【正文】 定性就要低一些 。 因此當(dāng)兩個(gè)公司其他方面大致相近時(shí) ， 威瀧公司的股票價(jià)格就比天倫公司的股價(jià)高了 。 從兩個(gè)公司的財(cái)務(wù)記錄看 ， 它們都不是正在發(fā)展壯大的公司 。 實(shí)際上 ， 每股收益在過(guò)去數(shù)年里呈現(xiàn)為下降狀態(tài) 。 也許較高水平的穩(wěn)定型股利政策是可行的 （ 如每股股利為 ￥ ） 。 但這種政策的危險(xiǎn)在于：當(dāng)公司稅后利潤(rùn)大幅下降時(shí) ， 公司可能會(huì)面臨入不敷出的困境 。 案例（五） 克林斯曼公司有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如下： 凈收益 ￥ 3,000,000 發(fā)行在外的股票數(shù) 1,000,000 每股收益 ￥ 3 每股市價(jià) （ 除息價(jià)格 ） ￥ 40 預(yù)計(jì)每股股利 ￥ 2 克林斯曼公司計(jì)劃向現(xiàn)有股東分配收益： ￥ 2,000,000 分配方案有兩種： 以 現(xiàn)金股利 形式 ， 或以 回購(gòu)股票 的形式分配 。 克林斯曼公司最大的股東和最富有的股東都主張采用回購(gòu)股票的形式 。 如果克林斯曼公司決定回購(gòu)股票 ， 就得以每股 ￥ 42的價(jià)格發(fā)出收購(gòu)遞價(jià) ， 收購(gòu) 47619股 。 如果發(fā)放現(xiàn)金股利 ￥ 2,000,000， 股利發(fā)放后 ， 每股市價(jià)將只有 ￥ 40。 問(wèn)題： 假定忽略稅收影響 ， 兩種方案對(duì)克林斯曼公司股東財(cái)富有何影響 ？ 如果絕大部分股東的邊際稅率都很高 ，哪種方案更有利 ？ 作為公司股利政策的選擇之一 ， 回購(gòu)股票方式有何局限性 ？ 案例（五）參考答案 如忽略稅收影響 ， 兩種方案對(duì)克林斯曼公司股東財(cái)富地位的影響沒有區(qū)別 。 如果回購(gòu)股票 ，回購(gòu)后的股價(jià)將會(huì)是 ￥ 42， 而若發(fā)放現(xiàn)金股利 ，股東財(cái)富地位仍為每股 ￥ 42（ ＝ 2＋ 40） 。 若絕大部分股東的邊際稅率都很高 ， 回購(gòu)股票的 方式將會(huì)得到優(yōu)先考慮 ,因?yàn)閷?duì)他們的現(xiàn)金股利將會(huì)立即被征納普通個(gè)人所得稅 。 而對(duì)資本利得 ， 則僅當(dāng)股票出售后 ,才征收資本利得稅 。 稅務(wù)當(dāng)局將經(jīng)常性回購(gòu)股票視為僅為避稅而取代現(xiàn)金股利的一種手段 。 因此 ,經(jīng)常性回購(gòu)股票可能導(dǎo)致稅務(wù)當(dāng)局立即征稅 ,從而使稅收遞延的好處消失 。 案例（六） 紅光摩托車公司總經(jīng)理最近發(fā)表一項(xiàng)聲明 ，對(duì)該公司上市股票有關(guān)股利問(wèn)題向股東作了如下說(shuō)明： “ 摩托車市場(chǎng)有著廣闊的發(fā)展前景 ， 本公司有無(wú)限增長(zhǎng)的潛力 ， 因此 ， 我們將留存公司的全部收益用于企業(yè)的發(fā)展 ， 不支付股利 。 事實(shí)上 ，我認(rèn)為公司永遠(yuǎn)不會(huì)支付任何股利 ， 股票的持有者可以通過(guò)股票溢價(jià)得到他們的收益 。 我想股東是歡迎這種方式的 。 ” 問(wèn)題： 請(qǐng)?jiān)u論該總經(jīng)理的聲明對(duì)其股票價(jià)格的影響 。 案例 （ 六 ） 參考答案 對(duì)公司的股本投資者來(lái)說(shuō) ， 公司的價(jià)值唯一取決于預(yù)期的股利多少；如果投資者認(rèn)為公司確實(shí)不再打算支付股利的話 ， 那么該公司股票則是無(wú)價(jià)值的 。 另一方面 ，如果投資者預(yù)計(jì)目前的留存金額在將來(lái)會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)楦蟮墓衫Ц兜脑?， 該公司的股票價(jià)值則會(huì)隨著投資者們最終獲得高額股利的期望而增加 。 顯然 ， 沒有一家公司可以以一個(gè)高增長(zhǎng)率永久性地發(fā)展 ， 因此人們懷疑該公司是否會(huì)支付股利 。 案例（七） 1994年 ， 迪斯尼公司股票每股 50美元 ， 從那時(shí)起索爾 斯蒂伯格公司開始買進(jìn)迪斯尼公司股票 。 當(dāng)這家公司持有股份超過(guò) 12％ 時(shí) ， 他便宣布：以每股 US＄ 收購(gòu)價(jià)買進(jìn) 37％ 的迪斯尼公司股票 ， 使其股份達(dá)到 49％ 。為了防止被兼并 ， 迪斯尼公司經(jīng)理向銀行借款 20億美元 ，以高于斯蒂伯格公司報(bào)價(jià)的價(jià)格回購(gòu)股票 。 6月份迪斯尼公司經(jīng)理同意以每股 股票 ， 這使后者以 2600萬(wàn)美元的投資賺了 6000萬(wàn)美元 。 當(dāng)回購(gòu)股票的消息一宣布 ， 迪斯尼公司的股票價(jià)格立刻從 68美元跌到 46美元 ， 許多股東感到憤怒 ， 甚至提起訴訟來(lái)阻止回購(gòu) 。 問(wèn)題 : 作為經(jīng)理或股東 ， 你對(duì)此有何看法 ？ 案例（七）參考答案 迪斯尼公司的經(jīng)理可能或確實(shí)認(rèn)為其公司股價(jià)要高于每股 US＄ 。 不過(guò)大多數(shù)股東可能會(huì)： 1） 接受每股 US＄ ； 2） 對(duì)無(wú)能的經(jīng)理把 6,000萬(wàn)資產(chǎn)拱手送給斯蒂伯格感到沮喪； 3） 也許兼并公司對(duì)股東的待遇決不比現(xiàn)任經(jīng)理低； 4） 對(duì)經(jīng)理們維護(hù)其職位和利益的動(dòng)機(jī)頗存疑慮 。 從一般意義上 ， 迪斯尼公司可以作為一個(gè)拚命維護(hù)經(jīng)理們既得利益 、 肆意踐踏股東權(quán)益的例子 。 案例（八） 強(qiáng)生公司 VS健生公司 強(qiáng)生公司與健生公司是同業(yè)，產(chǎn)品、經(jīng)營(yíng)范圍、會(huì)計(jì)政策都相似。兩個(gè)公司上年末的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)如下表，另外又知：年末強(qiáng)生公司股票每股市價(jià)為8元，健生公司股票每股市價(jià)為 15元； 利用上述資料，回答如下問(wèn)題： 對(duì)債權(quán)人而言，哪一家公司的資本結(jié)構(gòu)更穩(wěn)定，你愿意購(gòu)買哪一家公司的債券，為什么？ 兩公司的獲利能力和股票市場(chǎng)價(jià)值如何？你更愿意購(gòu)買哪一家公司的股票，為什么？ 那些因素可以解釋股票市價(jià)與股票帳面價(jià)值之間的差額？ 強(qiáng)生公司 健生公司 資產(chǎn) 流動(dòng)資產(chǎn) 194 900 264 640 固定資產(chǎn) 795 100 991 360 減：累計(jì)折舊 110 000 156 000 資產(chǎn)總額 880 000 1 100 000 負(fù)債與所有者權(quán)益 流動(dòng)負(fù)債 68 000 130 000 應(yīng)付債券 ， 12％ ， 10年期 240 000 200 000 股本 （ 面值 1元 ） 300 000 400 000 股本溢價(jià) 120 000 160 000 未分配利潤(rùn) 152 000 210 000 負(fù)債與所有者權(quán)益總額 880 000 1 100 000 未分配利潤(rùn)補(bǔ)償資料： 期初余額 130 400 174 400 本年稅后利潤(rùn) 39 600 74 800 股利 18 000 39 200 期末余額 152 000 210 000 （ 1）債券投資選擇 對(duì)債權(quán)人而言，購(gòu)買債券主要考慮的是投資的安全性及收益水平，而投資安全性取決于長(zhǎng)期償債能力（還本）和按期付息能力（盈利能力），因兩家公司債券票面利率和期限完全相同，說(shuō)明投資兩個(gè)公司債券的收益等價(jià)。因此，選擇的主要標(biāo)準(zhǔn)是長(zhǎng)期償債能力和盈利能力孰優(yōu)。 ?強(qiáng)生公司： ? 負(fù)債比率 ＝ （ 68000＋ 240000） /880000 ? ＝ ? （ 其他同類比率效果相同 ） ? 利息保障倍數(shù) ＝ ？ （ 資料限制 ， 否則應(yīng)計(jì)算 ） ?健生公司： ? 負(fù)債比率 ＝ （ 130000＋ 202300） /1100000 ? ＝ ? con： 從長(zhǎng)期償債能力角度 ， 健生公司資本結(jié)構(gòu)更穩(wěn)健 ， 投資其債券更安全 。 （ 2）獲利能力及公司價(jià)值比較 強(qiáng)生公司： ? 每股贏余 （ EPS） ＝ （ 稅后利潤(rùn)－優(yōu)先股利 ） ╱ 發(fā)行在外普通股數(shù) ＝ 39600/300000＝ ? 每股股利 （ DPS） ＝ 股利總額 ╱ 流通股數(shù) ＝ 18000/300000＝ ? 市盈率 （ P/E） ＝ 普通股每股市價(jià) ╱ EPS ＝ 8/＝ ? 公司價(jià)值 ＝發(fā)行股份數(shù) 每股市價(jià) ＝ 300000 8＝ 2400000 健生公司： ?每股贏余 （ EPS） EPS＝ 74800/400000＝ ?每股股利 （ DPS） DPS＝ 39200/400000= ?市盈率 （ P/E） P/E＝ 15/＝ ?公司價(jià)值 ＝ 15 400000＝ 6000000 比較上述各指標(biāo)： ? 健生公司的盈利能力明顯高于強(qiáng)生公司 ， 故購(gòu)買健生公司股票更有吸引力 ， 但要注意到 ， 健生公司的 P/E高達(dá) 80倍 ， 正常水平應(yīng)在 15－ 30間 ， 說(shuō)明極受市場(chǎng)追捧 ， 股價(jià)上升空間較小 ， 風(fēng)險(xiǎn)較大 ， 這與收益成正比 。 （ 3）如何解釋股價(jià)與帳面價(jià)值間差額？ 一般地 ， 導(dǎo)致股價(jià)超過(guò)公司帳面價(jià)值的因素很多 ， 可能包括 （ 但不限于 ） ： ； ； （ 公司規(guī)模 、 信譽(yù) 、 知名度 、 營(yíng)運(yùn)能力 、 管理能力 ） ； D. 產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)性及公司發(fā)展戰(zhàn)略 E. 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源及應(yīng)對(duì)措施； ； ； 。 ……