【正文】 20 / 20。無論以前取得了多大的成就,場內(nèi)交易技術(shù)注定要繼續(xù)高速發(fā)展和不斷完善的。這兩種方式都主要用在諸如OEX和SPX這樣的大型交易池內(nèi),即便如此，送場外交易指令的多步驟人工處理過程,已經(jīng)在很大程度上被現(xiàn)代技術(shù)所替代。公開喊價依然是現(xiàn)代交易過程中重要的組成部分,因為,它似乎是轉(zhuǎn)移大量交易風(fēng)險的最佳方法。某些指數(shù)期權(quán)交易的RAES系統(tǒng)操作原理與前面談到的不盡相同,但所有系統(tǒng)的操作方法都是會變化的。相反地,做市商只能自營,而不能代理場外交易者的交易。同時,交易所還有責(zé)任確保資金的流動性和安全性。而現(xiàn)在,則由擁有競爭力的做市商及先進技術(shù)的現(xiàn)代化交易所所取代?？偨Y(jié)一個方案是,快速開盤系統(tǒng)ROS,計劃廢除循環(huán)開盤,改用計算機撮合,使所有合約同時開在做市商提交的最具競爭力的買賣報價上,這種方式與RAES系統(tǒng)撮合成交的方式很相似。缺點之二是,RAES系統(tǒng)在循環(huán)開盤過程中完全停止使用。缺點之一是,那些錯過循環(huán)開盤時間底線的指令就只好等到開盤完畢后才才能被受理。優(yōu)點之二是,場外投資人和交易者的指令較場內(nèi)做市商和自營商有優(yōu)先執(zhí)行權(quán)。盡管這種循環(huán)開盤方式,作為全天交易的開端,既有效又有序,但還不算完美。本例顯示,循環(huán)開盤時,做市商只有等所有場外投資人和交易者的指令都成交后,才參與多余頭寸的成交。在此,因B的賣單只有5手,不能滿足A買進20張合約的要求,所以B報出的賣盤7 1/2不能作為開盤價,OBO則宣布開盤價為7 5/8。試問:該期權(quán)合約將開在什么價位上？假設(shè)場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人A欲買進20張該種期權(quán),市價成交。循環(huán)開盤過程中,做市商負責(zé)市場的雙向報價,即報出愿意付出的買價和愿意拋售的賣價。當(dāng)OBO宣布“XYZ現(xiàn)在開盤”,交易就正式開始。循環(huán)開盤過程中,不許有任何交易成交,即使那些已經(jīng)產(chǎn)生開盤價的合約也暫時不能交易,直到所有期權(quán)的所有合約全部開出,即循環(huán)開盤結(jié)束時方可交易。最近到期的合約最后開出。第三是虛值看漲和實值看跌期權(quán)合約。開盤順序總的說來是:到期月份最遠的合約最先開出,實值看漲期權(quán)和虛值看跌期權(quán)也最先開出。人們對交易所搞循環(huán)開盤這種交易行為提出不少的疑問?！皠趧庸?jié)”表示9月到期,用到具體的句子里就成了“我對勞動節(jié)敲定價45 的看跌期權(quán)報買盤3 1/2”。“100”以上, 取手臂交叉的姿勢表示?！?0”－“50”,取手指豎起并觸及前額的姿勢表示。依此類推到“9”。胳膊向外拐出,食指水平方向觸及下巴,表示“6”。食指與中指一起豎在頦下,表示“2”。數(shù)字從1－1萬均可用伸出的手指頭數(shù)目、手指定位和伸出的方向來表示。如果手掌沖向交易者自己,則表示“要買進合約”。身處巨大的空間里,交易者彼此相隔較遠,以致于聽不清對方在說什么。交易者頻頻使用手語相互談?wù)?此時,他們的語言就是手勢。偶爾,場內(nèi)人數(shù)會翻倍,在場的人自然需要借助特別的溝通方式來應(yīng)付如此擁擠的環(huán)境。OEX交易池為橢圓形狀的,約120英尺長,80英尺寬。交易池申請書收到后,CBOE將評估每個交易池過去的表現(xiàn),如是否連續(xù)不斷地把市場做大,甚至超出20－up規(guī)則的要求？是否在為復(fù)雜的差價交易提供買賣報盤方面做出過特別貢獻？所有經(jīng)紀(jì)行的場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人都要參與評估,擁有最佳業(yè)績記錄的交易池最終將獲得新期權(quán)合約的交易資格。此外,如不同行業(yè)股票期權(quán)合約集中在一個交易池內(nèi)交易的話,就涉及到CBOE為向場外交易者提供最有效、最合理的期權(quán)交易市場而采用什么樣的方式方法的問題。把關(guān)聯(lián)行業(yè)的股票期權(quán)集中起來交易時,交易池中只需較少的做市商便能輕松掌握大局,尤其當(dāng)華爾街哪個舉足輕重的研究機構(gòu)讓他們改變了對某個行業(yè)、某只股票的看法時。這樣做的原因有兩個。做市商 (Market Maker) 有權(quán)交易CBOE的所有期權(quán)合約,但是有經(jīng)驗的做市商通常畢生專注于一個交易池。圖F－4顯示CBOE交易池的人群結(jié)構(gòu)情況。每個交易池內(nèi)都同時交易著10－20只股票的期權(quán)合約,每個池子中擠滿了10－30個做市商和2－5個場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人。對交易池的描述現(xiàn)在,從指令抵達CBOE算起直到交易確認(rèn)和交易信息的發(fā)布,平均每個指令耗時約48秒。運用“手提(電腦)”技術(shù),交易所的信息輸入/輸出過程幾乎不存在時滯問題。如出現(xiàn)交易糾紛,這個備查記錄就可以幫助判斷問題出在哪兒,誰該為此負責(zé)任。接下來,DCA和SLM把交易報告輸入“時間和賣出”系統(tǒng),其時,交易已了結(jié),只需一方報告交易情況即可,通常由交易賣方負責(zé)。如果其中有一項信息不符,那出現(xiàn)不符信息的電腦開始閃爍,以提示其主人出問題了,這樣就可對錯誤輸入的信息進行修改,或相互溝通后解決分歧。與此同時,DCA和SLM也分別把各自的交易情況輸入電腦,當(dāng)三人做萬這些,又都按下“提交”健后,其各自的電腦開始比較信息,DCA、SLM賣出,LZE買進。這些成交信息又都通過電子化方式傳分別傳送到經(jīng)紀(jì)行電話臺和經(jīng)紀(jì)行設(shè)在交易所內(nèi)的盤房。她敲進以下內(nèi)容:“買進”(行為)、“20”(數(shù)量)、“4月”(到期)、“50” (敲定價)、“看漲期權(quán)”(頭寸類型)、“2 7/8”(價位)、“DCA”(與之成交的經(jīng)紀(jì)人)及DCA所代表的經(jīng)紀(jì)行的數(shù)字代碼。接下來,LZE確認(rèn)成交情況,核對每個交易者的代號縮寫及交易量等細節(jié)。LZE因想要為你的買單成交,就報出了最好買價,DCA也就顯示自己是賣方,欲賣出20手。TON離開XYZ池時,把你的指令用電子化方式傳給了LZE,于是LZE負責(zé)執(zhí)行你的指令。首先,最要緊的就是你的指令已經(jīng)成交,LZE已買進你想要的30張敲定價50,4月到期XYZ看漲期權(quán),而且是在你所限定的價位上買進的。代號縮寫為DCA的場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人走進XYZ交易池,問道:“XYZ 4月50 看漲期權(quán)什么價？”LZE答道:“2 7/8,買進30張”,其它做市商也喊道:“3,賣出30張”,DCA于是對LZE說:“賣給你20張”。發(fā)生什么事了？原來Liz Ash代號縮寫LZE,這個在XYZ池中的獨立經(jīng)紀(jì)人剛剛收到了TON轉(zhuǎn)過來的電子指令,那些本打算把期權(quán)賣給TON的做市商,此后就該去找LZE了。UA交易池就在XYZ的對過,穿過過道就到了。這類信息應(yīng)再反饋給場外投資人/交易者，好作為他們客觀判斷市場的依據(jù),是“觸及賣盤”－－即把自己的買價提高到“3”,還是“穩(wěn)住不動”－－即堅持原來的報價。只見跑單員滿意地謝了TON,就轉(zhuǎn)身向電話臺跑去。交易池內(nèi)有3000多人,其中只有12人穿TON這種夾克衫,這將有助于跑單員認(rèn)出他來。此時,一名跑單員來到TON跟前,他穿著一身搶眼的(丑陋的？)深藍色夾克衫,肩頭還綴有星星。于是,報價3 的人迅速查看自己所有的頭寸,判斷是否可賣掉一些或全部賣掉,有人還可能問TON ,“要多少”？TON此時不一定非告訴對方他想要多少,但為了你的最佳利益著想,他還是告訴對方為好,于是,他答到,“買價2 7/8,30 手”。TON于是又用男中音嗓子澄清到“我要的買價為2 7/8”,做市商再報“3”,因他們對對方的底線心中無數(shù)?！叭绻矣匈I單,誰愿意賣給我？如果我有賣單,誰愿意買？但我并未告訴你們,我到底是買方還是賣方？”記住, Carl有責(zé)任代表你的利益－－即在場外的投資者和交易者。因交易量多于20張,故 Carl必須以公開喊價的方式－類似于前面所描述的情形,來執(zhí)行該指令,也是為了查驗監(jiān)控器上報價是否準(zhǔn)確,他高喊到“XYZ 4月50看漲是多少？”隨著他的手指輕觸屏幕,指令便顯示其上。Carl佩戴的徽章上有他代號縮寫,這使他與別人區(qū)分開來。Carl是緊鄰XYZ池的其它交易池的場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人,場內(nèi)經(jīng)理不用象從前那樣派跑單員給Carl送指令,而只需觸摸顯示指令的那臺計算機的屏幕即可。因此場內(nèi)經(jīng)理指示所有非RAES的XYZ指令都下到電話臺上。假設(shè)你的指令為“買進30張敲定價50,4月到期的XYZ看漲期權(quán),限價2 7/8”,該看漲期權(quán)當(dāng)前買盤報2 3/4,賣盤報3。現(xiàn)在,我們就來看看,在當(dāng)今高度自動化的市場中,上述交易活動是怎樣得以完成的。這樣,他就有時間結(jié)合當(dāng)前市況考慮怎樣最好地為客戶服務(wù)。處理非RAES類指令不過無論指令送到哪兒,人工跑單員都不再需要了。由經(jīng)紀(jì)人/自營商所下達的限價指令,或有附帶條件的限價指令就不能進入“預(yù)訂”系統(tǒng),而是以電子化方式傳送至場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人或經(jīng)紀(jì)行電話臺上。當(dāng)然,交易所并不保證市場價格一定變化到某個水平上。優(yōu)先權(quán)指的是,如果買價為2 1/2,那么任何提交賣價為2 1/2的賣方都必須把合約優(yōu)先賣給預(yù)訂處,直到預(yù)訂處所有買價為2 1/2的合約成交,賣方才可以把合約賣給場內(nèi)經(jīng)紀(jì)人和做市商。有設(shè)數(shù)量限制。建立預(yù)訂機制的目的在于使公眾投資人和交易者所下達的無附帶條件的限價指令得以優(yōu)先執(zhí)行。價格預(yù)訂(埋單)由于每個經(jīng)紀(jì)人的操作方式都略微不同,經(jīng)紀(jì)人都有交易所的指令條目,這樣計算機就可以發(fā)出指示,每類指令該怎樣處理。答案若是否定的,計算機就會馬上判斷原因,指令是否來自經(jīng)紀(jì)行或自營商？指令是否附帶限制性條件,如立即執(zhí)行否則撤銷、執(zhí)行或作廢、全部執(zhí)行或者都不執(zhí)行等。指令是否適合RAES系統(tǒng)完成？換句話,就是指令是否來自散戶,合約量是否在20張以內(nèi)？答案若是肯定的,RAES系統(tǒng)就開始啟動,并運行,經(jīng)紀(jì)行則幾乎同時得到成交通知。`ORDERROUTINGSYSTEMF—3 CBOE指令路徑系統(tǒng)這就是指令路徑系統(tǒng)ORS的工作原理 ,圖F－3顯示CBOE的ORS系統(tǒng)的幾種路徑。其它自動化成交系統(tǒng)與此同時,有關(guān)成交情況還會告知經(jīng)紀(jì)行,而XYZ期權(quán)交易池還要為此打印出書面文件來。當(dāng)RAES判明“3”為賣盤報價時,就立即自動通知經(jīng)紀(jì)行,已在該價位買進10張合約。CBOE的電腦系統(tǒng)只需按所申報的價格,指定某個做市商為交易的反方,即可為散戶的交易指令配對。80年代中期,CBOE便開始嘗試使用RAES(Retail Automation Execution System)系統(tǒng)－－散戶自動化成交系統(tǒng)。面對“20－up規(guī)則”、迅速回報成交以及不需人工介入某些交易過程的要求,再順著這個思路下去,就是為什么不采用電子化手段向散戶提供及時的交易回報呢？為什么不去掉人工操作過程中的某些程序呢？例如,買盤低于2時,最大買賣價差為1/4點,即,買盤若報1 3/4,賣盤為2是許可的,但賣盤為2 1/4就“過寬”了。價位2 3/4上買進20張,在價位3上賣出20張。在所報賣盤上賣出至少20張合約。為避免發(fā)生同類問題,CBOE先是實行“10－up規(guī)則”,后又推出“20－up規(guī)則”。20－up期貨法規(guī)和最大價差基于這種想法,再結(jié)合“10－up規(guī)則”(現(xiàn)在為20up規(guī)則),就可通過自動化系統(tǒng)來完成某些交易。經(jīng)過認(rèn)真思考,CBOE和經(jīng)紀(jì)行得出相似的結(jié)論:即散戶指令的執(zhí)行過程不需要人工參與。80年代中期,曾有人對個人投資者,即所謂的“散戶”下達的指令單做分析研究,從中發(fā)現(xiàn)一些有趣的事。例如,買盤低于2時,最大買賣價差為1/4點,即,買盤若報1 3