【正文】 資行為影響的理論主要有兩種：一種理論認(rèn)為，股東―債權(quán)人利益沖突確實(shí)存在，負(fù)債融資既可能導(dǎo)致過度投資，也可能導(dǎo)致投資不足；另一種理論則強(qiáng)調(diào)負(fù)債的相機(jī)治理作用，認(rèn)為負(fù)債融資可以抑制企業(yè)的過度投資行為?！　∥恼乱?999年為研究窗口，選取了我國非金融行業(yè)A股803家上市公司作為研究樣本，然后，把投資－資本存量比例（I/K）作為被解釋變量投資規(guī)模，引入企業(yè)現(xiàn)金流（CF）、企業(yè)價(jià)值（托賓q）、銷售額（S）、表示新增投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的虛擬變量PR等作為控制變量，設(shè)計(jì)出多元線性回歸模型并進(jìn)行計(jì)算。在上述模型的基礎(chǔ)上引入銀行借款對總資產(chǎn)比例（L/A）、商業(yè)信用對總資產(chǎn)比例（B/A）等變量構(gòu)建出另一個(gè)多元線性回歸模型，進(jìn)一步的分析了負(fù)債來源對企業(yè)投資行為的影響?！　?shí)證確定的結(jié)果表明：我國上市公司中，負(fù)債融資影響著企業(yè)的投資行為，負(fù)債比例與企業(yè)投資規(guī)模呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。在低項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中，既存在股東－債權(quán)人沖突引發(fā)的投資不足，又存在負(fù)債相機(jī)治理作用對過度投資的約束，使得負(fù)債比例與企業(yè)投資規(guī)模負(fù)相關(guān)。而在高項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中，既存在股東－債權(quán)人沖突引發(fā)的過度投資，也存在負(fù)債相機(jī)治理作用，但由于負(fù)債的相機(jī)治理作用更強(qiáng)，所以負(fù)債比例與企業(yè)投資規(guī)模仍然負(fù)相關(guān)，但相關(guān)程度比低項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)小。另外，與銀行借款相比，商業(yè)信用的債權(quán)人對企業(yè)的約束相對較少，股東更易通過歪曲投資來損害他們的利益。我國上市公司對銀行利益的侵害，源于歷史原因造成的二者的同質(zhì)性。要解決這一問題，需深化企業(yè)與銀行改革，降低二者的同質(zhì)性程度；要減少股東對供應(yīng)商利益的侵害，需建立完善的商業(yè)信用體系和償債保障機(jī)制。（孫誠整理自《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第5期，作者：童盼 陸正飛）市場化程度、政府干預(yù)與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)――來自我國上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)在我國對債權(quán)人法律保護(hù)普遍不足以及公有產(chǎn)權(quán)和國有銀行共存的前提下，地區(qū)市場化程度的差異如何影響債務(wù)契約的履行成本，進(jìn)而影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，這是文章研究的主題。為研究這一問題提出了如下假設(shè)：企業(yè)所在地區(qū)的市場化程度越高，企業(yè)長期借款占總借款的比重越低，反之亦然。文章選取了1999至2003年5年間剔除了金融行業(yè)的所有A股上市公司為樣本，以長期借款占總借款比重（DEBTSTR）為被解釋變量，以凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)的自然對數(shù)（SIZE）等為解釋變量構(gòu)建了多元線性模型進(jìn)行回歸計(jì)算并做了敏感性分析。以上實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果表明，上市公司所在地的市場化程度越高，長期借款占總借款的比重越低。這種差異主要?dú)w因于地方政府對企業(yè)干預(yù)程度的不同。在市場化程度較高的地區(qū)，盡管政府已經(jīng)降低了對企業(yè)的干預(yù)，但由于司法體系的薄弱，貸款人仍然面臨較高的長期債務(wù)履約成本；相反，在市場化程度較低的地區(qū)，盡管司法體系也仍然薄弱，但由于企業(yè)與政府的密切關(guān)系可為企業(yè)的長期借款提供“隱性擔(dān)?！?，從而降低了這些企業(yè)的履約成本。文章的貢獻(xiàn)在于，提供了與公有產(chǎn)權(quán)相伴的“政府關(guān)系”在司法體系薄弱的前提下也會對企業(yè)融資成本產(chǎn)生影響的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，從不同角度進(jìn)一步驗(yàn)證了制度對契約結(jié)構(gòu)的決定性影響這一新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心思想；政策意義在于，我國現(xiàn)階段應(yīng)加快對相關(guān)法律制度的建設(shè)，提高對投資者權(quán)益的保護(hù)程度，以發(fā)揮價(jià)格機(jī)制對資源配置的引導(dǎo)作用。（孫誠整理自《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第5期，作者：孫錚 劉鳳委 李增泉）國際財(cái)務(wù)公司的發(fā)展趨勢集約化金融服務(wù)、集團(tuán)化金融管理、集成化金融支持三位一體。從發(fā)達(dá)國家的情況看，集約化金融服務(wù)是金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展的重要趨向；集約化經(jīng)營管理是大企業(yè)經(jīng)營管理的核心內(nèi)容。而財(cái)務(wù)公司則是為企業(yè)集團(tuán)的集約化管理提供集約化金融服務(wù)的必備組織形態(tài)。走向國際化和全球化的企業(yè)集團(tuán)將借助財(cái)務(wù)公司的金融、經(jīng)濟(jì)手段，以資金的集約管理為核心，協(xié)調(diào)集團(tuán)內(nèi)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動，根據(jù)集團(tuán)發(fā)展的需要集中統(tǒng)一配置和管理的資金的流量、存量和增量，調(diào)劑資金余缺并合理引導(dǎo)資金的流向、流速和流量。從而根本改善企業(yè)集團(tuán)的資金結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)并提高資金使用的效果、效率、效益。經(jīng)濟(jì)全球化和金融自由化背景下，一方面，從規(guī)模經(jīng)濟(jì)和資金效率的角度需要集團(tuán)化的金融管理；另一方面，從資金控制風(fēng)險(xiǎn)和抵御金融風(fēng)險(xiǎn)角度也對集團(tuán)化金融管理提出了更高的要求。這時(shí)候，在大企業(yè)內(nèi)部只有一個(gè)與金融市場對接的專業(yè)化的金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用專業(yè)化、系列化的金融工具才能完成集團(tuán)化金融管理的使命。從跨國公司的實(shí)踐和趨勢看，擔(dān)當(dāng)這一使命的，一是財(cái)務(wù)公司；二是金融控股公司。在金融混業(yè)經(jīng)營和金融集團(tuán)全能化以及產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的日趨融合的背景下，財(cái)務(wù)公司必將充分發(fā)揮其混業(yè)經(jīng)營和綜合金融服務(wù)的優(yōu)勢，單獨(dú)或聯(lián)合其他金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)集團(tuán)提供集成化金融支持。司庫型資金管理、信用型信貸服務(wù)、投行型財(cái)務(wù)顧問三足鼎立。許多大企業(yè)實(shí)行司庫管理下的內(nèi)部結(jié)算中心模式。這一模式要求全集團(tuán)余缺的資金頭寸全部集中于總部的資金中心，由總部資金中心統(tǒng)一調(diào)配管理資金的流動性和幣種缺口。司庫負(fù)責(zé)資金頭寸的調(diào)度，主要是擔(dān)負(fù)流動性風(fēng)險(xiǎn)管理和市場風(fēng)險(xiǎn)管理的職能；結(jié)算中心負(fù)責(zé)將各個(gè)業(yè)務(wù)單元的資金集中管理，通過內(nèi)部賬戶對沖或銀行體系對交易統(tǒng)一結(jié)算。大企業(yè)特別是制造業(yè)企業(yè)集團(tuán)將通過建立附屬財(cái)務(wù)公司，財(cái)務(wù)公司在企業(yè)的銷貨與信用分離后，將成為公司于本企業(yè)信用發(fā)放與應(yīng)收賬款管理工具創(chuàng)新的專業(yè)化信用管理機(jī)構(gòu)。財(cái)務(wù)公司開展投資銀行業(yè)務(wù)的趨勢是：擔(dān)當(dāng)企業(yè)上市、并購、重組中的財(cái)務(wù)顧問；擔(dān)當(dāng)證券投資、風(fēng)險(xiǎn)投資、戰(zhàn)略投資顧問；代理證券發(fā)行、基金托管等中間業(yè)務(wù)；提供投資融資、資信評估等金融咨詢服務(wù)。專業(yè)化金融產(chǎn)品、個(gè)性化綜合服務(wù)、供應(yīng)鏈金融延伸三大進(jìn)程。世界發(fā)達(dá)國家跨國公司普遍設(shè)立財(cái)務(wù)公司的現(xiàn)象和趨勢證明，財(cái)務(wù)公司為本集團(tuán)和用戶提供專業(yè)化的金融服務(wù)，對跨國公司的發(fā)展和經(jīng)營起著重要作用，銀行等外部金融機(jī)構(gòu)無法替代。財(cái)務(wù)公司的機(jī)構(gòu)體系與管理框架完善后，財(cái)務(wù)公司及時(shí)深入地了解產(chǎn)業(yè)運(yùn)作各環(huán)節(jié)中物流與資金流的運(yùn)行軌跡，充分挖掘成員單位最深層次的金融需求，積極借力最廣泛的外部金融合作網(wǎng)絡(luò)，適時(shí)為成員單位提供最佳的個(gè)性化金融服務(wù)方案，成長為集團(tuán)產(chǎn)業(yè)的綜合金融服務(wù)商。在企業(yè)國際化過程中，財(cái)務(wù)公司在為本集團(tuán)提供資金司庫服務(wù)及從制造產(chǎn)品到市場營銷提供全套銷售信用服務(wù)的同時(shí)，還將為相關(guān)企業(yè)和其他制造企業(yè)公司提供類似的服務(wù)，從而充分發(fā)揮財(cái)務(wù)公司在商品生產(chǎn)和流通領(lǐng)域的銷售金融服務(wù)的功能，有效地提高企業(yè)集團(tuán)的市場競爭力，并帶動和促進(jìn)制造業(yè)整體的發(fā)展。 （叢猛整理自《會計(jì)研究 》2005年第5期，作者：杜勝利）中國股市現(xiàn)金股利悖論研究為了保護(hù)投資者尤其是中小投資者的利益，我國理論界和實(shí)務(wù)界普遍認(rèn)為上市公司應(yīng)該發(fā)放而且多發(fā)放現(xiàn)金股利。這樣的觀點(diǎn)也被管理層所接受，證監(jiān)會也頒布了一系列鼓勵(lì)發(fā)放股票股利的指導(dǎo)性規(guī)定。發(fā)放股票股利是否一定能保護(hù)中小投資者的利益？作者從代理成本的角度對此問題進(jìn)行了研究。作者首先進(jìn)行了理論分析。由于高比例的非流通股的存在，不能把國外代理理論照搬到我國。實(shí)際上，我國第一大股東與流通股之間的代理成本包括兩部分，其中一部分代理成本在股票全流通的國家是不存在的，因而也長期為國人所忽略。一方面其他條件不變時(shí)，若減少現(xiàn)金股利，留存收益增加，第一大股東可支配的資源增加，從而其額外消費(fèi)和控制權(quán)收益增加，導(dǎo)致公司效率損失，稱為全流通代理成本，它與現(xiàn)金股利負(fù)相關(guān)。另一方面，若增加現(xiàn)金股利，由于第一大股東的股權(quán)成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于流通股股東的股權(quán)成本，同樣的每股股利使第一大股東的收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于流通股股東的收益率，把這部分我國特有的股權(quán)結(jié)構(gòu)所引起的現(xiàn)金股利收益差異稱為流通股的代理成本，它與現(xiàn)金股利正相關(guān)。所以現(xiàn)金股利是增加還是減少都會增加第一大股東于流通股股東之間的代理成本，也使我國的現(xiàn)金股利政策遠(yuǎn)比國外復(fù)雜，作者稱之為“現(xiàn)金股利悖論”。然后作者用通過實(shí)證分析得出結(jié)論：股權(quán)越集中的公司，現(xiàn)金股利支付率越高；在未考慮其他影響因素時(shí)，國有股股東與法人股股東對現(xiàn)金股利的偏好并無顯著差別，現(xiàn)金股利的發(fā)放水平因公司而異。管理層要做的應(yīng)該是逐步完善能夠?qū)崿F(xiàn)通股同權(quán)和通股同利的體制和各項(xiàng)制度，如健全投票機(jī)制和訴訟機(jī)制、發(fā)展和完善公司控制權(quán)市場和經(jīng)營者人才市場。要解決現(xiàn)金股利的這種兩難困境，前提是股票全流通，使控股股東與中小股東在體制上實(shí)現(xiàn)同股同權(quán)和通股同利。只有實(shí)現(xiàn)了這個(gè)前提，才有了與國外資本市場進(jìn)行比較的平臺，我國借鑒國外發(fā)達(dá)資本市場的經(jīng)驗(yàn)和做法才有意義，否則都是治標(biāo)不治本而已。（宋海霞整理自《財(cái)經(jīng)研究》2005年第6期，作者：徐國祥 蘇月中）內(nèi)幕交易的限制與分析師跟蹤分析公司的動機(jī)信息的獲取對經(jīng)濟(jì)資源有效配置以及證券市場的有效性有著重要的決定性作用。但是，各國在公司報(bào)告的質(zhì)量、數(shù)量以及信息傳媒與傳播上卻存在較大差異。因而，為什么有這樣的差異以及什么因素決定這些差異的發(fā)展都是重要的研究課題。本文作者關(guān)注的是信息基礎(chǔ)構(gòu)成中的賣方分析師。作者采用1987年至2000年間的100個(gè)國家的分析師對公司的分析報(bào)告的變化數(shù)據(jù)，對“分析師對公司的分析報(bào)告會隨著內(nèi)幕交易的限制而增加”這樣的假說進(jìn)行檢驗(yàn)。具體而言，作者將內(nèi)幕交易法律的采用和（或）這些法律的初次實(shí)施視為對內(nèi)幕交易的限制，因而本文主要探討“分析師對公司的分析報(bào)告是否會隨著限制內(nèi)幕交易法律的采用和（或）這些法律的初次實(shí)施而增加”這樣的問題，并進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)。本文直接建筑于以下三個(gè)前人研究成果之上：第一，內(nèi)幕交易能“擠出”外部投資者的私人信息獲取行為；第二，限制內(nèi)幕交易法律的初次實(shí)施與一國權(quán)益資本成本的顯著減少有關(guān)；第三，一國法律制度與其金融市場的特征有諸多關(guān)聯(lián)。作者構(gòu)建了兩種方法對分析師的分析報(bào)告進(jìn)行了計(jì)量：第一，用為某國每家公司提供預(yù)測分析報(bào)告的分析師的平均數(shù)來計(jì)量分析報(bào)告的強(qiáng)度；第二，用某國中一個(gè)分析師分析涉及的公司占所有上市公司的比例來計(jì)量分析報(bào)告的廣度。作者研究發(fā)現(xiàn)，這兩個(gè)指標(biāo)代表的分析師分析報(bào)告在限制內(nèi)幕交易法律的初次實(shí)施以后有了明顯的增加。另外，作者進(jìn)一步研究得出，這種增加更多集中出現(xiàn)在新興市場國家。由于可能存在對內(nèi)幕交易的限制以及分析師分析報(bào)告均具有重大影響的因素，所以作者又對這樣的一些重要國家特征變量進(jìn)行了控制。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，上述的研究結(jié)論仍成立。首先，作者對一國股票市場的自由化程度進(jìn)行了控制。研究發(fā)現(xiàn)，在那些已經(jīng)具有開放的股票市場的國家中，隨著對內(nèi)幕交易的限制而導(dǎo)致的分析師分析報(bào)告的增加量相對較少；第二，由于外國資本的流入可能會推動更多的分析師分析報(bào)告，并可能對政府的限制內(nèi)幕交易的措施施加一定的壓力，所以作者又將一國接受外國直接投資流量和貿(mào)易流量作為控制變量，并發(fā)現(xiàn)上述結(jié)論仍成立。最后，作者又探討了一個(gè)相關(guān)問題，即“在一國對投資者已經(jīng)具有較強(qiáng)的保護(hù)措施時(shí)，分析師對一國內(nèi)幕交易制度的變化的反映程度是強(qiáng)烈還是冷漠？”作者用一國的法律體系類別作為衡量一國對投資者保護(hù)的指標(biāo)。研究發(fā)現(xiàn)，相對于習(xí)慣法系國家來說，在大陸法系國家和社會主義法系國家中，分析師分析報(bào)告在限制內(nèi)幕交易措施實(shí)施以后有更多的增加。這一結(jié)論與投資者收益減少相一致。 （鄧德強(qiáng)整理自Insider Trading Restrictions and Analysts’ Incentives to Follow Firms. The Journal of Finance, Vol. LX, , February,：Robert M. Bushman, Joseph D. Piotroski, and Abbie J. Smith）戰(zhàn)略控股過程：目標(biāo)企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)的影響研究一個(gè)企業(yè)在另一個(gè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)具有控制地位的持股具有重要的戰(zhàn)略意義。作者采用過程的觀點(diǎn)把這種戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)過程分為急進(jìn)型實(shí)現(xiàn)控股和漸進(jìn)型（或順序型）實(shí)現(xiàn)控股兩種類型，集中探討目標(biāo)企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)對戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)途徑選擇的影響。作者通過簡要文獻(xiàn)回顧指出：現(xiàn)有的研究基本上把戰(zhàn)略控股看作是一次性實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略行為的結(jié)果。然而，在實(shí)際的操作中，戰(zhàn)略控股的實(shí)現(xiàn)可能是一個(gè)復(fù)雜的動態(tài)過程，目標(biāo)企業(yè)的所有權(quán)特征也可能對這個(gè)動態(tài)過程產(chǎn)生顯著影響。而且，現(xiàn)有的研究基本是基于有效市場體制，而在中國這樣一個(gè)特殊制度環(huán)境中，目標(biāo)企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)特征對戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)產(chǎn)生怎樣的影響有待研究。作者首先從購買方的角度出發(fā)，用代理理論、實(shí)物期權(quán)理論以及內(nèi)幕交易理論解釋了兩種戰(zhàn)略路徑的驅(qū)動力。然后轉(zhuǎn)入目標(biāo)企業(yè)角度，提出下列假設(shè)：，戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)過程越可能呈現(xiàn)漸進(jìn)型，相反地，目標(biāo)企業(yè)股權(quán)越分散，戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)過程越可能呈現(xiàn)急進(jìn)型；，戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)過程越可能呈現(xiàn)漸進(jìn)性，相反地，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)中沒有國有股時(shí)，戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)過程越可能呈現(xiàn)急進(jìn)型；3.（a）目標(biāo)企業(yè)管理層持股份額越高，戰(zhàn)略控股過程越可能呈現(xiàn)漸進(jìn)型，相反地，目標(biāo)企業(yè)管理層持股份額越低，戰(zhàn)略控股過程越可能呈現(xiàn)急進(jìn)型；（b）目標(biāo)員工持股額越高，戰(zhàn)略控股過程越可能呈現(xiàn)急進(jìn)型，相反地，目標(biāo)企業(yè)員工持股額越低，戰(zhàn)略控股過程越可能呈現(xiàn)漸進(jìn)型；。隨后，作者從1998—2002年的上市公司中非金融產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)型和股份型交易中選定129里進(jìn)行回歸分析，對上述4個(gè)假設(shè)進(jìn)行了檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果支持假設(shè)4，但假設(shè)3沒有得到支持。另外結(jié)果還顯示，民營企業(yè)作為買方傾向于走漸進(jìn)型的方式來實(shí)現(xiàn)對上市公司的戰(zhàn)略控股。 （汪洋整理自《南開管理評論》2005年2期，作者：周長輝，蘇依依）行業(yè)特征與資本結(jié)構(gòu)研究文章作者使用總負(fù)債/總資產(chǎn)，即資產(chǎn)負(fù)債率；流動負(fù)債/總資產(chǎn)，即流動負(fù)債率；以及長期負(fù)債率/總資產(chǎn)，即長期負(fù)債率這三個(gè)指標(biāo)來度量資本結(jié)構(gòu)，并使用帳面價(jià)值計(jì)量負(fù)債和資產(chǎn)。同時(shí)采用《上市公司行業(yè)分類索引》來劃分上市公司所屬的行業(yè)，使用描述性統(tǒng)計(jì)推斷，對1998～2002年的所有非金融上市公司的12個(gè)門類行業(yè)間以及制造業(yè)內(nèi)的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了研究，使用參數(shù)和非參數(shù)程序?qū)χ袊鲜泄鹃T類行業(yè)間的資本結(jié)構(gòu)和門類行業(yè)內(nèi)的資本結(jié)構(gòu)差異進(jìn)行檢驗(yàn)。結(jié)果顯示，首先，行業(yè)因素是影響中國上市公司資本結(jié)構(gòu)選擇的一個(gè)重要因素，不同門類行業(yè)間的資本結(jié)構(gòu)存在顯著差異，同一個(gè)門類內(nèi)不同行業(yè)的大類公司間資本結(jié)構(gòu)不存在顯著差異，表明中國上市公司存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。其次，從行業(yè)因素對資本結(jié)構(gòu)選擇的解釋能力看，%的變換由行業(yè)因素解釋，大大低于BOWENET AL（1982），BRALDLEY等人（1984）對美國公司的實(shí)證研究