【正文】 ，比如說，除了保證償付能力充足外，可能還有其它的目標，例如股東收益最大化。企業(yè)效用函數(shù)最大化等。對應于不同的目標，壽險公司自身運用的具體投資風險控制手段也存在著差異。這需要今后的研究者根據(jù)壽險企業(yè)不同的投資目標，分析和研究不同的投資風險控制理論和策略。四、產險業(yè)投資風險理論 產險業(yè)投資理論研究主要是融合在組合投資理論中發(fā)展起來的。前人的貢獻主要集中在以下三個方面：第一，產險業(yè)投資風險理論與組合投資理論 產險業(yè)的投資風險理論是隨著Markowitz(1959)的組合投資理論的發(fā)展起來的。根據(jù)投資的預期平均收益率，Markowitz將投資可能發(fā)生的實際收益率與預期平均收益率的偏離程度以及發(fā)生的概率聯(lián)系起來，得到投資的風險衡量公式，并得出一個組合投資的有效曲線。Baumol(1963)在Markowitz研究的基礎上，加入了對投資者個人風險厭惡程度的衡量，進一步推進了投資風險理論。 Ferrarri(1967)從廣義的角度研究了產險業(yè)的投資風險。他將產險業(yè)對各行業(yè)的承?？醋鍪钱a險業(yè)投資的一部分，研究如何使承保和投資的效用函數(shù)最優(yōu)化和降低承保風險。正確界定產險業(yè)投資風險并展開專門研究的工作始自Agnewetal.(1969)。Agnewetal，推進了Baumol的研究，第一次將投資風險理論運用到產險業(yè)的投資風險問題的專門研究。 如果說Agnew的研究尚局限于對產險業(yè)單純投資風險的研究的話，那幺，此后的研究則將“產險業(yè)對各行業(yè)的承?！焙汀爱a險業(yè)的資產投資”合為“組合投資行為”加以整體研究，例如YehudaKahaneamp。DavidNye(1975)，的研究。他們提出了“資金產生系數(shù)(Thefundsgeneratingcoefficient)”的概念：即對應于某一承保險種的類別(例如汽車保險，工傷責任保險等)，保險公司將收取的1美元保費收入用于投資，則該1美元投資能產生的收益即為該承保險種類別所對應的資金產生系數(shù)。資金產生系數(shù)之所以被提出，是從投資資金的流動性和資金成本這兩個角度來說的。例如保險公司將汽車保險收入的1美元預收保費進行投資，投資了一段時間后，該1美元預收保費需用從投資中收回，賠付給被保險人(當保險事故發(fā)生時)，從這1美元預收保費被運用到投資中，再從投資中提現(xiàn)出來，在這整個時間過程中，該1美元所對應的凈投資收益率，即為來自于汽車保險承保業(yè)務中的該1美元預收保費的投資收益率，減去該1美元資金最后用于賠付的資金。所以，同樣是1美元預收保費，但由于所對應的保費收入來源不同(例如汽車保險，家庭財產保險)，導致該1美元預收保費能夠運用于投資的期限不同，以及該投資來源資金的成本(各承保領域的賠付率不同)，從而導致最終投資凈收益率的不同。 他們研究得出，產險公司一方面通過承保收取保費，另一方面運用保費收入進行投資。保費的投資收益由兩個因素決定：一是保費所對應的承保組合，二是承保組合中各承保行業(yè)的“資金產生系數(shù)”，由此引出了投資收益與風險之間的關系；從投資角度考慮，為了使投資收益最大化，產險公司愿意承?！百Y金產生系數(shù)”大的行業(yè)；但從承保角度考慮，“資金產生系數(shù)”大的行業(yè)可能面臨的承保風險也很大。 Yehudakahaneamp。DavidNye在研究中設計了一個模型，該模型能夠在平衡投資收益和承保風險的基礎上，幫助產險公司來確定如何選擇承保組合和投資組合。但研究者是假設所有保費收入都用于投資，而忽略了準備金與保費收入之間的關系，而且只考慮了與投資業(yè)務相關的承保風險，沒有考慮到投資業(yè)務本身存在的風險。因而不能真正有效地說明如何降低產險業(yè)的實際投資風險。 20世紀八、九十年代，很多學者在前人研究的基礎上，提出了更加切實有效的產險企業(yè)投資風險模型和系統(tǒng)的研究方法。SusanX．Li和ZhiminHuang(1996)給出了幫助產險企業(yè)最優(yōu)化保險和投資的組合投資模型，該模型引入了閥值風險的概念，摒棄了以往產險企業(yè)組合投資模型中不實際的假設，給出了產險企業(yè)在閥值風險下取得最大回報的方法，以及在閥值風險下承保和投資的優(yōu)化組合。Li和Huang的貢獻在于：他們能夠在以往投資理論的基礎上，從產險企業(yè)的實際出發(fā)，考慮其現(xiàn)實因素，使產險業(yè)組合投資的研究更逼近現(xiàn)實和具有可操作性。但不足之處在于：他們的研究僅局限于風險控制下的靜態(tài)組合投資決策。隨著產險企業(yè)自身的發(fā)展以及投資資產和投資環(huán)境的變化，一些條件或因素會不斷發(fā)生變化，新的因素也會不斷產生，這就需要研究者們根據(jù)各種現(xiàn)實情況，研究出更具實際意義的動態(tài)組合投資模型。第二，投資風險與產險公司杠桿比例的關系 Michaelsen和Goshay(1967)Hammond等人(1976)，Harrington和Nelson(1986)在研究中發(fā)現(xiàn)：產險公司的組合投資風險越高，它們所對應的杠桿比例就越高；即產險公司的投資風險越大，它就越愿意選擇較高的杠桿比例(保費收入／自有資本)。在以上三份研究中，他們都運用了一個一年期的坐標圖(橫坐標和縱坐標分別是杠桿比例和組合投資風險)來說明杠桿比例與組合投資風險的關系。該結論推進了產險公司投資風險研究的發(fā)展，但實證研究對象的期限較短(1年期)，而且沒有從理論上證明該實證研究的結果。 與此同時，也有研究者發(fā)現(xiàn)，杠桿比例也會反過來影響產險公司對投資風險大小的選擇。Mertontl977)根據(jù)期權定價理論分析得出：投資資金來源于平準保費的收入越多，則保險公司在投資中就越愿意選擇高風險的投資產品。該研究有效地證實了投資風險與產險公司杠桿比例兩者之間的相互關系問題。結語 在前人研究的基礎上，我們認為，保險投資風險的研究應當從兩個方面實現(xiàn)進一步的突破：一是保險業(yè)投資風險因素的確定和影響力的定量化，能否形成多因素的均衡局面以及如何實現(xiàn)，具體包括：保險業(yè)投資風險還與哪些因素會相互影響，影響的具體關系式是什幺。各因素之間又會存在什幺聯(lián)系；如果保險公司的投資目標是在風險控制前提下的收益率最大化，影響投資風險和收益的各因素之間是否會構成一個多因素均衡狀態(tài)，如果有，該均衡狀態(tài)會是什幺；二是結合保險業(yè)自身的產業(yè)特性，運用一般投資原理和數(shù)理方法，從多個學科多個視角進行觀察，深化保險業(yè)的投資研究，例如從監(jiān)管者保證償付能力的角度，從投資主體追求收益最大化的角度。10 /