【正文】 　　【注意】市盈率指標(biāo)有本期市盈率和內(nèi)在市盈率之分。在應(yīng)用市盈率計(jì)算股票價(jià)值時(shí)，應(yīng)當(dāng)注意如果市盈率用的是本期市盈率，則目標(biāo)企業(yè)的股票價(jià)值等于目標(biāo)企業(yè)本期每股凈利乘以可比企業(yè)的本期市盈率；如果市盈率用的是內(nèi)在市盈率，則目標(biāo)企業(yè)的股票價(jià)值等于目標(biāo)企業(yè)的下一期預(yù)測的每股凈利乘以內(nèi)在市盈率。注意保持二者的一致性。驅(qū)動(dòng)因素　　增長潛力、股利支付率、股權(quán)資本成本，其中關(guān)鍵因素是增長潛力。應(yīng)用條件　　可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是三個(gè)比率類似的企業(yè)模型優(yōu)點(diǎn)　　①計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡單；　　②市盈率把價(jià)格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；　?、凼杏屎w了風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。模型局限性　?、偃绻找媸秦?fù)值，市盈率就失去了意義；　　②市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上升，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)市盈率下降。如果目標(biāo)企業(yè)的β值為1，則評估價(jià)值正確反映了對未來的預(yù)期。如果企業(yè)的β值顯著大于1，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評估價(jià)值被夸大，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)評估價(jià)值被縮小。如果β值明顯小于1，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評估價(jià)值偏低，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)評估價(jià)值偏高。　　因此市盈率模型最適用連續(xù)盈利，并且β值接近于1的企業(yè)。　　【例計(jì)算題】，該企業(yè)凈利潤和股利的增長率都是6%。政府長期債券利率為7%，%。　　要求：　?。?）計(jì)算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期市盈率?！　　　敬鸢浮俊　〖灼髽I(yè)股利支付率=每股股利/每股凈利=　　甲企業(yè)股權(quán)資本成本=無風(fēng)險(xiǎn)利率+β股票市場平均風(fēng)險(xiǎn)附加率=7%+%=%　　甲企業(yè)本期市盈率=[股利支付率（1+增長率）]247。（股權(quán)資本成本增長率）　　=[70%（1+6%）]247。（%6%）　　=　　甲企業(yè)預(yù)期市盈率=股利支付率/（資本成本增長率）　　=70%/（%6%）　　=　?。?）如果ABC公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，未來每股收益增長率是6%，分別采用本期市盈率和預(yù)期市盈率計(jì)算ABC公司股票價(jià)值?！　　敬鸢浮俊　〔捎帽酒谑杏视?jì)算：　　ABC公司股票價(jià)值=目標(biāo)企業(yè)本期每股收益可比企業(yè)本期市盈率==13（元/股）　　采用預(yù)期市盈率計(jì)算：　　預(yù)期每股收益=（1+6%）=　　ABC公司股票價(jià)值=目標(biāo)企業(yè)預(yù)期每股凈利可比企業(yè)預(yù)期市盈率==13（元/股）　　（二）市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）　　　　股權(quán)價(jià)值＝可比企業(yè)平均市凈率目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)　　市凈率/市盈率=EPS/每股凈資產(chǎn)=股東權(quán)益收益率（權(quán)益凈利率）　　【公式推導(dǎo)的快捷法】　　　　【提示】注意本期市凈率與內(nèi)在市凈率計(jì)算公式中，股東權(quán)益收益率的區(qū)別。一個(gè)是基期的；一個(gè)是預(yù)期的。基本模型　　股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均市凈率目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)　　驅(qū)動(dòng)因素　　股東權(quán)益收益率、股利支付率、增長率、股權(quán)資本成本，其中關(guān)鍵因素是股東權(quán)益收益率。應(yīng)用條件　　可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)模型適用范圍　　市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。優(yōu)　點(diǎn)　?、賰衾麨樨?fù)值的企業(yè)不能用市盈率估價(jià)，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)；　?、趦糍Y產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解；　?、蹆糍Y產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱；　　④如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會(huì)計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。缺　點(diǎn)　?、儋~面價(jià)值受會(huì)計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會(huì)計(jì)政策，市凈率會(huì)失去可比性；　?、诠潭ㄙY產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有實(shí)際意義；　?、凵贁?shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒有意義，無法用于比較?！　　　纠龁芜x題】某公司預(yù)計(jì)的權(quán)益報(bào)酬率為20%，留存收益率為40%。凈利潤和股利的增長率均為4%。該公司的β為2，國庫券利率為2%，市場平均股票收益率為8%，則該公司的內(nèi)在市凈率為（　）?！　　　　　　　　　　　敬鸢浮緽　　【解析】　　　　股利支付率=1留存收益率=140%=60%　　股權(quán)成本=2%+2（8%2%）=14%　　內(nèi)在市凈率=（20%60%）/（14%4%）=　　（收入乘數(shù)模型）　　【公式推導(dǎo)的快捷法】　　　　　　　　驅(qū)動(dòng)因素　　銷售凈利率、股利支付率、增長率、股權(quán)成本，其中關(guān)鍵因素是銷售凈利率。應(yīng)用條件　　可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是四個(gè)比率類似的企業(yè)模型適用范圍　　主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。優(yōu)　點(diǎn)　?、偎粫?huì)出現(xiàn)負(fù)值，對于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)；　　②它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操縱；　?、凼杖氤藬?shù)對價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。缺　點(diǎn)　　不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重要因素之一?！　　纠龁芜x題】按照企業(yè)價(jià)值評估的市價(jià)/收入比率模型，以下四種不屬于“收入乘數(shù)”驅(qū)動(dòng)因素的是（　）。（2005年）　　　　　　　　　　　　　【答案】B　　【解析】收入乘數(shù)的驅(qū)動(dòng)因素是銷售凈利率、股利支付率、增長率（企業(yè)的增長潛力）和股權(quán)成本，其中，銷售凈利率是關(guān)鍵因素；權(quán)益收益率是市凈率的驅(qū)動(dòng)因素?！　《?、相對價(jià)值模型的應(yīng)用　　（一）可比企業(yè)的選擇　　【提示】方法選擇：連續(xù)盈利，β接近于1，所以用相對價(jià)值法評估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的時(shí)候應(yīng)該首選的評價(jià)的方法用市盈率法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是服務(wù)性企業(yè)，這個(gè)時(shí)候相對價(jià)值法評估應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。假設(shè)目標(biāo)企業(yè)是擁有大量資產(chǎn)的企業(yè)，而且企業(yè)凈資產(chǎn)＞0，企業(yè)價(jià)值評估方法首選市凈率法?！　⊥ǔ５淖龇ㄊ沁x擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計(jì)算出它們的平均市價(jià)比率，作為估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的乘數(shù)?！　　纠?011】乙企業(yè)是一個(gè)制造業(yè)企業(yè)，股票價(jià)格為15元。假設(shè)制造業(yè)上市企業(yè)中，增長率、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)與乙企業(yè)類似的有6家，它們的市盈率如表1014所示。用市盈率法評估，乙企業(yè)的股價(jià)被市場高估了還是低估了？　　　表1014　　企業(yè)名稱價(jià)格/收益ABCDEF平均數(shù)　　　　由于：股票價(jià)值==（元/股），實(shí)際股票價(jià)格是15元，所以乙企業(yè)的股票被市場高估了?！　∵x擇可比企業(yè)時(shí)，由于要求的可比條件比較嚴(yán)格，經(jīng)常找不到完全符合條件的可比企業(yè)；或者同行業(yè)的上市公司很少，經(jīng)常找不到足夠的可比企業(yè)。例如，采用市盈率模型估價(jià)，選擇可比企業(yè)時(shí)，可能發(fā)現(xiàn)市盈率的驅(qū)動(dòng)因素差異很大，比如，可比企業(yè)的增長率為20%，而待估價(jià)的企業(yè)增長率為10%，差異很大?！　〗鉀Q問題一的辦法之一就是采用修正的市價(jià)比率（針對關(guān)鍵的驅(qū)動(dòng)因素進(jìn)行修正）?！　。ǘ┬拚氖袃r(jià)比率　　　　在影響市盈率的驅(qū)動(dòng)因素中，關(guān)鍵變量是增長率。增長率的差異是市盈率差異的主要驅(qū)動(dòng)因素，因此，可以用增長率修正實(shí)際市盈率，把增長率不同的企業(yè)納入可比范圍。　　修正市盈率=實(shí)際市盈率/（預(yù)期增長率100）　　修正市盈率，排除了增長率對市盈率影響，剩下的是由股利支付率和股權(quán)成本決定的市盈率，可以稱為“排除增長率影響的市盈率”?！　　纠?012】依前例數(shù)據(jù)，各可比企業(yè)的預(yù)期增長率如表10—15所示。　　表10—15企業(yè)名稱實(shí)際市盈率預(yù)期增長率（%）A7B11C12D22E17F18平均數(shù)　　，%　有兩種評估方法：　?。?）修正平均市盈率法——先平均后修正：　　修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈率/（平均預(yù)期增長率100）=　　乙企業(yè)每股價(jià)值　　=修正平均市盈率目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長率100目標(biāo)企業(yè)每股凈利=%100=（元/股）　?。?）股價(jià)平均法——先修正后平均　　表10—16企業(yè)名稱實(shí)際市盈率預(yù)期增長率（%）修正市盈率乙企業(yè)每股凈利（元）乙企業(yè)預(yù)期增長率（%）乙企業(yè)每股價(jià)值（元）A7B11C12D22E17F18平均數(shù)　　　　　　　　　　　　　　　　　【總結(jié)】　　【例計(jì)算題】（2007）C公司的每股收益是l元，其預(yù)期增長率是12%。為了評估該公司股票價(jià)值是否被低估，收集了以下3個(gè)可比公司的有關(guān)數(shù)據(jù)：可比公司當(dāng)前市盈率預(yù)期增長率D公司85%E公司2510%F公司2718%　　要求：　?。?）采用修正平均市盈率法，對C公司股票價(jià)值進(jìn)行評估?！　。?）采用股價(jià)平均法，對C公司股票價(jià)值進(jìn)行評估?！　　　　敬鸢浮俊　。?）可比企業(yè)平均市盈率＝（8＋25＋27）/3＝20　　可比企業(yè)平均預(yù)期增長率＝（5%＋10%＋18%）/3＝11%　　修正平均市盈率＝20/（11%100）＝　　C公司每股價(jià)值＝12%1001＝（元/股）　　（2）企業(yè)名稱當(dāng)前市盈率預(yù)期增長率（%）修正市盈率乙企業(yè)每股凈利（元）乙企業(yè)預(yù)期增長率（%）乙企業(yè)每股價(jià)值（元）D公司85112E公司251011230F公司271811218平均數(shù)　　　　　　　　　　　　　基本模型修正的比率計(jì)算公式市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型　　修正市凈率=實(shí)際市凈率/（預(yù)期股東權(quán)益凈利率100）　　目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市凈率目標(biāo)企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率100目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)市價(jià)/收入比率模型　　修正收入乘數(shù)=實(shí)際收入乘數(shù)/（預(yù)期銷售凈利率100）　　目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均收入乘數(shù)目標(biāo)企業(yè)預(yù)期銷售凈利率100目標(biāo)企業(yè)每股收入　　【例計(jì)算題】D企業(yè)長期以來計(jì)劃收購一家營業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司（以下簡稱“目標(biāo)公司”），其當(dāng)前的股價(jià)為18元/股。D企業(yè)管理層一部分人認(rèn)為目標(biāo)公司當(dāng)前的股價(jià)較低，是收購的好時(shí)機(jī)，但也有人提出，這一股價(jià)高過了目標(biāo)公司的真正價(jià)值，現(xiàn)在收購并不合適。D企業(yè)征求你對這次收購的意見。與目標(biāo)公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目標(biāo)公司之間尚存在某些不容忽視的重大差異。四家類比公司及目標(biāo)公司的有關(guān)資料如下：項(xiàng)　目甲公司乙公司丙公司丁公司目標(biāo)公司普通股數(shù)500萬股700萬股800萬股700萬股600萬股每股市價(jià)18元22元16元12元18元每股銷售收入22元20元16元10元17元每股收益1元每股凈資產(chǎn)3元預(yù)期增長率10%6%8%4%5%　　要求：　?。?）說明應(yīng)當(dāng)運(yùn)用相對價(jià)值法中的哪種模型計(jì)算目標(biāo)公司的股票價(jià)值；　?。?）分析指出當(dāng)前是否應(yīng)當(dāng)收購目標(biāo)公司（計(jì)算中保留小數(shù)點(diǎn)后兩位）。（2004年）　　　　【答案】　　（1）目標(biāo)公司屬于銷售成本率較低的服務(wù)類上市公司，但類似公司與目標(biāo)公司之間存在某些不容忽視的重大差異，故應(yīng)當(dāng)采用修正的市價(jià)/收入模型計(jì)算其價(jià)值?！　。?）目標(biāo)公司股票價(jià)值分析項(xiàng)　目甲公司乙公司丙公司丁公司平均目標(biāo)公司收入乘數(shù)預(yù)期銷售凈利率%6%5%4%%%　　修正平均收入乘數(shù)=（%100）=　　目標(biāo)公司每股價(jià)值　　=修正平均收入乘數(shù)目標(biāo)企業(yè)預(yù)期銷售凈利率100目標(biāo)企業(yè)每股收入　　=%10017=（元/股）　　結(jié)論：，所以收購是合適的?！　　颈菊驴偨Y(jié)】本章主要介紹了企業(yè)價(jià)值評估的三種方法　　企業(yè)價(jià)值=期初投資資本+經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值68 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