研究領(lǐng)域金融學(xué)講義(參考版)
2025-07-01 06:42本頁面
【正文】 9 / 9。 Yinghui Yu, 2004, “ShortSales Constraints and Price Discovery: Evidence from the Hong Kong Market”(.）., Harrison, and Jeremy C. Stein, 2003, “Differences of opinion, shortsales constraints, and market crashes”, Review of Financial Studies 16, 487525., Charles M.amp。 Ning Zhu,2003,“Efficiency and the Bear: Short Sales and Markets around the World”(.). . Hung amp。 Hazem Daouk, 2003,“The World Price of Short Selling”. Bris amp。因此，賣空交易機(jī)制的存在會對整個(gè)市場的波動起到了“緩沖”作用，在一定程度上會對市場上的暴漲暴跌現(xiàn)象起到平抑作用，而不會加劇整個(gè)市場的波動。另外，當(dāng)這些價(jià)格被高估股票因泡沫破滅而使價(jià)格下跌時(shí)，先前賣空這些股票的投資者因到期交割的需要會重新買入這些股票，這樣一方面會增加市場對這些股票的需求，在某種程度上起到“托市”的作用；另一方面也會給其他投資者一種股價(jià)被低估的信號，同樣，通過賣空機(jī)制的這種“示范效應(yīng)”可以改變股票市場上的供求狀況從而會使股價(jià)能回復(fù)至真實(shí)的價(jià)值水平上，從而達(dá)到穩(wěn)定證券市場的效果。在一定時(shí)期內(nèi)，由于證券市場上各種證券的供給有確定的數(shù)量，各種證券本身沒有相應(yīng)的替代品，如果證券市場僅限于現(xiàn)貨交易，證券市場將呈單邊運(yùn)行，在供求關(guān)系出現(xiàn)嚴(yán)重失衡的時(shí)候，市場必然會巨幅震蕩。因此，從上面的實(shí)證結(jié)果中，我們可以知道，賣空機(jī)制的存在并未加劇證券市場的波動，而且由于賣空交易額和股價(jià)指數(shù)存在正向變動關(guān)系，即股價(jià)指指數(shù)上漲得越高，賣空交易額就越大，股價(jià)指數(shù)下跌得越大，賣空交易額就越小，這就使得賣空機(jī)制可以對市場的波動起到平抑作用，同時(shí)，股價(jià)指數(shù)的變動是賣空交易額變動的Granger原因。]（在1998年8月至2004年2月這一期間，%，因此，賣空交易對整個(gè)市場的顯性影響力度比較小），因此，賣空交易機(jī)制也就不會對股市內(nèi)在的運(yùn)行機(jī)制產(chǎn)生不良的影響。因此，通過這兩種檢驗(yàn)方法的檢驗(yàn)表明，在滯后2期的情況下，在5%的顯著性水平下，賣空交易額SHORTSELL都不是加權(quán)指數(shù)INDEX的Granger原因[[]在分別取滯后4至8階的情況下，在10%的顯著性水平下，賣空交易額SHORTS均不是加權(quán)指數(shù)INDEX的Granger原因，而加權(quán)指數(shù)INDEX卻是賣空交易額SHORTS的Granger原因。, FHET表示對殘差序列的異方差檢驗(yàn), B中的結(jié)果是利用傳統(tǒng)的Granger因果檢驗(yàn)方法得到的統(tǒng)計(jì)結(jié)果. 從上表4的Panel A中可以看出，在檢驗(yàn)INDEX是否是SHORTSELL的Granger原因時(shí)，△INDEX(1)和ECT(1)的系數(shù)分別在5%和1%的顯著性水平下異于0，這表明無論從短期還是從長期來看，INDEX的變動都是SHORTSELL變動的Granger原因，同時(shí)，殘差檢驗(yàn)表明殘差序列服從正態(tài)分布、不存在自相關(guān)和異方差現(xiàn)象；在檢驗(yàn)SHORTSELL是否是INDEX的Granger原因時(shí)，△SHORTSELL (1)和ECT(1)的系數(shù)顯著地異于0，這表明無論從短期還是從長期來看，SHORTSELL的變動都不是INDEX變動的Granger原因。由于Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)對滯后的階數(shù)非常敏感，為了獲得最佳的滯后階數(shù)，我們這里仍然以AIC和SC信息準(zhǔn)則為標(biāo)準(zhǔn)，選取滯后2期作為最佳滯后期，Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果見表4。據(jù)此，我們引入下式來做VEC形式的Granger因果檢驗(yàn)：，其中這里，Yt=(SHORTSELL,INDEX)，修正系數(shù)矩陣和 （i =1,2…n）分別用來說明變量間的長期和短期因果關(guān)系（Masih and Masih,1996），并且可用t統(tǒng)計(jì)量和F統(tǒng)計(jì)量（當(dāng)滯后期為1時(shí)亦退化為t統(tǒng)計(jì)量）來檢驗(yàn)它們的顯著性。Feldstein amp。傳統(tǒng)的Granger因果檢驗(yàn)思想是這樣的，Granger的因果性同時(shí)也表示了不同時(shí)間序列間的領(lǐng)先與滯后的關(guān)系，對Granger因果性的檢驗(yàn)是通過下列過程實(shí)現(xiàn)的。Granger提出，如果利用X和的滯后值對進(jìn)行預(yù)測比只用Y的滯后值預(yù)測所產(chǎn)生的預(yù)測誤差要小，即：若，則稱X是Y的Granger原因，記為。因此，我們可以進(jìn)一步研究它們之間的因果聯(lián)系，這里我們采用被廣泛使用的Granger（1969）因果關(guān)系檢驗(yàn)法。. 實(shí)證結(jié)果在1%的顯著性水平下拒絕了并不存在協(xié)整方程的原假設(shè)而接受了存在一個(gè)協(xié)整方程的原假設(shè)，這表明INDEX和SHORTSELL在1%的顯著性水平上存在一個(gè)協(xié)整方程，說明它們之間存在著長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，并且從標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)整系數(shù)符號中可以看出，它們之間存在著正方向關(guān)系，這與常理比較相符，因?yàn)楫?dāng)股票價(jià)格上漲過高時(shí)，市場上的理性投資者會及時(shí)發(fā)現(xiàn)股票上漲過高形成的泡沫，從而增加對這些股票的賣空量，而當(dāng)股票價(jià)格下跌時(shí)，投資者會增加對這些被賣空股票的購買量，市場上的賣空力量會明顯減弱，這也就說明股價(jià)指數(shù)和賣空交易額之間存在顯著的正向變動關(guān)系。3. 施瓦茨信息準(zhǔn)則(Schwarz information criterion, SC).現(xiàn)在，我們將INDEX和SHORTSELL進(jìn)行配對，得到一組數(shù)據(jù)：（INDEX、SHORTSELL），然后我們分別計(jì)算跡統(tǒng)計(jì)量和最大特征值統(tǒng)計(jì)量，Johansen檢驗(yàn)結(jié)果分別列示在下表3中。 表2
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