【正文】 ?大港收購全流通的愛使股份，在各個方向所面臨的問題、決策及具體操作都很具代表性和啟發(fā)性，這將給國有大企業(yè)進軍資本市場提供范例，也為我國企業(yè)購并重組的案例庫中添加了精彩的一頁。 ? “三無”公司在目前的中國證券市場還是少數(shù)，但未來在二板上市的公司在經(jīng)過一段時間的流通后，股權(quán)相對分散，在股權(quán)結(jié)構(gòu)上將類似于“三無”公司，如何規(guī)范收購與反收購問題將不再只是事關(guān)區(qū)區(qū)幾家“三無”公司的事。滬上五家“三無”公司幾乎都被舉過牌。 ? 公司還可以尋找戰(zhàn)略合作者，通過共同收購公司股票，結(jié)成戰(zhàn)略同盟，以變相達到增持的效果。 ? 但從其在入主兩年內(nèi)未從當初自己舉牌愛使中總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，在公司章程或其他方面設(shè)置一些反收購條件，以保住自己辛苦得來的經(jīng)營者地位。經(jīng)過兩年的運作，大港油田苦心塑造愛使股份的能源加高科技形象。 煉達集團 重油公司 港聯(lián)股份占總股本比例 (%)減持股份數(shù)、百分比789, 8800 71%98,7 200 83%263, 8033 46% 5%現(xiàn)持股份數(shù)、百分比860, 7031 44%294, 3829 72%1 155, 0860 164%在 2022年 9月 20日舉行的臨時股東大會上 ,關(guān)于秦國梁等 7人辭去董事職務(wù)及補選肖建華等 7人進入董事會的決議獲得通過 ,標志著北京明天控股集團實際已入主愛使股份。 ? 三是大港油田采取“毒丸計劃”之類的反收購措施。 ? 二是采取雙方各自優(yōu)勢互補的方式，坐下來進行談判。天天科技的優(yōu)勢是有備而來機制靈活，在時間計劃、資金調(diào)動等方面有絕對打贏的實力和把握。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 ? 愛使第一大股東大港油田一直對再次被舉牌保持沉默。 ? 雖然收購愛使股份主要是看中了愛使股份的資源，特別是兩大配股項目前景看好。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 天天科技： ? 舉牌收購愛使是看中了愛使今后向 IT行業(yè)發(fā)展的方向，強調(diào)天天科技在國內(nèi)軟件和系統(tǒng)集成領(lǐng)域有著明顯的優(yōu)勢。其中： ? 天天科技購入 7462430股，占 ％； ? 同達志遠公司購入 4061691股，占 ％。 ? 延中被北大控制后，正著眼于重組整合，力爭自身實現(xiàn)配股資格，對殼資源的需要意向不大； ? 外來競爭者或許會造成收購?fù){， 但 1999年愛使股份凈資產(chǎn)利潤率 13%，成長很好，證明愛使價值上升已得到公認，顯示了大港油田作為特大集團的實力，而想與大港抗衡收購愛使，無論是資金成本還是協(xié)調(diào)成本都將是巨大的。 ? 一旦利潤被轉(zhuǎn)移，實現(xiàn)不了效益而成為需處理的資產(chǎn)，盤活難度相當大，使?jié)撛谑召徴咄贰? 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 被再收購風險及防范 （ 1）大港注入愛使的核心資產(chǎn)是下游高附加值產(chǎn)品的生產(chǎn)線，其原料配套供應(yīng)、分布全國的市場網(wǎng)絡(luò)及生產(chǎn)管理經(jīng)驗都把握在大港油田手里。 ? 可避開行政干預(yù)，屬市場行為； ? 不會對大股東形成包袱，還能使大股東在現(xiàn)金上有一定收益； ? 現(xiàn)金收購多為自身能夠控制的因素，操作較為合理、簡便，實現(xiàn)時間有保障。 調(diào)整戰(zhàn)略后的效果： ?1998年凈資產(chǎn)收益率 ( 加權(quán)平均 )實現(xiàn) %； ?1999年凈資產(chǎn)收益率實現(xiàn) 13%；保證公司業(yè)績穩(wěn)定增長 。 ?第三個方向是高科技信息產(chǎn)業(yè) ——天津信息港 。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 （ 2）必須處理好母公司“輸血”與自身“造血”的關(guān)系，為愛使股份調(diào)整制定了與現(xiàn)有條件和市場環(huán)境相結(jié)合的經(jīng)營戰(zhàn)略： ?一個方向是 “ 都市工業(yè) ” ——飲用純凈水，使之成為新愛使的優(yōu)勢競爭力和利潤增長點。 ? 大港一開始戰(zhàn)略目標就很明確 ,具體經(jīng)營戰(zhàn)略為 : （ 1） 以油氣上下游為主體的經(jīng)營發(fā)展模式 。 ? 愛使公司收縮投資： 對于涉及或有事項、風險較大的逐年虧損 的項目，大港人進行了堅決的關(guān)、停、并、轉(zhuǎn)的清理手段； 對于尚有發(fā)展?jié)摿ΓM行追加投資，完善管理和搞活經(jīng)營，扭虧為盈后再轉(zhuǎn)手出讓； 對于目前盈利的公司，以合理的價格轉(zhuǎn)讓給了管理出租車的專業(yè)公司，實現(xiàn)了資源合理配置。 考查結(jié)果： ? 愛使股份實際上是由多個企業(yè)構(gòu)成，主業(yè)處于萎縮狀態(tài)，靠投資收益，勉強維持配股及格線。買殼方控股后的整合工作將深入到合理的產(chǎn)業(yè)資源再配置和優(yōu)化經(jīng)營管理，要使殼公司實現(xiàn)價值突變，盡量化解對今后持續(xù)經(jīng)營可能造成的風險，所有收購方與目標公司之間都會存在整合風險。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 把握節(jié)奏以控制成本降低風險 ? 總體速度是快的，顯示氣勢銳不可擋，兵貴神速； ? 前面部分節(jié)奏較快 , 為了不引起過多、過早的注意 , 以免暴露身份和以較低股價多進快進； ? 到后面部分就擇時而動，速度放慢，有券商設(shè)了帳戶幫助股票進出，在操作中既注意降低正面收購成本，又有券商在相對較高價位時適當出貨，對降低成本風險尤為重要。 ? 大港拒絕： 要愛使公司收購延中實業(yè)在外交橋的閑置地產(chǎn)和附屬物（要價 4400萬元） ,并由大港油田進行擔保的要求。 大港油田對愛使的助權(quán)聯(lián)盟和高級管理人員內(nèi)部進行了分化瓦解工作。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 大港化解風險措施： ? 經(jīng)過仔細考查對手情況，北大 5月中旬收購進駐延中實業(yè)，資金實力一時較弱，主要注意力在重組延中而不在愛使，當時已有去意，其余幾家大股東也沒有能果斷充當白衣騎士的實力； 加強宣傳力度，突出宣傳油田整體實力，收購愛使的意圖和決心，以及對愛使股份的了解和選擇收購愛使的原因，強調(diào)入主愛使后資產(chǎn)重組注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的光明前景。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 大港反焦土戰(zhàn)術(shù)措施： ?向上海證交所等機構(gòu)匯報，申請對愛使公司資產(chǎn)進行強制性保全措施； ?在新聞媒體上予以暴光呼吁，號召愛使內(nèi)部員工行動起來積極反映情況維護公司利益； ?同時加快召開臨時股東大會的進程，加快制定資產(chǎn)剝離重組、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方案； ?經(jīng)政府部門協(xié)調(diào)與秦國梁和北大方面接觸談判，將損失降到最小 , 部分風險損失仍需承受和消化，這是買殼的代價。 ? 分析 98年中期報告 ,問題很多 ,愛使公司上半年每股收益僅為 ,凈資產(chǎn)收益率為 %， 分別比 97年同期下降了 10倍。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 “ 焦土戰(zhàn)術(shù) ” 的反收購風險及控制 ? 焦土戰(zhàn)術(shù)： 當目標公司面臨被收購?fù){時 ,會采用各種方式有意惡化公司的資產(chǎn)和經(jīng)營業(yè)績 ,如低價出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) ,購買不良資產(chǎn) ,增加負債 ,使公司喪失配股資格 ,讓收購公司感到重金購買了空殼 ,以此降低在收購公司眼中的價值 ,使進攻方卻步。 ?修改公司章程 ?焦土戰(zhàn)術(shù) ?尋找白衣騎士 ?金色降落傘計劃 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 法規(guī)方面的風險 ? 大港于 7月 1日舉牌 ， 持股超過 5%， 到 7月 31日 ，持股已達 %， 為什么 7月底已達 10%， 一直到 9月 1日才動議召開股東會呢 ? ? 這是由于驚心動魄的章程之爭 ， 愛使章程中的限制性條款 ， 使大港縱然持股達到 10%， 也可能只是一個毫無經(jīng)營權(quán)的大股東 。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 中介機構(gòu)選擇失誤風險及其控制 ? 前期選擇了豐潤這種中小型專業(yè)咨詢機構(gòu)，然后與中信等大型數(shù)一數(shù)二的券商合作，有力化解了買殼上市過程中各種風險，使買殼方的工作事半功倍。但調(diào)查之后，認為愛使作為殼資源，其風險可以控制在一定范圍內(nèi)進行消化處理，以防陷入對方的財務(wù)陷阱 。 ? 在策劃時將控股比例定在 10%至 20%之間，既符合法律規(guī)定，達到控股要求，又控制了過高的成本風險，取得了主動權(quán)。 三家關(guān)聯(lián)企業(yè)形式上是集體企業(yè)，避開了國有企業(yè)的前提概念，繞開了法規(guī)風險。 ? 《 證券法 》 規(guī)定，上市公司連續(xù)三年凈資產(chǎn)收益率達到10%以上，方具備配股資格。 ? 主要從以下幾個方面研究大港收購愛使所遇到的風險及其風險控制對策 。 ? 管理機制靈活，決策層次少，處理公關(guān)問題，有獨特的技巧和靈活性。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 兩種中介機構(gòu)區(qū)別比較表 ? 一般側(cè)重短期合作；在選殼時站在政府的角度考慮問題，推薦的目標殼公司多屬大企業(yè)，內(nèi)部債權(quán)、債務(wù)復(fù)雜； ? 管理層次多，處理公關(guān)問題缺乏靈活性 。人才薈萃，分工較細，與政府有關(guān)職能部門的聯(lián)系較為密切 。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 （六）成功選擇中介機構(gòu) ? 收購初期和中期，選擇了中小型的投資顧問公司； ? 到收購后期，選擇了大券商策劃。 通過調(diào)整買殼后的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)有可能不影響主業(yè)再上市 。 三家主體的選擇有利于統(tǒng)一行動和嚴格保密 。 大港油田集團對這三家企業(yè)具有很強實際控制和資金調(diào)度能力。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 （四）三家企業(yè)收購選擇方式微妙 《 證券法 》 規(guī)定，國有企業(yè)不允許炒作股票。 ? 產(chǎn)品具有廣泛的應(yīng)用價值和豐富的市場需求，經(jīng)濟效益顯著，收益率高。 ?多種經(jīng)營銷售收入 ?上繳利稅 ?凈利潤在 6億元以上 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 作為收購公司，應(yīng)有足夠大的資產(chǎn)規(guī)模 2128213868 140871002615343103880500010000150002022025000煉達集團 重油公司 港連股份總資產(chǎn)（萬元）凈資產(chǎn)（萬元）? 總公司：總資產(chǎn) 120多億，負債 40億，凈資產(chǎn)規(guī)模為 79億元 ? 各分公司資產(chǎn)狀況表，如下： 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 買殼方具有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和企業(yè)經(jīng)營實力。 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 （三）大港自身具備收購目標公司的條件 在二級市場買殼上市必須具有足夠的現(xiàn)金儲備 ， 這就要求買方企業(yè)具有雄厚的資金積累和調(diào)度能力 。 大港最終選擇了此種收購方式 北京大學光華管理學院 MBA2022級教案 （二）目標公司的選擇獨具慧眼 ? 總股本 15000萬股， 流通股 10000萬股； ? 無 B股、 H股； ? 股權(quán)或相對集中或相對分散，且股東協(xié)作不緊密； ? 凈資產(chǎn)適中，每股凈資產(chǎn) 2元左右，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變現(xiàn)力強； ? 經(jīng)營業(yè)績：最近兩年來的凈資產(chǎn)收益率達 10%的配股及格線； ? 資產(chǎn)負債率在 50%以下或資產(chǎn)質(zhì)量尚可，但經(jīng)營業(yè)績差的公司； ? 股本規(guī)模 ； 98年擴股至 ； ? 全部為流通 A股； ? 股權(quán)相對分散 （見下表） ? 凈資產(chǎn) ，每股凈資產(chǎn) 元；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)適于清理重組，變現(xiàn)性很強； ? 95~97年凈資產(chǎn)收益率分別為：%， %和 %； ? 97年資產(chǎn)負債率