企業(yè)內(nèi)部籌資管理(參考版)
2025-01-22 21:24本頁(yè)面
【正文】 案例 1 秦池（經(jīng)營(yíng)杠桿、資本結(jié)構(gòu)） 案例 2 大宇神話（財(cái)務(wù)杠桿、資本結(jié)構(gòu)） 案例 3 北江公司資本成本分析 。 每股利潤(rùn)分析法是考慮了最佳資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)側(cè)面 —— 每股利潤(rùn)（股東財(cái)富、公司價(jià)值），而忽略了資本成本。 圖 5— 6 圖 5— 6中，有兩種 EBIT的概率分布圖，其中 EBIT的期望值相同，分布的離散程度不同。在給定公司期望收益和期望收益的波動(dòng)性（標(biāo)準(zhǔn)差）情況下，財(cái)務(wù)經(jīng)理就可以估計(jì) EBIT將到160萬(wàn)元以下的概率。 ⑤考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響 無(wú)差別點(diǎn)只給出了各種籌資方式選擇的分界點(diǎn)，如上例中EBIT=160萬(wàn)元的點(diǎn)，超過(guò)了這一點(diǎn)，采用債務(wù)籌資是最有利的。注意債務(wù)方案和優(yōu)先股方案之間并不存在無(wú)差別點(diǎn)。 ②當(dāng) EBIT=160萬(wàn)元時(shí)，三種增資方案的普通股每股利潤(rùn)。 利用無(wú)差別點(diǎn)可以判斷在什麼情況下可以使用債務(wù)籌資來(lái)安排和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。 2稅息前利潤(rùn)盈虧平衡分析或每股利潤(rùn)分析法（ EBIT— EPS break— even analysis） 這種方法是利用每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策。 愛(ài)迪生國(guó)際公司：一個(gè)高負(fù)債的案例。所以企業(yè)在高速發(fā)展時(shí)期負(fù)債率一般較高。 7政府稅收 因?yàn)樨?fù)債有稅收屏蔽作用，所以公司所得稅率高的企業(yè)負(fù)債權(quán)益比也可以高些。 5企業(yè)信用等級(jí)與債權(quán)人的態(tài)度。 3經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 將總風(fēng)險(xiǎn)規(guī)定在一定范圍內(nèi)時(shí)，營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)可有較高的負(fù)債權(quán)益比；而營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)應(yīng)使用較低的負(fù)債權(quán)益比。 圖 5— 4 資金成本最底的資本結(jié)構(gòu) 二、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定 （一）影響最佳資本結(jié)構(gòu)的因素 1預(yù)計(jì)收益水平 投資收益率＞負(fù)債利率， DFL發(fā)生正作用，使 EPS上升； 投資收益率＜負(fù)債利率， DFL發(fā)生反作用，使 EPS下降。 資本結(jié)構(gòu)理論的研究表明， 企業(yè)應(yīng)該存在一個(gè)最佳資本結(jié)構(gòu)，但由于財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理成本很難進(jìn)行準(zhǔn)確估計(jì)，所以最佳資本結(jié)構(gòu)并不能靠計(jì)算和純理論分析得出，而需管理人員進(jìn)行判斷和選擇。 圖 5— 3 企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu) 圖 5— 3說(shuō)明， VL= VU+TC D是 MM定理的理論值。所有這些將會(huì)增加簽定債務(wù)合同的復(fù)雜性，使成本上升；同時(shí)也降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)的效率，使企業(yè)價(jià)值降低。 代理成本是指由于企業(yè)股東與債權(quán)人利益并不完全一至，為減少這種矛盾，股東和債權(quán)人都同意對(duì)企業(yè)活動(dòng)進(jìn)行限制而產(chǎn)生的成本。 財(cái)務(wù)危機(jī)是指企業(yè)在履行債務(wù)方面遇到了困難。 圖 5— 3 MMⅡ 企業(yè)價(jià)值 VL=VU+TC D，其中 VU 是無(wú)債務(wù)資本的企業(yè)價(jià)值， T是所得稅率， D是債務(wù)資本總額， TC D是債務(wù)利息抵稅現(xiàn)值。 1958年 Madigliani 和 Miller提出了無(wú)稅收時(shí)的 MM理論（ MMⅠ ），又稱為資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)論，即在無(wú)政府稅收時(shí)，增加公司債務(wù)并不能提高公司價(jià)值，因?yàn)樨?fù)債帶來(lái)的好處完全為其同時(shí)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)所抵消。 一、關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的理論 資本結(jié)構(gòu)理論要解決的問(wèn)題是：能否通過(guò)改變企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)來(lái)提高企業(yè)的總價(jià)值同時(shí)降低企業(yè)的總資本成本。但實(shí)際工作中財(cái)務(wù)杠桿往往可以選擇，而營(yíng)業(yè)杠桿卻不同。 DOL和 DFL兩者聯(lián)合起來(lái)的效果是，銷售的任何變動(dòng)都會(huì)兩步放大每股利潤(rùn)，使每股利潤(rùn)產(chǎn)生更大的變動(dòng)。財(cái)務(wù)杠桿對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響最具有綜合性，所以一般用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。 I越大， DFL越大， DFL越大說(shuō)明每股收益因 EBIT變動(dòng)而變動(dòng)的幅度就越大；另一方面由于固定資本成本 I加大，債務(wù)到期不能支付的可能性也增大， 即 DFL越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越大。當(dāng) EBIT或 I發(fā)生變化時(shí)， DFL也會(huì)發(fā)生變化。 圖 5— 2 上例中是假定 EBIT一定情況下，固定性資本成本越大，DFL就越大；若假定固定性資本成本一定情況下， EBIT越大， DFL就越大。在給定銷售量和 EBIT及公司所得稅率的情況下，不同籌資方案對(duì)公司 EPS的影響如表 5— 7所示。 表 5— 4 財(cái)務(wù)杠桿利益分析表 表 5— 5 財(cái)務(wù)杠桿損失分析表 （二）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（ degree of financial leverage， DFL） DFL是反映財(cái)務(wù)杠桿作用大小的指標(biāo)，計(jì)算公式為 DFL=每股收益變動(dòng)百分比 /稅息前利潤(rùn)變動(dòng)百分比 ΔEPS/EPS DFL = ———————— 公式（ 5— 17） ΔEBIT/EBIT 公式（ 5— 17）是 DFL的定義公式 ， DFL的簡(jiǎn)化計(jì)算公式為 EBIT EBIT DFL=—————— = ————————— 公式（ 5— 18） EBITI EBITIPD/（ 1T） 例如， A公司資本總額 500000元，有三種籌資方案，祥見(jiàn)表 5— 6。 由此可見(jiàn)， 籌資成本中存在固定資本成本，會(huì)導(dǎo)致普通股收益的變動(dòng)率（增加或減少）大于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)率，這就是財(cái)務(wù)杠桿作用。因此當(dāng) EBIT增加時(shí)，每一元 EBIT所負(fù)擔(dān)的固定性資成本就會(huì)降低，扣除所得稅后屬于普通股的利潤(rùn) EPS就會(huì)增加，從而給所有者帶來(lái)額外的收益。 二、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) （一）財(cái)務(wù)杠桿作用 財(cái)務(wù)杠桿又稱為融資杠桿。 （五）財(cái)務(wù)經(jīng)理 CFO 如何
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