金融衍生品保證金計算的國際經(jīng)驗比較與分享-資料下載頁
2025-06-27 06:17本頁面
【正文】 差配對時，空頭和多頭的不同到期月份期貨合約會以1：1的比率形成配對，在TIMS 中也是以這樣的方式配對。但是當單一資產(chǎn)組合內(nèi)除了包含不同期貨或遠期合約外，還包含期貨期權(quán)時，用SPAN計算的風險值將比TIMS計算的風險值精確。因為SPAN 以凈Delta 值做為期權(quán)合約對應的標的期貨頭寸數(shù)[7]（，），這樣可以考慮到以不同月份為標的合約跨月價差風險，但是TIMS 沒有從凈Delta 值角度考慮，因此無法考慮期貨期權(quán)合約的跨月價差風險。以下舉例說明：假設一個資產(chǎn)組合包含買入一手深度虛值（價外）的近期六月銅看漲期權(quán)（call）(復合Delta=)，及賣出一手深度實值（價內(nèi)）的遠期九月銅看漲期權(quán)（call）（復合Delta=）。（1）SPAN 計算時會按照凈Delta 作為價差配對基礎， 手未形成價差配對的銅期貨頭寸，然后按照價差率計算價差配對頭寸的跨月價差保證金，未形成價差配對的頭寸則計算價格風險保證金。（2）這兩個銅期權(quán)頭寸，TIMS則分別按照六月銅期貨與九月銅期貨的市價為出發(fā)點，采用和現(xiàn)貨一樣的價格參考區(qū)間，分別計算出各個情況下期貨的理論價格，然后通過二項式期權(quán)定價(CRR)模型，計算各個情況下六月和九月銅期權(quán)的理論價格，因為在同一資產(chǎn)組合內(nèi)，所以2個期權(quán)合約會被視為同方向變化，在各個情況下的損益都會有相互抵扣的效果。通過例子我們可以注意到，TIMS的計算方式?jīng)]有考慮不同月份的期權(quán)會有跨月價差風險，因此將標的為不同月份的期貨期權(quán)合約當作同方向變化，并將特定情況下?lián)p益相抵扣的作法，會忽略不同月份合約在特定情境下可能有不同變化的情況。這也是目前擁有期貨期權(quán)合約的交易所，大多使用跨月價差計算較為精確的SPAN 系統(tǒng)的原因。5．跨資產(chǎn)間價差抵扣的方式不同對于不同的資產(chǎn)組合，SPAN利用抵扣率來扣抵不同資產(chǎn)變化都不相關的假設下所高估的風險值。對不同資產(chǎn)都同方向變化的假設下低估的風險值，TIMS則利用一個較低的抵扣率來計算賺錢頭寸可以抵扣賠錢頭寸的比率以調(diào)整其低估的風險值。兩系統(tǒng)分別建立在一個重要的假設下，并利用一定的調(diào)整方式，希望算出更貼近投資組合的風險值。這樣就導致了當風險值高估時，可以保障風控的安全性，但如果低估時，則會造成風控的失察。 結(jié)論與建議目前全球90%以上交易所以SPAN 系統(tǒng)為主進行清算，這些交易所大部分是期貨交易所或者有期貨期權(quán)合約的交易所，例如：芝加哥商品交易所（CME）、新加坡交易所（Singapore Exchange）、香港期貨交易所（Hong Kong Futures Exchange）等。而另外10%以TIMS系統(tǒng)為主，這些交易所大多有個股和個股期權(quán)，例如美國的選擇權(quán)清算公司 OCC 和韓國證券交易所等。全球90%以上交易所使用SPAN 系統(tǒng)的主要原因除了上文提到優(yōu)點外，還有一個更重要的原因是SPAN系統(tǒng)可以跨交易所計算保證金。為了讓使用者在不同交易所進行交易時，只需交納各頭寸抵扣后的部分保證金，SPAN 系統(tǒng)特別引入了‘交易所群(Exchange Complexes)’的概念，讓客戶在跨交易所交易時，可以聯(lián)合計算保證金。所謂交易所群是指：某些交易所中的部分合約，性質(zhì)相近或標的資產(chǎn)相同，被SPAN 視為同一資產(chǎn)類別，放在一起計算保證金，則這些交易所就被視為同一交易所群。面對金融期貨、期權(quán)等產(chǎn)品創(chuàng)新熱潮，國內(nèi)交易所正在考慮建立自己的保證金系統(tǒng)和風險管理規(guī)則。SPAN和TIMS這兩大系統(tǒng)各有特色，整體而言SPAN 更有優(yōu)勢，使用也更加廣泛。我們在發(fā)展自己的保證金計算體系時，應該高度重視SPAN和TIMS系統(tǒng)的設計原理和基本思想，充分吸收它們的優(yōu)點，同時，也要充分考慮中國資本市場的實際，在確保安全的前提下，使交易所和經(jīng)紀公司對客戶的保證金收取更公平、更有效率。參考文獻：[1] Chicago Mercantile Exchange, 1999, Using PCSPAN Version 4 – Quick Reference Guide[2] Chicago Mercantile Exchange, 2001, February 21,SPAN174。 Technical Specification[3] The Option Clearing Corporation, 2001,April,OCCTIMS User39。s Guide version 2[4] The Options Clearing Corporation,1997 , ,CMTIMS Operator39。s Guide version [5] Hull John C., 1997, Options, Futures, And Other Derivatives, Third Editio
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