【正文】 產(chǎn)證券化的問題 ? 中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的質(zhì)量有待提高 ：資產(chǎn)證券化涉及到多家中介服務(wù)機(jī)構(gòu) ， 其中資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)和資信評估機(jī)構(gòu)則是所有資產(chǎn)證券化交易都必須涉及到的 ， 也是最重要的中介機(jī)構(gòu) 。 目前我國資產(chǎn)評估業(yè)和資信評估業(yè)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足資產(chǎn)證券化對它們的要求 。 我國實(shí)施資產(chǎn)證券化的問題 ? 外部環(huán)境不配套：由于資產(chǎn)證券化是一種金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)，它涉及到金融、基金、擔(dān)保、法律、會計、稅收、評估，破產(chǎn)程序等多領(lǐng)域的業(yè)務(wù)范疇，因而需要建立一整套適合我國國情的有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)，防止資產(chǎn)證券化成為一種新型“ 圈錢 ” 工具而損害投資者的利益。目前，在我國，這些外部環(huán)境與資產(chǎn)證券化還不配套，嚴(yán)重地制約著資產(chǎn)證券化在我國的實(shí)施。尤其是產(chǎn)權(quán)制度改革的滯后性，使得特設(shè)載體 SPV不可能按照市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)則下的資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理進(jìn)行設(shè)立和操作。 我國實(shí)施資產(chǎn)證券化的問題 ? 資產(chǎn)證券化的目的不明確：我國 2022年推出了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品， 2022年進(jìn)一步推動此項工作是券商和商業(yè)銀行的重要工作。但是遇到了不少困難。這方面的研究及其薄弱。 金融創(chuàng)新與和諧社會 誰來主導(dǎo)房屋抵押貸證券化？ 美國住房抵押貸款證券化的發(fā)展歷程 ? 1938 年 2 月，美國政府在 “ 重建金融公司 ” 的計劃下，由政府注資 1000 萬美元成立了聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會（ Fannie Mae ），開始培育房地產(chǎn)抵押貸款的二級市場，以改善住宅信貸機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資金的流動性。 ? 1968 年，美國政府頒布了《住宅與城市發(fā)展法》。該法將聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會分拆為兩大公司：一個是政府全資的公司：政府國民抵押貸款協(xié)會(Ginnie Mae)， 列屬聯(lián)邦政府住宅與城市發(fā)展部，另一個是以贏利為目的的私營股份制公司，但仍沿用 Fannie Mae的名稱。 金融創(chuàng)新與和諧社會 誰來主導(dǎo)房屋抵押貸證券化？ 政府國民抵押貸款協(xié)會的主要職能是： (1)為政府住宅項目，如政府補(bǔ)貼的住宅項目，提供資金支持； (2)為合格的私營金融機(jī)構(gòu)以聯(lián)邦住房局、退伍軍人局和農(nóng)戶住宅局擔(dān)保抵押貸款的組合為基礎(chǔ)發(fā)行抵押貸款證券提供擔(dān)保，即保證及時向證券投資者支付債券的本金和利息。 金融創(chuàng)新與和諧社會 誰來主導(dǎo)房屋抵押貸證券化？ ? 1970 年，根據(jù)《緊急住宅金融法 (Emergency Home Finance Act)》， 聯(lián)邦住宅抵押貸款公司(Freddie Mac)成立，該公司通過向聯(lián)邦住宅銀行體系的 12 家區(qū)域性銀行發(fā)行 1 億美元無投票權(quán)普通股籌集資本金，主要負(fù)責(zé)節(jié)儉機(jī)構(gòu)住宅抵押貸款的證券化，為它們提供抵押二級市場的金融服務(wù)。 ? Fannie Mae于 1970 年推出了全美第一張住宅抵押貸款證券，此后，另外兩家政府發(fā)起設(shè)立的企業(yè)，即聯(lián)邦住宅抵押貸款公司和聯(lián)邦國民抵押協(xié)會，也分別于 1971 年和 1980 年推出標(biāo)準(zhǔn)抵押貸款證券。從此，抵押貸款證券化成為席卷美國的金融創(chuàng)新浪潮之一。 金融創(chuàng)新與和諧社會 誰來主導(dǎo)房屋抵押貸證券化？ 美國三大住宅政策目標(biāo) ? 為了加快常規(guī)抵押貸款證券化和實(shí)現(xiàn)政府的住宅政策目標(biāo)，聯(lián)邦政府向兩大私營專業(yè)公司提供多種優(yōu)惠政策。 ? 依據(jù)《 1992 年聯(lián)邦住宅企業(yè)金融安全和健全法(Federal Housing Enterprises Financial Safety and Soundness Act of 1992)》， 聯(lián)邦住宅與城市發(fā)展部為兩大公司制定了三大住宅政策目標(biāo)： 1. 為中低收入家庭住宅信貸服務(wù)。 2. 為特定地區(qū)的住宅信貸服務(wù)。 3. 為可特別支付住宅目標(biāo)服務(wù)。 金融創(chuàng)新與和諧社會 誰來主導(dǎo)房屋抵押貸證券化？ 美國經(jīng)驗的啟示 ? 抵押貸款證券化的意義，絕不只限于為抵押貸款提供流動性；它可以創(chuàng)造出一種政府調(diào)控抵押貸款市場的有效機(jī)制，充分體現(xiàn)了 “ 市場在資源配臵中發(fā)揮基礎(chǔ)性作用，政府對之實(shí)行間接調(diào)控 ”的市場經(jīng)濟(jì)模式。 ? 創(chuàng)造這種間接調(diào)控機(jī)制的要點(diǎn)，是建立若干有政府背景的金融機(jī)構(gòu)。其要點(diǎn)在于一種相互關(guān)聯(lián)的安排：政府通過提供政府信用保證了該類機(jī)構(gòu)得以籌集低成本資金并享受一些政策優(yōu)惠 (例如稅收等 )；該機(jī)構(gòu)必須完成一些政府設(shè)定的特殊功能，即為低收入人群和低收入地區(qū)居民購買住房提供政策性支持。 金融創(chuàng)新與和諧社會 誰來主導(dǎo)房屋抵押貸證券化？ ? 中國國內(nèi)住房市場是伴隨著中國住房制度商品化改革與居民收入水平的提高而發(fā)展起來的。 ? 截至 2022 年 12 月 31 日，我國商業(yè)銀行發(fā)放的個人住房貸款余額已達(dá)到 15,922 億元。其中，工農(nóng)商中建四家商業(yè)銀行的個人住房貸款約占市場余額總數(shù)的 80％。 ? 2022年 12月 15日，由中國建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)的國內(nèi)首單個人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品 —— “ 建元 20221個人住房抵押貸款支持證券 ” 正式進(jìn)入全國銀行間債券市場。 政策建議 ? 誰來主導(dǎo)中國的房屋抵押貸證券化？ ? 三大政策銀行的作用 ? 證券化和高科技 /中小企業(yè)的融資 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 累積 當(dāng)前 人口 GNP 發(fā)達(dá)國家 70% 60% 23% 84% 欠發(fā)達(dá)國家 30% 40% 77% 16% CO2 排放 Source: IEA, World Bank, WRI 國家環(huán)保總局 2022年 4月 12日通報 20222022的工作： ? 能源消費(fèi)超常規(guī)增長，導(dǎo)致二氧化硫 排放失控。 2022年，全國 二氧化硫 排放為 2549萬噸，超過控制目標(biāo) 749萬噸。 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 ? 1992年在里約聯(lián)合國環(huán)境與發(fā)展大會上達(dá)成了《 聯(lián)合國氣候變化框架公約 》 ， 并在 1997年 12月149個國家和地區(qū)的代表在日本京都第三次締約方大會上通過了 《 京都議定書 》 。 ? 《 京都議定書 》 規(guī)定 ， 在 20222022年工業(yè)化國家要將其溫室氣體排放量在 1990年的基礎(chǔ)上減少%。 為減少發(fā)達(dá)國家為達(dá)到減排目標(biāo)而付出的代價 ， 《 京都議定書 》 引入了排放貿(mào)易 （ ET） 機(jī)制 、 清潔發(fā)展機(jī)制 （ CDM） ， 允許發(fā)達(dá)國家以成本有效方式在全球減排溫室氣體 。 同時 ， 允許負(fù)有義務(wù)的締約方可以聯(lián)合履行減排義務(wù) （ JI） 。 排污權(quán)貿(mào)易機(jī)制在一定意義上讓 《 京都議定書 》 變成了 “ 貿(mào)易議定書 ” 。 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 京都協(xié)議的理論基礎(chǔ) （ Chichilnisky（ 1994）） ? 發(fā)展中國家的自然資源通常是公共產(chǎn)權(quán) ? 而發(fā)達(dá)國家的自然資源同常是私有產(chǎn)權(quán) ? 導(dǎo)至發(fā)展中國家過度開發(fā)自然資源在國際市場上出售 ? 其市場價格低于內(nèi)在價格 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 如何解決以上問題 ？ ? 在短期內(nèi)解決發(fā)展中國家的產(chǎn)權(quán)問題是不現(xiàn)實(shí)的 ? 解決的辦法是私有化影響全球環(huán)境的 “ 公共產(chǎn)品 ” 。 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 ? 排放貿(mào)易機(jī)制是允許那些已經(jīng)超額完成減排義務(wù)的國家 ， 將自己多減排的部分有償轉(zhuǎn)讓給那些達(dá)不到減排目標(biāo)的國家 。 ? 歐盟今年開始強(qiáng)制實(shí)行 “ 碳津貼市場 ” 方案 ，允許那些實(shí)際排放量低于規(guī)定的公司將剩余的 “ 減排信用額度 ” 投入市場 ， 供那些超標(biāo)排放的公司購買 。 ? 全球 “ 減排信用額度 ” 年交易額也將高達(dá)數(shù)十億美元 ， 一種全新的商業(yè)交易模式已經(jīng)出現(xiàn) 。 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 ? 清潔發(fā)展機(jī)制 （ CDM） 是指工業(yè)化國家的政府或企業(yè) ， 以資金和技術(shù)投入的方式 ， 幫助發(fā)展中國家實(shí)施具有減少溫室氣體排放項目的一種合作機(jī)制 。 ? 工業(yè)化國家通過 CDM方式抵償自己在公約中規(guī)定的減排份額 ? 我國 CDM潛在市場份額約占全球的一半 。 中國企業(yè)通過國外企業(yè)的資金資助提前獲得了先進(jìn)技術(shù) ，增強(qiáng)了市場競爭力 。 同時提高了能源效率 ， 降低了生產(chǎn)成本 。 發(fā)達(dá)國家則以較低的成本實(shí)現(xiàn)了《 京都議定書 》 的承諾 ” 。 金融創(chuàng)新與綠色 GDP 京都協(xié)議的啟示 交易產(chǎn)品： PPP (privately produced public goods) ? 《聯(lián)合國氣候變化框架公約》出臺不久， 芝加哥期交所從 1993年開始交易 SO2減排信用額度 ? 2022年 5月 ， 新加坡開始交易 SO2減排信用額度 ? 日本將在 2022年中開展類似的交易 政策建議 ? 我國應(yīng)由發(fā)改委，證監(jiān)會，環(huán)保總局等部門盡快開展這方面的工作。 ? 我國的期貨交易所要盡快開發(fā)這方面的產(chǎn)品 ? 建立相關(guān)的投資基金 ? 研究我國內(nèi)部各區(qū)域之間有關(guān)的此類問題，推動我國的 綠色 GDP（產(chǎn)權(quán)，地方政府競爭，地方產(chǎn)權(quán)制度） ? 研究新的發(fā)展模式從而切斷資源消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然聯(lián)系 ? 如何用金融創(chuàng)新來解決我國改革的深層次問題？ ?風(fēng)險與風(fēng)險管理基本理論 ? 德國金屬集團(tuán)有限公司的崩潰 一個典型的風(fēng)險管理案例 ? 經(jīng)濟(jì)資本與風(fēng)險限額結(jié)構(gòu) – 一個金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險管理的框架 風(fēng)險管理與公司治理 ?金融風(fēng)險的根源 ?金融風(fēng)險的類型 ?風(fēng)險管理的理論基礎(chǔ) ?風(fēng)險管理與公司治理結(jié)構(gòu)研究 風(fēng)險與風(fēng)險管理基本理論 金融風(fēng)險的根源 ? 市場風(fēng)險的根源是宏觀環(huán)競的變化 ? 信用風(fēng)險及操作風(fēng)險的根源是信息非對稱和道德風(fēng)險 市場及信用風(fēng)險管理系統(tǒng) 信用轉(zhuǎn)移模擬 利率、匯率及資產(chǎn)價格模擬 對方 (counterparty) 信用數(shù)據(jù)庫 市場及信用風(fēng)險模擬 衍生產(chǎn)品定價模型 市場風(fēng)險 信用風(fēng)險 市場風(fēng)險 ? 利率風(fēng)險 ? 匯率風(fēng)險 ? 原材料價格風(fēng)險 ? 股票大市風(fēng)險 市場風(fēng)險 波動率 (2022年） 美國國債 EUR/USD 銅 歐洲股指 咖啡 原油 電力 Nasdaq 天然氣 5% 13% 14% 22% 40% 42% 45% 50% 60% 市場風(fēng)險舉例：原油價格 ? 2022年，國際油價在 30美元的基礎(chǔ)上一度達(dá)到57美元 ? 2022年， 16月，我國消費(fèi)原油 1,4366億噸，同比增長 %, 其中進(jìn)口 6102萬噸，同比增長%；我國消費(fèi)燃料油 2584萬噸，同比增長%, 其中進(jìn)口 1640萬噸，同比增長 %。 ? 2022年 8月 25日，上海期貨交易所燃料油期貨上市交易 ? 這是我國自 1994年停止石油期貨交易以來又一次推出能源期貨品種。 市場風(fēng)險舉例：原油價格 ? 中國燃料油進(jìn)口成本主要由新加坡到岸價格決定。據(jù)估計中國國內(nèi)市場上燃料油價格 70%受新加坡價格的影響，而國內(nèi)供求情況僅影響 30%。 ? 理論上講，這種不平衡可以通過燃料油期貨來進(jìn)行糾正，同時它還可以作為國內(nèi)使用者和貿(mào)易者進(jìn)行套期保值和套利交易的一種有用的工具。 ? 新加坡的戰(zhàn)略位臵使其成為亞洲主要的石油交易中心和中國石油主要來源的角色。她的原油加工量可達(dá) 1,300,000桶 /天。 ? 如果中國交易者認(rèn)為上海的燃料油期貨是一個有效的工具，通過對現(xiàn)貨套期保值將會減少他們對新加坡油料交易的依賴，同時使一些交易者可以繞過新加坡采購燃料。 信用風(fēng)險舉例 機(jī)構(gòu)名稱 關(guān)閉時間 關(guān)閉原因 中銀國際信托投資公司 1996年 10月 發(fā)生支付危機(jī) ， 無法償還到期債務(wù) 中國農(nóng)村信托投資公司 1997年 1月 海南發(fā)展銀行 1998年 6月 21日 中國新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司 1998年 6月 22日 廣東國際信托投資公司 1998年 10月 6日 海南國際信托投資公司 2022年 4月 中國教育科技信托投資有限公司 2022年 8月 7日 計算信用風(fēng)險常用的參數(shù) ? 違約概率 ? 恢復(fù)率 ? 債券等級轉(zhuǎn)移概率 操作風(fēng)險舉例：中航油 ? 2022 12月 1日，幾個月來一直由于跨國并購而備受關(guān)注的中航油董事會突然披露，由于在投機(jī)性石油衍生產(chǎn)品貿(mào)易 (石油期貨 )中蒙受了重大損失，截止到 2022年 11月 29日，該公司預(yù)期累計的損失已達(dá) 。這一虧損金額已相當(dāng)于中航油新加坡上市公司的市值，公司已不得不尋求法院破產(chǎn)保護(hù)。英國《金融時報》將該事件指為 “ 新加坡 1995年以來最大的金融丑聞 ” 風(fēng)險管理的理論基礎(chǔ) ? 在沒有交易成本 , 無稅收 , 沒有