數(shù)（財富）表現(xiàn)圖 8：2022 年中債綜合指數(shù)（凈價）表現(xiàn)表 1 ：中債綜合指數(shù)分類比較數(shù)據(jù)來源： 從 2022 年以來中債指數(shù)整體趨勢來看，如果自 2022 年 8 月開始形成的單邊加速上漲行情向市場揭示出經(jīng)濟增速過快，流動性過度泛濫的信號，那么 2022 年債券市場在一系列緊縮措施下的加速下行，以及年底企穩(wěn)回調(diào)，表明宏觀調(diào)控措施效用在一定程度上已基本顯現(xiàn)。1 中債綜合指數(shù)（財富）：含利息支付和利息再投資因素。從中債綜合指數(shù)（凈價指數(shù)） 2走勢來看，全年則以振蕩下跌為主，2022 年收于 點，與去年同期相比（ 點）下跌 點。中債綜合指數(shù)（財富指數(shù)）2022 年收于 點，與去年同期相比（ 點）下跌 點。圖 5： 貿(mào)易順差與外匯儲備圖 圖 6：存貸差與貸存比1005005010015020225030095019507960196079701970798019807990199070001000701010107020102070301030704010407050105070601060707010707020224000600080001000012022140001600018000貿(mào) 易 順 差 (億 美 元 ) 外 匯 儲 備 (億 美 元 )0200400600800100012022400030303050307030903104010403040504070409041050105030505050705090510601060306050607060906107010703070507070709071606264668707274767880存 貸 差 (億 元 ) 貸 存 比 (%)數(shù)據(jù)來源：Wind 資訊第二部分：2022 年債券市場價格與利率走勢分析在 2022 年在宏觀經(jīng)濟“兩高