【正文】 （調(diào)研完成之后再進(jìn)行完善）n 問題重新設(shè)計(jì)的要點(diǎn)：? 切忌問題表述太長 切忌回答問題所需的表述太長? 切忌提問目標(biāo)不清 切忌問題標(biāo)的太大（分拆）? 提問方式及表述要能讓對(duì)方接受? 打亂提問，讓對(duì)方搞不清你的邏輯? 設(shè)計(jì)好問題可能的多種答案，誘導(dǎo)對(duì)方，觀察對(duì)方的反應(yīng)? 在撰寫研究報(bào)告過程中，與上市公司 “ 切搓 ” （保證合規(guī)的前提下）58申萬研究 進(jìn)行公司調(diào)研n 選擇合適的對(duì)象進(jìn)行合適的訪談n 驗(yàn)證自已的許多設(shè)想n 實(shí)地考察公司的生產(chǎn)經(jīng)營情況，投資項(xiàng)目進(jìn)展情況等n 核對(duì)信息披露的真實(shí)情況n 了解上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略，評(píng)估其可實(shí)現(xiàn)性59申萬研究 盈利預(yù)測(cè)與估值模型的完善n 將調(diào)研收集的信息用于盈利預(yù)測(cè)與估值模型的修改與完善n 并得出最終的預(yù)測(cè)結(jié)論和估值結(jié)論n 提供投資建議60申萬研究主要內(nèi)容1. 公司研究的目的與基本流程2. 宏觀研究和行業(yè)研究是基礎(chǔ)3. 研究對(duì)象選擇與公司治理4. 公司戰(zhàn)略、營銷策略、財(cái)務(wù)策略5. 整理公司公開資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6. 建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7. 提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8. 如何做好公司調(diào)研9. 估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造61申萬研究 價(jià)格與價(jià)值價(jià)格 ( P )價(jià)值 ( V )價(jià)格的曲線是我們能夠看到的 。但是價(jià)值的曲線是我們看不到 。價(jià)值曲線是否一定存在 ?買入？賣出？德國投資大師 Andre Kostolany:股市與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系尤如小狗與牽著它的主人一般。小狗前前后后地跑，盡管不會(huì)離主人太遠(yuǎn)，但方向未必一致。62申萬研究 所有估值方法的基礎(chǔ)n 在投資決策中（比如確定哪些資產(chǎn)其價(jià)值被低估了，哪些被高估了）運(yùn)用估值模型基于：? 覺察到市場(chǎng)是無效的，并且在評(píng)價(jià)價(jià)值時(shí)出錯(cuò)n 在一個(gè)有效市場(chǎng)中，市場(chǎng)價(jià)格是價(jià)值的最好估計(jì)。于是任何估值模型的目的都是證明該價(jià)值的合理性。n 現(xiàn)實(shí)世界 (信息 )的殘缺不全為我們提供了投資機(jī)會(huì)。我們相信：依據(jù)盡可能多的信息以及盡可能嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治龅贸龅墓乐涤袆e于市場(chǎng)價(jià)格時(shí)，投資機(jī)會(huì)就產(chǎn)生了。n 這種方法的缺點(diǎn)是缺少對(duì)操作時(shí)點(diǎn)的把握 ,有時(shí)仍然要依靠經(jīng)驗(yàn) ,在信用交易和金融衍生產(chǎn)品的操作中須更加注意這個(gè)因素。63申萬研究 估值的應(yīng)用領(lǐng)域n 股票發(fā)行中的定價(jià)n 股票的二級(jí)市場(chǎng)投資n 收購兼并n 企業(yè)管理 (比如戰(zhàn)略管理）n 其它64申萬研究n內(nèi)含價(jià)值法? DDM FCFE FCFF EVA Ohlson …n相對(duì)價(jià)值法（比值法）? P/E P/B P/S EV/EBITDA…n資產(chǎn)價(jià)值法? 重置成本法 清算價(jià)值法 RNAV …n其它? 布萊克 — 舒爾斯模型 (BS) 二叉樹模型? 主要用于權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券等衍生品n實(shí)際工作中，要用多種方法，以便相互驗(yàn)證與取舍65申萬研究 價(jià)值的三個(gè)源泉特許權(quán)價(jià)值—— 競爭優(yōu)勢(shì)類似特許權(quán)，超額收益的源泉增長的價(jià)值—— 僅當(dāng)存在超額收益，增長才創(chuàng)造價(jià)值資產(chǎn)的價(jià)值—— 賬面價(jià)值—— 重置成本V = VB + VF + VG“ 價(jià)值投資 ” 者的理念66申萬研究從 Ohlson模型看企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的過程啟示 2：投資回報(bào)率高于資本成本率是企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的前提1. ROICWACC， 增長率 g上升，企業(yè)價(jià)值變大2. ROIC=WACC， 增長率 g上升，企業(yè)價(jià)值不變3. ROICWACC， 增長率 g上升，企業(yè)價(jià)值變小啟示 1: 證明了 “ 價(jià)值投資 ” 者的理念67申萬研究 對(duì)估值的認(rèn)識(shí)n 股票估值給我們帶來的并不僅僅是一套套的計(jì)算公式，而是思考證券市場(chǎng)許多問題的邏輯方法。n 記住公式，理解邏輯，解決實(shí)際問題n 是科學(xué)還是藝術(shù)？是哲學(xué)還玄學(xué)？n 對(duì)估值認(rèn)識(shí)的誤區(qū)n 分析師的工作：尋找大眾對(duì)未來的預(yù)期曲線與我的預(yù)期曲線是否存在差異，跟蹤大眾的預(yù)期曲線與實(shí)際曲線之間是否存在差異。n 有關(guān)估值的詳細(xì)講解，請(qǐng)參看申銀萬國的估值培訓(xùn)課程68申萬研究信息披露分析師承諾黃燕銘：副總經(jīng)理 本人具有中國證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨(dú)立、客觀地出具本報(bào)告。本報(bào)告清晰準(zhǔn)確地反映了本人的研究觀點(diǎn)。本人不曾因，不因，也將不會(huì)因本報(bào)告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。與公司有關(guān)的信息披露本公司在知曉范圍內(nèi)履行披露義務(wù)。客戶可索取有關(guān)披露資料 。股票投資評(píng)級(jí)說明證券的投資評(píng)級(jí)：以報(bào)告日后的 6個(gè)月內(nèi)，證券相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（ Buy）： 相對(duì)強(qiáng)于市場(chǎng)表現(xiàn) 20％以上；增持（ outperform）： 相對(duì)強(qiáng)于市場(chǎng)表現(xiàn) 5％～ 20％；中性 (Neutral)： 相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)在－ 5％～＋ 5％之間波動(dòng)；減持 (underperform)： 相對(duì)弱于市場(chǎng)表現(xiàn) 5％以下。行業(yè)的投資評(píng)級(jí)： 以報(bào)告日后的 6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：看好（ overweight）： 行業(yè)超越整體市場(chǎng)表現(xiàn)；中性 (Neutral)： 行業(yè)與整體市場(chǎng)表現(xiàn)基本持平；看淡 (underweight)： 行業(yè)弱于整體市場(chǎng)表現(xiàn)。我們?cè)诖颂嵝涯煌C券研究機(jī)構(gòu)采用不同的評(píng)級(jí)術(shù)語及評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。我們采用的是相對(duì)評(píng)級(jí)體系，表示投資的相對(duì)比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個(gè)人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者應(yīng)閱讀整篇報(bào)告，以獲取比較完整的觀點(diǎn)與信息，不應(yīng)僅僅依靠投資評(píng)級(jí)來推斷結(jié)論。申銀萬國使用自己的行業(yè)分類體系，如果您對(duì)我們的行業(yè)分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報(bào)告采用的基準(zhǔn)指數(shù)： 滬深 300指數(shù)69申萬研究法律聲明70申萬研究上海申銀萬國證券研究所有限公司黃燕銘申萬研究 ? 拓展您的價(jià)值SWS Research ? CHINA Value Revealed71申萬研究演講完畢，謝謝觀看！