【正文】 衍生工具 ? 期貨 ? 期權(quán) ? 技術(shù)分析 第五章 融資決策 第一節(jié) 融資概述 第二節(jié) 權(quán)益融資 第三節(jié) 負(fù)債融資 第四節(jié) 租賃融資 第五節(jié) 混合性融資 第六節(jié) 資本成本 第七節(jié) 杠桿與風(fēng)險(xiǎn) 第八節(jié) 資本結(jié)構(gòu) 第九節(jié) 股利政策 第一節(jié) 融資概述 ? 資金需求 ? 融資類型 ? 融資環(huán)境 公司的業(yè)務(wù)循環(huán) 初始資本 2023， 12， 31 負(fù)債 ￥ 500 權(quán)益 ￥ 500 ￥ 1000 凈利潤(rùn) ￥ 100 資產(chǎn) ￥ 1000 銷售額 ￥ 1000 紅利 ￥ 50 新債務(wù) 留存收益 ￥ 50 ￥ 50 留存收益率 50% 邊際凈利潤(rùn)率 10% 資本結(jié)構(gòu) 負(fù)債權(quán)益比 =1 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1 可持續(xù)增長(zhǎng)率 ? 可持續(xù)增長(zhǎng)率指公司不發(fā)行新股也不改變營(yíng)運(yùn)政策（營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率與資本周轉(zhuǎn)率不變）和融資政策（負(fù)債權(quán)益比與利潤(rùn)分配率不變）下可達(dá)到的最大銷售增長(zhǎng)率。 ? 公司型基金當(dāng)事人：基金股東、基金公司、投資顧問或基金管理人、基金托管人、基金轉(zhuǎn)換代理人、基金主承銷商 封閉型與開放型投資基金 ? 封閉型投資基金：固定型投資基金，指基金總額及發(fā)行份數(shù)在未發(fā)行之前就已確定下來(lái)，在發(fā)行完畢后和規(guī)定的期限內(nèi)，不論出現(xiàn)何種情況，基金的資本總額及發(fā)行份數(shù)都固定不變的投資基金。由股東選舉董事會(huì)，由董事會(huì)選聘基金管理公司，基金管理公司負(fù)責(zé)管理基金業(yè)務(wù)。由基金管理公司、基金保管公司及投資者三方當(dāng)事人訂立信托契約。 ? 投資對(duì)象：資本市場(chǎng)上的上市股票和債券、貨幣市場(chǎng)上的短期票據(jù)和銀行同業(yè)拆借，金融期貨、黃金、期權(quán)交易、不動(dòng)產(chǎn)等，有時(shí)還包括雖未上市但具有發(fā)展?jié)摿Φ墓緜凸蓹?quán)。 ? 決策分析 第五節(jié) 證券投資 ? 債券 ? 股票 ? 基金 ? 金融衍生工具 證券 ? 證券是各類財(cái)產(chǎn)所有權(quán)或債權(quán)憑證的通稱，是用來(lái)證明證券持有人有權(quán)取得相應(yīng)權(quán)益的憑證。 ? 決策分析 五、項(xiàng)目壽命不等的投資決策 ? 半自動(dòng)化的 A項(xiàng)目需要 160 000元的初始投資，每年產(chǎn)生 80 000的凈現(xiàn)金流量，項(xiàng)目的使用壽命為 3年， 3年后必須更新且無(wú)殘值；全自動(dòng)化的 B項(xiàng)目需要初始投資 210 000元，使用壽命為6年，每年產(chǎn)生 64 000元的凈現(xiàn)金流量， 6年后必須更新且無(wú)殘值。如果把投資期縮短為 2年，每年需投資 320萬(wàn)元， 2年共投資 640萬(wàn)元，竣工投產(chǎn)后的項(xiàng)目壽命和每年現(xiàn)金凈流量不變。 ? 決策分析 四、投資期決策 ? 東方公司進(jìn)行一項(xiàng)投資，正常投資期為 3年，每年投資 200萬(wàn)元， 3年共需投資 600萬(wàn)元。根據(jù)預(yù)測(cè)， 6年后價(jià)格將一次性上升 30%，因此，公司要研究現(xiàn)在開發(fā)還是 6年后開發(fā)的問題。 ? 差量分析法 二、資本限量決策 ? 假設(shè)江南公司有五個(gè)可供選擇的項(xiàng)目 A1，B1， B2， C1， C2，其中 B1和 B2 ， C1和 C2是互斥項(xiàng)目，江南公司資本的最大限量是 400 000元。新設(shè)備購(gòu)置成本為 60000元，估計(jì)可使用 5年，期滿有殘值 10000元，每年收入可達(dá) 80000元，每年付現(xiàn)成本為 40000元。 四、銷售額侵蝕的凈現(xiàn)值 敏感性分析 ? 五年內(nèi)每年￥ 80 000的凈現(xiàn)金流損失在資本成本為 10%時(shí)的現(xiàn)值等于￥ 303 263 NPV（有銷售額侵蝕的項(xiàng)目） = NPV（無(wú)銷售額侵蝕的項(xiàng)目 NPV（銷售額侵蝕） = ￥ 263 293 ￥ 303 263 = ￥ 39 534 ? 如果項(xiàng)目每年凈現(xiàn)金流減少值是￥ 69 571，就能保持損益平衡 第四節(jié) 投資決策指標(biāo)的應(yīng)用 ? 固定資產(chǎn)更新決策 ? 資本限量決策 ? 投資開發(fā)時(shí)機(jī)決策 ? 投資期決策 ? 項(xiàng)目壽命不等的投資決策 一、固定資產(chǎn)更新決策 ? 北方公司考慮用一臺(tái)新的、效率更高的設(shè)備來(lái)代替舊設(shè)備，以減少成本，增加收益。 與投資和籌資有關(guān)的現(xiàn)金流序列 現(xiàn)金流序列的類型 初始現(xiàn)金流 終結(jié)現(xiàn)金流 10%資本成本的凈現(xiàn)值 與投資有關(guān)的現(xiàn)金流 ￥ 1 000 +￥ 1 200 +￥ 91 與籌資有關(guān)的現(xiàn)金流 +￥ 1 000 ￥ 1 100 0 現(xiàn)金流總和 0 +￥ 100 +￥ 91 二、估計(jì)項(xiàng)目的相關(guān)現(xiàn)金流 CFt = EBITt ?（ 1Taxt） +Dept?WCRtCapext ? ? ? ? ? ? NNtt kCFkCFkCFkCFCFNPV??????????? 1111 2210 ??估計(jì)項(xiàng)目初始現(xiàn)金流出 ? 項(xiàng)目的初始現(xiàn)金流出 CF0包含下面幾項(xiàng)：實(shí)施項(xiàng)目所要求資產(chǎn)的成本、調(diào)整準(zhǔn)備的成本，包括運(yùn)費(fèi)和安裝成本、為了支持項(xiàng)目預(yù)計(jì)在第一年產(chǎn)生的銷售額所需的營(yíng)運(yùn)資本、為了引導(dǎo)公司投資由政府提供的稅收抵免、當(dāng)項(xiàng)目涉及到替換資產(chǎn)的決策時(shí)，由于現(xiàn)有資產(chǎn)的銷售而獲得的現(xiàn)金流入，包括與這一銷售相關(guān)的納稅。假設(shè)投資的￥ 1 000資金是以10%的利率貸來(lái)的。制圖桌燈項(xiàng)目的稅后資本成本與 SMC在所有項(xiàng)目上所使用的一樣，為 10%。最終賬面價(jià)值高于零的部分被認(rèn)為是資本收益， SMC的公司所得稅率和資本收益稅率都是 40%。也要求承擔(dān)一筆額外的費(fèi)用來(lái)彌補(bǔ)用于支持項(xiàng)目所使用資產(chǎn)的資金成本，這筆資金費(fèi)用等于所使用資產(chǎn)賬面（會(huì)計(jì)）價(jià)值的 12%。在公司的銷售費(fèi)用、一般費(fèi)用和行政管理費(fèi)用方面不會(huì)再有任何重要的額外成本，因?yàn)楣粳F(xiàn)存的人員和組織結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)能支持新產(chǎn)品的銷售。除此之外，在項(xiàng)目的第一年， SMC每盞燈的直接人工為￥ 5，能源費(fèi)為￥ 1。供應(yīng)商給公司的平均付款期為收到原材料后 4周（ 28天），公司對(duì)客戶的平均收款期為發(fā)出產(chǎn)品后 8周（ 56天）。 ? 在咨詢了一些供應(yīng)商之后，采購(gòu)部門指出，生產(chǎn)這種制圖桌燈所需的原材料在項(xiàng)目第一年將為每盞燈￥ 10，并極有可能以每年 3%的預(yù)期通貨膨脹率的比率增長(zhǎng)。出于納稅的目的，設(shè)備在今后五年采用直線折舊法，也就是說(shuō)，每年折舊￥ 40萬(wàn)（￥ 200萬(wàn)除以 5）。 SMC的會(huì)計(jì)部門指出，如果依照目前的市場(chǎng)利率，大樓可以出租五年，每年可獲租金￥ 10 000。 SMC新型燈具項(xiàng)目 ? 如果 SMC決定生產(chǎn)制圖桌燈，它將使用一幢公司已經(jīng)擁有但目前尚未使有的大樓。 ? SMC銷售經(jīng)理關(guān)心的是，新產(chǎn)品可能會(huì)降低 SMC目前正生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)桌燈的銷售額。第一年每盞燈可賣￥ 40，此后每年售價(jià)上浮不超過(guò) 3%，增長(zhǎng)比率與項(xiàng)目五年壽命期內(nèi)預(yù)期的當(dāng)時(shí)通貨膨脹率相等。 PV=11000/（ 1+6%） =10377（元） NPV=11000/（ 1+6%） 10000=377（元） ? 土地的市場(chǎng)價(jià)格 ? 凈現(xiàn)值法的特性 價(jià)值創(chuàng)造的衡量標(biāo)準(zhǔn) 調(diào)整了項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流的時(shí)間性 調(diào)整了項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn) 具有可加性 創(chuàng)造價(jià)值的源泉 ? 高工作動(dòng)力的富有創(chuàng)造性的管理者團(tuán)隊(duì) ? 強(qiáng)大的產(chǎn)品或服務(wù)市場(chǎng)地位 ? 擁有專有技術(shù)、專利，項(xiàng)目不能被進(jìn)入的競(jìng)爭(zhēng)者復(fù)制 ? 特許權(quán) 二、回收期 ????PTtt CFCF10 0決策準(zhǔn)則比較 三、折現(xiàn)回收期 ? ???????PTttt CFkCF10 01決策準(zhǔn)則比較 四、內(nèi)部報(bào)酬率 IRR ? ?????nttt CFIRRCF101決策準(zhǔn)則比較 五、獲利指數(shù) PI ? ?01 1CFkCFPInttt?? ??決策準(zhǔn)則比較 決策準(zhǔn)則比較 年末 投資 A B C D E F 0 1000000 1000000 1000000 1000000 1000000 1000000 1 600000 100000 250000 250000 325000 325000 2 300000 30000 250000 250000 325000 325000 3 100000 600000 250000 250000 325000 325000 4 202300 202300 250000 250000 325000 325000 5 30000 300000 250000 250000 325000 975000 總現(xiàn)金流 1500000 1500000 1250000 1250000 1625000 2275000 資本成本 10% 10% 5% 10% 10% 10% NPV 191399 112511 82369 52303 232023 635605 回收期 折現(xiàn)回收期 5 IRR % % % % % % PI 六、凈現(xiàn)值與內(nèi)部報(bào)酬率的比較 年末 項(xiàng)目 E 項(xiàng)目 H 0 1000000 1000000 1 325000 100000 2 325000 100000 3 325000 100000 4 325000 150000 5 325000 1500000 IRR % % NPV（ k=10%) 232023 282519 凈現(xiàn)值與內(nèi)部報(bào)酬率的比較 ? 互斥項(xiàng)目 ? 現(xiàn)金流特征變化不只一次 ? 初始投資不一致 ? 現(xiàn)金流入的時(shí)間不一致 項(xiàng)目 E和 H的凈現(xiàn)值曲線 IRRH=% IRRE=% % H E 折現(xiàn)率 k NPV 多個(gè)內(nèi)部報(bào)酬率 年末 現(xiàn)金流 0 1000000 1 2450000 2 1470000 IRR 5%和 40% NPV（ 20%） +20833 七、獲利指數(shù)與凈現(xiàn)值比較 年末 項(xiàng)目 A 項(xiàng)目 K 0 1000000 2023000 1 600000 100000 2 300000 300000 3 100000 600000 4 202300 202300 5 300000 2100000 NPV（ 10%） 191399 230169 PI 決策準(zhǔn)則比較 方法 輸入數(shù)據(jù) 決策準(zhǔn)則 調(diào)整現(xiàn)金流 是否與價(jià)值最大化一致 計(jì)算 決策 接受 拒絕 時(shí)間 風(fēng)險(xiǎn) NPV 現(xiàn)金流 K NPV NPV0 NPV0 是 是 是 PI 現(xiàn)金流 K PI PI1 PI1 是 是 是，互斥時(shí)可能不一致 IRR 現(xiàn)金流 IRR K IRR k IRRk 是 是 是，互斥或現(xiàn)金流特征變化不只一次時(shí)可能不一致 DPP 現(xiàn)金流 K DPP 截止期 DPP 截止期 DPP 截止期 在DPP期內(nèi) 在 DPP期內(nèi) 僅在折現(xiàn)回收期短于截止期 PP 現(xiàn)金流 PP 截止期 PP 截止期 PP 截止期 否 否 否 第三節(jié) 項(xiàng)目投資決策分析 ? SMC公司準(zhǔn)備開發(fā)新型燈具，聘請(qǐng)了一家咨詢公司對(duì)這類產(chǎn)品的潛在市場(chǎng)做初步研究。 ? 可替代投資 風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)投資預(yù)期收益的稅務(wù)處理、投資的流動(dòng)性 ? 資本的機(jī)會(huì)成本 可替代投資的最低回報(bào)率 三、識(shí)別項(xiàng)目的現(xiàn)金流 ? 開車（不采