【正文】 　　【注意】市盈率指標有本期市盈率和內(nèi)在市盈率之分。在應(yīng)用市盈率計算股票價值時，應(yīng)當注意如果市盈率用的是本期市盈率，則目標企業(yè)的股票價值等于目標企業(yè)本期每股凈利乘以可比企業(yè)的本期市盈率；如果市盈率用的是內(nèi)在市盈率，則目標企業(yè)的股票價值等于目標企業(yè)的下一期預(yù)測的每股凈利乘以內(nèi)在市盈率。注意保持二者的一致性。驅(qū)動因素　　增長潛力、股利支付率、股權(quán)資本成本，其中關(guān)鍵因素是增長潛力。應(yīng)用條件　　可比企業(yè)應(yīng)當是三個比率類似的企業(yè)模型優(yōu)點　?、儆嬎闶杏实臄?shù)據(jù)容易取得，并且計算簡單；　　②市盈率把價格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；　?、凼杏屎w了風險補償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。模型局限性　?、偃绻找媸秦撝?，市盈率就失去了意義；　?、谑杏食耸芷髽I(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個經(jīng)濟景氣程度的影響。在整個經(jīng)濟繁榮時市盈率上升，整個經(jīng)濟衰退時市盈率下降。如果目標企業(yè)的β值為1，則評估價值正確反映了對未來的預(yù)期。如果企業(yè)的β值顯著大于1，經(jīng)濟繁榮時評估價值被夸大，經(jīng)濟衰退時評估價值被縮小。如果β值明顯小于1，經(jīng)濟繁榮時評估價值偏低，經(jīng)濟衰退時評估價值偏高?！　∫虼耸杏誓Ｐ妥钸m用連續(xù)盈利，并且β值接近于1的企業(yè)。　　【例計算題】，該企業(yè)凈利潤和股利的增長率都是6%。政府長期債券利率為7%，%。　　要求：　?。?）計算該企業(yè)的本期市盈率和預(yù)期市盈率?！　　　敬鸢浮俊　〖灼髽I(yè)股利支付率=每股股利/每股凈利=　　甲企業(yè)股權(quán)資本成本=無風險利率+β股票市場平均風險附加率=7%+%=%　　甲企業(yè)本期市盈率=[股利支付率（1+增長率）]247。（股權(quán)資本成本增長率）　　=[70%（1+6%）]247。（%6%）　　=　　甲企業(yè)預(yù)期市盈率=股利支付率/（資本成本增長率）　　=70%/（%6%）　　=　　（2）如果ABC公司與甲企業(yè)是類似企業(yè)，未來每股收益增長率是6%，分別采用本期市盈率和預(yù)期市盈率計算ABC公司股票價值?！　　敬鸢浮俊　〔捎帽酒谑杏视嬎悖骸　BC公司股票價值=目標企業(yè)本期每股收益可比企業(yè)本期市盈率==13（元/股）　　采用預(yù)期市盈率計算：　　預(yù)期每股收益=（1+6%）=　　ABC公司股票價值=目標企業(yè)預(yù)期每股凈利可比企業(yè)預(yù)期市盈率==13（元/股）　　（二）市價/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）　　　　股權(quán)價值＝可比企業(yè)平均市凈率目標企業(yè)凈資產(chǎn)　　市凈率/市盈率=EPS/每股凈資產(chǎn)=股東權(quán)益收益率（權(quán)益凈利率）　　【公式推導的快捷法】　　　　【提示】注意本期市凈率與內(nèi)在市凈率計算公式中，股東權(quán)益收益率的區(qū)別。一個是基期的；一個是預(yù)期的?；灸Ｐ汀　」蓹?quán)價值=可比企業(yè)平均市凈率目標企業(yè)凈資產(chǎn)　　驅(qū)動因素　　股東權(quán)益收益率、股利支付率、增長率、股權(quán)資本成本，其中關(guān)鍵因素是股東權(quán)益收益率。應(yīng)用條件　　可比企業(yè)應(yīng)當是四個比率類似的企業(yè)模型適用范圍　　市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。優(yōu)　點　　①凈利為負值的企業(yè)不能用市盈率估價，而市凈率極少為負值，可用于大多數(shù)企業(yè)；　?、趦糍Y產(chǎn)賬面價值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解；　?、蹆糍Y產(chǎn)賬面價值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱；　?、苋绻麜嫎藴屎侠聿⑶腋髌髽I(yè)會計政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價值的變化。缺　點　?、儋~面價值受會計政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會計標準或會計政策，市凈率會失去可比性；　?、诠潭ㄙY產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有實際意義；　　③少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負值，市凈率沒有意義，無法用于比較?！　　　纠龁芜x題】某公司預(yù)計的權(quán)益報酬率為20%，留存收益率為40%。凈利潤和股利的增長率均為4%。該公司的β為2，國庫券利率為2%，市場平均股票收益率為8%，則該公司的內(nèi)在市凈率為（?。??！　　　　　　　　　　　敬鸢浮緽　　【解析】　　　　股利支付率=1留存收益率=140%=60%　　股權(quán)成本=2%+2（8%2%）=14%　　內(nèi)在市凈率=（20%60%）/（14%4%）=　?。ㄊ杖氤藬?shù)模型）　　【公式推導的快捷法】　　　　　　　　驅(qū)動因素　　銷售凈利率、股利支付率、增長率、股權(quán)成本，其中關(guān)鍵因素是銷售凈利率。應(yīng)用條件　　可比企業(yè)應(yīng)當是四個比率類似的企業(yè)模型適用范圍　　主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。優(yōu)　點　?、偎粫霈F(xiàn)負值，對于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計算出一個有意義的價值乘數(shù)；　　②它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操縱；　?、凼杖氤藬?shù)對價格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。缺　點　　不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價值的重要因素之一。　　【例單選題】按照企業(yè)價值評估的市價/收入比率模型，以下四種不屬于“收入乘數(shù)”驅(qū)動因素的是（?。?。（2005年）　　　　　　　　　　　　　【答案】B　　【解析】收入乘數(shù)的驅(qū)動因素是銷售凈利率、股利支付率、增長率（企業(yè)的增長潛力）和股權(quán)成本，其中，銷售凈利率是關(guān)鍵因素；權(quán)益收益率是市凈率的驅(qū)動因素。　　二、相對價值模型的應(yīng)用　?。ㄒ唬┛杀绕髽I(yè)的選擇　　【提示】方法選擇：連續(xù)盈利，β接近于1，所以用相對價值法評估目標企業(yè)價值的時候應(yīng)該首選的評價的方法用市盈率法。假設(shè)目標企業(yè)是服務(wù)性企業(yè)，這個時候相對價值法評估應(yīng)該首選的是收入乘數(shù)法。假設(shè)目標企業(yè)是擁有大量資產(chǎn)的企業(yè)，而且企業(yè)凈資產(chǎn)＞0，企業(yè)價值評估方法首選市凈率法。　　通常的做法是選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計算出它們的平均市價比率，作為估計目標企業(yè)價值的乘數(shù)。　　【例1011】乙企業(yè)是一個制造業(yè)企業(yè)，股票價格為15元。假設(shè)制造業(yè)上市企業(yè)中，增長率、股利支付率和風險與乙企業(yè)類似的有6家，它們的市盈率如表1014所示。用市盈率法評估，乙企業(yè)的股價被市場高估了還是低估了？　　　表1014　　企業(yè)名稱價格/收益ABCDEF平均數(shù)　　　　由于：股票價值==（元/股），實際股票價格是15元，所以乙企業(yè)的股票被市場高估了?！　∵x擇可比企業(yè)時，由于要求的可比條件比較嚴格，經(jīng)常找不到完全符合條件的可比企業(yè)；或者同行業(yè)的上市公司很少，經(jīng)常找不到足夠的可比企業(yè)。例如，采用市盈率模型估價，選擇可比企業(yè)時，可能發(fā)現(xiàn)市盈率的驅(qū)動因素差異很大，比如，可比企業(yè)的增長率為20%，而待估價的企業(yè)增長率為10%，差異很大?！　〗鉀Q問題一的辦法之一就是采用修正的市價比率（針對關(guān)鍵的驅(qū)動因素進行修正）。　?。ǘ┬拚氖袃r比率　　　　在影響市盈率的驅(qū)動因素中，關(guān)鍵變量是增長率。增長率的差異是市盈率差異的主要驅(qū)動因素，因此，可以用增長率修正實際市盈率，把增長率不同的企業(yè)納入可比范圍?！　⌒拚杏?實際市盈率/（預(yù)期增長率100）　　修正市盈率，排除了增長率對市盈率影響，剩下的是由股利支付率和股權(quán)成本決定的市盈率，可以稱為“排除增長率影響的市盈率”?！　　纠?012】依前例數(shù)據(jù)，各可比企業(yè)的預(yù)期增長率如表10—15所示。　　表10—15企業(yè)名稱實際市盈率預(yù)期增長率（%）A7B11C12D22E17F18平均數(shù)　　，%　有兩種評估方法：　　（1）修正平均市盈率法——先平均后修正：　　修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈率/（平均預(yù)期增長率100）=　　乙企業(yè)每股價值　　=修正平均市盈率目標企業(yè)預(yù)期增長率100目標企業(yè)每股凈利=%100=（元/股）　?。?）股價平均法——先修正后平均　　表10—16企業(yè)名稱實際市盈率預(yù)期增長率（%）修正市盈率乙企業(yè)每股凈利（元）乙企業(yè)預(yù)期增長率（%）乙企業(yè)每股價值（元）A7B11C12D22E17F18平均數(shù)　　　　　　　　　　　　　　　　　【總結(jié)】　　【例計算題】（2007）C公司的每股收益是l元，其預(yù)期增長率是12%。為了評估該公司股票價值是否被低估，收集了以下3個可比公司的有關(guān)數(shù)據(jù)：可比公司當前市盈率預(yù)期增長率D公司85%E公司2510%F公司2718%　　要求：　?。?）采用修正平均市盈率法，對C公司股票價值進行評估?！　。?）采用股價平均法，對C公司股票價值進行評估?！　　　　敬鸢浮俊　。?）可比企業(yè)平均市盈率＝（8＋25＋27）/3＝20　　可比企業(yè)平均預(yù)期增長率＝（5%＋10%＋18%）/3＝11%　　修正平均市盈率＝20/（11%100）＝　　C公司每股價值＝12%1001＝（元/股）　?。?）企業(yè)名稱當前市盈率預(yù)期增長率（%）修正市盈率乙企業(yè)每股凈利（元）乙企業(yè)預(yù)期增長率（%）乙企業(yè)每股價值（元）D公司85112E公司251011230F公司271811218平均數(shù)　　　　　　　　　　　　　基本模型修正的比率計算公式市價/凈資產(chǎn)比率模型　　修正市凈率=實際市凈率/（預(yù)期股東權(quán)益凈利率100）　　目標企業(yè)每股價值=修正平均市凈率目標企業(yè)預(yù)期股東權(quán)益凈利率100目標企業(yè)每股凈資產(chǎn)市價/收入比率模型　　修正收入乘數(shù)=實際收入乘數(shù)/（預(yù)期銷售凈利率100）　　目標企業(yè)每股價值=修正平均收入乘數(shù)目標企業(yè)預(yù)期銷售凈利率100目標企業(yè)每股收入　　【例計算題】D企業(yè)長期以來計劃收購一家營業(yè)成本較低的服務(wù)類上市公司（以下簡稱“目標公司”），其當前的股價為18元/股。D企業(yè)管理層一部分人認為目標公司當前的股價較低，是收購的好時機，但也有人提出，這一股價高過了目標公司的真正價值，現(xiàn)在收購并不合適。D企業(yè)征求你對這次收購的意見。與目標公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目標公司之間尚存在某些不容忽視的重大差異。四家類比公司及目標公司的有關(guān)資料如下：項　目甲公司乙公司丙公司丁公司目標公司普通股數(shù)500萬股700萬股800萬股700萬股600萬股每股市價18元22元16元12元18元每股銷售收入22元20元16元10元17元每股收益1元每股凈資產(chǎn)3元預(yù)期增長率10%6%8%4%5%　　要求：　?。?）說明應(yīng)當運用相對價值法中的哪種模型計算目標公司的股票價值；　?。?）分析指出當前是否應(yīng)當收購目標公司（計算中保留小數(shù)點后兩位）。（2004年）　　　　【答案】　　（1）目標公司屬于銷售成本率較低的服務(wù)類上市公司，但類似公司與目標公司之間存在某些不容忽視的重大差異，故應(yīng)當采用修正的市價/收入模型計算其價值?！　。?）目標公司股票價值分析項　目甲公司乙公司丙公司丁公司平均目標公司收入乘數(shù)預(yù)期銷售凈利率%6%5%4%%%　　修正平均收入乘數(shù)=（%100）=　　目標公司每股價值　　=修正平均收入乘數(shù)目標企業(yè)預(yù)期銷售凈利率100目標企業(yè)每股收入　　=%10017=（元/股）　　結(jié)論：，所以收購是合適的?！　　颈菊驴偨Y(jié)】本章主要介紹了企業(yè)價值評估的三種方法　　企業(yè)價值=期初投資資本+經(jīng)濟利潤現(xiàn)值68 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