【正文】 造業(yè)中，幾乎找不出不涉及房地產(chǎn)和資本市場投資的企業(yè)。 另一方面，過去幾年中，實體經(jīng)濟因發(fā)展模式和嚴重產(chǎn)能過剩而出現(xiàn)相對萎縮?！敖衲暌詠恚覈杂?2個行業(yè)處於產(chǎn)能過剩狀態(tài)，經(jīng)營微利、虧損甚至破產(chǎn)倒閉的狀況仍在持續(xù)?！眹鴤斫y(tǒng)計局黨組成員、副局長謝鴻光透露，%，鋼鐵、水泥和建材等傳統(tǒng)行業(yè)約75%，所有行業(yè)的均值約在79%到83%之間。 向松祚談到，過去十年來，貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策和財政政策的局部操作，在某種意義上埋下瞭虛擬經(jīng)濟膨脹而實體經(jīng)濟萎縮的種子。 貨幣信用“自轉(zhuǎn)” 金融體系內(nèi)部的失衡，進一步加劇瞭貨幣“空轉(zhuǎn)”的數(shù)量和速度。 “金融體系正在遭遇麻煩。”曹遠征表示。宏觀上信貸高速增長但微觀上中小企業(yè)融資越來越難，早已不足為奇。盡管央行和銀監(jiān)會管控的銀行信貸官方利率有所下降，但現(xiàn)實中民間企業(yè)、機構(gòu)和個人所能接觸的借貸利率卻常常高得出奇。擴張性貨幣政策執(zhí)行至今，微觀上效果並沒有全部顯現(xiàn)。據(jù)向松祚估算，至少有1/4來自於貸款派生。各銀行在考核時點上變相攬儲、以貸拉存的慣常做法已經(jīng)陷入瞭惡性循環(huán)。 在銀行普遍對中小企業(yè)惜貸、抽貸的浪潮中，一些大型國有企業(yè)某種意義上成為瞭資金“二道販子”，國企憑借相對良好的信用而輕易獲得貸款，轉(zhuǎn)而投向信托貸款、委托貸款等高收益領域。更有甚者，2012年以來，個別大型銀行利用信貸規(guī)模激增的勢頭扮演著資金拆出行的角色，並隨之有中小型銀行扮演資金拆進行，使得新增信貸因“擠出效應”而並未落實到產(chǎn)業(yè)升級、企業(yè)更新?lián)Q代等關(guān)鍵領域。 據(jù)一位券商人士透露，2012年下半年以來PE私募股權(quán)基金嚴重遇冷。一方面是由於優(yōu)質(zhì)項目暫時性匱乏，另一方面源於融資方的籌資難度日益加大。與此同時，%，其中卻有高達22%53%為國債、金融債和同業(yè)拆借等非信貸資產(chǎn)。 另一個不容忽視的現(xiàn)象，是貨幣政策所引發(fā)的經(jīng)濟高杠桿率風險。 向松祚比較瞭中國、美國、歐盟和日本四個國傢和地區(qū)的杠桿率數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)美國居民杠桿率最高，其次為政府和企業(yè)，最終因居民個人儲蓄率太低而爆發(fā)瞭次貸危機。歐盟政府的杠桿率第二，其次是個人，再次為企業(yè)。日本則是政府所承受的杠桿率最高，企業(yè)次之而居民具備很高的儲蓄率。而中國，企業(yè)的負債率最高，政府和居民均處於低位。 “任何一個要素的杠桿率偏高都不可持續(xù)?！彼f。加之宏觀經(jīng)濟形勢有待好轉(zhuǎn)、區(qū)域擔保鏈風險潛藏等現(xiàn)實因素，一些中國企業(yè)最終可能不堪重負。 專傢指出，由貨幣“空轉(zhuǎn)”而引發(fā)的，可能是整個金融體系的系統(tǒng)性風險。 1 轉(zhuǎn)型與政策調(diào)整 “必須坦然接受未來經(jīng)濟增速將比過去低的現(xiàn)實，摒棄過於寬松、過於頻繁的貨幣政策和財政政策操作?！便y河證券首席經(jīng)濟學傢潘向東表示。向松祚也指出，不能再在傳統(tǒng)思維裡打轉(zhuǎn)，抱著經(jīng)濟下滑就一定要政策放寬的老思想。 ，潘向東認為現(xiàn)行的信貸政策不可持續(xù)，在現(xiàn)有基礎上貨幣政策稍微收緊更適宜當下經(jīng)濟環(huán)境。 同時，間接融資體系出現(xiàn)問題時，直接融資渠道的轉(zhuǎn)變需要跟上。 在潘向東看來，券商不承擔經(jīng)濟體制杠桿，相對銀行、保險等金融機構(gòu)來說風險較小，因而證監(jiān)會目前對券商的過度監(jiān)管，並不利於經(jīng)濟結(jié)構(gòu)向創(chuàng)新型、服務型方向的調(diào)整。在銀行貸款很難惠及實體企業(yè)時，過度監(jiān)管券商不利於中小企業(yè)的融資和生存?！笆紫葢紤]讓資本市場向中小企業(yè)傾斜，而不是隻抓住銀行貸款這一條途徑。” 據(jù)統(tǒng)計，2012年中國取代美國成為全球最大專利申請國，將近全球總量的1/4. 但分析顯示，上述研發(fā)項目絕大多數(shù)都屬於政府投入，且多數(shù)停留在實驗室和鑒定程序而尚未轉(zhuǎn)化成生產(chǎn)力，%左右。企業(yè)的資金問題、管理轉(zhuǎn)型仍舊是捆綁經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型的長期束縛所在。 專傢認為，歸根結(jié)底，金融體系痼疾是造成宏觀經(jīng)濟一榮俱榮、一損俱損的根源。 “中國的金融體系，就像一塊正在承壓的鋼化玻璃，一旦壓力超過臨界值則整個體系都將碎掉。而金融‘空轉(zhuǎn)’，正可謂一個承壓最大的觸點?！眹鴦赵喊l(fā)展研究中心金融研究所所長張承惠形象地比喻道，金融改革不但任重道遠，更是刻不容緩。三大風險點 當前金融體系在一定程度上處於“空轉(zhuǎn)”狀態(tài)，企業(yè)三角債、銀行票據(jù)和進出口貿(mào)易，成為三大“空轉(zhuǎn)”風險點 4月，銀行間債市迎來一場前所未有的整頓風暴。 繼萬傢基金基金經(jīng)理鄒昱、中信證券固定收益部執(zhí)行總經(jīng)理楊輝，以及齊魯銀行金融部負責人徐大祝等人被曝出涉嫌違規(guī)套利後，證監(jiān)會在4月19日又強調(diào)，將進一步專項核查，重點涉及利益輸送、基金公司內(nèi)部制度和固定收益類產(chǎn)品制度漏洞。 專傢指出，銀行間市場套利隻是冰山一角。銀行與其他金融機構(gòu)之間，與高利貸等非金融機構(gòu)和個人之間，與地方政府及其融資平臺之間，與部分大型國企、信用較好的民企之間，甚至企業(yè)與非金融機構(gòu)、企業(yè)與企業(yè)之間，都存在著大量鮮為外界所知的套利空間。 當前金融體系在一定程度上處於“空轉(zhuǎn)”狀態(tài)，專傢深以為憂，他們分析，尤其要註意企業(yè)三角債、銀行票據(jù)和進出口貿(mào)易這三個“空轉(zhuǎn)”風險點。 三角債再現(xiàn) “中國有概率會再爆發(fā)三角債危機，或許隻是時間早晚和嚴重程度的問題?！鞭r(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟學傢向松祚分析。 一季度，%，%?！斑@說明，企業(yè)生產(chǎn)還僅僅是庫存生產(chǎn)，並未轉(zhuǎn)變成實際投入，隻是將應收賬款拉升，回款速度變慢?！敝秀y國際副執(zhí)行總裁兼首席經(jīng)濟學傢曹遠征也指出，中國經(jīng)濟有可能不久後爆發(fā)三角債危機，企業(yè)流動性將相當吃緊。 所謂三角債，即企業(yè)間超過托收承付期或約定付款期，應當付而未付的拖欠貨款，是拖欠貨款所形成的連鎖債務關(guān)系。 早在1985年銀根緊縮之時，企業(yè)賬戶中“應收而未收款”和“應付而未付款”額度就大幅驟增。至1992年前，三角債曾擴大至占銀行信貸總額1/3的規(guī)模。 當前三角債風險苗頭重現(xiàn)。有專傢介紹，浙江、江蘇、廣東和內(nèi)蒙古等地廣為串聯(lián)的擔保鏈，摻雜瞭大量三角債。 據(jù)悉，全國工業(yè)企業(yè)應收賬款目前超過7萬億元，以每年接近20%的比例持續(xù)增長。應收賬款與信貸總額之比也持續(xù)攀高，2012年達到自2009年以來最高水平。 北京大學國傢發(fā)展研究院2012年10月發(fā)佈《長三角小微企業(yè)經(jīng)營與融資現(xiàn)狀調(diào)研報告》顯示，%。此外，上下遊欠款已經(jīng)成為小微企業(yè)的共用方式，產(chǎn)業(yè)鏈中幾乎每傢企業(yè)都主動或被動參與這種資金騰挪，產(chǎn)業(yè)鏈最底端的企業(yè)壓力巨大。截至去年10月，%，%。 萬得資訊的數(shù)據(jù)顯示，僅2012年上半年，全國機械行業(yè)應收賬款達5482億元，同比增速28%；鋼鐵行業(yè)應收賬款356億元，增速30%；增速最高的煤炭行業(yè)為同比增長78%，應收賬款高達611億元。 “根源在於貨幣資金隻在高收益領域‘打轉(zhuǎn)’，到不瞭底層?！鼻笆鰧矸Q，這將給企業(yè)經(jīng)營帶來災難，也將極大考驗中央盡快為企業(yè)鋪設高效融資渠道的真實能力。 票據(jù)套利卷土重來 從去年8月開始，區(qū)域經(jīng)濟形勢嚴峻的溫州開始整頓銀行票據(jù)市場，試圖”擠出”泡沫。 “盡管目前仍舊面臨風險，但去年以來的數(shù)次監(jiān)管工作會議，讓一部分違規(guī)行為得以規(guī)范。”溫州市政府一位官員告訴記者。 去年8月份，除溫州銀行等極少數(shù)當?shù)亟鹑跈C構(gòu)的票據(jù)業(yè)務影響較小外，其他商業(yè)銀行總體上都開始負增長。當月，全市銀行承兌匯票業(yè)務環(huán)比減少瞭49億元，%。 他告訴記者，票據(jù)“空轉(zhuǎn)”表現(xiàn)為存款企業(yè)開出銀行承兌匯票，銀票貼現(xiàn)後，將貼現(xiàn)資金作為保證金再次開出承兌匯票，再次將銀票貼現(xiàn)的做法?！袄碚撋峡梢詿o限循環(huán)”。 但缺乏實際貿(mào)易支撐的循環(huán)，一方面使得票據(jù)業(yè)務與實體經(jīng)濟背離而超常生長，另一方面造成貨幣信貸成倍數(shù)地虛增擴容，形成信貸泡沫。因而，央行新增信貸規(guī)模實際低於官方數(shù)據(jù)，很大程度上源自於銀行票據(jù)的衍生。 “如果一傢企業(yè)以100萬元貸款為保證金來循環(huán)，可制造出1000萬元信貸泡沫?！鼻笆鰧肀硎?。通常，如果信貸出現(xiàn)超速生長，則其中接近30%可能來自於票據(jù)業(yè)務。然而，一旦企業(yè)虧損或出現(xiàn)欺騙行為，整個利益鏈將崩潰。 一些銀行的做法，通常是將貼現(xiàn)利率降至再貼現(xiàn)利率之下，以犧牲少許貼現(xiàn)利潤為代價，拿票據(jù)業(yè)務“滾雪球”，賺取貼現(xiàn)利差這一最“實惠”的利潤增長。 前述溫州官員表示，一些銀行常常勸說企業(yè)客戶尋求所謂的簡單審批流程，將企業(yè)貸款改為票據(jù)。而企業(yè)則通常重復使用甚至偽造增值稅發(fā)票，以進入上述循環(huán)之中。 2004年8月，全國人大常委會修改延續(xù)瞭十年之久的《票據(jù)法》，對條款順序和效力做出調(diào)整。當年10月、11月，全國銀行票據(jù)貼現(xiàn)餘額就下降瞭644億元，銀行內(nèi)部調(diào)整相當劇烈。 “必須警惕票據(jù)‘空轉(zhuǎn)’潮席卷重來。溫州政府的及時預警，也為全國提瞭醒。”前述溫州官員表示。 虛假貿(mào)易叢生 國傢統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2013年一季度全國進出口總額9747億美元，%；出口總額5089億美元，%，增速顯著。 “在中國進出口關(guān)卡上，貨幣一年最多可以來回倒轉(zhuǎn)50次?！辈苓h征表示。眼下各商業(yè)銀行都加大瞭在香港的業(yè)務投入，讓人民幣出境後再通過各種途徑倒回來，在價格操作中熱錢大量湧入。 曹透露，內(nèi)地和香港加總起來，首次出現(xiàn)瞭新增8000多億元的出口額度。這種現(xiàn)象無法解釋，除非新增額大部分由金融活動造成，即“利用出口產(chǎn)品作為載體，來實現(xiàn)中間環(huán)節(jié)的套利套匯”。 國傢統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)稱，今年二、三月份的全國出口額相比一月有大幅下降，對日出口額增速降為10%，對歐洲降為14%，對美國降為6%。原因就在於，後兩個月貨幣“倒轉(zhuǎn)”中遭遇到瞭更為強勁的人民幣升值壓力。 盡管“出口一美元，再進口就兩美元”的價格操縱手法早已有之，但在去年廣東前海等地實施金融改革的前提下，人民幣資本賬戶開放無形中加速瞭上述手法的操作頻率，減少瞭操作難度。加之日本政府量化寬松政策的持續(xù)實施，日元的貶值大面積影響到中國、韓國與臺灣等亞洲國傢和地區(qū)的貿(mào)易，因而眼下套利套匯的操作空間很大。 “例如，金銀首飾等商品出口後再進口，貨值將增大一倍多?！辈苓h征稱，“當下一些地區(qū)在經(jīng)濟開發(fā)過程中設立保稅區(qū)，加大瞭便捷程度。商品在保稅區(qū)中停留出一個時間差，報關(guān)費用和運輸成本更是大幅度減少?！?據(jù)此分析，盡管今年一季度出口額和貨幣擴張數(shù)額均處於正向增長，但兩者相連的中間環(huán)節(jié)卻有虛假之嫌，貨幣虛增已成部分事實。 此外，去年三、四季度以來，美國推出第四輪量化寬松QE4來替代之前的扭曲操作，美聯(lián)儲每月資產(chǎn)采購額高達850億美元，使得中國去年9月突然開始面臨人民幣升值壓力轉(zhuǎn)強，也使得香港日益承受一輪又一輪的熱錢沖擊。 種種現(xiàn)象都致使進出口市場成為貨幣‘空轉(zhuǎn)’的重要場所。如果虛假貿(mào)易大量存在，造成出口數(shù)據(jù)增長、貨幣供應增長，但資本卻被“擠出”本應得到哺育的實體經(jīng)濟領域，則中國經(jīng)濟發(fā)展將嚴重受縛。 “放寬匯率浮動空間或可緩解現(xiàn)狀?！敝袊鐣茖W院副院長李揚表示，關(guān)鍵問題在於，中國匯率市場化和資本項目開發(fā)究竟孰先孰後。不能采取先開放後市場化的錯誤順序，讓熱錢等浮增貨幣和虛假貿(mào)易攪亂整個金融體系。 45 / 45