【正文】 總結(jié) — 現(xiàn)階段國(guó)內(nèi) PE并購?fù)顺龅娜N主要方式： ? 借殼上市，投資企業(yè)股東通過與上市殼公司換股實(shí)現(xiàn) “曲線上市”，退出模式與 IPO類似； ? 出售資產(chǎn)獲取上市股份，通過與上市公司進(jìn)行以股份為支付手段的資產(chǎn)交易，將所投資非上市股權(quán)變?yōu)樯鲜泄竟煞莶?shí)現(xiàn)退出； ? 出售資產(chǎn)直接“套現(xiàn)”，交易模式與前一種類似，差別在于購買方直接以現(xiàn)金支付， PE無持股鎖定期可直接實(shí)現(xiàn)收益。用友通過此次收購，進(jìn)軍汽車應(yīng)用軟件及行業(yè)解決方案領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)了其業(yè)務(wù)范圍的橫向擴(kuò)張。 7 , 4 0 0 . 0 082341 7 , 1 4 30 . 0 0 %1 1 . 2 7 %1 3 1 . 6 6 %0 . 0 02 , 0 0 0 . 0 04 , 0 0 0 . 0 06 , 0 0 0 . 0 08 , 0 0 0 . 0 01 0 , 0 0 0 . 0 01 2 , 0 0 0 . 0 01 4 , 0 0 0 . 0 01 6 , 0 0 0 . 0 01 8 , 0 0 0 . 0 02 0 , 0 0 0 . 0 0購買價(jià)格 價(jià)值二 價(jià)值三0 . 0 0 %2 0 . 0 0 %4 0 . 0 0 %6 0 . 0 0 %8 0 . 0 0 %1 0 0 . 0 0 %1 2 0 . 0 0 %1 4 0 . 0 0 %案例三、 中國(guó)玻纖發(fā)行股份購買巨石集團(tuán)少數(shù)股權(quán) 案例四、 達(dá)晨財(cái)富向久其軟件售股退出 交易所涉主體 投資人：達(dá)晨財(cái)富 標(biāo)的資產(chǎn)：同望科技 上市公司：久其軟件 交易描述 2020年 3月，久其軟件以超募資金 4,995萬元，以受讓老股和增資合計(jì)獲得廣東同望科技有限公司 %股權(quán)（第二大股東），其中以 2,人民幣購買達(dá)晨財(cái)富持有同望科技的 324萬股 ，每股收購價(jià)格 ，折合同望科技 2020年凈利潤(rùn)的 PE。 購買價(jià)格： 投資人購買標(biāo)的資產(chǎn) 8%股權(quán)的價(jià)格（合并計(jì)算） 價(jià)值二： 投資人持有標(biāo)的資產(chǎn) 8%股權(quán)在注入上市公司時(shí)的估值 價(jià)值三： 2020年 5月 31日股票價(jià)格計(jì)算的投資人持有上市公司股票的市值 %、 %： 價(jià)值二、價(jià)值三分別相對(duì)購買價(jià)格的增值比例 3 0 , 4 0 0 . 0 0 3 3 , 8 6 8 . 8 31 4 8 , 9 1 20 . 0 0 %1 1 . 4 1 %3 8 9 . 8 4 %0 . 0 02 0 , 0 0 0 . 0 04 0 , 0 0 0 . 0 06 0 , 0 0 0 . 0 08 0 , 0 0 0 . 0 01 0 0 , 0 0 0 . 0 01 2 0 , 0 0 0 . 0 01 4 0 , 0 0 0 . 0 01 6 0 , 0 0 0 . 0 0購買價(jià)格 價(jià)值二 價(jià)值三0 . 0 0 %5 0 . 0 0 %1 0 0 . 0 0 %1 5 0 . 0 0 %2 0 0 . 0 0 %2 5 0 . 0 0 %3 0 0 . 0 0 %3 5 0 . 0 0 %4 0 0 . 0 0 %4 5 0 . 0 0 %案例二、 恒逸石化借殼 ST光華 交易所涉主體 投資人：弘毅投資 標(biāo)的資產(chǎn)：巨石集團(tuán) 上市公司：中國(guó)玻纖 交易描述 ?2020年 3月，弘毅投資以 7400萬美元入股中國(guó)玻纖控股子公司巨石集團(tuán)，占 %股權(quán)； ?在此前換股吸收合并方案擱淺后， 2020年 4月，中國(guó)玻纖再次啟動(dòng)發(fā)行股份購買資產(chǎn)方案，擬收購子公司巨石集團(tuán) 49%股權(quán)； ?2020年 6月，重組方案獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，交易后弘毅投資持有上市公司中國(guó)玻纖 %股份，目前市值超過 10億元人民幣。 2020年 4月 29日， ST光華公布重組方案，世紀(jì)光華將其全部資產(chǎn)和負(fù)債向匯誠投資出售，且人隨資產(chǎn)走，匯誠投資以現(xiàn)金支付對(duì)價(jià)；世紀(jì)光華以發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式購買恒逸集團(tuán)及鼎暉一期、鼎暉元博（合計(jì)）所持有恒逸石化股份；評(píng)估基準(zhǔn)日為 2020年 12月 31日，擬購買資產(chǎn)價(jià)值作價(jià) 423,，由世紀(jì)光華向恒逸集團(tuán)、鼎暉一期及鼎暉元博以每股 432,883,813股股份的方式作為支付對(duì)價(jià)。根據(jù)上市公司重大資產(chǎn)重組方案，重組完成后，投資人將持有 183,364,916股上市公司股票。 一、并購重組交易類型 二、并購重組業(yè)務(wù)操作 三、并購重組的監(jiān)管 四、并購重組案例分析與借鑒 五、并購重組市場(chǎng)展望 六、并購基金市場(chǎng)及模式分析 七、 PE并購?fù)顺霭咐治? 案例一、 翔鷺石化借殼 ST黑化 PE并購?fù)顺霭咐治? 交易所涉主體 投資人：建銀國(guó)際 標(biāo)的資產(chǎn)：翔鷺石化 上市公司： ST 黑化 交易描述 2020年 8月投資人與標(biāo)的資產(chǎn)股東簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以 53,價(jià)格受讓標(biāo)的資產(chǎn) 12%的股權(quán)。 ? 并購基金管理團(tuán)隊(duì)培養(yǎng)尚需過程 ? 并購基金的價(jià)值源自對(duì)標(biāo)的企業(yè)生產(chǎn)要素、運(yùn)行機(jī)制、外部資源的重組與整合，提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平，這需要并購基金配備資深的生產(chǎn)運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)； ? 國(guó)內(nèi)并購基金起步晚，而真正源自企業(yè)的資深經(jīng)營(yíng)管理人才缺乏，因此并購管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)營(yíng)整合能力的培養(yǎng)需要一個(gè)過程。 控股型投資模式說明 標(biāo)的公司（價(jià)值提升） 標(biāo)的公司 并購基金 ① ② 控股收購 經(jīng)營(yíng)整合、管理提升 獨(dú)立上市或出售 ③ 并購基金增值退出 ? 典型案例如新橋投資深發(fā)展案例；以及中信資本參與 ST亞華重大資產(chǎn)重組案例，其借助外部重組方（浙商集團(tuán)）力量成功將 ST亞華優(yōu)質(zhì)乳業(yè)資產(chǎn)私有化，并臵入其預(yù)設(shè)的境外架構(gòu)下獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，以謀求日后境外上市退出。 典型交易結(jié)構(gòu) 標(biāo)的公司 上市公司 并購基金 ① ② 現(xiàn)金認(rèn)購 現(xiàn)金 +股票收購 上市公司 標(biāo)的公司 并購基金 持股 上市公司其他股東 控制 交易后 并購重組配套融資模式說明 ? 目前市場(chǎng)已有不少 PE基金通過所投企業(yè)借殼或資產(chǎn)重組方式實(shí)現(xiàn)投資退出，如鼎暉系參與恒逸石化借殼 ST光華案例；但在配套融資交易上，由于新政策實(shí)施時(shí)間尚短，還未有披露的 PE基金參與案例?！? ?基金參與該類交易的盈利模式在于為上市公司的并購整合直接提供資金支持并換取股票，并由上市公司并購整合協(xié)同效應(yīng)及二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)上漲獲取收益。 產(chǎn)業(yè)并購 /整合模式說明 ? 近期典型案例如中信產(chǎn)業(yè)基金攜手三一重工共同出資 （其中中信基金占10%）收購德國(guó)“大象” 100%股權(quán)。 ?由于并購整合類交易方式靈活，基金也可通過向產(chǎn)業(yè)整合者（上市公司）提供資金并最終換取其股份，由整合后的協(xié)同效應(yīng)獲取增值收益。 ?此種模式下并購基金直接以“整合者”角色介入并購重組交易， 強(qiáng)調(diào)獲得并購標(biāo)的的控制權(quán)，并以此主導(dǎo)目標(biāo)企業(yè)的整合、重組及運(yùn)營(yíng) ； ?控股型并購能最大限度地提高并購效率和資金使用效率，是美國(guó)并購基金的主流模式； ?控股型并購意味著需要對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位經(jīng)營(yíng)整合，現(xiàn)階段國(guó)內(nèi) PE基金普遍缺乏該種能力。 市場(chǎng)和政策環(huán)境 Ⅲ 、政府部 門 鼓 勵(lì)并積極 推動(dòng)組 建 并購 基金 Ⅳ 、 PE基金通 過并購 重 組退出案例日益增多 并購基金投資模式 Ⅰ 、 產(chǎn)業(yè) /行 業(yè)重 組 整合 Ⅱ 、 并購 重 組及配套融 資 Ⅲ 、控股型 并購 整合投 資 主要 內(nèi) 容 ?水泥、煤炭、汽車等傳統(tǒng)成熟行業(yè)的龍頭企業(yè)具有較強(qiáng)的整合需求，并購基金作為財(cái)務(wù)投資人，為龍頭企業(yè)提供資金支持，共享整合后協(xié)同效應(yīng)； ?中小板、創(chuàng)業(yè)板已上市高新技術(shù)企業(yè)，以超募資金和股份為手段，通過實(shí)施橫向和縱向的產(chǎn)業(yè)并購迅速做大做強(qiáng)，并購基金提前介入被整合對(duì)象，并通過上市公司的整合收購行為溢價(jià)退出。 ? 鼓 勵(lì)證 券公司做 并購 基金 試 點(diǎn) ， 證監(jiān)會(huì)對(duì)并購 基金采取試 點(diǎn) 經(jīng)營(yíng) 、 積 累 試 點(diǎn) 經(jīng)驗(yàn) 、逐步推 進(jìn) 的原 則 。 ? 2020年 8月 國(guó)務(wù) 院 27號(hào) 文 發(fā) 布后，多部委 聯(lián) 手 發(fā) 布 實(shí)質(zhì) 性落 實(shí) 政策，促使本 輪 以 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào) 整升 級(jí)為 主 線 的資產(chǎn)并購 重 組 迎 來 新的高潮，工信部推 動(dòng) 八大重點(diǎn)行 業(yè)并購 重 組 以及 國(guó)資 委主 導(dǎo) 的央企 資 源整合成 為 亮點(diǎn)； ? 國(guó)內(nèi)并購 市 場(chǎng)規(guī) ?？涨胺帕?， 2020年完成 并購 交易 622宗，披露價(jià)格的 501宗交易 并購總 金 額 348億 美元，同比增 長(zhǎng)達(dá) %； 2020年 并購 交易量再 創(chuàng)歷 史新高，交易案例 數(shù) 量和涉及金 額 均同比 實(shí)現(xiàn) 100%以上增 長(zhǎng) 。 并購基金 一般僅投資于非上市企業(yè)，投資領(lǐng)域?qū)Ｗ⒂谀骋粋€(gè)或幾個(gè)特定行業(yè) 主要投資于初創(chuàng)期或成長(zhǎng)期的企業(yè) 參股標(biāo)的企業(yè) 交易方案較為簡(jiǎn)單，退出渠道相對(duì)單一。 ? 國(guó)家政策層面出臺(tái)多項(xiàng)鼓勵(lì)措施，并購活動(dòng)日趨活躍，并購基金大有可為。 PreIPO階段投資發(fā)展困局之二 行業(yè)面臨洗牌 并購基金是未來方向 現(xiàn)實(shí)困境 發(fā)展方向 PreIPO投資風(fēng)險(xiǎn)加大 ?投資機(jī)構(gòu)數(shù)量激增，惡性競(jìng)爭(zhēng)加劇，風(fēng)險(xiǎn)防范流于形式 ?證監(jiān)會(huì)審核趨嚴(yán)，否決率逐漸升高情況 ?企業(yè)高速的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)越來越難以維持 PE行業(yè)進(jìn)入黃金發(fā)展期， 但國(guó)內(nèi)市場(chǎng) 80%的 PE基金都集中在爭(zhēng)搶 PreIPO項(xiàng)目的局面必然需要調(diào)整 ? 歐美成熟的市場(chǎng)， PE基金中超過 50%的都是并購基金，并購基金將是國(guó)內(nèi) PE未來的發(fā)展方向。 ? 盡管一級(jí)市場(chǎng)上新股首發(fā)市盈率已大幅走低，但破發(fā)局面仍未改善。 ? IPO項(xiàng)目否決率逐漸提高，發(fā)行市盈率越來越低 ? 根據(jù) WIND的統(tǒng)計(jì)， 2020年發(fā)審委 IPO項(xiàng)目審核通過率為 %， 2020年為%，而 2020年全年 IPO審核通過率下降為 %，證監(jiān)會(huì)審核尺度趨嚴(yán)，擬上市企業(yè)整體質(zhì)量有下降趨勢(shì)。 一、并購重組交易類型 二、并購重組業(yè)務(wù)操作 三、并購重組的監(jiān)管 四、并購重組案例分析與借鑒 五、并購重組市場(chǎng)展望 六、并購基金市場(chǎng)及模式分析 七、 PE并購?fù)顺霭咐治? PE基金類型 市場(chǎng) PE基金類型與企業(yè)發(fā)展階段 ?高風(fēng)險(xiǎn)、高收益 ?適合具有行業(yè)背景的風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者 ?投資模式成熟、風(fēng)險(xiǎn)收益適中，目前國(guó)內(nèi) PE基金主流； ?競(jìng)爭(zhēng)激烈，面臨投資價(jià)格飆升和收益變窄的風(fēng)險(xiǎn) ?成熟資本市場(chǎng)的主流 PE基金類型 ?目前國(guó)內(nèi)專門的并購整合基金尚屬發(fā)展初期 ?受益于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，國(guó)內(nèi)并購基金前景向好 ?初創(chuàng)期 ?成長(zhǎng)期 ?成熟期 風(fēng) 投基金 （ VC） 成 長(zhǎng) 基金 （ PreIPO） 并購 基金 企業(yè)成長(zhǎng)階段 ? 并購基金屬于私募股權(quán)基金（ PE基金）的一種，主要投資于擴(kuò)張期或成熟期的企業(yè)，有時(shí)也會(huì)選擇投資于已上市的公司，并購基金的退出往往發(fā)生在企業(yè)完成一系列并購重組交易之后。 （ 2）產(chǎn)業(yè)升級(jí)類并購重組 ?