【正文】 改制重組后新公司的注冊(cè)資本 億元，其中五礦有色出資 3000 萬元，持股 %； （ 2） 在本次改制重組后，除已經(jīng)評(píng)估入帳的土地外，原來以劃撥方式取得的土地仍能保持劃撥方式，而不會(huì)因本次改制重組方案而改由轉(zhuǎn)讓方式獲??； （ 3） 本次改制重組后，辰州礦業(yè)公司將能夠繼續(xù)保留原有的采礦權(quán)證及采礦權(quán)價(jià)款優(yōu)惠政策； （ 4） 考慮到五礦有色與辰州礦業(yè)合作后，通。 預(yù)測方法 說明 凱捷將基于對(duì)收集資料的分析以及五礦有色、辰州礦業(yè)方面溝通的假設(shè)前提下對(duì)辰州礦業(yè)進(jìn)行后續(xù) 5 年的盈利 預(yù)測。盡管辰州方面提供了選礦工段和冶煉工段的作業(yè) 成本表，但由于作業(yè)成本表只含直接成本、而未含制造費(fèi)用等間接成本，同時(shí)，我們亦未了解到其采礦等其它工段的詳細(xì)作業(yè)成本。但鑒于由其它盡職調(diào)查小組負(fù)責(zé)公司的歷史沿革等方面的法律調(diào)研，我們未涉及該方面內(nèi)容； – 在本次調(diào)研中，我們著 重了解辰州礦業(yè)本部、常德辰州銻品、湖南安化湘安鎢業(yè)、新邵辰州銻業(yè)及甘肅辰州方面的資料和信息。另外，因交通等原因，我們未對(duì)其下屬子公司進(jìn)行調(diào)研，僅由辰州礦業(yè)方面提供其相關(guān)資料。凱捷（中國）咨詢顧問公司本著公正、獨(dú)立的原則對(duì) 湖南辰州礦業(yè)有 限公司進(jìn)行了盡職財(cái)務(wù)調(diào)研，從第三方的角度評(píng)價(jià)雙方的合作基礎(chǔ)，并根據(jù)盈利預(yù)測結(jié)果設(shè)計(jì)不同的重組方案供雙方討論。 控制產(chǎn)品規(guī)模的關(guān)鍵是要進(jìn)一步提高冶煉和中間環(huán)節(jié)集中度，一方面要通過控制銻礦開采從源頭上來進(jìn)行控制，另一方面可以通過有競爭實(shí)力的企業(yè)來整合其它小規(guī)模的銻品生產(chǎn)企業(yè)；向深加工產(chǎn)品延伸的關(guān)鍵是要通過技術(shù)改造來提升深加工生產(chǎn)與研發(fā)的能力，既可以以大型銻品生產(chǎn)企業(yè)為基地，聯(lián)合其它企業(yè)或者科研院所的力量，成 立研發(fā)中心，加速我國銻品深加工研究和新品應(yīng)用的開發(fā)，還也可以利用資源優(yōu)勢和生產(chǎn)能力與國外公司合作，引進(jìn)技術(shù)和裝備，進(jìn)行銻品深加工。一方面資源儲(chǔ)量急劇下降，優(yōu)質(zhì)資源逐步減少；另一方面，冶煉環(huán)節(jié)的 生產(chǎn)能力急劇擴(kuò)張，企業(yè)之間盲目競爭，導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，生產(chǎn)的初級(jí)產(chǎn)品供過于于求，而一些深加工的銻品卻依賴于進(jìn)口。另外，其銻品生產(chǎn)的規(guī)模優(yōu)勢也比較明顯； – 戰(zhàn)略走向：由于華錫集團(tuán)目前正面臨銻礦原料供應(yīng)的問題，因此，其首要的任務(wù)是既要解決長期的銻礦開采與資源儲(chǔ)備問題，又要解決短期的資源供應(yīng)問題。華錫集團(tuán)擁有年產(chǎn) 3 萬噸鉛銻的生產(chǎn)能力，產(chǎn)品以 “金海牌 ”銻錠和高鉛銻錠為主， 2021 年精銻出貨量約占全國精銻總出貨量的 %，居第一位；但深加工產(chǎn)品較少， 2021 年氧化銻產(chǎn)量為 1500 噸。 中國五礦有色增資參股湖南辰州礦業(yè)有限公司可行性研究報(bào)告 21 其核心競爭力主要體現(xiàn)在深加工生產(chǎn)與研發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢和品牌優(yōu)勢上； – 戰(zhàn)略走向：在國家和地方政府的大力支持下，可以預(yù)見，錫礦山在未來必將繼續(xù)加大其銻品深加工的技術(shù)投入，擴(kuò)大其深加工銻品的生產(chǎn)規(guī)模，依托其技術(shù)優(yōu)勢和產(chǎn)品優(yōu)勢強(qiáng)化其在國內(nèi)國際市場的競爭力； （ B） 華錫集團(tuán) – 產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)狀：受“ ”事件的影響 ，華錫集團(tuán)銻礦開采恢復(fù)正常還需要一段時(shí)間，而且后期治理的資金投入會(huì)比較大。錫礦山的銻品深加工能力和研發(fā)能力在國內(nèi)遙遙領(lǐng)先，現(xiàn)已形成年產(chǎn) 1 萬噸精銻和 3 萬噸氧化銻系列產(chǎn)品的生產(chǎn)能力，已先后開發(fā)了 20 余種銻系列產(chǎn)品，“閃星牌”銻品現(xiàn)已成為 出口免檢產(chǎn)品。 （ A） 錫礦山 – 產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)狀：錫礦山的銻礦資源非常豐富，截止到 2021 年，采礦范圍全礦區(qū) B+C+D 礦石保有儲(chǔ)量 萬噸，銻金屬量 24 萬噸，可能提供的礦山服務(wù)年限約 19年。 （ 2） 當(dāng)前銻行業(yè)的競爭格局 我國銻行業(yè)的競爭比較激烈，行 業(yè)內(nèi)的一些領(lǐng)先企業(yè)都具備較強(qiáng)的競爭實(shí)力，它們?cè)谫Y源保障能力、冶煉能力、深加工能力和國際競爭能力方面都處于領(lǐng)先地位。從配額分配來看，配額主要集中在少數(shù)幾家企業(yè)手中。 表 5：中國銻品出口狀況（中國海關(guān)統(tǒng)計(jì)） 單位：噸 1997 年 1998 年 1999 年 2021 年 2021 年 2021 年 銻錠 28930 18946 44359 44959 22021 20276 氧化銻 28328 28062 36704 36086 36067 49539 為有效保護(hù)國家資源，整頓國家銻品出口經(jīng)營秩序，優(yōu)化出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，國家對(duì)銻品出口實(shí)行配額和許可證管理。但我國出口的 銻品主要是精銻和中低檔氧化銻等初級(jí)產(chǎn)品。銻品生產(chǎn)的龍頭企業(yè) —— 錫礦山閃星銻業(yè)有限公司已先后開發(fā)了 20 余種銻系列產(chǎn)品，其中某些深加工產(chǎn)品質(zhì)量已達(dá)到國外先進(jìn)水平，湖南省已計(jì)劃將錫礦山建設(shè)成為世界上領(lǐng)先的高純氧化銻等深加工銻品的生產(chǎn)基地。主要體現(xiàn)在：生產(chǎn)工藝和技術(shù)裝備水平低，工藝控制技術(shù)相對(duì)落后；產(chǎn)品品種少，質(zhì)量穩(wěn)定性較差；尚未形成生產(chǎn)批量和市場能力等等。國內(nèi)外銻品深度加工的重點(diǎn)是在銻系阻燃劑的研制上，主要是為解決銻系阻燃劑的一些缺點(diǎn)（例如消煙、減毒、提高銻與聚合物的相容性等）而進(jìn)行新產(chǎn)品開發(fā)，是銻行業(yè)未來的競爭焦點(diǎn)。眾多銻冶煉企業(yè)之間的盲目競爭，不利于整個(gè)銻行業(yè)的資源合理利用和上下游供需銜接。 由于精銻、普通氧化銻等初級(jí)產(chǎn)品的生產(chǎn)技術(shù)簡單，進(jìn)入壁壘低，大多數(shù)企業(yè)都具備生產(chǎn)精銻和普通氧化銻的能力。 表 6： 2021~2021 年我國銻精礦產(chǎn)量和進(jìn)口量 （單位：萬噸） 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 國內(nèi)產(chǎn)量 進(jìn)口量 實(shí)際供應(yīng)量 （ B） 原料供應(yīng)緊 張導(dǎo)致冶煉環(huán)節(jié)集中度有所提高，但產(chǎn)能仍然嚴(yán)重過剩 近幾年銻礦資源供給的相對(duì)短缺使得很多銻冶煉企業(yè)因缺少原材料而減產(chǎn)或停產(chǎn)，銻產(chǎn)量有所下降，從 2021 年 萬噸下降到 2021 年 萬噸，銻冶煉企業(yè)的數(shù)量也迅速下降，市場集中度有所提高。 中國五礦有色增資參股湖南辰州礦業(yè)有限公司可行性研究報(bào)告 19 受政府整頓的影響，近幾年國內(nèi)銻精礦產(chǎn)量也在逐年下降，國內(nèi)銻冶煉企業(yè)因原料短缺 不得不依靠進(jìn)口，導(dǎo)致進(jìn)口量大增，如表 2 所示。 中國銻產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀 （ 1） 我國銻產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀及特點(diǎn) （ A） 國內(nèi)銻礦產(chǎn)量下降，對(duì)進(jìn)口依賴程度提高 2021 年底我國國有銻礦山采選企業(yè) 265 家，非法采礦使得銻礦供應(yīng)市場集中度非常 低，這是長期以來我國銻礦產(chǎn)量增長失控的主要原因。隨著南丹礦區(qū)的停產(chǎn)，國內(nèi)受資源限制，生產(chǎn)量下降，銻價(jià)格一路攀升，近幾年基本維持在 2500~3000 美元 /噸，目前，銻精礦產(chǎn)量保持在 7 萬噸，國外產(chǎn)量 萬噸，考慮到庫存 2 萬噸，供應(yīng)量在 萬噸左右，相對(duì)于 12 萬噸的需求量，預(yù)計(jì)將形成供略小于求的局面，因此，銻精礦價(jià)格在近幾年將會(huì)繼續(xù)保持一個(gè)較高的價(jià)位。世界銻品消費(fèi)維持在 12 萬噸左右，除我國外，其他國家每年生產(chǎn)的銻品穩(wěn)定在 4 萬噸左右，增產(chǎn)空間很小，因此我國的銻品產(chǎn)量直接影響到全球銻市場的供求關(guān)系。 1993 年中國銻礦山的生產(chǎn)量占世界總量的 63%， 1994 年以后，由于廣西南丹地區(qū)脆 硫鉛銻礦的大量開采，銻礦產(chǎn)量大幅上升，到 2021 年，已占世界生產(chǎn)量的 %。而拉么礦以鋅礦為主，五一礦以錫礦為主，而茶山礦主要以鎢、銦礦為主。截止 2021 年，保有礦石儲(chǔ)量（ A+B+C+D） 4200多萬噸，錫金屬 61 萬噸，銻金屬 46 萬噸，銦金屬 4600 噸，鋅金屬 243 萬噸、鉛金屬 57 萬噸，其中錫 、銻保有儲(chǔ)量均居全國之首，銦保有儲(chǔ)量居世界第一 。錫礦山銻礦田，以其資源之豐富，被譽(yù)為“世界銻都”。雖然我國銻資源豐富，但民間的掠奪式開采使得我國的銻資源保有量劇減， 到 1999 年底，我國幾個(gè)著名的銻礦山都已經(jīng)消耗掉了80%的累計(jì)保有儲(chǔ)量。 我國銻資源分布高度集中，湖南、廣西、貴州、云南、甘肅五省的銻儲(chǔ)量占了全國的 %。 供給狀況及中國銻產(chǎn)業(yè)的地位 （ 1） 資源 中國是名副其實(shí)的銻資源大國，儲(chǔ)量居世界第一位。 2021 年我國阻燃劑需求總量約為 6 萬 ~7 萬噸，未來將保持 12%的高增長率。雖然免維護(hù)的低銻蓄電池的應(yīng)用會(huì)對(duì)我國的銻消費(fèi)產(chǎn)生一定影響，但由于總量的增長以及技術(shù)突破、產(chǎn)品應(yīng)用的時(shí)間跨度比較長，因此不會(huì)影響到銻的總體消費(fèi)增長趨勢。 就我國而言，一方面，隨著中國汽車工業(yè)產(chǎn)量的持續(xù)增長，蓄電池將仍然是我國銻品消費(fèi)的一個(gè)主要領(lǐng)域。但就目前情況來看，由于無法證明氧化銻的毒性，完全限制氧化銻的使用可能性不大，而且氧化銻的替代品也并沒有大量生產(chǎn)，氧化銻的用量也并沒有減少。如果歐盟確認(rèn)限制使用氧化銻，主要消費(fèi)國美國、日本和其他國家將會(huì)步其后塵，采取限制措施。氧化銻是最重要的無機(jī)阻燃劑之一，它與鹵系阻燃劑并用時(shí)可以大大提高鹵系阻燃劑的效能，因此它是幾乎所有鹵系阻燃劑不可缺少的協(xié)效 劑。在中國銻的消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，蓄電池是主要的應(yīng)用領(lǐng)域，占了 59%，如圖 9所示。 中國的銻品消費(fèi)結(jié)構(gòu)與世界存在著較大差異。從全球范圍來看，銻主要應(yīng)用于阻燃劑，其消耗量約占 世界銻的總消耗的70%。專家預(yù)測我國原生銻消費(fèi)需求增長率將達(dá)到 4%左右，高于全球平均 1~2％的水平，這表明我國及發(fā)展中國家是潛力較大的銻品消費(fèi)市場。 圖6 ：全球原生銻的需求量（萬噸）129 ~ 1 08 ~ 97 ~ 87 0 年代 8 0 年代 9 0 年代 未來幾年 （ 2） 中國銻的需求狀況 長期以來，中國國內(nèi)銻的消費(fèi) 量不多，但近幾年隨著中國經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，銻的消費(fèi)量也快速增長，已成為重要的銻品消費(fèi)國。美國是最大的銻品消費(fèi)國，每年消耗銻品 3~ 萬噸（其中，原生銻 中國五礦有色增資參股湖南辰州礦業(yè)有限公司可行性研究報(bào)告 16 圖8 ：中國國內(nèi)各年度銻品平均消耗量600080001400018000202101 9 5 0 1 9 7 9 1 9 8 0 1 9 8 9 1 9 9 0 1 9 9 5 1 9 9 6 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2圖9 ：世界和中國的銻消費(fèi)結(jié)構(gòu)70%15%10%59%10%11%4% 8%6% 7%世界 中國其它玻璃陶瓷化學(xué)制品蓄電池阻燃劑~ 萬噸，再生銻約 萬噸）；歐盟每年消耗銻品約 萬噸，日本約 萬噸。如圖 6 所示。銻制品按照其冶煉以及加工的程度主要包括精銻、銻白、深加工氧化銻（分級(jí)氧化銻、無塵氧化銻、膠體氧化銻等）、銻酸鈉、焦銻酸鈉、醋酸銻以及鉛銻合金等。銻及銻化合物首先使用于耐磨合 金、印刷鉛字合金及軍火工業(yè)。因此，國內(nèi)鎢企業(yè)應(yīng)該在確保穩(wěn)定的資源供應(yīng)的基礎(chǔ)上，在高附加值的應(yīng)用產(chǎn)品等技術(shù)含量較高的產(chǎn)品生產(chǎn)上加大投資。資源在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中是無法替代的，能夠?qū)ο掠萎a(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)生決定性影響，而深加工是提升企業(yè)競爭能力，保證獲得長期穩(wěn)定利潤的重要手段。因此，今后政府一方面將會(huì)加大對(duì)資源的保護(hù)力度，另一方面會(huì)繼續(xù)通過各種政策手段對(duì)鎢品生產(chǎn)總量和出口總量實(shí)行控 制。雖然政府已經(jīng)從礦山生產(chǎn)方面對(duì)生產(chǎn)總量實(shí)行調(diào)控，并取得了初步成效，但非法民采還是沒有得到有力控制。在深加工環(huán)節(jié)上，株洲 601 的優(yōu)勢比較明顯， 2021 年其鎢粉、碳化鎢粉產(chǎn)量占總產(chǎn)量的 ％，僅次于廈門金鷺，硬質(zhì)合金的產(chǎn)量占總產(chǎn)量的 ％， 中國五礦有色增資參股湖南辰州礦業(yè)有限公司可行性研究報(bào)告 15 居全國第一位； – 核心競爭力：株洲 601 在硬質(zhì)合金領(lǐng)域是我國最強(qiáng)大的企業(yè)，在技術(shù)、規(guī)模、市場影響力等方面都高居第一名。其鎢礦儲(chǔ)量約占全國的 15%，并且獲得了 %的開采配額（ 2021年，居第二位），但擴(kuò)產(chǎn)難度比較大。 “虹鷺 ”品牌的鎢絲產(chǎn)銷量連續(xù)四年居國內(nèi)同行業(yè)第一 ，在國內(nèi)市場目前尚無人能與之抗衡； – 核心競爭力：廈鎢目前在鎢行業(yè)的影響力主要集 中在冶煉和加工環(huán)節(jié)上，在這個(gè)環(huán)節(jié)上綜合實(shí)力可以與廈鎢抗衡的對(duì)手很少； – 戰(zhàn)略走向：可以預(yù)見，廈鎢今后的發(fā)展動(dòng)態(tài)將是：首先確保穩(wěn)定的資源供應(yīng)，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)與礦資源的綁定；同時(shí)，將大力向深加工領(lǐng)域拓展。廈鎢的主要鎢產(chǎn)品年出口量占全國同類產(chǎn)品年出口總量的 35%以上。 2021 年，廈鎢又與廈門三虹合資設(shè)立行洛礦鎢礦有限公司（廈鎢占 60%的股權(quán)），試圖 緩解原料供應(yīng)壓力 ，減少對(duì)外部資源的依賴。在深加工環(huán)節(jié)，五礦有色的下屬企業(yè)南昌硬質(zhì)合金在微型刀具市場發(fā)展前景較好，但技術(shù)能級(jí)還有待提升； – 核心競 爭力：五礦有色的核心競爭力主要體現(xiàn)在其鎢礦資源和配額資源上。因此， 中國五礦有色增資參股湖南辰州礦業(yè)有限公司可行性研究報(bào)告 14 五礦有色在戰(zhàn)略性資源上已經(jīng)具備了絕對(duì)優(yōu)勢。另外，還有一些贛南、江浙的民營企業(yè)也具備較強(qiáng)的競爭實(shí)力。噸鎢的平均價(jià)格仍在繼續(xù)下滑， 2021 年噸鎢平均價(jià)格比上年下降 美元，降幅為 %，如表 5 所示。按 國外需求約 3 萬噸計(jì)算，我國鎢供應(yīng)量已經(jīng)達(dá)到國外需求量的 88%。 但從出口價(jià)格來看，我國的鎢品出口狀況仍舊不容樂觀。2021 年與 1999 年相比， APT 的出口量從 %降到 23%，而鎢粉、碳化鎢粉、鎢材的出口量從 %上升到 %。 由于國家政策導(dǎo)向和企業(yè)自身的發(fā)展要求，中國整個(gè)鎢產(chǎn)業(yè)都在向深加工方向升級(jí)。 （ D） 鎢品出口結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，但出口量過大導(dǎo)致價(jià)格繼續(xù)下降 近幾年，出于保護(hù)礦資源和提高出口產(chǎn)品附