【正文】


28 / 28。無論使用什么方法或無論怎樣正確地使用它們，錯(cuò)誤的估計(jì)都不會(huì)帶來好的決策。凈現(xiàn)值曲線圖是最有用的工具，因?yàn)樗峁┝隧?xiàng)目的凈現(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率及它們對(duì)資本成本的敏感程度。在這幾種預(yù)算決策規(guī)則中，凈現(xiàn)值法是最優(yōu)的，但是內(nèi)含報(bào)酬率法應(yīng)用得最廣泛。它在預(yù)測(cè)結(jié)果和選擇、經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目中有持續(xù)改善作用，提供了一個(gè)重要的創(chuàng)造價(jià)值的機(jī)會(huì)。它能提供項(xiàng)目的凈現(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率以及它們對(duì)資本成本的敏感程度。使用它是缺乏遠(yuǎn)見的表現(xiàn)，良好的計(jì)劃可以避免許多危機(jī)。你必須對(duì)它的定義有所了解后再去確定這種方法潛在的有用性。幸運(yùn)的是，在過去的30年中，對(duì)它的使用大幅度下降。貼現(xiàn)投資回收期法沒能在實(shí)務(wù)中得到廣泛的應(yīng)用，這也許是因?yàn)樗炔蝗鐑衄F(xiàn)值法準(zhǔn)確，也不如投資回收期法簡(jiǎn)單的緣故吧。貼現(xiàn)投資回收期是項(xiàng)目獲利的現(xiàn)值等于其初始成本所需的時(shí)間。盡管在實(shí)務(wù)中與其他方法相結(jié)合，它得到了廣泛的應(yīng)用，但人們很少單獨(dú)使用它。 4．投資回收期法是確定回收初始投資額所需時(shí)間的，它不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，建議采納那些投資回收快的項(xiàng)目。 3．獲利能力指數(shù)是1加上項(xiàng)目的凈現(xiàn)值除以其初始成本，這種方法的主要目的是為了計(jì)量項(xiàng)目的相對(duì)獲利能力。使用這種方法時(shí)我們應(yīng)該小心，因?yàn)閷?duì)于互斥項(xiàng)目或非常規(guī)項(xiàng)目，內(nèi)含報(bào)酬率規(guī)則很可能沒有作用。 2．內(nèi)含報(bào)酬率是項(xiàng)目的期望報(bào)酬率，它是能使項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為零的資本成本。凈現(xiàn)值法建議我們接受所有凈現(xiàn)值為正的獨(dú)立項(xiàng)目。要做好資本預(yù)算我們必需要了解和熟悉以下幾點(diǎn)：1．凈現(xiàn)值法按項(xiàng)目的必要報(bào)酬率 資本成本對(duì)所有現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)。他們將受到監(jiān)督、評(píng)價(jià)，并且對(duì)他們的工作負(fù)責(zé)的事實(shí)也促使他們尋找更好的方法并拒絕有意、無意的偏見。(2)經(jīng)營(yíng)。本章中討論的資本預(yù)算的基本技術(shù)都可以應(yīng)用于審查和業(yè)績(jī)考核工作中。管理人員應(yīng)該審查那些尚未全面開工的項(xiàng)目以決定是否繼續(xù)開發(fā)它們，同時(shí)必須對(duì)企業(yè)現(xiàn)存資產(chǎn)的業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)。在出現(xiàn)一些新的信息使做出某種變動(dòng)有利時(shí)，上述做法是很有價(jià)值的。企業(yè)通常會(huì)對(duì)如何編制撥款申請(qǐng)書做出說明，這有助于對(duì)投資及其相關(guān)成本進(jìn)行控制?？?撥款 決定把一項(xiàng)投資包括在資本預(yù)算中并不意味著自動(dòng)批準(zhǔn)所需要的支出。在過去的30年中，對(duì)于那些建立在貨幣時(shí)間價(jià)值基礎(chǔ)上的技術(shù)的應(yīng)用，特別是凈現(xiàn)值法的應(yīng)用急驟增加。它包含了凈現(xiàn)值和內(nèi)含報(bào)酬率，同時(shí)能顯示出資本成本的不確定性所帶來的問題。在對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)過程中，要把每一項(xiàng)目歸入其相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)同級(jí)項(xiàng)目組。 估計(jì)資本成本如此復(fù)雜以致于企業(yè)不會(huì)對(duì)每一項(xiàng)目單獨(dú)進(jìn)行估計(jì)，它們一般使用風(fēng)險(xiǎn)同級(jí)項(xiàng)目組。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)整一定要反映預(yù)算項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)而不是企業(yè)當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)。我們?cè)跈?quán)益和負(fù)債必要報(bào)酬率的基礎(chǔ)上提供了一個(gè)估計(jì)資本成本的方法。應(yīng)該避免為了一些 判斷性的因素去做特別的調(diào)整。在接下來的三章中，我們將詳細(xì)討論評(píng)價(jià)資本預(yù)算項(xiàng)目的整個(gè)過程。因此，項(xiàng)目的資本成本對(duì)所有企業(yè)都是一樣的。如果某企業(yè)接受了某一項(xiàng)目后能獲得比其他企業(yè)更高的現(xiàn)金流量，則這個(gè)項(xiàng)目就能為它增加更多的價(jià)值。資本成本并不是由企業(yè)來決定的，它是由預(yù)算項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)決定的。企業(yè)使用等級(jí)審查制度并賦予不同級(jí)別不同的權(quán)限來對(duì)預(yù)算項(xiàng)目進(jìn)行篩選?？?營(yíng)業(yè)杠桿可選擇情況下的資本成本因?yàn)闋I(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)影響預(yù)算項(xiàng)目的貝他系數(shù)，所以我們己給出的估計(jì)方法中還必須再包括一個(gè)條件，即如果各個(gè)潛在的生產(chǎn)方法的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)存在重大不同，則選擇有代表性的企業(yè)組成樣本時(shí)，必須僅限于在資產(chǎn)及生產(chǎn)方法方面與所提出的項(xiàng)目大致相同的企業(yè)。這種影響與財(cái)務(wù)杠桿對(duì)re影響相似――營(yíng)業(yè)杠桿增大會(huì)使223。但是對(duì)于那些企業(yè)可以選擇營(yíng)業(yè)杠桿的項(xiàng)目，營(yíng)業(yè)杠桿是如何影響項(xiàng)目的貝他系數(shù)及資本成本的呢? 與財(cái)務(wù)杠桿不同，營(yíng)業(yè)杠桿是通過影響223?，F(xiàn)在讓我們來看看，當(dāng)企業(yè)預(yù)算項(xiàng)目與當(dāng)前經(jīng)營(yíng)有很大不同時(shí) (如企業(yè)進(jìn)入一個(gè)毫無經(jīng)驗(yàn)的領(lǐng)域或項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與公司平均水平差距很大時(shí))，怎樣估計(jì)資本成本。為此，我們必須對(duì)資產(chǎn)的貝他系數(shù)進(jìn)行調(diào)整。盡管對(duì)企業(yè)也是如此，但權(quán)益和負(fù)債在稅收方面是不同的。但是，現(xiàn)在我們要考慮債務(wù)的影響，債務(wù)也有它自身的貝他系數(shù)。企業(yè)在選擇了它的資產(chǎn)，繼而它的氏后，會(huì)選擇它的杠桿籌資方案，此方案會(huì)決定股票的貝他系數(shù)。 正如前面所述，企業(yè)可被視為資產(chǎn)的組合，因此，企業(yè)資產(chǎn)的貝他系數(shù)就是它的各項(xiàng)資產(chǎn)貝他系數(shù)的加權(quán)平均數(shù)。投資者會(huì)對(duì)個(gè)人(私人，杠桿籌資做出選擇 (借入或貸出)，種選擇會(huì)使投資者的全部投資位于資本市場(chǎng)線上某一點(diǎn)，并且決定投資者在風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)酬率之間的平衡。可是，杠桿是如何影響貝他系數(shù)的呢? 投資者的風(fēng)險(xiǎn)投資組合以及市場(chǎng)投資組合均是由股票構(gòu)成的。原則上講，在完善的資本市場(chǎng)環(huán)境中，這部分債務(wù)的報(bào)酬率一定是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的必要報(bào)酬率。我們已經(jīng)學(xué)過，一個(gè)100%權(quán)益籌資的企業(yè)是沒有違約的機(jī)會(huì)的。而全部權(quán)益籌資的企業(yè)因?yàn)樗惺杖刖鶠閼?yīng)稅的，所以將交納企業(yè)所得稅。因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)相同，其報(bào)酬率也應(yīng)該相同。杠桿的變化是會(huì)改變項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)在債權(quán)人及股東之間的分配的?？?杠桿對(duì)資本成本的影響在完善的資本市場(chǎng)環(huán)境下，資本結(jié)構(gòu)(對(duì)杠桿的選擇)是一種純粹的風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)酬權(quán)衡過程，它不會(huì)影響企業(yè)價(jià)值。口 子公司 企業(yè)無論何時(shí)分成幾個(gè)獨(dú)立的單位，只要每個(gè)單位對(duì)其籌資負(fù)有限責(zé)任，那么每個(gè)單位的資本結(jié)構(gòu)就成為資本成本的相關(guān)因素。技術(shù)上的某些問題會(huì)迫使企業(yè)使用一些固定費(fèi)用或變動(dòng)費(fèi)用占較大比例的生產(chǎn)工藝 (有些產(chǎn)品只有一種生產(chǎn)方法。比較而言，企業(yè)的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就不那么容易控制了。 營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的另一個(gè)不同是，企業(yè)對(duì)兩種風(fēng)險(xiǎn)的控制程度不同。這就是企業(yè)的分散經(jīng)營(yíng)所帶來的影響。 當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目失敗后，企業(yè)仍有義務(wù)從其他項(xiàng)目的收入中償還債務(wù)。 因?yàn)樨?cái)務(wù)杠桿決定財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，所以對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響進(jìn)行調(diào)整的行為一定發(fā)生在那些有財(cái)務(wù)債務(wù)的單位中。當(dāng)然，這樣的企業(yè)可能破產(chǎn)，股東很可能會(huì)失去所有投資，但由于沒有損失能夠施加在股東以外的人身上，也就沒有財(cái)富發(fā)生轉(zhuǎn)移。 如果企業(yè)完全通過權(quán)益籌資，則它沒有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槠髽I(yè)沒有債權(quán)人，不欠任何人錢，它的風(fēng)險(xiǎn)全部是營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)正相反，它不是由單項(xiàng)資產(chǎn)而是由企業(yè)整體決定的。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 企業(yè)的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是由其資產(chǎn)組合中各資產(chǎn)的特性來決定的。項(xiàng)目的資本成本主要通過市場(chǎng)利率得到。但這樣做也有其局限性:有時(shí)，手續(xù)費(fèi)會(huì)超過使用此方法取得的利益。從理論上講，企業(yè)可通過在資本市場(chǎng)上報(bào)價(jià)來確定項(xiàng)目的資木成本。同樣，債權(quán)人的必要報(bào)酬也依賴于杠桿的大小，但后者看上去不如前者明顯，因?yàn)?，只要不違約，債權(quán)人的必要報(bào)酬率就是無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。原始成本的比例是不相關(guān)的，考慮它們就等于忽略了項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。我們用「代表整個(gè)投資價(jià)值中債務(wù)籌資的比率。