【正文】 的優(yōu)勢(shì)，幫助走出國(guó)門的企業(yè)調(diào)整海外收購(gòu)戰(zhàn)略，找準(zhǔn)突破口，從點(diǎn)突破，先收購(gòu)中小企業(yè)，積累經(jīng)驗(yàn)，以點(diǎn)帶面、循序漸進(jìn)。（八）、實(shí)施并購(gòu)交易投資銀行要想在現(xiàn)有的并購(gòu)市場(chǎng)份額上占有一定比重，最主要的就是從發(fā)現(xiàn)潛在的并購(gòu)機(jī)會(huì)到最后的整合都能拿出整套專業(yè)、完整、系統(tǒng)的方案，只有這樣才能應(yīng)對(duì)國(guó)外頂極投行的搶灘中國(guó)計(jì)劃，樹(shù)立起國(guó)內(nèi)并購(gòu)品牌。投資銀行制定一套完善的并購(gòu)流程，是保證并購(gòu)交易成功及盡早做出風(fēng)險(xiǎn)安排的基本條件。并購(gòu)流程會(huì)給并購(gòu)雙方，尤其是收購(gòu)公司保留充分的調(diào)查和決策時(shí)間，同時(shí)也是投行的工作方向指引。投行并購(gòu)顧問(wèn)業(yè)務(wù)典型操作流程如圖2投資銀行開(kāi)展業(yè)務(wù)流程圖，它展示了投資銀行從尋找客戶和搜尋目標(biāo)企業(yè)到最后協(xié)助并購(gòu)企業(yè)整合的全過(guò)程。這其中但并不是每次并購(gòu)都必須按照此流程開(kāi)展，有些環(huán)節(jié)已存在或沒(méi)必要?jiǎng)t可省去。圖2 投資銀行開(kāi)展業(yè)務(wù)流程圖：搜尋與調(diào)查客戶 游說(shuō)客戶實(shí)行（收購(gòu)者） 并購(gòu)策略 確定客戶 客戶主動(dòng)委托為客戶制定企業(yè) 確定收購(gòu)目標(biāo) 初擬收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn) 經(jīng)常戰(zhàn)略 搜查與篩選目標(biāo)企業(yè) 研判股市大勢(shì)治詢與調(diào)查 分析個(gè)股行情目標(biāo)企業(yè) 收購(gòu) 收購(gòu) 私人企業(yè) 上市公司 擬定收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn) 初定目標(biāo)企業(yè)詳細(xì)評(píng)估與分析 目標(biāo)企業(yè) 收購(gòu)可行性分析 確定目標(biāo)企業(yè) 游說(shuō)接受并購(gòu)收購(gòu)私人企業(yè) 收購(gòu)上市公司談判 擬定收購(gòu)方案 與大股東談判確定并購(gòu)方式 確定交易 并購(gòu) 場(chǎng)內(nèi)收集 標(biāo) 場(chǎng)外受讓與交易結(jié)構(gòu) 價(jià)格 融資 股份 購(gòu) 大宗股份 簽約幫助客戶支付對(duì)價(jià) 幫助客戶接管目標(biāo)企業(yè)及履行其 他合約義務(wù) 幫助客戶接管目標(biāo)企業(yè) 進(jìn)行整組和一體化發(fā)現(xiàn)并購(gòu)對(duì)象并購(gòu)業(yè)務(wù)的承接有兩種方式，一種是并購(gòu)企業(yè)或被并購(gòu)企業(yè)主動(dòng)找到投行要求其承接并購(gòu)業(yè)務(wù)；另一種，是投行主動(dòng)發(fā)現(xiàn)交易，這也是投行的核心價(jià)值所在。發(fā)現(xiàn)交易之后才有可能去撮合交易，促進(jìn)并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生。研究各細(xì)分行業(yè)，找出其中存在的并購(gòu)機(jī)遇，主動(dòng)出擊也不失為一種方法。中國(guó)移動(dòng)入股浦發(fā)，就是典型的投行發(fā)現(xiàn)交易的案例，金融與通信的結(jié)合，在網(wǎng)絡(luò)、渠道上做產(chǎn)業(yè)鏈嫁接，利用移動(dòng)的渠道、銀行的客戶，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)雙方的雙贏。2010年3月10日，廣東移動(dòng)以現(xiàn)金398億元認(rèn)購(gòu)浦發(fā)銀行發(fā)行的22億股A股，廣東移動(dòng)以其內(nèi)部資源支付相關(guān)現(xiàn)金對(duì)價(jià)。交割完成后中移動(dòng)持有浦發(fā)銀行20%的權(quán)益，成為其第二大股東，沙躍家、朱敏兩位原中國(guó)移動(dòng)高管將進(jìn)入浦發(fā)董事會(huì)。此舉可為雙方帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)。中移動(dòng)通過(guò)入股浦發(fā)銀行，進(jìn)軍手機(jī)支付領(lǐng)域，拓展移動(dòng)金融業(yè)務(wù)。而浦發(fā)則能通過(guò)出讓股權(quán)鞏固銀行資本。雙方有意就共同發(fā)展移動(dòng)金融及移動(dòng)電子商務(wù)展開(kāi)緊密合作，合作的范圍包括但不限于合作開(kāi)展移動(dòng)支付業(yè)務(wù)、移動(dòng)銀行卡業(yè)務(wù)、移動(dòng)轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)等。并購(gòu)雙方將共同研究開(kāi)發(fā)其他類型的移動(dòng)通信與金融產(chǎn)品的捆綁服務(wù)以及對(duì)于未來(lái)移動(dòng)金融及移動(dòng)電子商務(wù)中的新技術(shù)、新產(chǎn)品共同進(jìn)行深入研究；共同努力推動(dòng)雙方在基礎(chǔ)銀行業(yè)務(wù)和基礎(chǔ)電信業(yè)務(wù)領(lǐng)域的合作。中國(guó)移動(dòng)與銀行合作、發(fā)展移動(dòng)支付業(yè)務(wù)能夠?yàn)槲磥?lái)收入增長(zhǎng)儲(chǔ)備新的增長(zhǎng)點(diǎn)，也能夠?qū)崿F(xiàn)捆綁用戶、減少流失。尋找目標(biāo)企業(yè)初期，收購(gòu)方不能詳細(xì)、具體、清晰地了解目標(biāo)方內(nèi)部資源情況，因而不能判斷目標(biāo)方資源在與收購(gòu)方資源相互作用后所產(chǎn)生的效應(yīng)，但收購(gòu)方通過(guò)目標(biāo)方披露的外部信息可以了解目標(biāo)企業(yè)的基本情況，確認(rèn)是否滿足自己的基本需求，從而達(dá)到對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行初步篩選的目的，從宏觀運(yùn)營(yíng)角度分析并購(gòu)雙方的匹配性。聯(lián)想收購(gòu)工BM的PC業(yè)務(wù)，正是由于聯(lián)想在投行的幫助下考察了工BM的待售產(chǎn)品，認(rèn)為與聯(lián)想的戰(zhàn)略目標(biāo)相匹配，并購(gòu)能帶動(dòng)聯(lián)想PC業(yè)務(wù)的發(fā)展，才做出了蛇吞象的舉動(dòng)，實(shí)際也證明聯(lián)想的并購(gòu)工BM是成功的，聯(lián)想于2005年并購(gòu)當(dāng)年進(jìn)入PC的前五，后來(lái)市場(chǎng)份額一直保持在前五之內(nèi)，且每年都在穩(wěn)步前升，參見(jiàn)圖3近年全球個(gè)人電腦市場(chǎng)份額前五名。投資銀行作為并購(gòu)顧問(wèn)參加初期意向會(huì)議，幫助客戶確定合適的并購(gòu)目標(biāo)或?qū)u方客戶進(jìn)行推介。目前在國(guó)內(nèi)，并購(gòu)的交易雙方對(duì)投資銀行的作用并未充分認(rèn)識(shí)，嚴(yán)重低估了并購(gòu)中投行的智慧，所以投資銀行要在并購(gòu)環(huán)節(jié)的第一步開(kāi)始就要體現(xiàn)自己的價(jià)值。圖3近年全球個(gè)人電腦市場(chǎng)份額前五名并購(gòu)前需尋找目標(biāo)，逐步縮小尋找范圍，依據(jù)一些標(biāo)準(zhǔn)刪除不符合要求的對(duì)象。首先確定范圍是橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)還是混合并購(gòu)；其次是關(guān)注并購(gòu)行業(yè)的相關(guān)度，相關(guān)度高，越能體現(xiàn)并購(gòu)雙方的協(xié)同作用，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，降低生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)成本，實(shí)現(xiàn)行業(yè)專屬管理能力向目標(biāo)企業(yè)的轉(zhuǎn)移，從而提高并購(gòu)績(jī)效。而非相關(guān)并購(gòu)不能做到這一點(diǎn)，但可按所獲取的范圍經(jīng)濟(jì)進(jìn)行比較，以降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。錯(cuò)誤的收購(gòu)對(duì)象只會(huì)導(dǎo)致成本的增加，并不會(huì)帶來(lái)效益的增加。如果對(duì)收購(gòu)目標(biāo)的選擇和自身能力評(píng)估不當(dāng)或失誤，就會(huì)給企業(yè)發(fā)展帶來(lái)不可估量的負(fù)面影響。如可口可樂(lè)收購(gòu)匯源果汁。可口可樂(lè)對(duì)匯源果汁的并購(gòu)，雖雙方均達(dá)成一致，但由于涉及到反壟斷法和中國(guó)國(guó)民心理訴求民族品牌消失的壓力下，最終未得到商務(wù)部的審批，并購(gòu)以失敗收?qǐng)?。一個(gè)并購(gòu)活動(dòng)可能持續(xù)數(shù)月，甚至數(shù)年，因有些涉及反壟斷等一系列問(wèn)題，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審批。在決定并購(gòu)前，投資銀行必須對(duì)并購(gòu)方的法律狀況、財(cái)務(wù)水平、經(jīng)營(yíng)查勘以及管理層的能力經(jīng)驗(yàn)有一個(gè)客觀的評(píng)價(jià)，從而確保在并購(gòu)過(guò)程中不會(huì)出現(xiàn)意外的法律問(wèn)題，能獲得足夠的財(cái)務(wù)支持，經(jīng)營(yíng)模式能被迅速?gòu)?fù)制且擁有可以迅速接管目標(biāo)企業(yè)的穩(wěn)定而富有經(jīng)驗(yàn)的管理團(tuán)隊(duì)?？疾煲蛩丶?xì)分為地理位置、運(yùn)營(yíng)年限、社會(huì)影響、市場(chǎng)份額、收入狀況、技術(shù)含量、銷售渠道、客戶群體、產(chǎn)品服務(wù)、公司文化、公司戰(zhàn)略、所處行業(yè)、是否上市以及管理能力評(píng)價(jià)等。有時(shí)也會(huì)難以抉擇，需按重要性進(jìn)行排序，找到最合適的目標(biāo)。買賣雙方對(duì)自己的評(píng)估越徹底，對(duì)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)越清楚，則越有利于并購(gòu)及并購(gòu)后的融合。目標(biāo)企業(yè)確定后，雙方需簽署合作意向書(shū)，此意向書(shū)不具備法律效應(yīng)，但保密條款卻有法律效應(yīng)，以避免一旦并購(gòu)不成功目標(biāo)公司的利益受損，買方并購(gòu)意圖被發(fā)現(xiàn)，該意向書(shū)具有非正式報(bào)價(jià)、并購(gòu)意向和排他條款，即規(guī)定雙方均不得再與第三方商談并購(gòu)事宜。盡職調(diào)查盡職調(diào)查一般由投資銀行或咨詢公司完成，工作內(nèi)容包括目標(biāo)公司的法律結(jié)構(gòu)、所有權(quán)和資本結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)和目標(biāo)客戶、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、核心技術(shù)和競(jìng)爭(zhēng)力、留置權(quán)，最近三年的財(cái)務(wù)報(bào)表、對(duì)外稅務(wù)、工商情況，或根據(jù)SEC或中國(guó)證監(jiān)會(huì)需要披露的信息等。這些都需要并購(gòu)雙方的積極配合。投資銀行要善于利用第三方信息和行業(yè)信息，調(diào)查要深入才能了解并購(gòu)雙方真實(shí)情況，以判斷并購(gòu)的成功性。其核心工作是分析目標(biāo)公司現(xiàn)金流量的規(guī)模、來(lái)源和穩(wěn)定性，并想方設(shè)法利用現(xiàn)金流量。投資銀行主要是在對(duì)目標(biāo)企業(yè)資源狀態(tài)了解的基礎(chǔ)上，確定目標(biāo)方的能力是否能得到保全、轉(zhuǎn)移和發(fā)展，以達(dá)到進(jìn)一步篩選目標(biāo)企業(yè)的目的。這是從微觀的資源角度分析并購(gòu)雙方的匹配性，專注于真正驅(qū)動(dòng)價(jià)值的因素以及該因素的可持續(xù)性。買方通過(guò)盡職調(diào)查了解賣方是否誠(chéng)實(shí)地披露信息，賣方也可感覺(jué)雙方的合作是否可以持續(xù)。并購(gòu)估值估值是投資銀行在并購(gòu)活動(dòng)中提供增值服務(wù)最重要的部分之一。合理地評(píng)估目標(biāo)公司的價(jià)值是并購(gòu)交易的核心步驟，作為成交的底價(jià)，這是并購(gòu)成功的基礎(chǔ)。而目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)又取決于并購(gòu)企業(yè)對(duì)未來(lái)收益的大小和時(shí)間的預(yù)期，有可能因預(yù)測(cè)不當(dāng)而導(dǎo)致估值不準(zhǔn)確，隨著市場(chǎng)環(huán)境的完善和參與者觀念的改變，以價(jià)值發(fā)現(xiàn)為基礎(chǔ)的并購(gòu)在中國(guó)正逐步被接受，如何正確評(píng)估企業(yè)的價(jià)值成為并購(gòu)成功與否的關(guān)鍵。目前，國(guó)際上流行的估值方法主要有以下三種：第一，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，這是目前國(guó)際上運(yùn)用最廣泛的估值方法。假設(shè)企業(yè)的價(jià)值取決于所有期望的未來(lái)自由現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值。這種方法的重點(diǎn)在于未來(lái)假設(shè)的合理性，假設(shè)不同，估計(jì)相差甚遠(yuǎn)。該法主要是通過(guò)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量，然后將其以一定的折現(xiàn)率折成現(xiàn)值，而折現(xiàn)率的大小取決于取得的未來(lái)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)。第二，可比公司分析法。這種方法認(rèn)為，市場(chǎng)價(jià)格在大部分情況下都是合理的，是對(duì)公司獨(dú)立價(jià)值的準(zhǔn)確反映，所以完全可以用市場(chǎng)價(jià)值來(lái)估計(jì)公司的內(nèi)在價(jià)值，這通常是收購(gòu)方對(duì)出售方提出收購(gòu)建議的底價(jià)。這類方法以交易活躍的同類公司股價(jià)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù)，計(jì)算出作為市場(chǎng)/價(jià)格乘數(shù)的財(cái)務(wù)比率，進(jìn)而推斷出非上市公司和交易不活躍上市公司的價(jià)值。通常分析下述財(cái)務(wù)指標(biāo)：銷售利潤(rùn)率、銷售毛利率、流動(dòng)比率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、產(chǎn)權(quán)比率、年銷售收入的增長(zhǎng)率等。應(yīng)注意，盡管兩個(gè)公司起來(lái)十分相似，但實(shí)際上也許會(huì)有很大的差別，這些差別具體表現(xiàn)在：存貨的計(jì)價(jià)方法、折舊方法、無(wú)形資產(chǎn)的攤銷方法、銷售折扣、養(yǎng)老金計(jì)劃和研究開(kāi)發(fā)費(fèi)等。第三，可比交易倍數(shù)法。可比交易分析法是從類似的收購(gòu)事件中獲取有用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)求出市場(chǎng)溢價(jià)水平，據(jù)此評(píng)估目標(biāo)公司。市場(chǎng)溢價(jià)水平是指并購(gòu)后并購(gòu)方在證券市場(chǎng)上公開(kāi)的目標(biāo)公司的收購(gòu)價(jià)格，超出收購(gòu)要約發(fā)出前目標(biāo)公司股票市場(chǎng)價(jià)值的水平。其理論基礎(chǔ)是假設(shè)市場(chǎng)是完全有效的，并購(gòu)所帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)、現(xiàn)金流量的增加、成本的降低以及并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，都能由市場(chǎng)通過(guò)這個(gè)溢價(jià)水平完全表現(xiàn)出來(lái)。在實(shí)際應(yīng)用時(shí)，一般都采用平均溢價(jià)倍數(shù)。但三種方法在中國(guó)現(xiàn)階段均不適宜單一操作。投資銀行需在其中把握并購(gòu)估值的藝術(shù)。如果并購(gòu)的上市公司在國(guó)有股權(quán)分置之前，有非流通和流通，有A股、B股和H股，三個(gè)股票的倍數(shù)不一樣，甚至很多股票是不流通的。所以上市公司可比倍數(shù)一般不用的。如果在并購(gòu)主體是國(guó)企，凈資產(chǎn)的來(lái)源、評(píng)估溢價(jià)不具有可比性，所以可比交易倍數(shù)法也很少用。最多的是現(xiàn)金流折現(xiàn)法，但這種方法的挑戰(zhàn)也是非常大。國(guó)有企業(yè)在并購(gòu)時(shí)還要考慮產(chǎn)權(quán)掛牌、管理層收購(gòu)限制、政府審批、股權(quán)分置、強(qiáng)制性要約收購(gòu)等。投資銀行可以利用自己在估值方面的專業(yè)優(yōu)勢(shì)幫助并購(gòu)雙方采取合適的估值方式，減少信息不對(duì)稱和道德風(fēng)險(xiǎn)，公平體現(xiàn)并購(gòu)價(jià)值，保護(hù)并購(gòu)方和被并購(gòu)方的利益。方案談判當(dāng)目標(biāo)企業(yè)確定后，投資銀行就要策劃整體的并購(gòu)方案，并負(fù)責(zé)主持談判工作。好的并購(gòu)方案涉及到并購(gòu)時(shí)機(jī)、并購(gòu)條件、支付對(duì)價(jià)、支付方式、并購(gòu)整合等各方面。并購(gòu)交易是采用要約收購(gòu)還是協(xié)議收購(gòu)，全面收購(gòu)還是部分收購(gòu)，友好收購(gòu)還是敵意收購(gòu)，橫向收購(gòu)還是縱向收購(gòu)，要綜合企業(yè)當(dāng)時(shí)的狀況，結(jié)合盡職調(diào)查了解到的情況，幫助企業(yè)做出的正確的并購(gòu)交易結(jié)構(gòu)決策。并購(gòu)支付方式主要包括現(xiàn)金、股權(quán)、債權(quán)、資產(chǎn)對(duì)價(jià)和混合對(duì)價(jià)。不同的支付方式取決于并購(gòu)的交易形式。在縱向并購(gòu)中，換股并購(gòu)優(yōu)于現(xiàn)金并購(gòu)；在橫向并購(gòu)中，現(xiàn)金并購(gòu)優(yōu)于換股并購(gòu)；而在混合并購(gòu)中，現(xiàn)金并購(gòu)與換股并購(gòu)差異不大。2005年聯(lián)想并購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù)部門采取的就是混合支付，6500萬(wàn)美元加13%股權(quán)，至2009年IBM賣出持有的全部股權(quán)，完成全部支付價(jià)款。高盛主持的此次并購(gòu)即為聯(lián)想節(jié)約了現(xiàn)金流，也使工BM的出售收入整體得以上升，實(shí)現(xiàn)了并購(gòu)與并購(gòu)方的雙贏。2010年的“深平戀”就是一部投資銀行導(dǎo)演的杰作。深發(fā)展是一家全國(guó)性股份制商業(yè)銀行，是國(guó)內(nèi)第一家向社會(huì)公眾公開(kāi)發(fā)行股票的商業(yè)銀行。2004年公司引進(jìn)國(guó)際戰(zhàn)略投資者美國(guó)新橋投資集團(tuán)公司，成為國(guó)內(nèi)首家外資作為第一大股東的中資股份制商業(yè)銀行。在擔(dān)任大股東期間，新橋投資通過(guò)其管理層在境外收購(gòu)、管理銀行和金融機(jī)構(gòu)中積累的經(jīng)驗(yàn)，運(yùn)用其專業(yè)知識(shí)幫助深發(fā)展改善治理結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營(yíng)水平、客戶服務(wù)質(zhì)量、市場(chǎng)營(yíng)銷能力及信息技術(shù)水平，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，并最終提高深發(fā)展的整體盈利能力。2009年6月13日，深發(fā)展發(fā)布《關(guān)于第一大股東可能變化的提示性公告》，第一大股東新橋投資與中國(guó)平安保險(xiǎn)(集團(tuán))股份有限公司簽署了《股份購(gòu)買協(xié)議》，中國(guó)平安可以在不遲于2010年12月31日前收購(gòu)新橋投資所持有的深發(fā)展所有股份，共計(jì)520，414，439股。2009年7月25日深發(fā)展發(fā)布公告，提及深發(fā)展董事會(huì)同意中國(guó)平安根據(jù)適用法律受讓新橋投資持有的深發(fā)展全部股份。中國(guó)平安亦于2010年5月4日發(fā)布了公告，提及證監(jiān)會(huì)已經(jīng)核準(zhǔn)其向新橋投資定向增發(fā)299，088，758股境外上市外資股，新橋投資以其所持有的深發(fā)展520，414，439股股份作為支付對(duì)價(jià)。2010年5月7日、5月8日，中國(guó)平安與深發(fā)展分別發(fā)布公告證實(shí)，新橋投資已經(jīng)將其所持有的深發(fā)展520，414，439股股份全部過(guò)戶至中國(guó)平安名下。單投資來(lái)講，新橋一進(jìn)一出獲取巨大財(cái)務(wù)收益，該案例是非常成功的，更為值得稱道的是退出方案的設(shè)計(jì)，雙方采取換股的方式，新橋通過(guò)其持有的深發(fā)展的股權(quán)認(rèn)購(gòu)平安H股，股權(quán)支付是大型并購(gòu)的常規(guī)支付手段，減少并購(gòu)方的現(xiàn)金支付壓力，同時(shí)若看好收購(gòu)方未來(lái)的發(fā)展前景，持有股權(quán)還可以繼續(xù)分享收購(gòu)?fù)瓿珊蟛①?gòu)方的成長(zhǎng)，比一次性獲取現(xiàn)金更有想象力。而