【正文】 構(gòu)投資者在股指期貨中的投資比例僅占30%，只有招商證券的自營部門小規(guī)模的參與了滬深300股指期貨的交易，機(jī)構(gòu)投資者所占的比例雖然有所增加但仍然很小。高層不按章辦事，稽核部門無法實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)稽核，公司管理時(shí)刻處于高風(fēng)險(xiǎn)的軌道。 由于股權(quán)過于集中，尚未實(shí)現(xiàn)多元化，公司法人治理結(jié)構(gòu)的缺失，使得要實(shí)現(xiàn)科學(xué)管理成為一個(gè)可望而不可及的目標(biāo)。由于前幾年期貨市場持續(xù)低迷，期貨人才流失十分嚴(yán)重，日積月累就導(dǎo)致期貨業(yè)出現(xiàn)了一個(gè)人才斷層。因此必須加快產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)和品種的設(shè)計(jì)，進(jìn)一步完善我們的市場。這是今后股指期貨發(fā)展的方向，因?yàn)橹挥胁粩嗟厍斑M(jìn)，推出各種不同的、新的產(chǎn)品，中國的股指期貨市場才能夠得到前進(jìn)，才能夠一步一步地走向成熟。股指期貨市場存在的另外一個(gè)問題就是交易品種比較單一，也就說只有滬深300股指期貨合約這樣一個(gè)單一的品種，是不能滿足市場多方面交易主體的要求，這也是目前股指期貨中所暴露出來的問題。投機(jī)性的問題具體表現(xiàn)為，在每天的交易中，套期保值占了很小一部分，這說明了我們中國的股指期貨市場，目前還存在著比較嚴(yán)重的投機(jī)行為，而這種數(shù)據(jù)和行為，和國外的股指期貨市場是完全相違背的，因?yàn)樵谀切┍容^成熟的證券市場，套期保值大約占到了60%，甚至是70%以上，也就是說，在整個(gè)全天的交易中，大約一半以上或者更多的交易量，是用于套期保值的。圖3 2013年香港恒生指數(shù)期貨和滬深300投資者交易量比例（%）資料來源:香港交易所從交易情況來看，比較突出的問題是投機(jī)性比較強(qiáng)。投資組合的分散化能夠規(guī)避非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，卻無法規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。四、我國股指期貨發(fā)展存在的主要問題（一）交易所存在著系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)我國資本市場起步較晚，具有市場波動(dòng)幅度大、整體風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)。期現(xiàn)套利、統(tǒng)計(jì)套利、跨期套利、市場中性策略等金融創(chuàng)新產(chǎn)品成為證券、基金和信托產(chǎn)品共同的創(chuàng)新模式。其中,證券公司參與較深,行業(yè)近八成公司參與交易,是機(jī)構(gòu)中的主力。 圖2 我國股指期貨20102014總成交量統(tǒng)計(jì)（手）數(shù)據(jù)來源：中國金融期貨交易所網(wǎng)站（三）機(jī)構(gòu)參與 在過去的四年里,機(jī)構(gòu)已漸成為股指期貨的核心參與力量。表2 我國股指期貨20102014數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)日期交易日數(shù)日均成交量總成交量總持倉量201012311744587329529805201112302445041186048443201212312431050618251103862013123123819322051611953420141231245216658274215437說明（1）持倉量、成交量：手（按單邊計(jì)算）（2）成交額：萬元（按單邊計(jì)算）數(shù)據(jù)來源：中國金融期貨交易所網(wǎng)站自2010年4月16日，國內(nèi)第一個(gè)股指期貨品種——滬深300指數(shù)期貨在中國金融期貨交易所上市，我國期貨市場乃至整個(gè)資本市場步入了一個(gè)新的發(fā)展階段。交割期間期現(xiàn)貨市場價(jià)、量均保持平穩(wěn)，沒有出現(xiàn)“上躥下跳”的“到期日效應(yīng)”。 三是市場風(fēng)險(xiǎn)控制良好。二是定價(jià)合理，期現(xiàn)貨高度擬合。滬深300股指期貨上市以來受到了市場的高度認(rèn)可。 股指期貨具有資產(chǎn)配置的功能，具體表現(xiàn)在：第一，引進(jìn)做空機(jī)制，使得投資者的投資策略從等待股票價(jià)格上升的單一模式轉(zhuǎn)變?yōu)殡p向投資模式，使投資人的資金在行情下跌中也能有所作為而非被動(dòng)閑置；第二，便于發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，促進(jìn)組合投資、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理；第三，增加市場流動(dòng)性，提高資金使用效率，完善資本市場的功能等。具體表現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，嚴(yán)格說來，個(gè)股的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)只能通過相應(yīng)的股票期貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對沖；但當(dāng)股票市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，個(gè)股或股票組合投資就可通過股指期貨合約進(jìn)行套期保值；第二，股票承銷商在包銷股票的同時(shí)，為規(guī)避股市總體下跌的風(fēng)險(xiǎn)，可通過預(yù)先賣出相應(yīng)數(shù)量的股指期貨合約以對沖風(fēng)險(xiǎn)，從而鎖定利潤；第三，當(dāng)上市公司股東、證券自營商、投資基金、其他投資者在持有股票時(shí)，可通過賣出股指期貨合約對沖股市整體下跌的系統(tǒng)性價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，在繼續(xù)享有相應(yīng)股東權(quán)益的同時(shí)維持所持股票資產(chǎn)的原有價(jià)值，減輕集中性拋售對股票市場造成的恐慌性影響，促進(jìn)股票二級市場的規(guī)范與發(fā)展。因此，股指期貨與現(xiàn)貨市場股票指數(shù)一起可起到國家宏觀經(jīng)濟(jì)景氣晴雨表的作用。(三)股指期貨的功能從實(shí)證分析可以得出，我國引入股指期貨后，信息對價(jià)格波動(dòng)性的沖擊增大，信息的變化以更快的速度傳遞到現(xiàn)貨市場上，投資者對利好消息的敏感性變強(qiáng)，對利空消息的敏感性變?nèi)?，說明股指期貨的推出增加了市場對利好消息的波動(dòng)性，抑制了對利空消息的波動(dòng)性；這表明股指期貨的推出提高了信息在兩個(gè)市場間的傳遞效率，使兩個(gè)市場間的聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)。實(shí)證研究滬深300股指期貨對股票市場的影響，對滬深300指數(shù)日收益率進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)表明該序列不服從正態(tài)分布，進(jìn)而對滬深300指數(shù)日收益率序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)和自相關(guān)性檢驗(yàn)，在ARCH效應(yīng)檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，確定了滬深300指數(shù)日收益率的ARMA模型，進(jìn)一步確定了滬深300指數(shù)日收益率的GARCH模型，在對擬合的GARCH模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)和ARCH效應(yīng)檢驗(yàn)后，證明了股指期貨對我國股票市場波動(dòng)性的影響。結(jié)果表明滬深300股指期貨已經(jīng)具備日內(nèi)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，并且在一定程度上弱化了股票市場的非對稱效應(yīng)，但沒能顯著降低股票市場的波動(dòng)，沒有提高股票市場的信息傳播效率,說明我國股指期貨市場運(yùn)行有效性較差，雖具備了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，但沒有起到提高現(xiàn)貨市場運(yùn)行效率的作用，與國際上成熟的股指期貨市場還有較大差距。(1)對價(jià)格發(fā)現(xiàn)的研究任燕燕和李學(xué)(2006)[10]采用自回歸和誤差修正模型，對股票市場和期貨市場價(jià)格的互動(dòng)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果是，期貨市場價(jià)格能快速反映股票市場價(jià)格，期貨領(lǐng)先于股票市場。相對于國外的研究而言，國內(nèi)對股指期貨的理論研究嚴(yán)重滯后于實(shí)踐的發(fā)展，研究相對分散，缺少系統(tǒng)的研究。同時(shí)，作者發(fā)現(xiàn)，股指期貨對現(xiàn)貨市場波動(dòng)性的影響是暫時(shí)的。 (2)對波動(dòng)性的研究Bologna,pierluigi,cavallo,laura(2002)[17]認(rèn)為股指期貨對現(xiàn)貨市場波動(dòng)性和其他特性的影響在理論派和實(shí)踐派之間仍然存在爭議。文章指出在完全競爭的市場中，新消息應(yīng)該同時(shí)沖擊現(xiàn)貨和期貨市場，但現(xiàn)實(shí)世界中期貨市場由于其杠桿作用、賣空交易限制少的特點(diǎn)，能夠更有效地吸收信息，使價(jià)格變動(dòng)具有先后引導(dǎo)關(guān)系，作者運(yùn)用誤差修正模型(VECM)模型的實(shí)證研究結(jié)果說明期貨市場在價(jià)格發(fā)現(xiàn)中處于主導(dǎo)地位。(1)對價(jià)格發(fā)現(xiàn)的研究Garbade和Silber (1983)[18]最早建立了期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間相互關(guān)系的動(dòng)態(tài)模型，并實(shí)證檢驗(yàn)了期貨價(jià)格對現(xiàn)貨價(jià)格的引導(dǎo)作用。10%最低交易保證金合約價(jià)值的8%最后交易日 合約到期月份的第三個(gè)周五，遇國家法定假日順延交割日期同最后交易日交割方式