【正文】 成本、無證券發(fā)行成本、無信息發(fā)布的完美市場上，公司價值不受派息的影響。股利政策只影響融資決策。 ? 一鳥在手理論：股東獲利方式一是通過股利，在一個是通過資本收益。相對于股價上漲獲利來講，股利時更可靠的收益。 ? 稅收效應(yīng)理論：股東出售股票獲得的收益可以享受稅收優(yōu)惠政策（相對于股利而言） 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 122 第三章 融資決策 ? 股票回購：公司從股東手中買回自己的普通股股票。 ? 回購股票的公司事實上是在支付現(xiàn)金股利，但這與派發(fā)現(xiàn)金股利在納稅方面存在重大差別。 ? 對于股東來說，現(xiàn)金股利是普通的應(yīng)繳所得稅；而公司回購股票則會導(dǎo)致股東獲得資本收益或損失，這取決于股東購買股票時的價格。 ? 如果回購收益按照資本收入征稅，稅率可能低于普通收入所得稅。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 123 第三章 融資決策 ? 優(yōu)先股：是所有權(quán)的一種形式，優(yōu)先于普通股所有權(quán) ? 優(yōu)先股特征： ? 面值與清算價值 ? 可轉(zhuǎn)換性：優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股； ? 決定是否將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股的因素有兩個：一個是高優(yōu)先股股利與低普通股股利對比；另一個是有限的優(yōu)先股股價上漲與無限的普通股股價上漲的對比 ? 轉(zhuǎn)換比例和普通股市場價格 ? 強(qiáng)制轉(zhuǎn)換優(yōu)先股：投資者 —提供了在特定時期轉(zhuǎn)換為普通股的機(jī)會，還可以在優(yōu)先的期限內(nèi)獲得固定股利收益；發(fā)行者 —延期發(fā)行普通股 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 124 第三章 融資決策 ? 可贖回優(yōu)先股 ? 發(fā)行者撤銷優(yōu)先股發(fā)行的方式：在開放市場回購自己的股票、將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股 ? 可贖回優(yōu)先股，賦予發(fā)行者通過行使贖回權(quán)來回購股票，將以特定的兌回價回購，一般高于優(yōu)先股面值。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 125 第三章 融資決策 ? 投票權(quán)：只有當(dāng)公司無法按約定支付優(yōu)先股股利時，才行使投票權(quán)。 ? 發(fā)行優(yōu)先股的原因： ? 支付固定股利而將潛在利潤支付給普通股股東 ? 不會稀釋普通股的控制權(quán) ? 發(fā)行成本相對較低 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 126 第三章 融資決策 ? 首次公開發(fā)行 IPO 當(dāng)公司將自己的股票向投資者公開發(fā)行時公司就成為公眾公司 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 127 第三章 融資決策 ? 安排公開發(fā)行 ? 承銷：代銷、包銷（全額、余額） ? 在證監(jiān)會進(jìn)行上市登記：文件要準(zhǔn)確、完整 ? 招股說明書、設(shè)定發(fā)行價格 ? 路演 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 128 第三章 融資決策 ? IPO折價與溢價發(fā)行 ? 股票的價值表現(xiàn)形式，其中最主要的兩個是票面面額（表示每單位股份所代表的資本額）和發(fā)行價格（發(fā)行時向投資者收取的價格） ? 發(fā)行價格的制定要考慮多種因素：發(fā)行人業(yè)績增長性、股票的股利分配、市場利率及證券市場的供求關(guān)系等 ? 溢價發(fā)行（時價或市價發(fā)行、中間價）、平價發(fā)行、折價發(fā)行 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 129 第三章 融資決策 ? ＩＰＯ折價與溢價發(fā)行與投資者成本 ? 發(fā)行成本包括：直接費用（如登記費、招股說明書、中介機(jī)構(gòu)的費用等）、承銷差價、管理費用等 ? 總成本：１８．６９％；高盛的成本 28% 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 130 第三章 融資決策 ? 私募 ? 避免了向監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行申請的耗時流程 ? 私募的發(fā)行數(shù)量受限、投資者不易轉(zhuǎn)讓；但是 1990年的 144A條款修訂后，允許私募證券的購買者 2年內(nèi)不許出售的限制，允許大機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行交易 ? 可以根據(jù)公司面臨的特殊問題或機(jī)遇來簽訂相應(yīng)的債務(wù)契約，而且省略了高昂的上市費用，這對于中小公司更為重要 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 131 第三章 融資決策 ? 租賃融資 ? 運營租賃：純粹的租賃而不是擁有；不計入資產(chǎn)負(fù)債表，只產(chǎn)生費用 ? 資本租賃：長期融資方式 ? 判別融資租賃的四個標(biāo)準(zhǔn)（滿足任意一個）： ? 租賃合同到期后資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移給承租人 ? 租賃合同允許租賃到期后承租人低價購買 ? 租賃期為資產(chǎn)有效生命周期的 75%以上 ? 所有已付租金的凈現(xiàn)值超過資產(chǎn)原值的 90% 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 132 第三章 融資決策 ? 反向收購：買殼上市 ? 包括兩個步驟：買殼交易、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易 ? 優(yōu)點： ? 上市操作時間短 ? 費用低廉 ? 成功率高 ? 無需過多分散管理層的注意力 ? 既不會過多消弱對公司的注意力，又能夠提高市場對公司的估價 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 133 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 概述 ? 公司投資流動資產(chǎn)的因素： ? 業(yè)務(wù)與產(chǎn)品類型 ? 運營周期長度 ? 業(yè)務(wù)不確定性程度 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 134 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 現(xiàn)金管理 ? 現(xiàn)金管理包括的三個步驟： ? 確定適當(dāng)?shù)哪繕?biāo)現(xiàn)金余額 ? 有效地收取和支付現(xiàn)金 ? 把多余的現(xiàn)金投資于有價證券 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 135 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 跟蹤現(xiàn)金需求： ? 目的有兩個：一是提醒財務(wù)主管注意未來的現(xiàn)金需求；二是為公司提供一個標(biāo)準(zhǔn)以便對后來的執(zhí)行情況作出判斷 ? 現(xiàn)金預(yù)測需要將與現(xiàn)金有關(guān)的流入與流出相關(guān)的短期項目進(jìn)行匯總． ? 凈營運周期的預(yù)測能夠告知從流動資產(chǎn)上產(chǎn)生現(xiàn)金需要花費多長時間，凈營運周期越長，需要的現(xiàn)金量越大．凈營運周期＝營運周期－購貨天數(shù) ? 現(xiàn)金流預(yù)測需要營銷，采購，生產(chǎn)等部門配合 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 136 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 保持現(xiàn)金結(jié)余的原因 ? 滿足交易目的 ? 應(yīng)付未來現(xiàn)金需求的不確定性 ? 為抓住未來的機(jī)會 ? 為了獲得銀行的金融服務(wù) 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 137 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 持有現(xiàn)金的成本 ? 確定目標(biāo)現(xiàn)金余額：考慮機(jī)會成本和交易成本的平衡 ? 鮑摩爾模型： ? 總成本 =機(jī)會成本 +交易成本 =（ C/2） *K+（ T/C）*F； F：售出證券補(bǔ)充現(xiàn)金的固定成本； T：相關(guān)計劃周期內(nèi)交易的現(xiàn)金總需求量； K：持有現(xiàn)金的機(jī)會成本（即：有價證券的收益率） C：現(xiàn)金余額 ? 最佳現(xiàn)金余額 C*=（ 2TF/K） ^1/2 ? 局限性：假設(shè)企業(yè)的支出率恒定不變；假設(shè)計劃期間未發(fā)生現(xiàn)金流入；沒有考慮安全現(xiàn)金儲備 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 138 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 米勒 —奧爾模型：一種能在現(xiàn)金流入和流出每日隨機(jī)波動的情況下確定目標(biāo)現(xiàn)金余額的模型。該模型包括了現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出，假設(shè)每日的凈現(xiàn)金流是正態(tài)分布，每日的現(xiàn)金流量可以大于、等于、小于其期望值 ? 模型的運作采用控制范圍上限 H和下限 L以及目標(biāo)現(xiàn)金余額 Z來衡量；在 H和 L之間不需要進(jìn)行交易， L的設(shè)定取決于公司對現(xiàn)金短缺風(fēng)險的承受程度 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 139 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 現(xiàn)金返回點 Z*=（ 3Fσ2/4K） ^1/3+L ? 上限 H*=3Z*2L ? 平均現(xiàn)金余額 =（ 4ZL） /3 ? 運用該模型的步驟：設(shè)定余額下限、估計每日凈現(xiàn)金流的標(biāo)準(zhǔn)差、確定利率、計算購買和出售有價證券的交易成本 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 140 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 米勒－奧爾模型明晰了現(xiàn)金管理問題： 首先，它證明了最佳回歸點與交易成本正相關(guān)，與機(jī)會成本負(fù)相關(guān)； 其次，最佳回歸點和平均現(xiàn)金余額與現(xiàn)金流的變率正相關(guān)，即公司的現(xiàn)金流不確定性越大，應(yīng)該維持的平均現(xiàn)金余額就越大。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 141 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 影響現(xiàn)金余額的其他因素： ? 借款 ? 現(xiàn)金需求的季節(jié)性 ? 跨國業(yè)務(wù)：不同幣種、跨境轉(zhuǎn)移的限制、相關(guān)政策、匯率變化等 ? 現(xiàn)金的收支管理：應(yīng)付當(dāng)前需要所必需的現(xiàn)金、盡可能早收晚付 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 142 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 加速現(xiàn)金收?。? ? 鎖箱法：大型跨國公司采用較多，在主要城市租用專門的郵政信箱，開設(shè)存款帳戶，授權(quán)當(dāng)?shù)劂y行定期開箱，收到客戶票據(jù)后立即結(jié)算，有效縮短了應(yīng)收帳款時間。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 143 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 銀行業(yè)務(wù)集中法：通過建立多個收款中心來加速現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的方法。選定一個主要開戶行為集中銀行，然后再收款額集中的各營業(yè)網(wǎng)點所在區(qū)域設(shè)立收款中心，客戶與中心聯(lián)系。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 144 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 折扣激勵法：在急需現(xiàn)金的情況下，通過一定的折扣，激勵客戶盡早付款。 ? 此外還有電子匯兌、企業(yè)內(nèi)部多邊結(jié)算、減少不必要的銀行賬戶等方法加速周轉(zhuǎn)。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 145 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 延期支付： ? 控制支付：是公司和銀行之間的一種安排，將公司在銀行的支付帳戶余額減少至最低限度，公司帳上只保持需要立即支付的資金余額。當(dāng)收到銀行提示后，公司立即將資金匯過去。 ? 零余額賬戶ＺＢＡ：公司不在銀行存放資金，持有公司開具的支票的客戶到銀行要求付款時，公司才往賬戶存入資金，以節(jié)約資金浮游量。 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 146 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 將閑置資金投資于有價證券：現(xiàn)金流不均衡時采用，將資金儲備于有價證券以滿足預(yù)防性和投機(jī)性需求 ? 有價證券的風(fēng)險：違約風(fēng)險、購買力風(fēng)險、利率風(fēng)險、再投資風(fēng)險、變現(xiàn)風(fēng)險 ? 貨幣市場證券類型 ? 定期大額存單：時間包括１個月、３個月、６個月、９個月、１年 ? 商業(yè)債券：通常３０天內(nèi)到期，公司發(fā)行的無抵押信用貸款 ? 短期國債 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 147 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 信用和存貨管理 ? 應(yīng)收帳款和信用管理：商業(yè)信用通常不以票據(jù)為憑證，而是在顧客購買商品或服務(wù)時自然產(chǎn)生的一種非正式信用安排。 ? 提供信用的原因：刺激消費 ? 提供信用既是一種財務(wù)決策，又是一種營銷策略。允許賒賬的直接好處就是銷量增加帶來的利潤 ? 提供信用的收益 =邊際收益 *銷售的變化量 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 148 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 信用成本：包括機(jī)會成本、管理成本和壞賬成本 ? 折扣成本：公司授信所花費的成本是一種隱性成本，折扣成本 =折扣率 *折扣銷售額 ? 公司的信用政策調(diào)整，應(yīng)至少能夠使發(fā)票價格補(bǔ)償因提供信用而損失的資金的時間價值和承擔(dān)的風(fēng)險。 ? 例子：在利潤率保持不變的假設(shè)下，折扣前后的增加的收益大于折扣成本 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 149 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 其他成本：除了折扣成本外，信用成本還包括如下： ? 持有成本：也屬于一種機(jī)會成本，應(yīng)收帳款的持有成本 =維持賒銷業(yè)務(wù)所需要的資金 *資本成本率 其中：資本成本率 =按有價證券的利率計算；維持賒銷業(yè)務(wù)所需要的資金 =應(yīng)收帳款平均余額 *（變動成本 /銷售收入） =應(yīng)收帳款平均余額 *變動成本率 上述公式的假設(shè)條件：成本水平保持不變，即單位變動成本不變、單位固定成本不變 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 150 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 壞賬風(fēng)險：應(yīng)收帳款不能收回產(chǎn)生的損失 ? 應(yīng)收帳款的管理和收取的成本：包括信用調(diào)查費用、信用收集費用、賬簿記錄費用、記賬費用等 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 151 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 商業(yè)信用給顧客帶來的隱性成本 ? 假設(shè)信用條件是： 2/10， n/30 ? 則每個賒銷期間的信用成本 =? 這種融資形式常年下去的話，每年的實際成本為： 假設(shè)支付是在信用到期日，即銷售后的第 30天發(fā)生的，則信用周期 =3010=20天，一年中有365/20=，有效年資本成本=(1+r)t1=^=% 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 152 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 信用與商品和服務(wù)需求的關(guān)系 ? 制定信用政策時公司要考慮它對產(chǎn)品定價和銷售的影響，包括競爭對手的情況，必須首先對所在市場及顧客的需求情況進(jìn)行充分的了解 ? 產(chǎn)品的彈性 ? 可能的付款時間 ? 壞賬發(fā)生的概率 2022/8/15 公司戰(zhàn)略與財務(wù) 153 第四章 營運資本管理和短期融資 ? 信用和收賬政策 ? 信用和收帳政策說明了提供賒欠的條件，決定誰能獲得授信以及收取無定期帳款的步驟。 ? 信用政策的選擇