【正文】 從公司2001年年報(bào)來(lái)看，公司新開(kāi)發(fā)的中高檔茅臺(tái)王子酒與中低檔茅臺(tái)迎賓酒等產(chǎn)品目前在主營(yíng)收入中所占比例仍然較?。ú坏?%），這與公司營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)度緩慢不無(wú)關(guān)系，說(shuō)明公司還需要繼續(xù)加大其在中低檔白酒市場(chǎng)的宣傳開(kāi)發(fā)力度。公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略是：首先，通過(guò)擴(kuò)大主導(dǎo)高檔酒的生產(chǎn)規(guī)模提高公司在高端產(chǎn)品市場(chǎng)的占有率；其次，加大新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)力度,一方面積極開(kāi)發(fā)中、低檔醬香型白酒,培養(yǎng)醬香型酒消費(fèi)群體，另一方面利用茅臺(tái)地區(qū)的微生物環(huán)境,積極開(kāi)發(fā)營(yíng)養(yǎng)保健酒。預(yù)計(jì)隨著募集資金項(xiàng)目的完工投產(chǎn)，公司生產(chǎn)能力將進(jìn)一步擴(kuò)大，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將穩(wěn)定增長(zhǎng)，制約公司發(fā)展的主要問(wèn)題將逐步得到解決。2001年8月公司股票上市后，共募集資金約19億元，投資項(xiàng)目多達(dá)26個(gè)，主要用于生產(chǎn)能力的擴(kuò)大、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)和多元化投資。七、行業(yè)地位和發(fā)展前景雖然從資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，貴州茅臺(tái)僅為五糧液的一半，但從盈利能力、成長(zhǎng)性等方面來(lái)看，貴州茅臺(tái)無(wú)疑已經(jīng)取代了五糧液的行業(yè)龍頭地位。貴州茅臺(tái)2002年計(jì)劃取得主營(yíng)業(yè)務(wù)收入19億元，所以，預(yù)計(jì)公司完成全年經(jīng)營(yíng)計(jì)劃不成問(wèn)題。從這一點(diǎn)來(lái)說(shuō)，貴州茅臺(tái)更值得投資。（二）所得稅政策的影響從2002年1月1日開(kāi)始，國(guó)家取消了上市公司的所得稅優(yōu)惠政策，這對(duì)各公司今年的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生了較大的影響。此外，公司還利用上市募集資金44177萬(wàn)元分別收購(gòu)了集團(tuán)公司老酒資產(chǎn)和習(xí)酒公司醬香資產(chǎn)，并且計(jì)劃在2005年以前收購(gòu)集團(tuán)公司全部老酒資產(chǎn)，這將在很大程度上抵消國(guó)家取消以外購(gòu)酒勾兌生產(chǎn)酒的企業(yè)可以扣除其購(gòu)進(jìn)酒已納消費(fèi)稅的抵扣政策的負(fù)面影響。另外，由于低檔酒的價(jià)位和利潤(rùn)率遠(yuǎn)低于高檔酒，從量征收消費(fèi)稅對(duì)低檔酒的負(fù)面影響相對(duì)高檔酒來(lái)說(shuō)要大得多。這一新政策直接導(dǎo)致了2001年白酒行業(yè)整體業(yè)績(jī)的下滑。另外，取消以外購(gòu)酒勾兌生產(chǎn)酒的企業(yè)可以扣除其購(gòu)進(jìn)酒已納消費(fèi)稅的抵扣政策。從五糧液上市以來(lái)股本的快速擴(kuò)張過(guò)程我們不難判斷這一點(diǎn)。貴州茅臺(tái)成長(zhǎng)性橫向分析表（表四）主營(yíng)收入增長(zhǎng)率（%） 主營(yíng)利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%） 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）2001年 2001年 2001年貴州茅臺(tái) 五糧液 山西汾酒 湘酒鬼 伊力特 全興股份 瀘州老窖 古井貢 沱牌曲酒 蘭陵陳香 皇臺(tái)酒業(yè) 寧城老窖 長(zhǎng)興實(shí)業(yè) 貴州茅臺(tái)該項(xiàng)指標(biāo)排 名 1 1 2從表四可以看出，公司在白酒行業(yè)的成長(zhǎng)性是最好的（僅僅2001年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率低于山西汾酒，但山西汾酒主要以低檔酒為主，前景不樂(lè)觀，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也是連續(xù)幾年微利?？紤]到公司目前在高端產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年內(nèi)仍然會(huì)保持目前這種很強(qiáng)的盈利能力。貴州茅臺(tái)盈利能力橫向分析表（表二）銷售毛利率（%） 銷售凈利率（%） 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率（%） 總資產(chǎn)報(bào)酬率（%） 凈資產(chǎn)報(bào)酬率（%） 每股收益（元）2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份貴州茅臺(tái) 五糧液 山西汾酒 湘酒鬼 伊力特 全興股份 瀘州老窖 古井貢 沱牌曲酒 蘭陵陳香 皇臺(tái)酒業(yè) 寧城老窖 18 121 13 長(zhǎng)興實(shí)業(yè) 11 11 貴州茅臺(tái)該項(xiàng)指標(biāo)排 名 1 1 2 1 1 1 2 1 3 1 1 1從表二可以看出，公司目前盈利能力穩(wěn)居白酒行業(yè)第一位，顯示出相當(dāng)強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。二、盈利能力貴州茅臺(tái)盈利能力縱向分析表（表一）1999年 2000年 2001年 2002年19月份銷售毛利率（%） 銷售凈利率（%） 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率（%） 總資產(chǎn)報(bào)酬率（%） 凈資產(chǎn)報(bào)酬率（%） 每股收益（元） 從表一可以看出，近三年公司盈利能力很強(qiáng)且較為穩(wěn)定。貴州茅臺(tái)占據(jù)了高檔酒市場(chǎng)，也就占領(lǐng)了酒類戰(zhàn)場(chǎng)的制高點(diǎn)，其市場(chǎng)定位是非常正確的。此外，公司還推出了中高檔的茅臺(tái)王子酒與中低檔的茅臺(tái)迎賓酒等茅臺(tái)酒系列產(chǎn)品。主要品種為54333度貴州茅臺(tái)酒以及80年、50年、30年、15年陳年貴州茅臺(tái)酒。另外，目前國(guó)家加大了對(duì)名優(yōu)白酒的支持力度，這對(duì)公司后續(xù)發(fā)展非常有利。從今年第三季度財(cái)務(wù)報(bào)告來(lái)看，說(shuō)明公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，銷售情況良好。正 文一、產(chǎn)品和市場(chǎng)定位公司生產(chǎn)的貴州茅臺(tái)酒，是我國(guó)醬香型白酒的典型代表，與法國(guó)科涅克白蘭地、英國(guó)蘇格蘭威士忌并稱世界三大蒸餾名酒，是國(guó)內(nèi)白酒市場(chǎng)唯一獲綠色食品及有機(jī)食品稱號(hào)的天然優(yōu)質(zhì)白酒，也是國(guó)內(nèi)白酒市場(chǎng)唯一的原產(chǎn)地域保護(hù)產(chǎn)品。請(qǐng)投資者密切關(guān)注公司在營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)方面的進(jìn)展情況。分析結(jié)論和投資建議公司產(chǎn)品質(zhì)量?jī)?yōu)良，市場(chǎng)需求旺盛，品牌優(yōu)勢(shì)突出，市場(chǎng)定位準(zhǔn)確，盈利能力強(qiáng)，成長(zhǎng)性好，股本擴(kuò)張潛力大。引 言截止到10月底，上市公司第三季度財(cái)務(wù)報(bào)告已經(jīng)全部披露完畢，成為今年白酒行業(yè)乃至深滬兩市的最大亮點(diǎn)。此外，公司是國(guó)內(nèi)白酒行業(yè)內(nèi)的著名品牌，具有獨(dú)特的生產(chǎn)　　資源，擁有穩(wěn)定的消費(fèi)客戶群，高檔白酒市場(chǎng)仍有較大的拓展空間，茅臺(tái)、五糧液等高檔白酒仍處于供不應(yīng)求狀態(tài)，目前公司的產(chǎn)量規(guī)模尚不能滿足市場(chǎng)的需要，產(chǎn)品供不應(yīng)求，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。由于該政策的執(zhí)行結(jié)果使國(guó)內(nèi)正規(guī)的大型酒廠受到了嚴(yán)重的打擊，而各地的小酒廠則顯示出勃勃的生機(jī)，因此國(guó)家將有可能對(duì)目前的消費(fèi)稅政策作出一定的調(diào)整，國(guó)家六部委目前也正在緊急研究，準(zhǔn)備修改這個(gè)稅制。從盈利能力來(lái)看，％，％，在行業(yè)內(nèi)都處于較高水平。從流動(dòng)性來(lái)看，從成長(zhǎng)性來(lái)看，公司茅臺(tái)酒及系列產(chǎn)品的銷售較去年同期有所增長(zhǎng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)、％、％％，保持了良好的增長(zhǎng)趨勢(shì)?！　?002年第三季度報(bào)告顯示，公司在報(bào)告期內(nèi)積極開(kāi)拓市場(chǎng)，建設(shè)營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，做好產(chǎn)品銷售，主營(yíng)業(yè)務(wù)繼續(xù)保持了穩(wěn)定增長(zhǎng)。目前主營(yíng)茅臺(tái)酒系列產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售；飲料、食品、包裝材料的生產(chǎn)與銷售；防偽技術(shù)開(kāi)發(fā)；信息產(chǎn)業(yè)相關(guān)產(chǎn)品的研制、開(kāi)發(fā)。公司經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)快速增長(zhǎng)或滑坡的可能性都很小。 　　 很高的品牌知名度是公司今后進(jìn)行銷售推廣的有利條件，但是今后公司市場(chǎng)銷售戰(zhàn)略成功與否，目前還難下定論，而這一點(diǎn)對(duì)公司的發(fā)展至關(guān)重要。因此今后兩年內(nèi)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度有限。 　　 雖然財(cái)務(wù)分析表明公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比較突出，但是發(fā)行新股之后，公司的資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率和速動(dòng)比率等指標(biāo)將得到明顯改善。 　　 實(shí)際上，在過(guò)去的兩年里，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率已經(jīng)出現(xiàn)了下降趨勢(shì)。 　　 為了豐富公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，培養(yǎng)醬香型白酒消費(fèi)群，今后公司在低價(jià)位產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售方面有較大增長(zhǎng)。 　　五、盈利預(yù)測(cè) 　　根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)和募股資金投資項(xiàng)目預(yù)計(jì)收益情況，對(duì)貴州茅臺(tái)今后兩年的盈利預(yù)測(cè)如下： 　　表11：貴州茅臺(tái)盈利預(yù)測(cè) 　　項(xiàng)目 2001年預(yù)測(cè) 2002年預(yù)測(cè) 　　主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（萬(wàn)元） 139250 167100 　　主營(yíng)業(yè)務(wù)成本（萬(wàn)元） 27850 36762 　　主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)（萬(wàn)元） 87723 100260 　　利潤(rùn)總額 54308 63498 　　凈利潤(rùn)（萬(wàn)元） 32792 35091 　　每股收益（元） 　　六、結(jié)論 　　綜合前文各方面分析，得到如下結(jié)論： 　　 在白酒行業(yè)出現(xiàn)衰退的行業(yè)背景之下，貴州茅臺(tái)在白酒行業(yè)中是盈利能力最強(qiáng)的公司，公司的盈利優(yōu)勢(shì)來(lái)源于公司產(chǎn)品的差異化戰(zhàn)略。同時(shí)我們注意到，1999年和2000年公司沒(méi)有一分錢的長(zhǎng)期負(fù)債，2000年公司利用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流入，償還部分流動(dòng)負(fù)債，減少公司負(fù)債規(guī)模。而在雙方的交易之中，貴州茅臺(tái)實(shí)際上是處于十分被動(dòng)地位，討價(jià)還價(jià)的能力很低。此外，根據(jù)招股書(shū)的披露，股份公司也不擁有“貴州茅臺(tái)”、“茅臺(tái)”、“貴州”、“茅臺(tái)女王”、“茅臺(tái)MAOTAI”、“茅臺(tái)王子”“漢帝茅臺(tái)”、“茅臺(tái)不老”等商標(biāo)的所有權(quán)，這些商標(biāo)都是集團(tuán)公司所有，以許可方式允許股份公司使用，每年收取商標(biāo)使用費(fèi)。 　　與母公司的關(guān)聯(lián)問(wèn)題。 　　不過(guò)，通過(guò)上述投資項(xiàng)目，我們注意到了一些問(wèn)題： 　　上述項(xiàng)目建成后，產(chǎn)量成倍擴(kuò)大，并且產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也多元化，對(duì)公司的銷售體系和銷售戰(zhàn)略提出了更高的要求。但是，目前上市公司更改募集資金投向或延緩?fù)顿Y的情況十分普遍，如果貴州茅臺(tái)上市后也出現(xiàn)類似情況，則預(yù)計(jì)的30%增長(zhǎng)難以實(shí)現(xiàn)。收購(gòu)貴州茅臺(tái)習(xí)酒有限公司資產(chǎn)后增加茅臺(tái)王子酒的項(xiàng)目產(chǎn)生效益時(shí)間相對(duì)短一些，但是增加的產(chǎn)量短期內(nèi)只有1000噸/年，帶來(lái)的銷售收入增長(zhǎng)估計(jì)11560萬(wàn)元，利潤(rùn)4100萬(wàn)元，對(duì)公司總利潤(rùn)的貢獻(xiàn)估計(jì)為10%左右，比重不大。不過(guò)，由于茅臺(tái)酒生產(chǎn)周期長(zhǎng)，擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目投資建設(shè)直到生產(chǎn)出的茅臺(tái)酒上市銷售，需要7—8年時(shí)間。 　　表10：貴州茅臺(tái)募股資金投資項(xiàng)目詳情 　　序號(hào) 項(xiàng)目?jī)?nèi)容 預(yù)計(jì)投資額（萬(wàn)元） 項(xiàng)目建設(shè)期 預(yù)計(jì)項(xiàng)目收益情況 　　1 茅臺(tái)酒技改及擴(kuò)建工程 46684 增加產(chǎn)量2500噸；銷售收入61435萬(wàn)元；利潤(rùn)23133萬(wàn)元； 　　2 中低度茅臺(tái)酒技改工程 13776 2年 增加低度酒產(chǎn)量2100噸；銷售收入60858萬(wàn)元；利潤(rùn)15130萬(wàn)元； 　　3 2200噸制曲改擴(kuò)建工程 7741 2年 新增2200噸曲藥生產(chǎn)能力； 　　4 包裝生產(chǎn)線技改工程 7459 2年 增加10000噸包裝能力 　　5 技術(shù)支持體系工程 7360 2年 　　6 倉(cāng)貯設(shè)施配套工程 19556 1—2年 新增銷售收入13467萬(wàn)元；利潤(rùn)6124萬(wàn)元； 　　7 1000噸茅臺(tái)不老酒技改工程 3763 1年 新增銷售收入11000萬(wàn)元；銷售利潤(rùn)2000萬(wàn)元 　　8 茅臺(tái)酒及其系列酒擴(kuò)建配套工程 10896 1—2年 　　9 企業(yè)信息管理系統(tǒng)技改工程 2835 2年 　　10 營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè) 12421 2年 新增銷售收入24981萬(wàn)元；新增利潤(rùn)3072萬(wàn)元； 　　11 醬香型白酒酒糟綜合利用項(xiàng)目 3660 1年 新增銷售收入7575萬(wàn)元；新增利潤(rùn)1137萬(wàn)元 　　12 投資上海復(fù)旦天臣新技術(shù)有限公司 4500 新增銷售收入7200萬(wàn)元；新增利潤(rùn)1237萬(wàn)元； 　　13 茅臺(tái)無(wú)錫生物技術(shù)開(kāi)發(fā)中心 2031 　　14 彩印包裝和瓦楞紙箱項(xiàng)目 3468 1年 新增銷售收入16600萬(wàn)元；利潤(rùn)3988萬(wàn)元 　　15 收購(gòu)貴州茅臺(tái)習(xí)酒有限責(zé)任公司醬香型白酒生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)及配套技改工程 25796 資金到位后三個(gè)月完成 年生產(chǎn)1000噸醬香型白酒；年利潤(rùn)4143萬(wàn)元； 　　16 收購(gòu)貴州茅臺(tái)酒廠有限責(zé)任公司老酒 18419 資金到位后三個(gè)