【正文】 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)重要因素（變量）。 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理失敗將表現(xiàn)為財(cái)務(wù)困境（或財(cái)務(wù)危機(jī)），其根源是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)管理失敗，即經(jīng)營(yíng)危機(jī)導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)。 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)企業(yè)的財(cái)務(wù)政策（資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)到期日等）來(lái)控制（ 如可以全部使用所有者權(quán)益籌資而使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為 0），而 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)卻不易控制 。σ （ RA）， 或 ? 企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn) = DFL σ （ RA）， 或 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) = V（ EBIT） ? 這并非財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的定義。 ? RA＞ KL時(shí) ， RA－ KL＞ 0， 增加 L（ 或減少 E） ，可使 RE提高 ， 從而產(chǎn)生 財(cái)務(wù)杠桿 正 作用 （ 效應(yīng) ） 。 ? 按經(jīng)濟(jì)后果， 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可分為：財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，后者是前者的“副產(chǎn)品”。 本講小結(jié)（要點(diǎn)） ? 按時(shí)間長(zhǎng)短， 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可分為：短期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與長(zhǎng)期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 ? 當(dāng)企業(yè)全部資本為股權(quán)資本時(shí)，則企業(yè)只有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 Sons, 3rd edition, 2022. （ 中譯本：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社 ， 2022。 ? 這個(gè)預(yù)測(cè)模型主要用與資產(chǎn)負(fù)債表左邊有關(guān)的財(cái)務(wù)比率 ， 表明企業(yè)破產(chǎn)的原因主要在于經(jīng)營(yíng)不善 ， 即經(jīng)營(yíng)危機(jī)導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī) （ 困境 ） 。100； X4 —— （ 普通股和優(yōu)先股市場(chǎng)價(jià)值 /負(fù)債賬面價(jià)值 ） 100； X2 —— （ 留存收益 /資產(chǎn) ） ◎ 馬若薇， 2022， 《 上市公司財(cái)務(wù)困境預(yù)測(cè)模型研究 》 ，知識(shí)產(chǎn)權(quán)出版社。 （二）定量預(yù)測(cè)法：運(yùn)用破產(chǎn)預(yù)測(cè)模型 三、破產(chǎn)預(yù)測(cè)模型的類型 （一）按預(yù)測(cè)模型所用的信息類型來(lái)分 財(cái)務(wù)指標(biāo)信息類模型 現(xiàn)金流量信息類模型 市場(chǎng)收益率信息類模型 （二）按預(yù)測(cè)模型所用的變量多寡來(lái)分 單變量預(yù)測(cè)模型 多變量預(yù)測(cè)模型：進(jìn)一步按計(jì)量方法不同來(lái)分 （ 1）線性判定模型 （ 2）線性概率模型 （ 3） Logistic回歸模型 ◎吳世農(nóng)、盧賢義： 《 我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)困境的預(yù)測(cè)模型研究 》 ， 《 經(jīng)濟(jì)研究 》 2022年第 6期。 財(cái)務(wù)狀況異常：連續(xù)兩年虧損或每股凈資產(chǎn)低于股票面值 。 ） 公司失敗與 ST（ Special Treatment）。（ 提示：只要不發(fā)生財(cái)務(wù)杠桿負(fù)作用，企業(yè)總是有能力來(lái)償債的。 經(jīng)營(yíng)管理上的無(wú)能 是造成公司失敗的主要原因。若重整或重組失敗，其結(jié)局是倒閉。 技術(shù)性清算 /破產(chǎn) ：不能償還現(xiàn)有到期債務(wù)（有暫時(shí)性）。 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的自留與自保 建立償債基金；抵押貸款；與銀行簽訂信貸額度協(xié)定；事先簽訂應(yīng)急貸款協(xié)議；建立自保子公司；改善和提高信用等級(jí) …… ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)保 ：找借款保證人或擔(dān)保人 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的投保 ：找保險(xiǎn)公司？ 風(fēng)險(xiǎn)管理方法與策略 在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分散（轉(zhuǎn)移） 降低國(guó)有股比重；選擇不同的籌資方式（各種長(zhǎng)、短期債務(wù)組合）；找不同的金融機(jī)構(gòu)借款；資產(chǎn)證券化融資 …… ? 融資決策與投資決策配合 （整體化風(fēng)險(xiǎn)管理策略）：融資是為了投資 ? 其他策略 利用優(yōu)先股、次級(jí)債券、可轉(zhuǎn)換債券、附認(rèn)股權(quán)的債券、垃圾債券（ junkbond）項(xiàng)目融資、租賃 …… 風(fēng)險(xiǎn)管理方法與策略 在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用：小結(jié) ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理方法 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)防與控制 ? 包括財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警管理 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的回避 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的自擔(dān) ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移 ? 整體化的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理策略 ? 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)管理與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的整合 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理 ?破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警管理：破產(chǎn)預(yù)測(cè)的應(yīng)用 一、公司失敗 二、破產(chǎn)預(yù)測(cè)方法 三、破產(chǎn)預(yù)測(cè)模型的類型 四、預(yù)測(cè)模型原理簡(jiǎn)介 一、公司失敗 （一）經(jīng)濟(jì)性失敗：經(jīng)營(yíng)失敗 公司處于經(jīng)營(yíng)虧損狀態(tài)而走向失敗。（ KM－ KF） （ KF為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； KM為股票市場(chǎng)的平均報(bào)酬率； β 為本企業(yè)股票的貝塔系數(shù) ） 資本結(jié)構(gòu)決策： V最大 （ KW最小 ） 風(fēng)險(xiǎn)管理方法與策略 在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的基本理念 ? 預(yù)防與控制為主 ，危機(jī)管理為輔 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的方法與策略 ? 預(yù)防與控制 ? 風(fēng)險(xiǎn)回避 ? 風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（自擔(dān)） ? 風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移 ? …… 風(fēng)險(xiǎn)管理方法與策略 在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)防與控制 ：正確地預(yù)測(cè)、決策與控制 建立財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理系統(tǒng)、借款和發(fā)債的內(nèi)部控制制度；提高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理能力與水平（如風(fēng)險(xiǎn)管理專家管理）； 儲(chǔ)備借款能力 ：良好的投資機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)能以合理成本借款的能力（ 此時(shí)，企業(yè)所使用的債務(wù)水平要低于最佳資本結(jié)構(gòu)的理論值 ） …… 風(fēng)險(xiǎn)管理方法與策略 在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用 ? 回避不能承受的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) ：如降低過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債比率 ? 金融衍生工具的運(yùn)用 ：套期保值策略 ? 葉永剛： 《 衍生金融工具 》 p235～ 243，中國(guó)金融出版社， 2022。K S （ 1） 債務(wù)的資本成本 （ KB） KB = KD ） 加權(quán)平均資本成本 （ KW） ：考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) KW =（ B / V） （ 1－ T） + DP] / N EPS EPS2 EPS1 0 EBIT 財(cái)務(wù)兩平點(diǎn) 財(cái)務(wù)無(wú)差別點(diǎn) EPS = f（ EBIT）的關(guān)系圖 資本成本比較分析法 加權(quán)平均資本成本最小化：初始資本結(jié)構(gòu)決策 加權(quán)平均邊際資本成本最小化：追加資本結(jié)構(gòu)決策 企業(yè)價(jià)值比較分析法： 逐步測(cè)試法 企業(yè) （ 上市公司 ） 價(jià)值 （ V） V = 債務(wù)價(jià)值 （ B） + 股票價(jià)值 （ S） （ 1） B：一般假定為債務(wù)的帳面價(jià)值 （ 2） S： 以稅后利潤(rùn)為基礎(chǔ)的永續(xù)年金現(xiàn)值 S = [（ EBIT － I） （ mr /N） S－ F [mr =（ p－ v） / p] 式中 ， mr：邊際貢獻(xiàn) （ 貢獻(xiàn)毛益 ） 率； S：銷售收入 （ S = p（ 1－ T） + DP]/ N 計(jì)算 財(cái)務(wù)兩平點(diǎn) （ 財(cái)務(wù)盈虧平衡 /臨界點(diǎn) ） ：一個(gè)籌資方案的 EPS = 0 時(shí)的 EBIT 求 財(cái)務(wù)無(wú)差別點(diǎn) ：兩個(gè)籌資方案的 EPS相等時(shí)的 EBIT 畫 EPS與 EBIT的關(guān)系圖 根據(jù) EPS與 EBIT的關(guān)系圖 ， 依據(jù) EPS最大化原則 ，得出分析結(jié)論 結(jié)合 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 做權(quán)衡考慮 ， 作出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)決定 此外 ， EBIT =（ p － v） （ 1 － T） － DP]/ N = [（ 1－ T） / N ] ? 評(píng)：此處，“物質(zhì)資本”應(yīng)為“財(cái)務(wù)資本”。 ? 狹義上，指股權(quán)資本或債權(quán)資本各構(gòu)成部分之間的比例關(guān)系，通常稱之為 股權(quán)結(jié)構(gòu) （所有權(quán)結(jié)構(gòu)）或債權(quán)結(jié)構(gòu) 。 有時(shí)候 ， 還可以直接用 負(fù)債（ 或長(zhǎng)期負(fù)債 ） 的大小 表示 。 ） 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與資本結(jié)構(gòu)決策 ? 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu) ? 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)：融資結(jié)構(gòu) financial structure ? 資本結(jié)構(gòu) capital structure ? 最佳資本結(jié)構(gòu)的定義 ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)重要因素（ 變量 ） ? 資本結(jié)構(gòu)決策的定性分析方法 ? 資本結(jié)構(gòu)決策的數(shù)量分析方法 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu) （ 一 ） 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) （ 王化成： 廣義資本結(jié)構(gòu) ） 包括三種結(jié)構(gòu)： 負(fù)債與所有者權(quán)益的結(jié)構(gòu) （ 比例關(guān)系 ） —— 資本結(jié)構(gòu) 負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu) —— 債權(quán)結(jié)構(gòu) 具體又有： ? 流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債的結(jié)構(gòu) ? 流動(dòng)負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu) ? 長(zhǎng)期負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu) 所有者權(quán)益內(nèi)部結(jié)構(gòu) —— 股權(quán)結(jié)構(gòu) ? 實(shí)收資本或股本 、 資本公積 、 留存收益三者之間的結(jié)構(gòu) ? 普通股與優(yōu)先股兩者之間的結(jié)構(gòu) ? 普通股內(nèi)部結(jié)構(gòu) ? 大股東與小股東 ? 優(yōu)先股內(nèi)部結(jié)構(gòu) ? 在我國(guó)還有： ? 國(guó)家股 、 法人股 、 個(gè)人股 、 外資股四者之間的結(jié)構(gòu) ? 職工內(nèi)部股與外部股兩者之間的結(jié)構(gòu) ? 控股股東的差別 ? 國(guó)有控股股東與民營(yíng) （ 私人 ） 控股股東 ? 控股股東持股比例 ? 股權(quán)集中度 ? …… ? …… （ 二 ） 資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)僅指負(fù)債 （ L） 與所有者權(quán)益（ E） 的結(jié)構(gòu) （ 比例關(guān)系 L/E） ， 有時(shí)甚至是指 長(zhǎng)期負(fù)債 （ LL） 與所有者權(quán)益 （ E） 的結(jié)構(gòu)（ 比例關(guān)系 LL/E） 。 ? “ 杠桿 ” 部分 ， 還可以閱讀： Stanley B. Block, Geoffrey A. Hirt: Foundation of Financial Management, 11e, McGrawHill Co. Inc. , 2022. （ 中譯本 《 財(cái)務(wù)管理基礎(chǔ) 》 p106～ 122， 中國(guó)人民大學(xué)出版社 ， 2022。 從而 ， 使企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)保持在自身可以承受的水平 。 總 /復(fù)合杠桿：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的匹配 （ 三 ） 企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)與總杠桿系數(shù) 經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以按多種方式加以聯(lián)合 ， 從而得到一個(gè)理想的總杠桿系數(shù)和企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)水平 。DOL DTL表示 EPS對(duì) S或 Q變動(dòng)的敏感度 。 總 /復(fù)合杠桿：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的匹配 （ 一 ） 總 /復(fù)合杠桿 （ Total / Combined Leverage） 企業(yè)同時(shí)存在 固定營(yíng)業(yè)成本 和 固定資本成本 （ 指固定利息與股息 ） 。 由此可知 ， β j與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 、 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 正 相關(guān) 。 可見(jiàn) ， β j決定于 σ j、 σ m、 rj， m， 而 σ j可表示公司風(fēng)險(xiǎn) ， 它又取決于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 。r j， m / σ m2 = σ j 這里 ， β j = COV(R j， R m)/ σ m2 = σ j） 附：貝塔系數(shù)（ β j ）的影響因素 ? 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (Capital Asset Pricing Model, CAPM) Rj = f(β j)=R f + β jL） —— （美） Douglas R. Emery, John D. Finnerty, Corporate Financial Management, Pearson, Prentice Hall Inc., 1997.（中譯本 《 公司財(cái)務(wù)管理 》p319~323，王化成、李焰 等譯校，中國(guó)人民大學(xué)出版社， 1999。 ? 如果債權(quán)人不承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn)，則 βd ＝ 0，他們獲得 Rf；即使債權(quán)人承擔(dān)一些風(fēng)險(xiǎn)，與其他投資相比，其風(fēng)險(xiǎn)也是很小的，可以認(rèn)為 βd近似地等于 0，則： βA ＝（ 1－ L） βd＋（ 1－ L） L） ? 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)企業(yè)的財(cái)務(wù)政策（資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)到期日等）來(lái)控制（ 如可以全部使用所有者權(quán)益籌資而使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為 0），而 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)卻不易控制 。一項(xiàng)資產(chǎn)或新項(xiàng)目是沒(méi)有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的。于是，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本 WACC可用 βA表示為： WACC = Rf + βA 這樣的看法非常有益： 資產(chǎn)負(fù)債表模型