【正文】 從而避免在國際收支發(fā)生短期性不平衡時(shí)采取過于猛烈的調(diào)節(jié)手段，以保證國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)、穩(wěn)定和均衡的增長。 中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模 外匯儲(chǔ)備對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響從前面的分析可以看出，中國的實(shí)際外匯儲(chǔ)備多年來已經(jīng)嚴(yán)重超過了中國實(shí)際需要的外匯儲(chǔ)備。據(jù)此修改后的阿格沃爾公式為： ROPT=D*(logm+lgq1lgq2)/lgπ+sH1+H2+bI+cT其中，D 為國際收支逆差額，π 為出現(xiàn)逆差的概率，1H 為總外債余額，2H為短期外債余額，I 為外商直接投資累計(jì)額，T 為外匯市場交易總額，s 為外債還本付息率，b 為外商直接投資利潤匯出率；c 為干預(yù)外匯市場所用外匯與交易總額的比率。我們知道，在外債比例分析中我們看到目前中國借有大量的外債，并吸引了巨額的外商直接投資，這在事實(shí)上就需要大量的償債性外匯儲(chǔ)備。理論上如果我們假定在一定時(shí)期內(nèi)某國發(fā)生國際收支逆差的可能性很小，即π 趨向于無窮小，那么根據(jù)阿格沃爾模型該國的適度外匯儲(chǔ)備量會(huì)趨向于無窮小，但是在現(xiàn)實(shí)國際經(jīng)濟(jì)交往中，在一定時(shí)期內(nèi)一國的國際收支持續(xù)保持順差是可能存在的，對(duì)中國近幾年國際收支狀況進(jìn)行考察發(fā)現(xiàn)，自 1994 年中國官方匯率和外匯調(diào)劑市場匯率并軌以來，經(jīng)常項(xiàng)目一直保持順差，而資本項(xiàng)目除 1998年的一次逆差外也都是順差。阿格沃爾模型主要是針對(duì)經(jīng)常發(fā)生國際收支逆差的發(fā)展中國家建立的, 與中國實(shí)際情況不符。 產(chǎn)生這一結(jié)果的原因是中國國際收支發(fā)生逆差的概率較小，逆差額也不大，由此便產(chǎn)生了對(duì)外匯儲(chǔ)備需求不大的結(jié)果。 （4）追加資本中的進(jìn)口含量：追加資本用新增的固定資產(chǎn)投資總額來代替，其中的進(jìn)口含量用進(jìn)口生產(chǎn)資料代替，進(jìn)口的生產(chǎn)資料包括海關(guān)歷年進(jìn)口商品分類進(jìn)口初級(jí)產(chǎn)品中的“非食用原料，礦物燃料、潤滑油脂及有關(guān)原料，動(dòng)植物油脂及蠟”，以及工業(yè)制成品中的“化學(xué)品及有關(guān)產(chǎn)品，機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備”。1996 年底中國經(jīng)常項(xiàng)目己實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換，而資本項(xiàng)目仍在嚴(yán)格的控制之下，因此，經(jīng)常項(xiàng)目所產(chǎn)生的外匯儲(chǔ)備需求是主要的外匯儲(chǔ)備需求，這里可用 1982 年以來經(jīng)常項(xiàng)目逆差最高額來表示，中國 1985 年經(jīng)常項(xiàng)目逆差額最大，為 149 億美元，因此，D 取值為 149 億美元。鑒于此，在本節(jié)的實(shí)證分析中僅用阿格沃爾模型對(duì)中國的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行分析。最后，比例分析法中，雖然運(yùn)用進(jìn)口比例分析和外債比例分析方法不一樣，但是經(jīng)過比較之后還是可以發(fā)現(xiàn)兩種比例分析的結(jié)果存在著共同之處，即中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模呈現(xiàn)明顯的階段性變化。依據(jù)外債的口徑我們可以得出中國的外匯儲(chǔ)備額從 1995 年開始己經(jīng)過高，在此口徑上外匯儲(chǔ)備過剩。注：本表中，通過短期外債指標(biāo)和外債總額指標(biāo)計(jì)算的外匯儲(chǔ)備的適度是有差異的，在這里選擇數(shù)據(jù)較大的那個(gè)作為比較基礎(chǔ)。依據(jù)經(jīng)驗(yàn)這一比值大于等于 30%時(shí)，一國對(duì)外的償債能力是比較充分的。 外匯儲(chǔ)備與外債比率法 外匯儲(chǔ)備與外債比率法衡量指標(biāo)分為短期外債衡量指標(biāo)和外債總額衡量指標(biāo)。這段時(shí)期進(jìn)口最多的一年 1993 年達(dá)到 1039. 6 億美元，而外匯儲(chǔ)備額最多的一年 1991 年達(dá)到了 217. 12 億美元。造成這樣情況的主要是中國外匯儲(chǔ)備的絕對(duì)水平過低，例如這五年外匯儲(chǔ)備最高的 1989 年外匯儲(chǔ)備額才只有 55. 5 億美元。 從上表中我們看到，從 1982 年至今，依據(jù)特里芬法則，中國的外匯儲(chǔ)備適度性與否可以分為以下兒個(gè)時(shí)段：1．適度、偏高階段（1982 年—1984 年） 1982 年中國的外匯儲(chǔ)備基本處在進(jìn)口的 20%40%的范圍內(nèi)，外匯儲(chǔ)備規(guī)?；具m度。中國從 1982 年開始向外界公布國際收支，依據(jù)數(shù)據(jù)的延續(xù)性和科的性的原則，我們從 1982 年的數(shù)據(jù)開始，根據(jù)特里芬法則，適度外匯儲(chǔ)備的規(guī)模其上限應(yīng)為進(jìn)口的 40%，下限為進(jìn)口的20%，政策調(diào)節(jié)的分界是進(jìn)口的 30%,我們依據(jù)這三個(gè)指標(biāo)，來判斷中國外匯儲(chǔ)備的適度性。2004 年，美元對(duì)歐元的匯率呈貶值趨勢，美元的貶值使中國巨額的美元外匯儲(chǔ)備遭受了損失。巨額的外匯儲(chǔ)備在為國民經(jīng)濟(jì)帶來積極作用的同時(shí)，也給國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來諸多的不利影響。首先，中國外匯儲(chǔ)備規(guī)模增長速度過快，總量偏大。與上一階段的間歇性增長不同，這一階段中國外匯儲(chǔ)備呈穩(wěn)定快速增長的趨勢。 從 1994 年至今，中國外匯儲(chǔ)備規(guī)模進(jìn)入高速增長時(shí)期。外匯管理體制的改革促進(jìn)了這一時(shí)期的外匯儲(chǔ)備規(guī)模的迅速增加。 表 中國歷年外匯儲(chǔ)備總表 1950—2006 年 （單位：億美元） 年末外匯儲(chǔ)備年末外匯儲(chǔ)備年末外匯儲(chǔ)備195019691988195119701989195219711990195319721991195419731992195519741993195619751994195719761995195819771996195919781997196019791998196119801999196219812000196319822001196419832002196519842003196619852004196719862005196819872006數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局網(wǎng)站, 根據(jù)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的變化以及外匯管理體制的改革，1979 年以來中國外匯儲(chǔ)備規(guī)模的發(fā)展可以分為兩個(gè)階段。1980 年，中國恢復(fù)了在IMF 和世界銀行的合法席位，并按規(guī)定交納相應(yīng)的份額，享有在 IMF 的外匯儲(chǔ)備頭寸的提款權(quán)和該組織分配的特別提款權(quán)。這一期間內(nèi)，中國外匯收支處于基本平衡狀態(tài)，對(duì)外貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)交往規(guī)模不大，外匯儲(chǔ)備規(guī)模也較小。從1949 年至 1979 年，中國實(shí)行高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制，很少參與國際經(jīng)濟(jì)交往。因此，該模型還有待進(jìn)一步完善。2．雖然成本收益法有一定的進(jìn)步性，但也存在一定的缺陷。根據(jù) OCR=RB，并結(jié)合上述三式可得外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的表達(dá)式：R =D(lg m +lg q 2?lg q1) / lgπ 阿格沃爾還利用該模型對(duì) 7 個(gè)亞洲國家和地區(qū)的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，取得了較好的效果。1．海勒模型海勒是最早利用成本收益法分析外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)最大化理論，當(dāng)且僅當(dāng) 邊際成本等于邊際收益時(shí)，利潤才能達(dá)到最大化。 成本收益法認(rèn)為一國政府在管理外匯儲(chǔ)備規(guī)模時(shí)，其視角像企業(yè)一樣，以維持持有外匯儲(chǔ)備的利潤最大化為目標(biāo)。這樣的宏觀經(jīng)濟(jì)模型體系具有很多的不確定性，復(fù)雜性極高，需要眾多的經(jīng)濟(jì)學(xué)者做出艱苦的工作方能實(shí)現(xiàn)，因此，操作起來較為困難。2．需求函數(shù)的回歸分析法也存在缺陷和問題，尤其是用已有的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸和相關(guān)分析，暗含了以前的各種數(shù)據(jù)都是合理的的假設(shè)，即認(rèn)為以前發(fā)展中國家的儲(chǔ)備實(shí)際持有額就是適度儲(chǔ)備需求量。 二、儲(chǔ)備需求函數(shù)分析法評(píng)價(jià) 1．構(gòu)造儲(chǔ)備需求函數(shù)是為了彌補(bǔ)比例分析法的缺陷，是順應(yīng)經(jīng)濟(jì)數(shù)理化的趨勢而發(fā)展起來的，其在方法上有不少可取之處。因此，對(duì)于比例分析法的應(yīng)用，應(yīng)采用多種指標(biāo)對(duì)外匯儲(chǔ)備規(guī)模進(jìn)行分析，這樣會(huì)得到更好的效果。第三，比例分析法表示儲(chǔ)備需求與進(jìn)口貿(mào)易額同步上升，從而忽視儲(chǔ)備運(yùn)用的“規(guī)模效益”。儲(chǔ)備的重要作用在于作為“緩沖庫存”以彌補(bǔ)一國的國際收支的逆差，并不是為一國進(jìn)口交易總額提供融資。 比例分析法理論評(píng)述 一、比例分析法介紹比例分析法是指以有關(guān)外匯儲(chǔ)備的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的比率為研究對(duì)象，通過對(duì)比率合理范圍的界定，來確定外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。本文認(rèn)為能夠滿足以上四點(diǎn)要求的外匯儲(chǔ)備規(guī)模即是外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。在上述幾種觀點(diǎn)中，弗萊明和海勒的定義強(qiáng)調(diào)持有國際儲(chǔ)備所帶來的收益最大化，即為應(yīng)付國際收支逆差所采取的支出轉(zhuǎn)換、支出削減和對(duì)外融資政策等的成本最小化。這種儲(chǔ)備的緩解程度是指一國金融當(dāng)局相信通過運(yùn)用國際儲(chǔ)備彌補(bǔ)國際收支逆差而無須采用支出轉(zhuǎn)化政策、支出削減政策和向外借款融資的能力。外匯儲(chǔ)備的適度 規(guī)模要從影響外匯儲(chǔ)備的需求因素入手進(jìn)行考慮，并要求考慮持有外匯儲(chǔ)備的成本和收益。尤其是對(duì)于發(fā)展中國家，由于其資金短缺，其持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本要普遍高于發(fā)達(dá)國家。機(jī)會(huì)成本越大，持有的外匯儲(chǔ)備的需求就應(yīng)該越低。除了通貨膨脹因素之外，還因?yàn)楦鲊鴮?shí)質(zhì)上實(shí)行的是管理浮動(dòng)匯率制，這種制度下外匯儲(chǔ)備的需求取決于當(dāng)局外匯干預(yù)程度。匯率制度有浮動(dòng)匯率制和固定匯率制兩種形式。另一方面，尤其是對(duì)于發(fā)展中國家來說，充足的外匯儲(chǔ)備是其吸引外資的保證，一國為了吸引更多外資，需要更多外匯儲(chǔ)備作為保證。 （4）外國直接投資。短期外債屬于需要及時(shí)還本付息的債務(wù)，其對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求要求較高。外債一直是許多發(fā)展中國家面臨的重要問題。一方面，進(jìn)出口規(guī)模越大，所要求外匯的對(duì)外支付就越多，對(duì)外匯儲(chǔ)備的交易性需求就越大；另一方面，進(jìn)出口規(guī)模越大，一國的對(duì)外貿(mào)易依存度就越高，因此進(jìn)出口總量的稍微變動(dòng)，都會(huì)對(duì)國際收支產(chǎn)生較大影響，所以需要較多的外匯儲(chǔ)備來維持國際收支平衡。（2）進(jìn)出口規(guī)模。一國經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，其對(duì)外交易的規(guī)模也就必然越大，所以就要求更高的外匯儲(chǔ)備規(guī)模。 2．影響外匯儲(chǔ)備的需求因素分析影響外匯儲(chǔ)備的需求因素分析是對(duì)外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模研究的重要內(nèi)容。 （3）盈利性需求。由于發(fā)展中國家在國際貨幣體系中的被動(dòng)地位，發(fā)展中國家更多地依靠外匯儲(chǔ)備來滿足交易性的外匯需求。（1）交易性需求。對(duì)影響外匯儲(chǔ)備需求因素進(jìn)行分析，從這些定性的因素入手，可以建立相應(yīng)的指標(biāo)和模型從定量方面來分析外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。因此，一國吸引外國直接投資、間接投資以及對(duì)外借款和國際游資的進(jìn)入，也是促使外匯儲(chǔ)備規(guī)模增長的主要原因。2．資本與金融項(xiàng)目順差。經(jīng)常項(xiàng)目順差是一國外匯儲(chǔ)備最為可靠和穩(wěn)定的來源?？傮w上說，一國外匯儲(chǔ)備的供給主要來自于一國國際收支順差。正是基于此，本文參考了部分關(guān)于國際儲(chǔ)備適度規(guī)模的研究成果，并將有關(guān)的國際儲(chǔ)備適度規(guī)模的研究成果應(yīng)用到外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的分析中。從數(shù)量上看，外匯儲(chǔ)備超過所有其他類型的儲(chǔ)備。外匯儲(chǔ)備（Foreign Exchange Reserve）又稱儲(chǔ)備性貨幣（Reserve Currencies ），它是指由一國的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)包括外幣存款、債券、債券回購、同業(yè)拆放等各項(xiàng)外匯資產(chǎn)。第二次世界大戰(zhàn)前，黃金和可兌換成黃金的外匯構(gòu)成了各國的儲(chǔ)備資產(chǎn)。 國際儲(chǔ)備（International Reserve ）是指由一國貨幣當(dāng)局持有的、用于彌補(bǔ)國際收支逆差、維持本國貨幣匯率的穩(wěn)定和作為對(duì)外償債保證的各種流動(dòng)性資產(chǎn)的總和。第四部分為結(jié)合中國實(shí)際進(jìn)行的分析，在這一部分中，構(gòu)建了中國外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模模型，并進(jìn)行了實(shí)證分析，還與前面的分析相結(jié)合得出中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模。 本文分為五個(gè)部分，第一部分為緒論，介紹論文問題的提出，研究的意義以及論文思路和結(jié)構(gòu)內(nèi)容。論文對(duì)于外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模進(jìn)行了充分的定性理論分析，使用圖表、運(yùn)用了大量詳細(xì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)加以論證，與此同時(shí)在定性分析的基礎(chǔ)上又進(jìn)行了定量比較、相關(guān)測算。本文擬在前面研究成果的基礎(chǔ)上對(duì)中國的外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模問題進(jìn)行全面的分析。隨著中國外匯儲(chǔ)備的迅速增加，尤其是 1994 年外匯體制改革后，大量增加的外匯儲(chǔ)備加大了對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響。從 80 年以后，以 Frenkel 和 Edwards 為代表的西方學(xué)者，開始研究儲(chǔ)備實(shí)際持有量與需求量不一致的非均衡模型。在這樣的背景下，本論文針對(duì)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模進(jìn)行了深入的、科學(xué)的研究，并提出政策建議，為決策者提供決策依據(jù)，具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。所以一國的外匯儲(chǔ)備并非多多益善，它必須與一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況相適應(yīng)，其間存在一個(gè)適當(dāng)?shù)牧慷葐栴}，也就是如何確定外匯儲(chǔ)備的適度水平。同時(shí)，時(shí)有發(fā)生的國際性金融危機(jī)表明，持有充足的外匯儲(chǔ)備，并對(duì)之進(jìn)行行之有效的管理，是防范外部因素帶來的危機(jī)，特別是資本項(xiàng)目劇烈波動(dòng)帶來的危機(jī)的一個(gè)重要舉措。因此，對(duì)于中國外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模的研究便日益重要。 另外，中國外匯儲(chǔ)備增速太快，導(dǎo)致人民幣升值壓力不斷上升。近年來中國外匯儲(chǔ)備年均增長 30%，在 2006 年 2 月底達(dá) 8536 億美元后，超過日本成為世界頭號(hào)外匯儲(chǔ)備大國。但一國外匯儲(chǔ)備的持有也并不是越多越好，因此適度的外匯儲(chǔ)備是一國經(jīng)濟(jì)正常發(fā)展所必須考慮的重要問題?！?，“許多人都說中國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模已經(jīng)足夠大了”。本論文認(rèn)為在外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長的背景下，應(yīng)制定合理的外匯儲(chǔ)備管理政策，提出了以下幾點(diǎn)設(shè)想：積極有效地實(shí)施外匯儲(chǔ)備的投資策略；改革現(xiàn)行的外匯管理體制；建立國家外匯儲(chǔ)備管理的動(dòng)態(tài)目標(biāo)系統(tǒng)；加強(qiáng)外債管理——建立中長期外債清償基金。但是過度的外匯儲(chǔ)備又會(huì)引起中國貨幣政策扭曲；會(huì)加劇流動(dòng)性過剩進(jìn)而扭曲很多經(jīng)濟(jì)行為；會(huì)對(duì)人民幣造成很大的升值壓力，使中國面臨“高儲(chǔ)蓄兩難”；會(huì)造成資金資源浪費(fèi)，并影響國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度。在阿格沃爾模型的基礎(chǔ)上加上外債總額、短期外債、外商直接投資和外匯市場交易額這些影響因素即構(gòu)成了中國適度外匯儲(chǔ)備模型。第四部分，中國適度外匯儲(chǔ)備模型與實(shí)證分析。比例分析法分析利用了外匯儲(chǔ)備與進(jìn)口比率和外匯儲(chǔ)備與外債比率兩個(gè)指標(biāo)，中國的這兩個(gè)指標(biāo)都顯示中國外匯儲(chǔ)備多年來嚴(yán)重過剩。第三部分，基于傳統(tǒng)理論對(duì)中國外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模的實(shí)證分析。第二部分，外匯儲(chǔ)備適度規(guī)模理論綜述。 雖然還沒有中國外匯儲(chǔ)備究竟多少合適的定論，但中國目前的巨額外匯儲(chǔ)備的負(fù)面影響已經(jīng)日益顯現(xiàn)：導(dǎo)致了大量的外匯占款進(jìn)而引起了中國貨幣政策的扭曲；加劇了目前已經(jīng)很嚴(yán)重的流動(dòng)性過剩進(jìn)而扭曲了很多經(jīng)濟(jì)行為；對(duì)人民幣造成了很大的升值壓力，使中國面臨“高儲(chǔ)蓄兩難”；造成了資金資源浪費(fèi)，影響國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度。傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為，外匯儲(chǔ)備不得少于 3—4 個(gè)月的進(jìn)口付匯額，亞洲金融危機(jī)后，又提出外匯儲(chǔ)備不得少于短期外債的規(guī)模。