國金證券研究所張英陳建剛李偉奇-資料下載頁
2025-07-20 11:07本頁面
【正文】 風險的擴大。 ? 第二、銀行“逼”債急。對于一個城投公司，他 50%的工作是運作政府給的土地賺錢， 50%的工作是用賺來的錢支持政府基建項目，這兩者是很難分清資金用途的，一般都是“ 1+n”模式（ 1拿貸款， n做建設），這是一架龐大的機器，即便是正常的企業(yè)，被逼“債”急了也會發(fā)生現金流問題，更別說兩邊都是運作建設周期長，資金投入大項目的城投公司了。 ? 第三、經濟與房價硬著陸。這種風險存在于地方政府不遏制過熱的投資沖動，以及房價的繼續(xù)瘋漲，使得中央再無法兼顧地方政府負債與經濟穩(wěn)定。 即便出一些問題， 也 能夠承受 w j zq . c o m . w j zq . c o m . ? 按 2022年財政收入，以 1000億元為標準，劃分低財政收入與高財政收入地區(qū)。可以看到，低財政收入地區(qū)數量較多，但財政收入占全部財政收入的比重僅為 %，巧的是， 2022年新增貸款中， %分布在地財政收入地區(qū)。 ? 假設 09年新增融資平臺貸款 4萬億（余額 6萬億），如果融資平臺貸款區(qū)域分布與整體貸款一致，則約有 5年。 ? 假設低財政收入地區(qū)未來 5年的不良生成率是 3%、 5%、 10%、 15%、 20%，總共 53%會產生不良；高財政收入地區(qū) 09年新增融資平臺貸款未來 5年的不良生成率是 1%、 2%、 3%、 4%、 5%，共有 15%的貸款產生不良。 ? 平均而言，對未來 5年利潤總額的影響是 17%。落實到上市銀行，上市銀行普遍拿項目的能力更強，較差的融資平臺最終會像擊鼓傳花一樣往拿項目能力差的銀行集中（農行、農信社、郵儲等），影響肯定遠遠小于 17%。 w ww . g jz o m .c nw ww . g jz o m .c n四、重點公司推薦 招商銀行推薦理由 w j zq . c o m . w j zq . c o m . ? 我們推薦組合是：浦發(fā)、招行、民生、交行。核心推薦邏輯分別是：浦發(fā)之中移動帶來其零售業(yè)務的突破契機、招行之息差彈性與資產質量安全、民生之過去三年改革的成果顯現、交行之新行長新氣象。 ? 浦發(fā)：未來的發(fā)展趨勢必然是移動支付，浦發(fā)占據了移動支付時代的先機，如果能夠借此契機占據大量的首批網銀客戶，幫助自己完成對公向零售銀行的蛻變，那么中移動帶給浦發(fā)的不僅是存款、是零售客戶和網點，而是一次質變的機會（具體參考報告 《 移動支付時代浦發(fā)勝出？ 》 ）。 ? 招行：高度認可的息差彈性終于在 1季度得到驗證，融資平臺貸款少使市場對其資產質量擔心最少，這兩個因素曾在 04年使得招行顯著跑贏了浦發(fā)和民生，我們認為這兩個因素也能使其在 10年有良好的超額收益。 ? 民生：我們認為民生最近 3年的改革為其打下了未來有望超越同業(yè)的競爭優(yōu)勢： 1）事業(yè)部改革解放了支行，使得民生 2022年有能力將新增額度一半放在高收益率的商貸通上； 2）事業(yè)部的專業(yè)化運作，使其有能力承接到一體化的項目提升對公中間業(yè)務收入。 ? 交行：年報顯示息差反彈較好，預計 1季度息差與去年 4季度持平為 %左右。較高的息差下，凈利息收入增長有望達到 40%，凈利潤達到 30%。公司新行長上任以來，從上次的快速大規(guī)模配股（財政部、匯豐都參與）），到這次一改以往中庸的漂亮年報，顯示出了一些新氣象。公司形象有望得到改善，估值水平往股份制水平上移。 w ww . g jz o m .c nw ww . g jz o m .c n謝謝！
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