【正文】 二、資金融通的方式 直接融資 ： 由赤字單位（最終借款人）直接向盈余 單位（最終貸款人）發(fā)行自身的金融要求 權(quán)（ IOU)，期間不需經(jīng)過任何金融中介機(jī) 。 熟悉資本市場的結(jié)構(gòu) 了解金融衍生工具的種類。 熟悉金融市場上兩種最基本的投融資方式 —— 直接融資與間接融資。如圖 3。如圖 2。 思考題 試用 ISLM模型解釋下列情況是如何使收入和利率水平發(fā)生變動的？ （ 1）政府稅收減少 （ 2）公眾的流動性偏好增強(qiáng) （ 3）政府支出減少，同時(shí)貨幣供應(yīng)量增加 (1)政府稅收減少 . 政府稅收減少，使公眾的實(shí)際收入增加，支出也因此而增加，結(jié)果 IS曲線向右上方移動至 IS′這使利率由 r0上升至r′，同時(shí)國民收入水平由 ， 同時(shí)國民 收 入 水平由 Y 0 上升至 Y′。 （即 使只考慮 L2， L1增加， L2就減少，而 L2減少的條件就是利率必 須上升，只有利率上升了，債券的價(jià)格才會下降，人們才會減 少對現(xiàn)實(shí)貨幣的需求，而去購買債券） 只有在 IS曲線與 LM曲線交點(diǎn) E的收入和利率才是均衡收入 水平和利率水平，因?yàn)檫@時(shí)商品市場和貨幣市場都是均衡的。亦即在商品均衡的情況 I=S時(shí)， 是利率決定收入， 較低的利率導(dǎo)致投資增加，為了保證 儲蓄與投資相等，收入必須增加。 Y1 Ye Y2 Y re IS LM r 0 r2 r1 ISLM模型中的利率與收入的相互決定 –r +I (I=S) +Y 利率水平的高低影響投資，投資多少影響收入水 平。因?yàn)閮π詈屯顿Y是收入的函數(shù)。 可貸資金需求包括 ： 投資 +政府赤字 +貨幣需求的增加 可貸資金的供給包括 ： 儲蓄 +資本流入 +貨幣供給的增加 四、 ISLM模型 E 要求能用幾何繪圖法推導(dǎo)出 ISLM曲線。即 DL ＝ I＋△ MD DL：借貸資金需求 SL ＝ S＋△ MS SL：借貸資金供給 △ MD：該時(shí)期內(nèi)貨幣需求改變量 △ MS： 該時(shí)期內(nèi)貨幣供給改變量 借貸資金的供給與利率呈正相關(guān)關(guān)系； 借貸資金的需求與利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。 ▲ 三、可貸資金利率理論 loanable funds theory of interest 主要代表人物：英國的羅伯遜 ，瑞典俄林。 ▲ 投機(jī)動機(jī)則與利率成反比關(guān)系，用 L2表示投機(jī)動機(jī)的貨幣需求量， L2（ r）是利率的減函數(shù)。 ▲ 人們的流動性偏好（持有貨幣的動機(jī)）有三個(gè)：交易動機(jī)、謹(jǐn)慎動機(jī)和投機(jī)動機(jī)。 二、凱恩斯的利率決定理論 凱恩斯認(rèn)為，貨幣供給是外生變量，由中央銀行控制，用 M表示。貨幣政策對名義利率的下調(diào)已經(jīng)不能啟動經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，只能依靠財(cái)政政策，通過擴(kuò)大政府支出、減稅等手段來擺脫經(jīng)濟(jì)的蕭條。 思考問題：如果一個(gè)國家的宏觀經(jīng)濟(jì)處于流動性陷阱的狀況時(shí)，會有哪些特征呢？ (1)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重的蕭條之中，需求嚴(yán)重不足，居民個(gè)人自發(fā)性投資和消費(fèi)大為減少，失業(yè)情況嚴(yán)重，單憑市場的調(diào)節(jié)顯得力不從心。如果利率已經(jīng)降到最低水平，此時(shí)中央銀行靠增加貨幣供應(yīng)量再降低利率，人們也不會增加投資和消費(fèi)，那么單靠貨幣政策就達(dá)不到刺激經(jīng)濟(jì)的目的，國民總支出水平已不再受利率下調(diào)的影響。 流動性陷阱的政策含義 一個(gè)國家的中央銀行可以通過增加貨幣供應(yīng)量來改變利率。流動性陷阱的 部分說明利率的較小波動都會使貨幣需求增大，或者貨幣需求增加很多，但利率變動很小。也意味著無論怎樣增加貨幣供給，貨幣均會被收藏起來，不會對利率產(chǎn)生影響。當(dāng)貨幣需求大于貨幣供 給時(shí)，利率上升；反之，人們的流 動性偏好轉(zhuǎn)弱時(shí)，便有對貨幣的需 求下降，利率下降。凱恩斯認(rèn)為， 利率決定于貨 幣供求數(shù)量，而貨幣需求量取決于 人們的流動性偏好。 在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)生活中，利率的高低卻與貨幣 的供求有密切聯(lián)系，因此，古典學(xué)派忽視貨幣 因素利率決定中的作用是有失偏頗的。 ∴ r＝ f (I, S) 圖 31 評論 ： 古典學(xué)派的利率決定理論是以薩伊法則為基 礎(chǔ)的，認(rèn)為一個(gè)自由競爭的經(jīng)濟(jì)會使整個(gè)經(jīng)濟(jì) 體系自動處于充分就業(yè)狀態(tài)。而利率的變化則取決與投資和儲蓄的均衡。生產(chǎn)率用邊際投資傾向表示，節(jié)約用邊際儲蓄傾向表示。（即使用算術(shù)平均數(shù)，不使用幾何平均數(shù)） 第五節(jié) 利率的決定 一、古典利率決定理論 — 實(shí)際利率理論 二、凱恩斯的理論 三、可貸資金利率理論 四、 ISLM模型 一、實(shí)際利率理論 古典學(xué)派的儲蓄投資理論 I I’ S S’ S r1 r0 r2 I I’ S’ r o S, I 這種理論強(qiáng)調(diào) 非貨幣的實(shí)際因素 在利率決定中的作用。 影響利率水平的因素不僅有期限、流動性、風(fēng)險(xiǎn)、 偏好等，還有社會資金的供求狀況、社會再生產(chǎn)狀況、 國家經(jīng)濟(jì)政策、國際利率水平等等，從而使不同類型但 期限相同的利率向同一方向變動。 一般而言，長期利率受短期利率的影響并且前者高于后者，作為風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。它接受了前者關(guān)于未來收益的預(yù)期對收益曲線有影響的觀點(diǎn)，同時(shí)，也認(rèn)為不同期限的證券收益和相對的風(fēng)險(xiǎn)程度也是影響收益曲線形狀的重要因素。 結(jié)論 :各個(gè)市場決定各自的利率水平 .長短期市場各有其獨(dú) 立性。 不同期限證券的市場是互相分割開來的，不同期限的證券難以互相替代。所以，選擇持有 A。持有 A的利潤： =。 持有期滿后，持有債券 A的總收入為 80+1000=1080元。這兩個(gè)債券都是三年到期，到期一次性償還本金，但是該經(jīng)理只打算進(jìn)行一年期投資，并且該經(jīng)理預(yù)期一年后市場利率將近乎平行地下降，而市場普遍認(rèn)為一年后市場利率基本不變。 只有當(dāng)收益率曲線呈水平時(shí)，根據(jù)預(yù)期假說，才表示未來短期利率預(yù)期的平均值不變。 如果收益率曲線向上傾斜，根據(jù)預(yù)期假說，這表明人們預(yù)期未來的短期利率將上升，也就是說在長期利率高于短期利率的情況下，未來短期利率的預(yù)期平均值將高于當(dāng)期短期利率。假如你對持有一年期或兩年期債券并無偏好，即你對長期債券和短期債券并無偏好，你現(xiàn)在將獲得多少收益？ 兩種選擇： 現(xiàn)在購買一年期債券，一年后再次購買短期債券； 現(xiàn)在購買長期（兩年期）債券。 兩年期的利率 =兩個(gè) 1年期存款利率的平均值 如： (1+ x)2=(1+%)(1+%) 例 2： 假設(shè)你有一筆資金可以貸出兩年，現(xiàn)行一年期債券（短期債券）的年利率 r1=5%，現(xiàn)行兩年期債券（長期債券）的年利率 r2=%。 (3) 長期利率高于短期利率 想一想，在上面的問題中要求出第二年的利率 關(guān)鍵在哪里呢？ 兩種存款能夠相互替代的前 提條件是什么呢？ 兩種存款的收益率必須相等 設(shè)兩年期的存款利率為 r2, 第一年的存款利率為 r1 ,從第一年到第二年的利率為預(yù)期利率（也叫遠(yuǎn)期利率），用 r1e來表示，則有： （ 1+ r2 ） 2＝ (1+ r1 )(1+ r1e) （ 1+ r2 ） 2 即 r1e＝ － 1 （ 1+ r1 ） 參照此公式 ,你能 寫出公式的一般 形式嗎 ? i1e＝（ 1+%） 2/(1+%) － 1＝ % (1+rn)n 第 n年的遠(yuǎn)期利率 : fn＝ － 1 (1+r n1)n1 小結(jié)： 根據(jù)預(yù)期理論，長期利率是現(xiàn)行短期利率和預(yù)期的短期利率的幾何平均數(shù)。其結(jié)果是： 策略 1： 1 000 000 （ 1+%） 2=1 048 600元 策略 2: 1000 000 （ 1+%） =1 022 500元 (第一年 ) 1022 500 （ 1+%） =1 045 (第二年 ) 結(jié)果顯示策略 1比策略 2多得 3093元 , 說明： （ 1）長期存款的獲利比短期存款強(qiáng) 。 一是一次性存兩年期，利率是 %。 (注意 :這里的平均值是幾何平均數(shù) ,而不是算術(shù)平均數(shù) ) 預(yù)期理論的假設(shè)條件： ①持有債券和從事債券交易時(shí)沒有稅收和成本影響； ②沒有違約風(fēng)險(xiǎn)； ③具有完善的貨幣市場，資金供求雙方能夠正確合理地預(yù)期短期利率的未來值； ④所有投資者都是利潤最大化的追求者； ⑤不同期限的債券可以相互替代，即不同期限的債券 在一定時(shí)期內(nèi)的預(yù)期收益率必須相等。 四、利率期限結(jié)構(gòu)理論 （ 一）利率期限結(jié)構(gòu)理論之一 預(yù)期理論 預(yù)期理論的基本命題 預(yù)期理論假設(shè)收益率曲線由債務(wù)人和債權(quán)人對未來利率的預(yù)期決定，曲線的變化來自于預(yù)期的變化。 圖 C： 是一條水平線 ， 長期利率等于短期利率，或者說 預(yù)期 未來短期利率不變。 二、收益率曲線的形狀 收益率 （ A）到期日 收益率 （ B）到期日 收益率 （ C）到期日 收益率 （ D）到期日 三、利率期限結(jié)構(gòu)圖形分析 圖 A ： 是一條上升的或斜率為正的收益率曲線， 表明 短期 利率低于長期利率，或者說市場參與者預(yù)期未來的短 期利率上升并高于現(xiàn)行的短期利率， 實(shí)際也表明預(yù) 期利率是上升的。 即期利率 ： 是指對不同期限的債權(quán)債務(wù)所標(biāo)示的當(dāng)前利 率。 收益率曲線： 是以圖形形式描述債券的利率（收益）及 期限的關(guān)系，它表明利率是如何隨著期限 而變化的。你會怎樣選擇？更確切地說，在你做出理性選擇之前，需要了解什么呢？ 利率的期限結(jié)構(gòu)試圖提供這樣的答案。 S 利用公式： P= 求出利率 i （ 1+i） n 例題 1：見書 P80。 持有債券的收益總額 = 收入利得 +資本利得 結(jié)論 :債券的收益率不一定必定等于該債券的利率 . 注意：精確的年率 y=(1+rm)12－ 1 月利率 競價(jià)拍賣與利率 有一些債券在發(fā)行時(shí)并沒有直接標(biāo)出利率水平，而是采用拍賣的形式，值得注意的是這種形式的債券一般都低于面值成交。 利率與收益率的差異 假設(shè)用 1000元買入一張面值為 1000元、息票利率為 10%的息票債券，持有一年后以 1200元的價(jià)格售出，那么購買該債券的回報(bào)率是多少？即該債券的收益率是多少？ 100元 +200元 300元 ＝ ＝ 30% 1000 1000元 利率只反映債券的利息收益，但不能反映債券的全部收益。 到期收益率由于計(jì)算比較復(fù)雜，所以，有時(shí)也用當(dāng)期收益率來代替其近似值。 到期收益率相當(dāng)于投資人按照當(dāng)前的市場價(jià)格購買債券并一直持有到期時(shí)可以獲得的年平均收益率。 （三）債券的到期收益率 到期收益率（ yield to maturity） :是指在如下兩者金額相等時(shí)所決定的現(xiàn)實(shí)起作用的利率。即到期收益率上升，則債券價(jià)格下降；反之，亦反是。 ＋